Pesquisa de dados: Quão grande é a diferença de liquidez entre Hyperliquid e CME petróleo bruto?

_Autor do texto original / _Castle Labs

Compilado / Odaily Planet News Golem（@web 3_golem）

Nota do editor: Este artigo estuda de forma sistemática as diferenças nos dados de negociação de contratos de crude do Hyperliquid e da CME durante períodos de dias úteis e fins de semana, e chega a algumas conclusões importantes. No momento, o Hyperliquid continua de facto a não conseguir rivalizar com a CME em métricas absolutas como profundidade de liquidez ou slippage, com uma liquidez global inferior a 1%, o que está relacionado com o facto de os principais utilizadores das plataformas de negociação RWA ainda serem retalhistas nativos de cripto.

_A diferença do Hyperliquid é que, durante os fins de semana, o volume de negociação dos contratos de crude no Hyperliquid aumenta de forma clara. _Isto sugere que, para além dos retalhistas com procura especulativa, também há traders que querem obter exposição ao crude antes de segunda-feira e realizar operações de cobertura (hedging) que estão a negociar no Hyperliquid.E esta tendência torna-se cada vez mais evidente, fazendo com que o Hyperliquid já tenha capacidades de formação de preços para commodities de grande dimensão.

No entanto, no caso dos investidores institucionais, os custos de negociação elevados da plataforma Hyperliquid, em comparação com a CME, continuam a ser o principal obstáculo à sua expansão na negociação de commodities. Se o Hyperliquid não aperfeiçoar atempadamente a sua capacidade de lidar com ordens ao nível institucional, então só conseguirá ser um local temporário de negociação para traders tradicionais durante os fins de semana — e, no fim, tornar-se apenas um pequeno complemento no panorama das finanças tradicionais.

Metodologia de investigação e fontes de dados

Esta análise avalia a microestrutura do mercado de crude através de dois estudos, cobrindo respetivamente os mercados em dias úteis e em fins de semana. Para tal, utiliza dados de transações por negociação (trades) provenientes de dois locais de negociação: o contrato perpétuo xyz:CL do Hyperliquid e o contrato CLJ6 da Chicago Mercantile Exchange (CME) (futuros de crude NYMEX WTI de abril de 2026).

A fonte de dados da CME é a Databento, um fornecedor de dados de transações por negociação (trades), e não snapshots do livro de ordens. Assim, todas as estimativas de profundidade e slippage da CME baseiam-se em volume efetivamente executado (trades), e não em profundidade do preço cotado. A fonte de dados do Hyperliquid é a base de dados pública S3 do Hyperliquid, que inclui registos completos de trades on-chain.

Portanto, a análise de ambos os locais de negociação baseia-se em volume efetivamente transacionado. Todos os dados de profundidade representam liquidez explícita — ou seja, volume executado dentro de janelas de 5 minutos no preço médio (mid) dentro de um intervalo de alguns pontos-base específicos — e não a profundidade estática completa que existe no livro de ordens.

Período de estudo e contexto do mercado

O período de investigação decorre de 27 de fevereiro de 2026 a 16 de março. Nesse intervalo, ocorreu agitação geopolítica após o Irão ter desferido um ataque a 28 de fevereiro de 2026.

• Fecho do mercado antes do ataque: o último dia de negociação da CME antes do evento de ataque.
• Abertura de segunda-feira: a pressão para a retoma foi enorme; a ação da CME disparou com um gap de alta significativo, enquanto o mercado do Hyperliquid xyz:CL foi limitado pelas fronteiras da descoberta (discovery boundary).
• Os fins de semana seguintes: como o preço do petróleo se manteve elevado, a volatilidade do mercado manteve o volume de negociação de crude na plataforma Hyperliquid elevado.

O xyz:CL foi lançado no início de 2026. Isso significa que o período de observação destes três fins de semana abrange a fase inicial de maturação do mercado no Hyperliquid. As tendências observadas — incluindo melhoria na profundidade de liquidez, aumento do volume e crescimento do número de utilizadores — refletem, em parte, a maturação do mercado. Contudo, acreditamos que, atualmente, as bolsas on-chain não conseguem igualar as bolsas tradicionais em métricas absolutas como profundidade de liquidez ou slippage.

O objetivo da nossa investigação é acompanhar tendências direcionais: se a diferença de preços entre as duas está a diminuir, a que velocidade diminui e em que condições diminui.

Análise de dados

A análise de dados divide-se em duas partes por período temporal:

• Período de dias úteis: abrange um total completo de três semanas, comparando a profundidade, o slippage e o prémio/desconto negociado entre o Hyperliquid e a CME durante os períodos de dias úteis. Para o Hyperliquid, analisamos também as taxas de funding ao longo de todo o período.
• Período de fins de semana: dentro de um intervalo de tempo dado, inclui três fins de semana; analisamos a descoberta de preços e o desvio do gap de preço do Hyperliquid relativamente ao preço de abertura da CME.

Análise de dados no período de dias úteis

Esta análise abrange um total completo de três semanas e foca-se nos períodos em que ambas as bolsas estão ativas simultaneamente.

A profundidade de liquidez mede-se pelo volume em dólares dentro de intervalos de +2, +3 e +5 pontos-base relativamente ao preço médio (VWAP mid) em cada janela de 5 minutos, e é agregada como a mediana de todos os intervalos de dias úteis. Conforme descrito acima, isto reflete o volume transacionado dentro do intervalo, e não a profundidade estática do preço cotado. Este método pode subestimar a profundidade de liquidez da CME e do Hyperliquid.

O slippage de execução é estimado usando um livro de ordens sintético construído por preço. Em cada janela de 5 minutos, os trades de execução correspondentes ao “comer” ordens observados são ordenados em ordem ascendente de preço (simulando a execução por ordens de venda) e percorridos nessa sequência até atingir a dimensão alvo da ordem. O preço de chegada é o menor preço de execução dentro desse intervalo (representa o melhor preço de venda quando a ordem chega). O slippage é calculado como a diferença entre o preço médio ponderado pelo volume executado (VWAP) e o preço de chegada, expresso em pontos-base. Este método é aplicado a tamanhos de ordem incrementais entre 10k dólares e 1M de dólares.

Base Hypeliquid-CME no período de dias úteis: acompanha a diferença de preço com sinal entre o preço médio no Hyperliquid e o preço mais recente na CME em todas as janelas de 5 minutos durante os períodos de dias úteis. Isto consegue refletir qualquer prémio ou desconto estrutural do Hyperliquid em relação ao preço de referência da CME durante períodos ativos. O preço médio do Hyperliquid é proveniente do preço médio ponderado pelo volume (VWAP) dos trades dentro do intervalo de negociação de 5 minutos, e não de cotações em tempo real do livro de ordens.

A taxa de funding do Hyperliquid é cotada por hora; a taxa de funding é expressa em pontos-base por hora.

Análise de dados no período de fins de semana

Esta análise foca-se em três janelas de encerramento da CME em fins de semana:

• W1：28 de fevereiro de 2026 a 1 de março
• W2：7 de março de 2026 a 8 de março
• W3：14 de março de 2026 a 15 de março

Em W1 e W2, os contratos perpétuos do Hyperliquid são limitados; por isso, o preço de marcação não pode exceder a “fronteira do limite do intervalo” (DB). Quando o preço do oráculo congela (por exemplo, quando a CME — o mercado de referência principal — está encerrada e as fontes externas de dados de preços deixam de atualizar), o protocolo, na prática, limita o preço a um intervalo estreito.

Para cada janela de fim de semana, reportamos as principais métricas do Hyperliquid xyz:CL, incluindo preço, volume e número de trades. Para medir o desvio do gap de abertura de segunda-feira, em cada fim de semana medimos o gap entre o Hyperliquid e a CME em três pontos de referência:

• 3 horas antes da reabertura da CME
• 1 hora antes da reabertura da CME
• Na abertura da CME (T=0)

Todos os gaps são expressos em pontos-base: valores positivos indicam que o Hyperliquid está acima do preço de abertura da CME; valores negativos indicam desconto.

Análise quantitativa

Esta secção começa com a análise e compara a liquidez do mercado de crude HIP-3 do Hyperliquid xyz:CL com o NYMEX CLJ6 nos períodos de sobreposição em dias úteis.

Profundidade de liquidez: menos de 1% da CME

Sem dúvida, a situação de liquidez em bolsas on-chain é completamente diferente da da CME. A profundidade média de liquidez de CL no Hyperliquid é inferior a 1% da CLJ6, e a profundidade de liquidez é consistente em diferentes intervalos de preços (109x em ±5 bps). No intervalo de ±2 bps em torno do preço médio, a profundidade executável da CME é de 19,0 milhões de dólares, enquanto no Hyperliquid é apenas 152k dólares, uma diferença de 125x.

Tendo em conta a novidade do mercado CL no Hyperliquid e o facto de o seu público-alvo ser diferente, este resultado não é surpreendente. O principal valor das bolsas on-chain reside em fornecer canais de negociação sem permissões para utilizadores que, tradicionalmente, foram excluídos por instituições como a CME.

No entanto, com o crescimento dos volumes de negociação em fins de semana em DEX como o Hyperliquid, a perceção sobre estas plataformas começa a mudar; o interesse dos investidores institucionais em fazer cobertura de posições fora do horário de negociação está a aumentar, e por isso se torna cada vez mais importante criar um ambiente de mercado adequado para investidores tradicionais e retalhistas no caso do Hyperliquid.

Para retalhistas com volume de negociação de 10k dólares, esta diferença de custos é negligenciável. Mas para investidores institucionais com volume de negociação superior a 1M de dólares, os custos de negociação on-chain de CL (e da maioria dos outros mercados) continuam a ser difíceis de suportar.

Na verdade, a diferença inerente aos grupos de utilizadores aparece nos volumes de transação medianos durante os períodos de sobreposição desses mercados.

A diferença de 166x no tamanho de transação mediano (90.450 dólares vs 543 dólares) prova de forma mais clara que existe uma diferença fundamental nos grupos de utilizadores que cada um destes locais serve. A dimensão de transação mediana do CLJ6 equivale a um contrato padrão de futuros de crude (calculado com o preço atual, com valor nominal de cerca de 94k dólares), enquanto o tamanho mediano de transação no Hyperliquid é de 543 dólares, refletindo o comportamento de traders de retalho nativos de cripto a fazer apostas direcionais com alavancagem.

Esperamos que, à medida que estes mercados se tornem progressivamente mais legítimos para mais investidores tradicionais e o capital se desloque para on-chain, o tamanho mediano de transações no mercado de commodities do Hyperliquid atinja um ponto de viragem.

Para diferenciar ainda mais diferentes dimensões de negociação, realizámos simulações de ordens, com limites de tamanho de ordem que variam de 10k dólares a 1M de dólares.

Para uma ordem de 10k dólares, traders do CLJ6 não têm slippage, o que está alinhado com a expectativa; já os utilizadores do Hyperliquid apresentam slippage mediano de execução inferior a 1 ponto-base, ou seja, 0,77 pontos-base. A diferença surge em ordens de 100k dólares: nesse caso, o slippage dos utilizadores do Hyperliquid sobe para 4,33 pontos-base, aproximando-se do limiar de aproximadamente 5 pontos-base, enquanto o CME CLJ6 continua sem slippage.

Note-se que esta cifra é superior à mediana do tamanho de transação do mercado CLJ6 (90.450 dólares).

Com um tamanho de transação de 1M de dólares, os 15,4 pontos-base do Hyperliquid equivalem a cerca de 20 vezes os 0,79 pontos-base da CME, o que confirma que este local ainda não consegue lidar com ordens ao nível institucional. Tendo em conta o tamanho médio de transação do Hyperliquid, a plataforma consegue, na prática, proporcionar um serviço igualmente bom aos utilizadores sem produzir slippage.

As ordens do CLJ6 começam a apresentar slippage significativo apenas quando o tamanho de transação se aproxima de 500k dólares, afetando a execução.

Quando estendemos a análise do tamanho de ordens para os fins de semana, o slippage de todas as dimensões de ordens diminui; em particular, o slippage para 100k dólares e 1M de dólares diminui, o que indica que o mercado amadureceu. Dentro das três semanas analisadas, a evolução do slippage das ordens simuladas foi a seguinte:

• 10k dólares：-16%
• 100k dólares：-75%
• 1M de dólares：-86,9%

Taxas de funding

A taxa de funding do CL oscila bastante durante o horário de fecho da CME, mas oscila menos durante o período de entrega. Isto ajuda-nos a revelar a dinâmica de precificação interna do mercado fora do horário de negociação. Como os fins de semana incluem abertura, o mercado CL pode utilizar mecanismos de descoberta de preços internos (suportados pelo DB e outros mecanismos de redução de risco). Assim, é esperado que a taxa de funding seja mais volátil, como é evidenciado abaixo.

Durante os períodos ativos de negociação, o xyz:CL do Hyperliquid acompanha de perto a trajetória do CLJ6 da CME. Contudo, à medida que o preço do petróleo sobe, surge um desconto estrutural e a diferença alarga-se. Muito provavelmente, isto é causado por pressão nas taxas de funding gerada pelo acúmulo de posições compradas. Durante os fins de semana, como a CME está encerrada, a descoberta de preços no Hyperliquid fica ainda mais restringida pelo mecanismo de intervalo de preços (DB); sem um mercado de referência em tempo real, este mecanismo limita a amplitude da variação do preço de marcação.

Análise separada do período de fins de semana: o Hyperliquid já tem capacidade de descoberta de preços

Estes três fins de semana mostram o processo de rápida maturação do mercado Hyperliquid:

W1：28 de fevereiro de 2026 a 1 de março (evento do ataque do Irão)

O preço no Hyperliquid subiu de um nível próximo dos 67,29 dólares da CME para cerca de 70,80 dólares, o que corresponde a 45% do salto final de segunda-feira para 75 dólares（+1146 pontos-base）。

É especialmente importante notar que, devido ao mecanismo de limitação do intervalo de preço de trade.xyz em ±5% mencionado acima (DB), a descoberta de preços neste fim de semana ficou limitada. Isto explica porque as curvas no gráfico são relativamente suaves, bem como por que ocorre o gap de alta na segunda-feira. Mesmo assim, no primeiro segundo após a divulgação dos dados emparelhados, a diferença entre o Hyperliquid xyz:CL (73,89 dólares) e o CME CLJ6 (75 dólares) manteve-se dentro de 1,5%.

Isto não é um “erro” nem uma “falha”, mas sim proteção de risco alcançada através do desenho do mercado. Por isso, do ponto de vista dos dados, a correlação do primeiro fim de semana é a mais baixa; contudo, isto evidencia que o xyz:CL reagiu ao impacto inicial do ataque aéreo ao Irão, e também demonstra que se reconhece a importância do DB como mecanismo de descoberta de preços para fins de semana, especialmente em mercados emergentes.

W2：7 de março de 2026 a 8 de março

O segundo fim de semana é verdadeiramente o teste, porque o xyz:CL atingiu o preço limite da faixa no fecho do mercado.

O preço de abertura do CLJ6 foi de 98 dólares (mais 737 pontos-base do que o fecho de 91,27 dólares), enquanto o xyz:CL atingiu o máximo de cerca de 95,83 dólares, capturando apenas 68% do aumento.

No segundo fim de semana, o xyz:CL captou melhor a trajetória do mercado e ficou mais próximo do preço de abertura da CME do que no fim de semana anterior.

W3：14 de março de 2026 a 15 de março

Os dados do terceiro fim de semana indicam que, num ambiente de mercado relativamente mais calmo, o Hyperliquid consegue prever com mais fiabilidade a direção final de abertura da CME**.**

A convergência entre a trajetória do xyz:CL e a do CLJ6 atingiu o melhor nível neste fim de semana: subiu 226 pontos-base face ao fecho da CME, ligeiramente acima do gap de 62 pontos-base em relação à abertura de segunda-feira. O fecho da sexta-feira do CLJ6 foi de 99,31 dólares e a abertura foi de 100,93 dólares (aumento de 163 pontos-base), enquanto o preço de abertura do xyz:CL foi de 101,56 dólares.

No geral, estes três snapshots mostram uma mudança estrutural no mercado xyz:CL na plataforma Hyperliquid: o mercado passou de um mercado emergente, restringido pelo mecanismo de descoberta de preços DB (fim de semana 1 e fim de semana 2), para um regime de descoberta de preços cada vez mais livre, com ocorrência de overshooting e pullback (fim de semana 3).

Ao analisar os desvios de preço em diferentes intervalos (3 horas, 1 hora e 0 hora) antes da abertura da CME em fins de semana distintos, verificou-se que os dados do W3 são os mais fiáveis. Nos dois primeiros fins de semana, o mercado xyz:CL foi influenciado pelo DB. No W3, os erros do xyz:CL 3 horas e 1 hora antes da abertura da CME foram, respetivamente, de cerca de +70 e -139 pontos-base, indicando que a sua capacidade de descoberta de preços é superior à dos fins de semana analisados anteriormente.

Outros indicadores

Também fornecemos outros indicadores para a análise de resumo dos fins de semana, incluindo volume negociado, número total de trades e tamanho médio de transação. Estes indicadores variaram entre fins de semana e continuaram a aumentar durante vários fins de semana seguidos.

O volume total de transações no mercado xyz:CL cresceu de 31 milhões de dólares para mais de mil milhões de dólares ao longo das três semanas, refletindo o aumento do número de utilizadores e a maturação final do mercado.

Além disso, o número total de trades aumentou de 26 mil no primeiro fim de semana para mais de 700 mil no terceiro fim de semana.

Note-se que o tamanho médio de transação nos fins de semana aumentou efetivamente — saindo da mediana mencionada anteriormente — para 534 dólares. Observou-se a mesma tendência de crescimento em todos os três fins de semana, o que pode indicar a entrada de mais capital institucional no mercado.

O tamanho médio de transação no primeiro fim de semana foi de 1.199 dólares e cresceu para mais de 1.500 dólares no terceiro fim de semana.

Isto pode indicar que o grupo de utilizadores que utiliza a plataforma durante os fins de semana é diferente: menos utilizadores retalhistas e mais traders que precisam de obter exposição ao mercado de crude antes de segunda-feira. Assim, as negociações durante os fins de semana ficam mais próximas de necessidades de cobertura (hedging) do que de especulação.