Cai Shuo | Mudança de estratégia no negócio de ginásios de fitness, Shuhua Sports aumenta receitas sem aumentar lucros

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Repórter do Jiemian News | Tao Zhixian

Como prestador de serviços desportivos para o mercado de capitais que chegou cedo ao mercado doméstico, a SHUA SPORTS (605299.SH) foi durante algum tempo vista como uma empresa-modelo do sector do fitness. No entanto, à medida que a prosperidade da indústria recua, os resultados desta empresa já não impressionam.

Em 2025, a receita da SHUA SPORTS foi de 1.57B de yuan, com um crescimento de 10,53% em termos homólogos; o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de 89 milhões de yuan, com uma descida de 1,24% em termos homólogos.

De um lado, a receita mantém crescimento de dois dígitos; do outro, o lucro vira para baixo, somado a uma série de operações anómalas como a grande redução de posição do controlador efetivo, o plano de expansão das lojas a sofrer uma redução acentuada e o aumento acentuado das contas a receber. O mercado não pôde deixar de perguntar: a SHUA SPORTS, que antes gritou “5.000 lojas até 2030”, afinal, o que se passa?

“Aumenta as receitas, mas não os lucros”

A estrutura do negócio da SHUA SPORTS é clara e divide-se principalmente em dois grandes segmentos: equipamentos de fitness e expositores. Entre eles, os equipamentos de fitness são o núcleo absoluto, contribuindo com mais de 70% da receita. Em 2025, o negócio de equipamentos de fitness da empresa gerou 1.21B de yuan de receita, representando 77% da receita total.

Contudo, a concorrência na indústria de equipamentos de fitness para uso doméstico e comercial tornou-se extremamente intensa: a pressão de “cross-border” é severa, e a redução dos orçamentos governamentais para produtos de rotas ao ar livre fez com que os pedidos caíssem drasticamente. A partir daí, os resultados da SHUA SPORTS começaram a aumentar as receitas, mas não os lucros.

Em 2025, a receita do negócio de equipamentos de fitness ao ar livre da SHUA SPORTS foi de 130 milhões de yuan, uma queda de 30,79% em termos homólogos, tornando-se a variável-chave que arrasta os resultados globais para baixo. A principal razão é a redução das verbas orçamentais do governo: os “bónus” de políticas do período anterior foram sendo concretizados gradualmente, e os pedidos de compras para fitness para o público em geral diminuíram de forma evidente. Os principais clientes das rotas ao ar livre são departamentos de desporto locais e entidades empresariais/instituições públicas, caracterizando um negócio típico impulsionado por políticas e dependente de financiamento público.

Mais grave ainda, os equipamentos de fitness para uso doméstico e comercial que sustentam a sobrevivência da SHUA SPORTS enfrentam um duplo cerco por parte de marcas tecnológicas e marcas da internet. Jogadores como Xiaomi, Huawei, Keep e Jingdong JingZao entraram de forma forte no mercado tradicional de equipamentos de fitness, aproveitando a inteligência, a cadeia de ecossistemas, o tráfego online e uma relação qualidade-preço elevada, conquistando rapidamente quotas de mercado.

“Depois de o ‘bónus do fitness em casa’ da vaga da pandemia ter desaparecido, a indústria passou diretamente de alto crescimento para uma luta de mercado em regime de volume (‘stock fighting’), e a guerra de preços foi muito intensa.” O analista do setor de equipamentos de fitness, Zhao Yukun, disse ao repórter do Jiemian News: “A SHUA, como empresa tradicional de manufatura, precisa competir frontalmente com Xiaomi, Huawei e Keep em operação online, ecossistema de conteúdos e interações inteligentes. Além disso, a diferenciação por canais e o prémio de marca vêm sendo continuamente comprimidos.”

Os dados de penetração da indústria também confirmam que o teto de crescimento já apareceu. Em 2020-2021, a taxa de penetração de equipamentos de fitness domésticos na China disparou rapidamente de cerca de 5% para 15%-18%, e a taxa de crescimento anual chegou a ultrapassar 100% uma vez. Em 2023-2025, a indústria entrou num período de estabilidade, e a taxa de penetração subiu lentamente de 18%-20% para 24%-25%, com uma taxa de crescimento anual composta de 10%-15%, passando para a fase de crescimento a baixa velocidade.

Entretanto, as dificuldades persistentes da indústria — taxa de utilização elevada (ociosidade) e baixa taxa de recompra — continuam a reprimir a libertação de procura. Um relatório de dados do China Household Electrical Appliances Research Institute & JD Consumer Research Institute, o “Relatório sobre Tendências de Consumo de Equipamentos de Fitness Doméstico em 2024”, mostra que a percentagem de equipamentos de fitness domésticos cuja frequência de utilização após a compra é inferior a 1 vez por semana chega a 68,5%; apenas 22,4% dos utilizadores conseguem manter a utilização por mais de 6 meses; a taxa de recompra em segunda compra é apenas de 15%-20%, muito abaixo do nível médio da indústria tradicional de eletrodomésticos. “Passada a novidade, fica a acumular pó”, fazendo com que a procura incremental e a procura de recompra desacelerem ao mesmo tempo, levando a indústria a um impasse de “crescer em volume mas perder em lucros”.

Com múltiplas pressões acumuladas, não surpreende que a SHUA SPORTS tenha apresentado em 2025 um desempenho com crescimento de 10,53% na receita e queda de 1,24% no lucro líquido. Por trás do aumento de receitas mas não de lucros, está o efeito conjunto do desaparecimento dos bónus da indústria, o agravamento da concorrência e a descida da margem bruta.

Contas a receber acima de 4 vezes o lucro líquido

Mais digno de alerta do que a desaceleração do ritmo de crescimento do desempenho, é a deterioração contínua da qualidade financeira da SHUA SPORTS. Até ao final de 2025, os dois principais indicadores — contas a receber e inventários — da empresa ficaram ambos elevados. Há uma utilização de fundos severamente comprometida, e os riscos operacionais continuam a acumular-se.

Até ao fim de 2025, o valor contabilístico das contas a receber da SHUA SPORTS era de 359 milhões de yuan, representando 29,30% da proporção dos ativos circulantes. Ainda mais notável é que o saldo das contas a receber já ultrapassou mais de 4 vezes o lucro líquido atribuível do período, com uma grande parte do capital imobilizada nos clientes.

“Quando as contas a receber estão elevadas, isso reduz de forma significativa a eficiência de utilização dos fundos da empresa e afeta os fluxos de caixa operacionais.” O contabilista certificado Li Qing disse ao repórter do Jiemian News: “A jusante da SHUA há clubes de fitness e distribuidores. O setor do fitness, por si só, tem fluxos de caixa mais apertados; e os pagamentos de entidades governamentais têm prazos mais longos. Com uma estrutura dupla, o risco de imparidade e a pressão de liquidez são amplificados em simultâneo.”

E, em paralelo com o aumento das contas a receber, também a empresa viu crescer o stock. No final de 2025, o valor contabilístico dos inventários da SHUA SPORTS era de 269 milhões de yuan, representando 13,21% do total de ativos no final do período, com um crescimento de 14,29% face ao final do ano anterior. A empresa afirma que o “ageing” dos inventários está principalmente dentro de 1 ano, sendo o prazo de rotação global relativamente curto, e que adota um modelo de produção que combina “produzir conforme as vendas + abordagem por stock”.

Mas, no contexto de desaceleração da procura da indústria e de intensificação da guerra de preços, o elevado nível de inventário, por si só, é um risco. “Os equipamentos de fitness são produtos do tipo experiência, de grande porte e com ciclos de iteração relativamente rápidos. Se for lançado um produto novo e a versão anterior ficar desatualizada, ou se a cadeia a jusante fizer a gestão de inventário, os stocks da empresa tendem a tornar-se facilmente itens obsoletos (não comercializáveis). No final, só resta reconhecer perdas por imparidade de preço.” Disse Li Qing: “Neste momento, a procura geral da indústria está fraca e os inventários da SHUA continuam a crescer na contramão; a pressão sobre a rentabilidade no futuro vai aumentar.”

Além disso, com os subsídios governamentais “cortados a meio” e com uma grande redução das perdas e ganhos não recorrentes, a estrutura de lucros da SHUA SPORTS não é otimista. Em 2024, nos ganhos e perdas não recorrentes da empresa, os subsídios do governo foram de 19,87 milhões de yuan; em 2025, desceram para 5,63 milhões de yuan, uma redução de 70,33% em termos homólogos.

Com as contas a receber elevadas, crescimento dos inventários e queda acentuada dos subsídios governamentais, somadas a estas três pressões, a “almofada de segurança” financeira da SHUA SPORTS está a ficar cada vez mais fina.

Expansão de lojas “com grande mudança de rosto”

Se os dados financeiros expõem a pressão operacional, então a viragem de 180 graus na estratégia de lojas expõe diretamente o fracasso da estratégia anterior da SHUA SPORTS.

Em 2024, a SHUA SPORTS tinha afirmado que, “o número de lojas de serviços de fitness da SHUA está próximo de 50; em 2025 entrará numa fase de abertura rápida de lojas, prevendo-se que o número de lojas atinja 170”, “adotar um modelo em que existam em simultâneo lojas tradicionais de fitness e lojas de fitness de novo tipo, impulsionando a expansão com gestão própria e franquias, estabelecer um modelo de referência e construir um modelo de cidade replicável”. A empresa também lançou objetivos de longo prazo no mercado — “atingir 5.000 lojas até 2030”. Em abril de 2025, numa reunião de intercâmbio com investidores, a empresa continuava a enfatizar: expansão contínua de lojas, aperfeiçoar o modelo de “vendas de equipamento + serviços de fitness + serviços para empresas” e criar um modelo replicável.

Fonte dos dados: comunicados da empresa, departamento de investigação do Jiemian News

Apenas um ano depois, tudo isto se “inverteu” completamente. A SHUA SPORTS apresentou de forma clara “manter o progresso com estabilidade e ajustar proativamente o número de lojas abertas em cadeias de fitness: abrandar moderadamente o ritmo de abertura de lojas, focar-se em melhorar a qualidade das lojas e otimizar a estrutura operacional”.

Até ao final de 2025, a SHUA SPORTS possuía apenas 26 lojas próprias em cadeia de fitness e 34 lojas em modelo de franquia, totalizando 60 lojas. Em comparação com a meta anterior de 170 lojas, a taxa de execução é inferior a 35%.

Fonte dos dados: comunicados da empresa, departamento de investigação do Jiemian News

“Da corrida frenética de expansão ao travão de emergência, isso mostra que o modelo de lojas anterior da empresa não funcionava de forma alguma.” Zhao Yukun disse ao Jiemian News: “Serviços de fitness exigem grandes ativos, operação pesada e um longo período para recuperar o investimento. A própria SHUA é um fabricante de equipamentos, e falta-lhe o ‘gen’ de operação de serviços offline. Com a penetração da indústria a ter atingido o topo e clubes de fitness frequentemente com prejuízo, uma expansão cega só fará com que continue a abrir cada vez mais com prejuízo.”

De “expansão rápida” para “abrandar moderadamente”; de “170 lojas” para “60 lojas”; de “plano de 5.000 lojas” para deixar de o mencionar. A mudança radical na estratégia de lojas da SHUA SPORTS, na essência, é uma correção forçada a respeito do ciclo da indústria, das capacidades próprias e do modelo de rentabilidade.

Operações de capital de recompra e levantamento de caixa

O que deixa os investidores mais inquietos do que o desempenho e a estratégia, é a “operação contraditória” em que o controlador efetivo da SHUA SPORTS reduz posição, ao mesmo tempo em que a empresa realiza recompras.

Até ao dia 6 de fevereiro, a empresa-mãe controladora, SHUA Investment, reduziu 2% das ações; o controlador efetivo, Zhang Weijian, diretor-presidente e CEO, reduziu 0,5% das ações; o controlador efetivo, Zhang Jinping, reduziu 0,5% das ações. No total, os três geraram encaixe de 135 milhões de yuan. Antes da redução, a SHUA Investment detinha 65,24%, Zhang Weijian detinha 4,10% e Zhang Jinping detinha 3,47%; após a conclusão da redução, a SHUA Investment detém 63,24%, Zhang Weijian detém 3,6% e Zhang Jinping detém 2,97%, mantendo-se ainda como controlador efetivo da empresa.

De um lado, o controlador efetivo reduz posições e levanta caixa em grande escala; do outro, a empresa cotada inicia uma recompra de ações.

Originalmente, a SHUA SPORTS planeava recomprar ações entre março de 2025 e março de 2026, num montante de 20 milhões a 40 milhões de yuan, enviando ao mercado um sinal de “manutenção do preço das ações e confiança no futuro da empresa”. Até 10 de fevereiro, o montante real de recompra da empresa foi de 20 milhões de yuan, tocando com precisão o limite inferior do intervalo indicado no anúncio.

Fonte dos dados: Wind, departamento de investigação do Jiemian News

“O controlador efetivo reduz posições a partir de um nível elevado, e a recompra da empresa só faz a ‘configuração mínima’. Este tipo de combinação, na A-share, costuma ser interpretado como ‘cobrir a redução de posição e estabilizar o preço das ações’. Isso não é nada amigável para os pequenos investidores.” Zhao Yukun disse: “O limite superior é 40 milhões e o inferior é 20 milhões; no fim, só fez 20 milhões. Isso indica que ou os fluxos de caixa estão apertados, ou a empresa não tem confiança — tanto no preço das ações quanto no futuro — e apenas fez uma postura.”

Ainda mais digno de atenção é a linha temporal. Com o lucro líquido da SHUA SPORTS a cair em 2025 e as lojas a não atingirem as expectativas, o controlador efetivo escolheu concluir a redução de posição antes da divulgação dos resultados e antes de o mercado reagir plenamente, travando de forma precisa o lucro. Enquanto isso, a recompra das ações pela empresa cotada foi feita “no limite”, concluindo, por um lado, as obrigações do anúncio e, por outro, preservando ao máximo o caixa.

Entre “uma redução e uma compra”, a lógica das operações de capital da SHUA SPORTS torna-se evidente.

Com a pressão na operação, a oscilação na estratégia e dúvidas sobre as operações de capital, isso não impediu que a avaliação da SHUA SPORTS continuasse a subir. Atualmente, o rácio preço/lucro (PE) da empresa atinge 92 vezes, estando no nível mais alto dos últimos 5 anos. Contudo, em forte contraste, em 2025 o lucro líquido da empresa caiu 1,24% em termos homólogos, e a taxa de crescimento da indústria desceu para a faixa de 10%-15%, reduzindo de forma acentuada a previsibilidade do crescimento futuro.

“Mesmo colocando um PE de 92 vezes numa via de alto crescimento, ainda assim fica caro; quando se coloca num setor tradicional de manufatura em que a taxa de penetração já atingiu o topo, a concorrência está intensa e o crescimento do lucro líquido é negativo, é claramente uma sobreavaliação.” Li Qing disse ao Jiemian News: “A avaliação que o mercado está a dar está totalmente a ‘consumir’ o prémio de marca do passado e o bónus da pandemia, sem refletir a realidade de que a indústria entrou numa luta por participação, com rentabilidade sob pressão contínua.”

Fonte dos dados: Wind, departamento de investigação do Jiemian News

“Queda do lucro líquido e avaliação em máximos históricos: este é um prenúncio típico de ‘ataque duplo’ do tipo Davis.” Li Qing acrescentou.

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