Se os preços do petróleo não caírem, a economia global só poderá seguir rumo a uma “crescimento lento + alta inflação”

Os preços do petróleo mantêm-se persistentemente elevados, empurrando a economia global para um enquadramento macroeconómico preocupante: desaceleração do crescimento e inflação teimosa coexistem. O Morgan Stanley alerta que o verdadeiro risco não está num choque abrupto e pontual nos preços do petróleo, mas sim nos efeitos mais profundos trazidos pela manutenção prolongada de um preço do petróleo elevado, que demora a não recuar.

De acordo com o Follow-the-Trend Trading Desk, a equipa de investigação liderada pelo economista-chefe global do Morgan Stanley, Seth B Carpenter, afirma no seu relatório mais recente que a tensão geopolítica em torno do Estreito de Ormuz, mesmo que não se agrave adicionalmente, poderá manter durante um período considerável algumas limitações sobre o fornecimento de petróleo bruto, fazendo com que o preço do petróleo continue a suportar um prémio geopolítico.

Neste cenário, o que enfrenta a economia global não é um choque temporário de preços, mas sim uma subida duradoura dos custos de energia — cujo impacto macro será ainda mais complexo do que qualquer choque de preços do petróleo no passado e apresentará uma característica clara de estagflação.

A direcção deste choque é de estagflação; a política monetária e a política fiscal divergir-se-ão de forma significativa, produzindo impactos bem distintos em diferentes economias. Para os investidores, isto significa que as expectativas de cortes na taxa de juro terão de ser recalibradas e que as diferenças nas trajectórias de políticas de cada país se tornarão uma variável-chave na afectação de activos.

O risco inflacionista está subavaliado: os efeitos secundários são mais persistentes do que no passado

O Morgan Stanley refere que a diferença fundamental entre este choque no preço do petróleo e os anteriores reside na “persistência” do preço, e não no “pico”. Nos choques passados nos preços do petróleo, o preço tendia a recuar rapidamente após a subida, reduzindo naturalmente a duração da transmissão da inflação.

Mas se o preço do petróleo permanecer durante muito tempo em níveis elevados, sem regressão à média, as empresas enfrentarão um choque de custos prolongado e duradouro; a sua capacidade de absorver custos comprimindo as margens de lucro vai-se esgotando, até, por fim, serem forçadas a transferir a pressão para o lado dos preços.

Isto significa que, mesmo que as taxas de variação homólogas dos preços da energia matematicamente se estreitem com o passar do tempo, os efeitos secundários — isto é, a transmissão dos custos de energia para preços mais amplos de bens e serviços — serão mais teimosos do que os que as experiências históricas indicam. Assim, mesmo que os dados globais de inflação melhorem à superfície, o risco de inflação continua inclinado para cima.

Entretanto, o crescimento vai desacelerar, mas não colapsar. O custo energético persistentemente elevado funciona como um imposto implícito sobre o consumo e as margens de lucro das empresas, arrastando a actividade económica tanto nos mercados desenvolvidos como nos mercados emergentes. Este efeito de arrastamento precisa de tempo para se revelar plenamente, mas o seu impacto não pode ser ignorado. A recessão global que este cenário provocaria faria com que o choque desinflacionista resultante da desaceleração do crescimento não fosse suficiente para compensar a força impulsionadora dos efeitos secundários — e, assim, a estagflação se consolida.

Divergência na política dos bancos centrais: a Fed mantém-se, o BCE tende a subir taxas

Perante a pressão da estagflação, as orientações de política dos principais bancos centrais divergem de forma clara, o que constituirá a variável central que afecta os mercados globais de taxas de juro.

Os bancos centrais — especialmente o Banco Central Europeu e o Bank of England — que estão mais sensíveis às expectativas de inflação tendem, no contexto actual, a apertar ainda mais a política. De acordo com as suas previsões mais recentes, a próxima acção do BCE será um aumento de 25 pontos-base, com o momento previsto para Junho de 2026; o Banco do Japão também prevê um aumento de 25 pontos-base em Junho de 2026.

Em contraste, a situação da Fed é mais complexa. A Fed escolherá pausar em vez de descer as taxas, e esta pausa poderá prolongar-se por bastante tempo. A sua previsão de referência indica que a janela de tempo para o próximo corte de 25 pontos-base da Fed é Setembro de 2026, desde que as expectativas de inflação não apresentem um desvio significativo para cima. Se as expectativas de inflação surgirem com sinais de subida, a Fed poderá até manter uma postura de política restritiva até 2027.

A resposta dos bancos centrais dos mercados emergentes é ainda mais dispersa, dependendo fortemente das condições fiscais de cada país e das vulnerabilidades externas, sendo difícil formar uma direcção de política unificada.

Política fiscal: o duplo fio da subsidiação da energia agrava a divergência global

No âmbito da política fiscal, o modo como os governos de cada país respondem irá influenciar profundamente a trajectória da inflação e, por sua vez, intensificar a divergência do enquadramento macroeconómico global.

Muitos governos tendem a adoptar medidas amplas de contenção de preços, incluindo cortes nos impostos sobre combustíveis, estabelecimento de tectos de preços ou implementação de subsídios universais, transferindo o peso dos custos dos residentes para balanços públicos ou quase-públicos. Embora tais medidas possam proporcionar amortecimento de curto prazo, distorcem os sinais de preços, sustentam a procura e podem fazer com que a inflação se mantenha a níveis elevados por um longo período — especialmente quando essas medidas ficam limitadas pelo espaço fiscal e, por isso, são difíceis de sustentar.

Para os mercados emergentes importadores de energia, que têm pouco espaço fiscal, subsídios generalizados podem prejudicar o equilíbrio das contas externas e a credibilidade da política; já os países exportadores de energia beneficiam com uma melhoria das condições de troca e alguns países ainda podem obter receitas fiscais adicionais. Esta divergência é precisamente a causa profunda de como as políticas dos bancos centrais dos mercados emergentes são altamente diferentes e difíceis de coordenar.

Em contraste, os países que adoptam medidas de apoio mais orientadas — focando-se em famílias vulneráveis ou em sectores específicos e, ao mesmo tempo, permitindo que os preços da energia se transmitam com maior plenitude — embora pressionem mais os consumidores no curto prazo, têm custos fiscais mais baixos e choques inflacionistas mais controláveis; o preço é que o crescimento enfrenta maiores riscos de queda. Dado o nível elevado de dívida actual, a subida dos custos de financiamento e o reaperto das regras fiscais, a possibilidade de grandes intervenções fiscais é limitada, salvo se o risco de recessão aumentar de forma significativa.

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