Mini fundos enfrentam o impasse da rotação, o mecanismo de liquidação precisa de uma solução urgente

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（Fonte: Economic Information Daily）

recentemente, a assembleia geral de detentores de unidades do ETF BoShi GuoZheng Large Cap Growth, ainda se encontra em contagem de votos rigorosa. Esta reunião, iniciada a 26 de março e com término previsto para 27 de abril, decidirá se este produto — cujo valor patrimonial líquido das unidades esteve abaixo de 50 milhões de RMB durante 60 dias úteis consecutivos — deve continuar em funcionamento.

Entretanto, a 27 de março, o fundo de detenção de 7 dias do índice CTT CTT? CTT? (AAA) de certificados de depósito interbancários (AAA) entrou oficialmente no processo de liquidação, tornando-se o primeiro produto da sua categoria a ser liquidado desde o lançamento dos fundos de certificados de depósito interbancários em 2021, assinalando que o âmbito de liquidação dos “fundos minúsculos” se expandiu para além das categorias tradicionais de ações e de rendimento fixo, alcançando também variedades inovadoras que antes eram muito populares.

De acordo com dados da Wind, até ao final de março, existem ainda 24 fundos de certificados de depósito interbancários no mercado total com dimensão inferior a 50 milhões de RMB. O triplo dilema dos fundos minúsculos — “difícil liquidar, difícil transformar, difícil sobreviver” — torna-se cada vez mais evidente.

Profissionais do setor consideram que, quando os procedimentos de liquidação ficam em “rotação vazia” durante muito tempo devido à indiferença dos pequenos investidores nos votos, a ecologia de produtos da indústria de fundos públicos — “valorizar o primeiro lançamento e negligenciar a continuidade” — está a ser submetida a um teste severo: como encontrar um equilíbrio entre proteger os interesses dos investidores e otimizar o mecanismo de saída do mercado, já se tornou uma resposta obrigatória para a indústria na sua transição de expansão de escala para melhoria de qualidade.

Liquidação em cadeia: crise de sobrevivência que vai da categoria tradicional até às variedades inovadoras

A 27 de março, um comunicado emitido pela empresa de gestão de ativos da ZhongTai Securities (Xangai) deu início formal ao “primeiro ano da liquidação” desta categoria inovadora de fundos de certificados de depósito interbancários.

O comunicado indica que, a 26 de março, o valor patrimonial líquido do fundo de detenção de 7 dias do índice ZhongTai CTT? (AAA) de certificados de depósito interbancários já esteve abaixo de 50 milhões de RMB por 50 dias úteis consecutivos, o que ativou a cláusula de término do contrato do fundo. Assim, o fundo entra no processo de liquidação sem necessidade de convocar uma assembleia de detentores.

O fundo foi estabelecido em agosto de 2023, com uma escala de lançamento inicial de 1.3B de RMB, mas apenas meio ano depois a escala caiu drasticamente para 528 milhões de RMB. No final do primeiro trimestre de 2024, voltou a diminuir para 147 milhões de RMB. Até ao final do terceiro trimestre de 2025, restavam apenas 22 milhões de RMB, acabando por não escapar ao destino de liquidação.

“Os fundos de certificados de depósito interbancários foram vistos no passado como a melhor alternativa aos fundos do mercado monetário. No entanto, num contexto de queda das taxas de juro e abundância de liquidez, as suas vantagens de rendimento desapareceram, e a pressão de resgates pelos canais tornou-se enorme.” Um responsável de produtos de rendimento fixo de uma determinada empresa de fundos analisou: “Isto não é apenas o fracasso de um único produto, é também o fracasso da gestão do ciclo de vida da categoria — quando o ambiente de mercado muda, produtos ‘campeões’ sem planos de liquidez e sem educação dos investidores têm grande probabilidade de se tornarem vítimas dos ‘fundos minúsculos’.”

Isto não é um caso isolado. A 24 de março, o BoShi Fund, da BoShi, publicou um anúncio de convocação de assembleia de detentores para o ETF BoShi GuoZheng Large Cap Growth. A 26 de março fez o segundo anúncio informativo para apreciação da proposta de funcionamento contínuo. Este fundo esteve com valor patrimonial líquido abaixo de 50 milhões de RMB durante 60 dias úteis consecutivos. De acordo com as “Medidas de Gestão do Funcionamento de Fundos de Investimento em Valores Mobiliários Publicamente Ofertados”, o gestor do fundo deve, no prazo de 10 dias úteis, reportar à Comissão Reguladora de Valores Mobiliários da China e apresentar uma solução, e convocar a assembleia geral de detentores no prazo de 6 meses. O período de votação decorre de 26 de março até 27 de abril, e a data de contagem de votos é 29 de abril; atualmente, ainda aguarda-se a “decisão de vida ou morte” dos detentores.

Ainda mais absurdo é a “telenovela” de manutenção em funcionamento do ETF de eletricidade da YinGua. A 9 de março, a YinGua Fund anunciou que convocaria por meio de comunicação a assembleia de detentores do ETF de eletricidade para analisar a proposta de funcionamento contínuo; esta é a terceira vez, no espaço de três anos, que o fundo convoca uma reunião do mesmo tipo: em junho de 2024, a primeira revisão foi aprovada por uma taxa de concordância de 100% em alta votação; em fevereiro de 2025, a segunda reunião foi rejeitada por participação inferior a 50%; e em março de 2026, volta a lutar.

O que é difícil de entender é que, até 9 de março, o ETF de eletricidade da YinGua tinha subido mais de 14% no ano. O setor elétrico está a tornar-se uma linha principal do mercado, mas os fundos escolhem sair; nos últimos cerca de 20 dias, registou-se uma saída de fluxos de cerca de 8 milhões de RMB. Profissionais relevantes consideram que esta divergência — “subida do desempenho, redução da escala” — revela a armadilha de “auto-realização” após a liquidez dos fundos minúsculos se esgotar: quanto menor a escala, mais as instituições hesitam em entrar; quanto mais as instituições se retiram, mais elevada se torna a pressão de resgate por parte dos pequenos investidores, acabando por cair num ciclo vicioso.

O dilema do mecanismo: assembleias de detentores sem efeito e recursos em vazio

“A principal dificuldade da liquidação de fundos minúsculos reside em que, por um lado, existem restrições rígidas no desenho do sistema de assembleias de detentores, e por outro, a aplicação prática falha.” Um profissional relevante de uma empresa de fundos assinalou: de acordo com a regulamentação vigente, a liquidação ou a transformação de um fundo exige aprovação por votação dos detentores e deve cumprir que a presença de unidades representem mais do que metade do total de unidades na data de registo de direitos. Contudo, nos fundos minúsculos, os detentores são muitas vezes altamente dispersos e com muitas contas de pequeno valor; um grande número de investidores esquece as posições detidas ou ignora a votação, fazendo com que a reunião não consiga atingir as condições legais para ser convocada.

As disposições de suspensão do ETF de grandes empresas de mercado amplo da BoShi destacam o risco de liquidez. Para proteger os interesses dos detentores, a BoShi Fund solicitou à Bolsa de Valores de Shenzhen um plano de suspensão e retoma das negociações: a primeira suspensão vai do início do pregão de 24 de março até às 10:30 da manhã; a segunda suspensão, no dia da contagem de votos (29 de abril), vai decorrer do início do pregão até que as negociações sejam retomadas às 10:30 da manhã do dia do anúncio do resultado da votação.

Profissionais relevantes afirmaram que isto significa que, durante um período de votação de um mês, o fundo enfrenta uma enorme pressão na gestão de liquidez: se a votação aprovar a continuação do funcionamento, o fundo continuará a ficar em “rotação vazia” no estado de fundo minúsculo; se a votação falhar, será necessário entrar no processo de liquidação, e os detentores enfrentarão um congelamento ainda mais prolongado de fundos.

“Para as empresas de fundos, estes produtos com escala inferior a 50 milhões de RMB não são apenas uma ‘contribuição negativa’ para as receitas de taxas de gestão; são também um buraco de custos operacionais.” O referido profissional calculou: “Um fundo minúsculo precisa de pagar anualmente custos fixos como divulgação de informação, auditoria, avaliação, sistemas, etc., na ordem de cerca de 300 mil a 500 mil RMB. Se a escala permanecer durante muito tempo abaixo de 30 milhões de RMB, a receita de taxas de gestão torna-se dificilmente suficiente para cobrir os custos, transformando-se numa ‘carcaça de ativos’ concreta e real. Além disso, muitos fundos carcaça ocupam recursos como supervisão, custódia e distribuição, levando a uma distorção do mecanismo de formação de preços do mercado.”

“No mercado dos EUA, os fundos de investimento abertos que são fundidos ou liquidado a cada ano correspondem a cerca de 5%; a liquidação é um mecanismo normalizado de saída do mercado.” Um analista de fundos da Bolsa de Valores de Xangai afirmou: “Mas no mercado doméstico, devido a fatores como a complexidade do procedimento de liquidação e preocupações com risco reputacional, as empresas de fundos tendem a ‘aguentar no duro’, escolhendo ‘renovar’ a continuidade do funcionamento através de propostas de manutenção, o que leva muitos fundos carcaça a ocuparem recursos durante muito tempo.”

Para enfrentar este impasse, vários profissionais do setor sugerem que, para os fundos minúsculos cujas assembleias de detentores tenham falhado por várias vezes consecutivas, se possa permitir que as empresas de fundos solicitem liquidação compulsória. Ao mesmo tempo, deve ser criado um canal rápido de transformação dos fundos minúsculos, permitindo que fundos elegíveis alterem o registo para outros tipos de produtos por um procedimento simplificado. Além disso, é necessário reforçar a responsabilidade principal das empresas de fundos: aplicar supervisão prudente aos gestores que detêm em grande quantidade fundos minúsculos há muito tempo, incluindo restringir pedidos de novos produtos, aumentar requisitos de reservas de risco, etc., de modo a impulsionar a indústria a otimizar a estrutura de oferta de produtos.

Profissionais do setor afirmam que o destino do ETF BoShi GuoZheng Large Cap Growth será conhecido a 29 de abril. Independentemente do resultado, este caso volta a alertar a indústria: no contexto da transformação do ecossistema de gestão de ativos, construir mecanismos de saída dos fundos que sejam orientados pelo mercado e regidos pelo estado de direito, quebrando o ciclo “apenas vive sem morrer”, já é um caminho inevitável para o desenvolvimento de alta qualidade da indústria de fundos públicos. Quando soar o sino da liquidação dos fundos de certificados de depósito interbancários, talvez seja precisamente o início de a indústria encarar de forma séria o mecanismo de saída e de remodelar a ecologia dos produtos.

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