A única “pérola” fotovoltaica com lucros elevados consecutivos há três anos deve ter cuidado para não ser atropelada pelo “rinoceronte cinzento”!

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A Rede de Energia da China apurou que, a 28 de março, a Hengdian Dongci (SZ：002056) divulgou o seu relatório anual de 2025. No total do ano, a receita de exploração foi de 22.59B de RMB, um aumento de 21,7%; o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de 1.85B de RMB, um aumento de 1,34%.

A Hengdian Dongci afirmou que, com base em 1.6B de ações após deduzir as ações detidas pela conta de recompra excluída do capital total, vai pagar a todos os acionistas dividendos em dinheiro de 6 RMB por cada 10 ações. Somando a isto os dividendos do primeiro semestre de 2025, a Hengdian Dongci pagará, no total, 1.57B de RMB aos acionistas ao longo do ano, com uma taxa de distribuição de dividendos de 84,8%.

A Hengdian Dongci é uma empresa cotada do grupo Hengdian Holdings. O negócio de fotovoltaicos representa 63,36% da receita total. Na classificação de envios de módulos fotovoltaicos globais de 2025 publicada recentemente pela infolink, a Hengdian Dongci empatou com a JA Solar em 8.º lugar.

Ao longo dos anos, a Hengdian Dongci manteve lucros estáveis. Mesmo depois de 2023, quando as empresas a montante e a jusante da cadeia da indústria fotovoltaica registaram perdas generalizadas, a empresa continuou a lucrar. Em 2023, 2024 e 2025, a Hengdian Dongci teve lucros líquidos de mais de 1,8 mil milhões de RMB por ano, mantendo também um crescimento positivo consecutivo; no setor fotovoltaico, é claramente o “rei dos lucros”.

Mas por trás de lucros elevados e dividendos elevados, o “ponto de viragem” da Hengdian Dongci já começa a surgir discretamente. Depois de, no ano passado, no segundo trimestre, os lucros terem atingido um “pico”, os lucros por trimestre da Hengdian Dongci começaram a diminuir trimestre a trimestre. Este “único exemplar” com lucro no fim da última cadeia principal da indústria fotovoltaica conseguirá destacar-se ainda em 2026?

A taxa de distribuição de dividendos atinge 84,8%

O que mais deixa os investidores satisfeitos é o grande desembolso de dividendos deste ano por parte da Hengdian Dongci.

No início de meados do ano passado, a Hengdian Dongci já tinha feito uma grande distribuição de dividendos, pagando 2,3 RMB em dividendos em dinheiro por cada 10 ações, num total de cerca de 609 milhões de RMB. Agora, a empresa vai ainda pagar 960 milhões de RMB em dividendos em dinheiro; somando as duas vezes, o total de distribuição de dividendos em dinheiro ascende a 1.57B de RMB.

Em 2025, a taxa de dividendos da Hengdian Dongci foi de 4,6%, o que já é um nível relativamente alto no setor fotovoltaico de Ações A; e a taxa de distribuição de dividendos (também conhecida como “taxa de dividendos” ou “pay-out”) atingiu 84,8%, superando a maior parte das empresas de Ações A. Convém ter em conta que, em 2025, a taxa de distribuição de dividendos da China Petroleum (SH：601857) foi apenas de 54,7% e este é já o nível mais elevado dos últimos cinco anos da PetroChina.

Estatísticas de dividendos da Hengdian Dongci (Fonte: Wind)

A Rede de Energia da China notou que, mesmo numa comparação transversal, a distribuição de dividendos da Hengdian Dongci em 2025 atingiu um novo máximo. Os dados mostram que, em 2023 e em 2024, o lucro da Hengdian Dongci foi de 1.82B de RMB e 1.83B de RMB, respetivamente, e os dividendos em dinheiro foram de 629 milhões de RMB e 724 milhões de RMB, respetivamente. Embora os níveis de lucro sejam semelhantes, em 2025 os dividendos dobraram.

Importa notar que estes três anos foram exatamente um período em que a indústria fotovoltaica esteve em águas profundas e em chamas, com as empresas com falta extrema de dinheiro; ao mesmo tempo, muitas empresas fotovoltaicas entraram em perdas. Desde 2025, várias empresas líderes do setor, incluindo Trina Solar (SH：688599) e Tongwei Co., Ltd. (SH：600438), anunciaram que não vão distribuir dividendos.

Porque é que a Hengdian Dongci se atreve a distribuir dividendos em larga escala? Na verdade, a Hengdian Dongci tem fundamento: quando toda a indústria está em perdas, os seus negócios conseguem manter lucros abrangentes.

Os principais negócios da Hengdian Dongci incluem fotovoltaicos, materiais magnéticos e baterias de lítio. As três áreas mantiveram um crescimento elevado em 2025. No relatório anual, a Hengdian Dongci indica que, no período em análise, o negócio de materiais magnéticos alcançou um crescimento acelerado das quantidades embarcadas em vários domínios de aplicação, como servidores de IA e veículos de nova energia; o negócio fotovoltaico conseguiu um crescimento acelerado da quantidade embarcada com base na manutenção da rentabilidade; e o negócio de baterias de lítio manteve uma boa tendência na expansão do mercado.

Quanto à margem bruta, a margem bruta global da empresa foi de 17,82%. Entre elas, os fotovoltaicos, os materiais magnéticos e as baterias de lítio foram, respetivamente, 15,25%, 28,14% e 15,38%. O negócio no estrangeiro, que representa 50,17% de quota, teve margem bruta de 15,59%. Quando, na indústria fotovoltaica, as margens brutas das empresas são geralmente números negativos, os produtos fotovoltaicos da Hengdian Dongci não só conseguem manter margens brutas positivas como também tão elevadas. Para comparação, há a fabricante de células fotovoltaicas Junda Co., Ltd. (SZ：002865): o peso do negócio no estrangeiro é de 50,66%, semelhante ao da Hengdian Dongci, mas a margem bruta dos seus produtos fotovoltaicos é de -1,65%. Embora a margem bruta no estrangeiro seja positiva, é apenas de 0,75%.

A Rede de Energia da China já tinha referido, num artigo anterior, que há três razões para a Hengdian Dongci ter crescido contra a corrente no período dos três primeiros trimestres do ano passado: primeiro, fez atempadamente um planeamento do mercado externo; segundo, continuou a desenvolver produtos diferenciados; terceiro, reduziu custos e aumentou a eficiência para melhorar a competitividade dos produtos (ver “Todos eles perdem, mas ele lucra à sua maneira — por que razão esta empresa TOP10 de componentes?”).

Agora parece que, em 2025, a Hengdian Dongci manteve estas mesmas estratégias. O relatório anual mostra que, ao longo do ano, a receita no estrangeiro da empresa atingiu 11.33B de RMB, um aumento homólogo significativo de 40,20%; e a sua quota na receita total subiu de 43,55% no ano anterior para 50,17%. Em termos de produtos, a empresa lançou uma série de produtos diferenciados, como módulos “full black” adaptados a cenários específicos de aplicação, sistemas de estufa, anti-reflexo, projetos offshore, alta transparência, resistentes a granizo, anti-acumulação de poeira, fáceis de instalar, leves, entre outros. Em termos de investigação e desenvolvimento tecnológico, a eficiência de produção em massa das células TOPCon da empresa ultrapassou 27,75%, atingindo um nível líder na indústria.

O risco está a acumular-se

Enquanto os resultados da Hengdian Dongci continuam a melhorar, o “rinoceronte cinzento” aproxima-se lentamente.

Em 2025, embora a receita da Hengdian Dongci tenha crescido 21,7% em termos homólogos, o lucro líquido aumentou apenas marginalmente em 1,34%.

Comparando os dados por trimestre de 2025, a tendência de queda dos lucros é muito evidente. No segundo trimestre, a receita e o lucro líquido da Hengdian Dongci atingiram um pico; depois disso, passaram a cair trimestre após trimestre. Em particular, o lucro líquido excluindo itens não recorrentes: no segundo trimestre foi de 614 milhões de RMB e, no quarto trimestre, desceu para 295 milhões de RMB, ficando abaixo de metade do segundo trimestre.

Principais indicadores financeiros por trimestre da Hengdian Dongci (Fonte: relatórios financeiros da empresa)

Perante isto, a Hengdian Dongci explicou que a “concorrência interna” no setor é grave, apresentando a tendência de “aumento de volume com queda de preços”. No ano passado, o volume de envios de produtos fotovoltaicos foi de 24,9 GW, um aumento de 45%, mas a descida dos preços de venda foi corroendo o espaço de lucro.

Além disso, outra garantia de crescimento do desempenho da Hengdian Dongci — o mercado externo — tem enfrentado crises com frequência.

As capacidades de produção fotovoltaica da Hengdian Dongci no exterior estão principalmente na Indonésia, onde a empresa já tinha começado a produzir em 2024. Em abril de 2025, o Departamento de Comércio dos EUA publicou decisões finais provisórias sobre a dupla tributação antidumping e compensatória (“duplo anti”, anti-dumping e countervailing) para Camboja, Malásia, Tailândia e Vietname no setor fotovoltaico; a Hengdian Dongci escapou a essa situação porque a base de produção se encontra na Indonésia. No mesmo ano, em julho, a Indonésia também foi alvo de investigação “duplo anti”; ainda assim, felizmente, mais tarde os EUA e a Indonésia chegaram a um acordo comercial. Em consequência, os produtos exportados a partir da Indonésia passaram a pagar uma taxa aduaneira de 19%, inferior à proposta inicial de 32%.

No entanto, o “efeito de sorte” da Hengdian Dongci não durou muito. Em fevereiro deste ano, o Departamento de Comércio dos EUA anunciou decisões preliminares sobre a investigação de medidas compensatórias (CVD) contra células fotovoltaicas de silício cristalino para três países — Índia, Indonésia e Laos — independentemente de estarem ou não montadas em módulos. O resultado da decisão indicou que a taxa total de CVD para os referidos três países estava entre 80,67% e 143,3%. Entre elas, a taxa de CVD da Indonésia para fotovoltaicos foi de 85,9% a 143,3%.

O resultado final desta investigação está agendado para ser publicado em julho deste ano. Nessa altura, a Hengdian Dongci terá de fazer ajustes estratégicos ao negócio na Indonésia para conseguir preservar a “fatia” do mercado externo.

Note-se que, durante a atividade de relações com investidores realizada em outubro do ano passado, relativamente à investigação “duplo anti” dos EUA à Indonésia, a Hengdian Dongci referiu que as capacidades de produção de módulos nos EUA são elevadas, mas as de wafers de silício e de células são reduzidas; mesmo que sejam construídas novas capacidades, levará tempo e os custos também são relativamente altos. Por isso, a empresa prevê que ainda existam grandes défices de fornecimento em 2026 e 2027. “Vamos concentrar-nos na etapa de células, procurar ativamente soluções e assegurar transações sustentáveis entre a base no exterior e o mercado dos EUA.” disse a Hengdian Dongci.

Além disso, no mercado europeu, a Hengdian Dongci também enfrenta enormes desafios. Desde o ano passado, a LONGi Green Energy (SH：601012) e a AXSUN (SH：600732) têm vindo a conquistar terreno na Europa. Apenas recentemente, por exemplo, a LONGi Green Energy e o empreiteiro europeu de engenharia para energia solar e armazenamento Solarpro chegaram a um acordo de grande impacto: as duas partes vão construir em conjunto uma central fotovoltaica BC de 450MW. A AXSUN também chegou a um acordo com a Neoen, um produtor de energias renováveis na Europa, para fornecer módulos BC para projetos de centrais fotovoltaicas de solo de grande escala com capacidade total de 600MW em regiões nucleares como França, Irlanda e Itália.

A destacar ainda, no início deste ano, a agência de certificação francesa Certisolis anunciou o cancelamento da qualificação de quatro módulos solares da Hengdian Dongci para beneficiarem de uma taxa reduzida de IVA de 5,5%. A razão é que, nos documentos fornecidos pela Hengdian Dongci, foi descoberto que havia erros na rastreabilidade do determinado módulo, o que afeta de forma significativa os resultados do cálculo da pegada de carbono.

Embora a Hengdian Dongci tenha comunicado aos meios de comunicação que este caso não tem impacto no seu mercado externo, este incidente, sem dúvida, enfraquece a credibilidade da sua marca no mercado europeu — especialmente com as exigências cada vez mais rigorosas da UE em matéria de pegada de carbono e rastreabilidade de produtos — podendo levar alguns clientes mais focados no cumprimento das regras a mudarem para outros fornecedores.

Declaração do autor: opiniões pessoais, apenas para referência