Três anos de prejuízo de 2,2 bilhões de yuan com um salário anual de 400 milhões de yuan para executivos, há dúvidas sobre a entrada na bolsa da IPO da Simo Industrial Intelligence, pertencente à Jia Jiaya.

Pergunte à IA · A remuneração executiva elevada da empresa de pensamento executivo de alta remuneração afeta a confiança no IPO?

Fonte da imagem: website da empresa

Neste jornal (chinatimes.net.cn), repórter Huang Zhinan, Zhang Bei, Shenzhen

Com base em seis anos de acumulação de financiamento, a ThinkMore procura agora, no mercado de Hong Kong, um “exame inicial de capital” para os agentes industriais de IA.

O prospecto revelado pela bolsa de Hong Kong em março mostra que a empresa de agentes industriais, SmartMore Inc. (“SmartMore”, abreviatura de “ThinkMore”), fundada pelo Dr. Jia Jiaya, iniciou formalmente um desafio ao Main Board de Hong Kong, tentando conquistar o título de “primeira ação de agentes industriais”, impulsionando o desenvolvimento de industrialização inteligente em toda a China.

A ThinkMore foi fundada em 2019. Incluindo a ronda seed, a empresa concluiu oito rondas consecutivas de financiamento de capital. A avaliação mais recente antes do IPO atinge 1,23 mil milhões de dólares. Por trás dela, reúnem-se várias instituições de topo, como Songhe Capital e Fundo de Ciência e Inovação de CBO (Guolian Zhao Zheng Kechuang).

Para a ThinkMore, um IPO em Hong Kong não é apenas uma verificação pelo mercado de capitais da história de comercialização do setor de agentes industriais inteligentes; é também uma passagem fundamental para aliviar a pressão de liquidez e sair de um redemoinho de prejuízos.

Quanto às dúvidas sobre a situação de rendibilidade da ThinkMore e sobre os salários dos executivos, os repórteres contactaram a empresa através do respetivo website oficial, mas até ao momento da publicação não obtiveram resposta.

Seis anos com oito rondas de financiamento

A ThinkMore, que deu entrada para o IPO em Hong Kong, posiciona-se na liderança da categoria de agentes industriais de IA com uma avaliação pré-IPO de 1,23 mil milhões de dólares. Por trás da procura fervorosa de capital ao longo de seis anos e oito rondas de financiamento, escondem-se prejuízos persistentes e riscos de liquidez que estão a gerar divergências no mercado quanto ao valor de longo prazo desta empresa-estrela recém-criada.

Em 2019, quando players como SenseTime, Megvii e Yitu caíram numa “maré vermelha” de competição homogeneizada na área de visão por computador para consumo, o professor anterior da Universidade Chinesa de Hong Kong e um dos principais estudiosos internacionais em visão por computador, Jia Jiaya, registou e constituiu em Cayman Hyperspace Group Inc. — a entidade operacional da ThinkMore — fixando o seu ponto de partida empresarial na área de agentes industriais, ainda numa fase inicial de comercialização.

Num contexto de indústria em que, na área de CV para consumo, a bolha de avaliação rebentou e as dificuldades de obter lucros se tornaram realidade, esta área com barreiras tecnológicas mais elevadas e cenários mais dispersos é, por um lado, uma escolha para uma rutura diferenciadora, e, por outro, uma aposta comercial de longo ciclo.

Em termos de estrutura acionista, Jia Jiaya detém o controlo absoluto sobre a ThinkMore. Na data em que o prospecto foi assinado, através de entidades detidas integralmente, como Hyperdimension Holdings Limited e Space Travel Management L.P., entre outras, Jia Jiaya detém, no total, 34,64% das ações emitidas da empresa, sendo o controlador final.

Esta estrutura acionista dominada pelo líder da tecnologia central é exatamente a lógica central da aposta do capital no início — o caráter fortemente impulsionado pela tecnologia do setor de agentes industriais de IA determina que o limite da tecnologia da equipa principal equivale ao teto dos produtos da empresa.

Ao completar seis anos, a ThinkMore construiu uma cadeia completa do desenvolvimento tecnológico ao lançamento comercial. Os seus negócios centrais consistem em fornecer agentes industriais de IA, abrangendo robôs, sensores de IA na “edge” e sistemas de software de agentes, com implementação em escala nos cenários de novas energias, fabrico inteligente e semicondutores.

Entre eles, os agentes industriais são o suporte absoluto da receita. Em 2025, a receita desta linha de produtos foi de 853 milhões de yuan, representando quase 80% do total de receitas.

Mas por trás do promissor plano de produtos e da implementação em cenários, o problema de como implementar em escala continua a ser o “ponto de estrangulamento” do setor para as empresas de agentes industriais, algo do qual a ThinkMore dificilmente conseguirá escapar.

O Dr. Zhang Yi, analista-chefe da iiMedia Research, afirmou de forma direta numa entrevista ao repórter do “Huaxia Times” que o maior ponto de estrangulamento para a implementação em escala, abrangendo várias indústrias e todos os cenários, nas empresas de agentes industriais, é a sobreposição de duas capacidades: a maturidade digital da indústria manufatureira a jusante e a capacidade de adaptação da tecnologia à normalização. As duas são indispensáveis. Neste conjunto, a base digital da manufatura a jusante é a condição prévia; a capacidade de adaptação da tecnologia à normalização é a chave para atingir uma rutura em escala.

Na perspetiva do Dr. Zhang Yi, a base digital é fraca na indústria transformadora tradicional, o que leva diretamente a uma vontade de pagar por parte dos clientes pela solução de agentes industriais ser mais baixa, faltando motivação para investir em tecnologia de IA e para fazer tentativas e erros — uma restrição fundamental para a implementação entre indústrias. Além disso, as barreiras de processo são extremamente diferentes entre várias indústrias manufatureiras. Mesmo que se consiga implantar em vários cenários, se não for possível adaptar rapidamente a tecnologia a toda a indústria em termos de padrões, a rutura no segmento de manufatura de alta gama dificilmente será alcançada.

No plano de comercialização, a ThinkMore apresentou um registo de elevado crescimento. Entre 2023 e 2025, as receitas totais da empresa foram de 485 milhões de yuan, 756 milhões de yuan e 1.086 mil milhões de yuan, respetivamente, com uma taxa de crescimento anual composta próxima de 50%. Em 2025, a taxa de crescimento homólogo da receita atingiu 43,8%. Num ciclo em que a procura doméstica por industrialização inteligente vai sendo gradualmente libertada, foi comprovada a capacidade da empresa de implementar no terreno.

No entanto, a “qualidade” deste crescimento elevado continua a ser questionada pelo mercado. Face ao fenómeno comum nas empresas de agentes industriais, “crescimento simultâneo de volume e preço, mas insuficiente utilização da capacidade produtiva”, o Dr. Zhang Yi explicou que a sua essência é um crescimento de alta performance impulsionado por encomendas personalizadas, e não um crescimento impulsionado pela procura em escala de toda a indústria. O nível de crescimento atual da empresa depende ainda das necessidades personalizadas de poucos clientes de topo; não foi criada uma base de mercado para sustentar a produção em massa a grande escala. Nessas condições, a atual tendência de “crescimento simultâneo de volume e preço” dificilmente se manterá.

Ele acrescentou ainda que o preço elevado e o rendimento elevado do produto de robôs da ThinkMore provêm de encomendas personalizadas de clientes de topo. Estas encomendas, por natureza, têm volume reduzido e a procura não é padronizada. Assim, não existe uma exigência natural de a empresa libertar capacidade produtiva em grande escala — e é precisamente esta a razão central para a fraca utilização da capacidade produtiva das empresas semelhantes no setor.

“Perto de metade da capacidade produtiva está ociosa. Isso mostra que, para além das necessidades personalizadas de alguns poucos clientes de topo, os produtos em causa não têm procura em escala da indústria que os sustente. Neste momento, o crescimento não provém da universalidade da procura da indústria. As perspetivas comerciais de produção em massa em grande escala ainda não foram validadas pelo mercado.” Foi desta forma que o Dr. Zhang Yi se expressou.

A estrutura de clientes foi continuamente otimizada. Em 2023, ainda havia um cliente único que contribuía com 15,10% da receita. Em 2024–2025, já não existia um único cliente com mais de 10% de quota de receita. A dependência dos grandes clientes diminuiu significativamente. Em termos de posicionamento do negócio, quase todos os ativos não correntes e as receitas da empresa provêm da China continental, o que torna a empresa profundamente enraizada nos cenários locais da produção industrial.

Os fundamentos fortes chamaram a atenção para a continuidade do reforço de capital. Desde a sua criação, incluindo a ronda de seed, a ThinkMore concluiu oito rondas de financiamento de capital. Entre os investidores contam-se várias instituições conhecidas, como Hidden Hill Investment, Fundo de Ciência e Inovação de CBO (Guolian Zhao Zheng Kechuang), Songhe Capital, Lingchuang Jishi, entre outras.

Apenas de agosto de 2024 a fevereiro de 2026, emitiu quatro vezes ações preferenciais da Série C, angariando um total de mais de 240 milhões de dólares. No financiamento mais recente de fevereiro de 2026, o preço de emissão foi de 2,32 dólares por ação, o que corresponde a uma avaliação pré-IPO de 1,23 mil milhões de dólares, tornando-se uma das empresas não cotadas com maior avaliação no setor de agentes industriais de IA.

O IPO em bolsa de Hong Kong é um novo marco para a história da ThinkMore no mercado de capitais. De acordo com o prospecto, os fundos angariados serão destinados principalmente ao desenvolvimento de tecnologia central, à expansão da comercialização dos produtos e ao posicionamento nos mercados globais, com o objetivo de aumentar ainda mais a distância em relação aos concorrentes.

Contudo, não se pode ignorar que os prejuízos e a pressão de liquidez que o prospecto ainda não resolve completamente continuam a pairar sobre a empresa como a espada de Dâmocles. No período crucial em que o setor de agentes industriais de IA passa da validação tecnológica para a rentabilidade em escala, uma avaliação demasiado elevada exige um crescimento contínuo de desempenho e um ponto de viragem na rentabilidade para suportar. Esta é precisamente a resposta central que a ThinkMore terá de entregar ao mercado no futuro.

Riscos em arrecadação ao dobro

A ThinkMore, que está a atacar o título de “primeira ação de agentes industriais”, apresentou no prospecto uma resposta brilhante com o dobro do volume de receitas em três anos. No entanto, não conseguiu esconder o “buraco negro” de prejuízo em expansão contínua por trás do crescimento do desempenho, nem a crise de liquidez escondida no fundo do balanço.

Os dados do prospecto indicam que as receitas da ThinkMore entre 2023 e 2025 aumentaram de 485 milhões de yuan para 1.086 mil milhões de yuan; embora tenha duplicado em três anos, não foi possível inverter a tendência de prejuízo. No mesmo período, os prejuízos líquidos foram de 546 milhões de yuan, 735 milhões de yuan e 991 milhões de yuan, respetivamente, com um prejuízo acumulado superior a 2,27 mil milhões de yuan em três anos.

Mesmo excluindo as variações do justo valor das ações preferenciais, os ganhos e perdas não operacionais como incentivos de ações, o negócio principal ainda não alcançou rentabilidade. No mesmo período, os prejuízos operacionais foram de 427 milhões de yuan, 425 milhões de yuan e 769 milhões de yuan, respetivamente, com a amplitude do prejuízo a alargar-se ano após ano.

Quanto a esta “resposta de desempenho” em que as receitas duplicam mas os prejuízos também aumentam, o Dr. Zhang Yi analisou para este repórter que a dificuldade de “margem bruta não cobrir as despesas” é um resultado duplo: por um lado, uma característica comum do desenvolvimento da industrialização inteligente; por outro, um desvio operacional próprio da empresa. A fase 0–1 do setor implica investimentos elevados em P&D como característica comum. Mas a amplificação dos prejuízos da ThinkMore resulta principalmente de um desajuste no controlo das despesas e de uma estratégia operacional demasiado agressiva, e não é uma consequência inevitável do desenvolvimento do setor.

Ele explicou ainda que os incentivos de ações da ThinkMore e as despesas administrativas são excessivos; em 2025, as despesas operacionais ultrapassaram as receitas do período. A essência é um desequilíbrio grave no controlo de custos, agravado por uma estratégia operacional global agressiva, o que conduziu diretamente à ampliação do volume de prejuízo. Este problema não é um resultado inevitável do desenvolvimento do setor e reflete, ao mesmo tempo, insuficiências na eficiência de utilização de capital da empresa.

O principal motor da ampliação do prejuízo vem de uma operação massiva de incentivos de capital pouco antes do IPO. A ThinkMore lançou dois planos de incentivos de ações em 2022 e 2025, respetivamente. De 2023 a 2025, as despesas de pagamento baseadas em ações reconhecidas pela empresa foram de 15,661 milhões de yuan, 33,272 milhões de yuan e 475 milhões de yuan. Entre estes, em 2025, essa rubrica disparou 1328% em termos homólogos, absorvendo diretamente quase metade das receitas do período.

A principal origem desta despesa é que, em dezembro de 2025, a ThinkMore acelerou a aquisição das 30,36 milhões de ações não atribuídas detidas pela administração. Numa única vez, reconheceu 336 milhões de yuan em despesas de pagamento baseadas em ações, tornando-se a causa mais direta da subida imediata dos prejuízos do período.

Correspondendo a estes incentivos de capital avultados, há um nível de remuneração profundamente desalinhado com os fundamentos operacionais da administração e da ThinkMore. Em 2025, os executivos na função de diretores executivos, Lü Jiangbo, Li Ruiyu e Liu Shu, tiveram remunerações anuais de 104 milhões de yuan, 138 milhões de yuan e 163 milhões de yuan, respetivamente. No total, a remuneração dos três ultrapassou 405 milhões de yuan. A grande maioria veio de remunerações relacionadas com incentivos de ações.

Mesmo o fundador e presidente do conselho de administração, Jia Jiaya, teve uma remuneração no mesmo período de 18,87 milhões de yuan. Para uma empresa cuja receita anual apenas ultrapassou recentemente 1.000 milhões de yuan e que continua profundamente em prejuízo, tal montante elevado de remuneração de gestão tornou-se num foco central de controvérsia no mercado.

A respeito das controvérsias do mercado desencadeadas por incentivos de capital massivos pouco antes do IPO, o Dr. Zhang Yi afirmou que os incentivos de capital com base em “payments based on shares”, centrados em pagamento baseado em ações, são a ferramenta principal e necessária no setor para vincular a equipa central em empresas de tecnologia dura que ainda não geram lucros. No entanto, o tamanho dos incentivos de capital desta vez da ThinkMore está gravemente desajustado com a situação operacional da empresa, com prejuízos e tensão de tesouraria, e os limites da operação são pouco claros. Há a suspeita de que a operação possa prejudicar os interesses dos pequenos acionistas e constituir um desvio de benefícios.

“A equipa central é o principal ativo de uma empresa de tecnologia dura. No estádio de arranque, em que a empresa ainda não é lucrativa, a tesouraria está altamente pressionada e o espaço para incentivos monetários em numerário é extremamente limitado, os incentivos de capital baseados em pagamento por ações são um meio necessário para vincular talentos centrais, e também a forma de operação mais comum no setor.” O Dr. Zhang Yi disse, no entanto, que no contexto de a empresa ter um prejuízo líquido de quase 1.000 milhões de yuan em 2025 e de estar com tesouraria altamente pressionada, apenas o pagamento por ações concedido à administração excedeu 400 milhões de yuan, representando uma proporção significativamente superior ao nível normal do setor face às despesas administrativas do período. Assim, já não é possível explicá-lo apenas como “vincular talentos centrais”.

Na perspetiva dele, quando a empresa está com perdas avultadas e com pressão sobre o fluxo de caixa, conceder um grande volume de pagamentos baseados em ações à gestão central aumenta diretamente as despesas administrativas e amplifica os prejuízos da empresa. Do ponto de vista de governação da sociedade, existe a possibilidade de prejudicar os interesses dos pequenos acionistas.

Tirando o impacto pontual dos incentivos de ações, o modelo de investimento duplo e elevado no setor de agentes industriais de IA é a causa de base pela qual a ThinkMore não consegue sair do ciclo de prejuízo.

Entre 2023 e 2025, as despesas com benefícios aos empregados foram de 336 milhões de yuan, 300 milhões de yuan e 737 milhões de yuan, respetivamente. Entre elas, a remuneração do pessoal de I&D representa mais de 60%. As despesas de vendas e marketing foram de 160 milhões de yuan, 236 milhões de yuan e 400 milhões de yuan, respetivamente, com uma taxa de crescimento anual composta de 58%, muito acima da taxa de crescimento das receitas no mesmo período.

Mais do que o prejuízo contínuo, o que merece atenção especial é a dívida massiva de ações preferenciais no balanço patrimonial — e o risco de liquidez fatal que daí resulta.

Devido a cada ronda de ações preferenciais emitidas incluir conversão a qualquer momento e, por não ter sido concluído o IPO, não estarem concluídas as cláusulas de resgate, segundo as normas internacionais de relato financeiro, esta categoria de ações preferenciais é classificada integralmente como dívida financeira de curto prazo. No fim de 2025, o saldo contabilístico de ações preferenciais e das respetivas dívidas financeiras da ThinkMore atingia 4,23 mil milhões de yuan, representando quase 80% da totalidade das responsabilidades.

Esta dívida levou diretamente à deterioração contínua da estrutura financeira. No fim de 2025, o total de passivos correntes era de 5,293 mil milhões de yuan, enquanto os ativos correntes eram apenas de 1,954 mil milhões de yuan. Os passivos correntes excediam os ativos correntes em 3,339 mil milhões de yuan; a relação passivo/ativo era de 256,9% e a dimensão do passivo líquido era de 3,258 mil milhões de yuan.

Embora a ThinkMore saliente que as ações preferenciais serão automaticamente convertidas após a conclusão de um IPO elegível, sem pressão de saída de caixa, se a empresa não conseguir concluir o registo/listagem em bolsa de Hong Kong antes de 28 de agosto de 2029, os acionistas preferenciais têm o direito de exigir o resgate de todas as ações a 100% do preço de emissão, acrescido de uma taxa de juros anual composta de 10%. Nessa altura, surgirá uma pressão avultada sobre a liquidação em numerário.

A “sangria” contínua do fluxo de caixa operacional amplifica ainda mais o risco de liquidez. De 2023 a 2025, a ThinkMore teve fluxos de caixa líquidos negativos de atividades operacionais de 372 milhões de yuan, 424 milhões de yuan e 327 milhões de yuan, respetivamente. Em três anos, o fluxo de caixa líquido acumulado foi negativo em mais de 1,123 mil milhões de yuan; as operações diárias dependem totalmente de “injeções” de financiamento.

No mesmo período, os fluxos de caixa líquidos positivos de atividades de financiamento da ThinkMore foram de 7,197 milhões de yuan, 558 milhões de yuan e 656 milhões de yuan. No fim de 2025, o saldo de caixa e equivalentes totalizava 949 milhões de yuan. Se o fluxo de caixa operacional não conseguir tornar-se positivo no curto prazo, as reservas de caixa existentes apenas suportam a operação da empresa por menos de três anos.

Além disso, outros fatores — como risco na recuperação de contas a receber, intensificação da concorrência no setor e alterações nos incentivos fiscais — também acrescentam incerteza à operação futura da empresa. Não há dúvidas sobre o valor de longo prazo do setor de agentes industriais, mas a forma como o mercado de capitais avalia finalmente ancora-se na capacidade de rendibilidade e na saúde do fluxo de caixa da empresa.

Para a ThinkMore, um IPO é apenas o ponto de partida da sua trajetória no mercado de capitais. Como manter o crescimento das receitas e, ao mesmo tempo, realizar o controlo de custos, reduzir a dimensão dos prejuízos e tornar positivo o fluxo de caixa operacional — é essa a resposta central que a empresa terá de entregar ao mercado.

Responsável editorial: Zhang Bei; Editor-chefe: Zhang Yuning