Pesquisa de dados: Quão grande é a disparidade de liquidez entre Hyperliquid e CME petróleo bruto?

_Autor do texto original / _Castle Labs

Compilado / Odaily Planet Daily Golem

Nota do editor: Este artigo estuda sistematicamente as diferenças nos dados de negociação de contratos de petróleo bruto da Hyperliquid e da CME em períodos de dias de semana e fins de semana, chegando a algumas conclusões importantes. Atualmente, a Hyperliquid continua, de facto, a não conseguir rivalizar com a CME em métricas absolutas como profundidade de liquidez ou slippage, apresentando uma liquidez global inferior a 1%, o que está relacionado com o facto de os principais utilizadores de plataformas RWA ainda serem retalhistas nativos de cripto.

A diferença da Hyperliquid reside no facto de que, durante os fins de semana, o volume de negociação de contratos de petróleo bruto na Hyperliquid aumenta claramente._Isto indica que, para além de haver retalhistas com procura especulativa aos fins de semana, também existem traders que querem obter exposição ao petróleo bruto antes de segunda-feira e realizar operações de cobertura a negociar na Hyperliquid. _E esta tendência torna-se cada vez mais evidente, fazendo com que a Hyperliquid já tenha capacidade de descoberta de preços de matérias-primas.**

Contudo, para investidores institucionais, os elevados custos de negociação da plataforma Hyperliquid, em comparação com a CME, continuam a ser o principal obstáculo à sua expansão no domínio da negociação de matérias-primas. Se a Hyperliquid não aperfeiçoar atempadamente a sua capacidade de lidar com ordens ao nível institucional, então só poderá ser um local temporário para traders tradicionais negociarem ao fim de semana e, no final, tornar-se apenas uma pequena adição ao panorama das finanças tradicionais.

Metodologia de investigação e fontes de dados

A presente análise avalia a microestrutura do mercado do petróleo bruto através de dois estudos, abrangendo, respetivamente, os mercados em dias de semana e ao fim de semana, e utilizando dados de transações por lote (por trade) provenientes de dois locais de negociação: o contrato perpétuo xyz:CL da Hyperliquid e o contrato CLJ6 da Chicago Mercantile Exchange (CME) (futuros de petróleo bruto NYMEX WTI de abril de 2026).

_A fonte de dados da CME é o Databento, que capta dados de transações por lote e não instantâneos do livro de ordens. _Assim, todas as estimativas de profundidade e slippage da CME baseiam-se em volumes efetivamente transacionados, e não em profundidade do preço cotado. Os dados da Hyperliquid provêm da base de dados pública S3 da Hyperliquid, que contém registos completos de transações on-chain.

Assim, a análise de ambos os locais de negociação baseia-se em volumes efetivamente transacionados. Todos os dados de profundidade representam liquidez explícita, isto é, o volume transacionado dentro de uma janela de 5 minutos no preço intermédio VWAP, num intervalo específico de alguns pontos-base, e não a profundidade estática integral do livro de ordens.

Período de estudo e contexto de mercado

O período de estudo vai de 27 de fevereiro de 2026 a 16 de março. Esta janela coincide com a instabilidade geopolítica desencadeada pelo ataque iraniano a 28 de fevereiro de 2026.

• Encerramento do mercado antes do ataque: o último dia de negociação da CME antes de ocorrer o evento de ataque.
• Abertura na segunda-feira: enorme pressão de reabertura do mercado; as ações da CME abrem com salto significativo (gap) para cima, enquanto o mercado xyz:CL da Hyperliquid é limitado pelas restrições de limites de descoberta (discovery boundaries).
• Nos fins de semana seguintes: como o preço do petróleo se mantém elevado, a volatilidade do mercado faz com que o volume de negociação de petróleo bruto na plataforma Hyperliquid se mantenha elevado.

O xyz:CL foi lançado no início de 2026, o que significa que o período de observação destes três fins de semana abrange a fase inicial de maturidade do mercado da Hyperliquid. As tendências observadas, incluindo melhoria da profundidade de liquidez, aumento do volume de negociação e crescimento do número de utilizadores, refletem parcialmente a maturidade do mercado. No entanto, acreditamos que, atualmente, as bolsas on-chain não conseguem rivalizar com as bolsas tradicionais em métricas absolutas como profundidade de liquidez ou slippage.

O nosso objetivo de investigação é acompanhar tendências direcionais: se a diferença de preços entre ambos está a diminuir, a que velocidade diminui e em que condições diminui.

Análise de dados

A análise de dados divide-se em duas partes por período temporal:

• Período de dias de semana: cobre um total de três semanas completas, comparando a profundidade, o slippage e o prémio/desconto negociado por ambas as bolsas. Para a Hyperliquid, analisamos também as taxas de financiamento ao longo de todo o período.
• Período de fim de semana: dentro de um intervalo de tempo dado, que inclui três fins de semana, analisamos a descoberta de preços e o desvio do gap de preço da Hyperliquid em relação ao preço de abertura da CME.

Análise de dados do período de dias de semana

Esta análise abrange um total de três semanas completas, com foco nos períodos em que ambas as bolsas estão simultaneamente ativas.

A profundidade de liquidez é medida pelo volume em dólares negociado nos intervalos de ±2, ±3 e ±5 pontos-base em torno do preço intermédio VWAP, em cada intervalo de 5 minutos, e resumida como a mediana de todos os intervalos de dias de semana. Conforme referido acima, isto reflete o volume transacionado dentro do intervalo, e não a profundidade estática do livro de ordens. Este método pode subestimar a profundidade de liquidez da CME e da Hyperliquid.

O slippage de execução é estimado com base num livro de ordens sintético ordenado por preço. Em cada intervalo de 5 minutos, os registos de trades de agressão (ordens que consomem liquidez, “eat” trades) observados são ordenados por preço em ordem ascendente (simulando a passagem por ordens de venda) e, por ordem, percorridos até atingir a dimensão-alvo da ordem. O preço definido para “chegada” corresponde ao menor preço transacionado no intervalo (que representa o melhor preço de venda no momento em que a ordem chega). O slippage é calculado como a diferença entre o preço médio ponderado por volume (VWAP) do volume executado e o preço de chegada, expresso em pontos-base. Este método é aplicado a tamanhos incrementais de ordem entre 10k dólares e 1M de dólares.

Base Hypeliquid-CME no período de dias de semana: acompanha a diferença de preço com sinal entre o preço intermédio da Hyperliquid e o último preço da CME dentro de janelas de 5 minutos de todos os períodos de dias de semana. Isto pode refletir quaisquer prémios ou descontos estruturais da Hyperliquid em relação ao preço de referência da CME nos períodos ativos. O preço intermédio da Hyperliquid provém do preço médio ponderado por volume (VWAP) das transações dentro de cada intervalo de negociação de 5 minutos, e não de cotações em tempo real do livro de ordens.

A taxa de financiamento da Hyperliquid é contabilizada por hora, e a taxa de financiamento é expressa em pontos-base por hora.

Análise de dados do período de fim de semana

Esta análise centra-se em três períodos de encerramento distintos da CME durante os fins de semana:

• W1: 28 de fevereiro a 1 de março de 2026
• W2: 7 a 8 de março de 2026
• W3: 14 a 15 de março de 2026

No W1 e no W2, os contratos perpétuos da Hyperliquid são limitados, pelo que o preço marcado não pode exceder a “faixa de limites de intervalo” (“interval boundary”) (DB). Quando o preço do oráculo congela (por exemplo, quando a CME, o mercado de referência principal, está encerrada e a fonte externa de dados de preços deixa de ser atualizada), o protocolo, na prática, fixa o preço dentro de um intervalo estreito.

Para cada janela de fim de semana, reportamos os principais indicadores de dados para a Hyperliquid xyz:CL, incluindo preço, volume transacionado e número de trades. Para medir o desvio do gap na abertura de segunda-feira, em cada fim de semana medimos a diferença de preços entre a Hyperliquid e a CME em três pontos de referência:

• 3 horas antes da reabertura da CME
• 1 hora antes da reabertura da CME
• Na abertura da CME (T=0)

Todos os gaps são expressos em pontos-base; valores positivos indicam que a Hyperliquid está acima do preço de abertura da CME, e valores negativos indicam desconto.

Análise quantitativa

Nesta secção, começamos por analisar e comparar a situação de liquidez do mercado de petróleo bruto Hyperliquid xyz:CL HIP-3 com a NYMEX CLJ6 nos períodos de sobreposição em dias de semana.

Profundidade de liquidez: menos de 1% da CME na Hyperliquid

Não há dúvida de que a liquidez em bolsas on-chain é completamente diferente da da CME. A profundidade média de liquidez do CL na Hyperliquid é inferior a 1% da do CLJ6, e a profundidade de liquidez em cada intervalo de preço é semelhante (109x a ±5 bps). No intervalo a meio do ponto (midpoint) de ±2 bps, a profundidade executável da CME é de 19 milhões de dólares, enquanto a da Hyperliquid é apenas de 152 mil dólares, uma diferença de 125x.

Tendo em conta a novidade do mercado CL na Hyperliquid e o facto de o seu grupo-alvo de utilizadores ser diferente, este resultado não é surpreendente. O principal valor das bolsas on-chain está em oferecer um canal de negociação sem permissões a utilizadores que, tradicionalmente, foram excluídos por instituições como a CME.

Contudo, à medida que o volume de negociação em fins de semana em DEXs como a Hyperliquid cresce, a perceção do mercado por parte das pessoas começa a mudar: o interesse dos investidores institucionais em cobrir posições fora do horário de negociação aumenta. Assim, para a Hyperliquid, torna-se cada vez mais importante criar um ambiente de mercado adequado tanto para investidores tradicionais como para retalhistas.

Para traders de retalho com um valor de negociação de 10k dólares, esta diferença de custos é insignificante. Mas para investidores institucionais com valores de negociação superiores a 1M de dólares, os custos de negociação on-chain do CL (e da maioria dos outros mercados) continuam a ser difíceis de suportar.

De facto, a diferença inerente ao perfil de utilizadores reflete-se no tamanho mediano de transação nesses períodos de sobreposição de mercado.

A diferença de 166x no tamanho mediano de negociação (90.450 dólares vs 543 dólares) prova de forma mais clara que os grupos de utilizadores atendidos por esses locais de negociação têm diferenças fundamentais. O tamanho mediano de negociação do CLJ6 equivale a um contrato padrão de futuros de petróleo bruto (calculado pelo preço atual; valor nominal de cerca de 94k dólares), enquanto o tamanho mediano de negociação da Hyperliquid é de 543 dólares, o que reflete o caso de retalhistas nativos de cripto a fazer apostas direcionais com alavancagem.

Prevemos que, à medida que estes mercados se tornem cada vez mais legítimos aos olhos de mais investidores tradicionais e que o capital seja transferido para on-chain, o tamanho mediano de negociação do mercado de commodities da Hyperliquid atingirá um ponto de viragem.

Para diferenciar ainda mais diferentes escalas de negociação, realizámos simulações de ordens, com um limite de tamanho de ordem que varia entre 10k dólares e 1M de dólares.

Para uma ordem de 10k dólares, os traders do CLJ6 não apresentam slippage, o que está de acordo com a expectativa; já o slippage mediano de execução dos utilizadores da Hyperliquid é inferior a 1 ponto-base, ou seja, 0,77 pontos-base. A diferença surge em ordens de 100k dólares: neste caso, o slippage dos utilizadores da Hyperliquid sobe para 4,33 pontos-base, aproximando-se do limiar de 5 pontos-base, enquanto o CME CLJ6 não apresenta slippage.

Importa notar que este valor é superior ao tamanho mediano de negociação do mercado CLJ6 (90.450 dólares).

Com um tamanho de negociação de 1M de dólares, os 15,4 pontos-base da Hyperliquid são cerca de 20 vezes os 0,79 pontos-base da CME, o que confirma que o local ainda não tem capacidade para lidar com ordens ao nível institucional. Tendo em conta a dimensão média de negociação da Hyperliquid, a plataforma consegue fornecer aos utilizadores um serviço de qualidade semelhante sem gerar slippage.

As ordens do CLJ6 só começam a mostrar slippage significativo por volta do tamanho de negociação de 500k dólares, afetando a execução.

Quando alargamos a análise do tamanho da ordem ao fim de semana, o slippage de todas as escalas de ordens diminui; especialmente para 100k dólares e 1M de dólares, o que indica que o mercado amadureceu. Durante as três semanas analisadas, a descida do slippage nas ordens simuladas foi a seguinte:

• 10k dólares: -16%
• 100k dólares: -75%
• 1M de dólares: -86,9%

Taxa de financiamento

A taxa de financiamento do CL oscila bastante durante o período de fecho da CME, mas oscila menos durante o período de entrega. Isto ajuda-nos a revelar a dinâmica de precificação interna do mercado fora do horário de negociação. A abertura aos fins de semana significa que o mercado de CL pode aproveitar o mecanismo de descoberta de preços interno (apoiado pelo DB e por outros mecanismos de redução de risco). Por isso, espera-se que a taxa de financiamento seja mais volátil, como se destaca a seguir.

Nos períodos de negociação ativa, a trajetória do xyz:CL da Hyperliquid acompanha de perto a do CLJ6 da CME; mas, à medida que o preço do petróleo sobe, surge um desconto estrutural que se amplia. Isto provavelmente é devido à pressão da taxa de financiamento causada por posições longas acumuladas. Durante o fim de semana, como a CME está encerrada, a descoberta de preços na Hyperliquid é ainda mais restringida pelo mecanismo de intervalos de preço (DB). Na ausência de um mercado de referência em tempo real, este mecanismo limita a amplitude das oscilações do preço marcado.

Análise separada do período de fim de semana: a Hyperliquid já tem capacidade de descoberta de preços

Estes três fins de semana mostram o processo de rápida maturação do mercado da Hyperliquid:

W1: 28 de fevereiro a 1 de março de 2026 (evento de ataque ao Irão)

O preço na Hyperliquid subiu do patamar próximo de 67,29 dólares na CME para cerca de 70,80 dólares, o que corresponde a cerca de 45% do salto em aberto final de segunda-feira para 75 dólares (+1146 pontos-base).

Deve ter especial atenção ao facto de que, devido ao mecanismo acima mencionado de limitação por faixa de preços de ±5% do trade.xyz (DB), a descoberta de preços deste fim de semana foi limitada. Isto explica porque as curvas no gráfico são relativamente suaves e porque existe o gap de abertura na segunda-feira. Apesar disso, na primeira fração de segundo após a publicação dos dados do par, a diferença entre o Hyperliquid xyz:CL (73,89 dólares) e o CME CLJ6 (75 dólares) fica dentro de 1,5%.

Isto não é um “erro” nem um “falhanço”, mas sim uma proteção de risco alcançada através do desenho do mercado. Assim, do ponto de vista dos dados, a correlação do primeiro fim de semana é a mais baixa, mas destaca que o xyz:CL reage ao impacto inicial do ataque aéreo no Irão e, ao mesmo tempo, evidencia a importância do DB como mecanismo de descoberta de preços ao fim de semana, especialmente para mercados emergentes.

W2: 7 a 8 de março de 2026

O segundo fim de semana é o verdadeiro teste, porque o xyz:CL tocou o preço limite da faixa no fecho do mercado. O preço de abertura do CLJ6 foi de 98 dólares (um aumento de 737 pontos-base face aos 91,27 dólares de fecho), enquanto o xyz:CL atingiu um máximo de cerca de 95,83 dólares, capturando apenas 68% do movimento de subida.

No segundo fim de semana, o xyz:CL capturou melhor a trajetória do mercado e esteve mais próximo do preço de abertura da CME do que no fim de semana anterior.

W3: 14 a 15 de março de 2026

Os dados do terceiro fim de semana indicam que, num ambiente de mercado mais calmo, a Hyperliquid consegue prever de forma mais fiável o sentido da abertura final da CME**.**

A convergência entre o xyz:CL e o CLJ6 neste fim de semana atingiu o melhor nível: 226 pontos-base acima do preço de fecho da CME, ligeiramente acima dos 62 pontos-base em relação ao preço de abertura de segunda-feira. O fecho de sexta-feira do CLJ6 foi de 99,31 dólares, com abertura de 100,93 dólares ( +163 pontos-base), enquanto a abertura do xyz:CL foi de 101,56 dólares.

No conjunto, estes três snapshots mostram mudanças estruturais no mercado xyz:CL na plataforma Hyperliquid: o mercado passa de um mercado emergente (fins de semana 1 e 2) em que a descoberta de preços é restringida pelo DB para uma descoberta de preços cada vez mais livre, com overshoot e pullback (fim de semana 3).

Ao analisar o erro de desvio de preços em diferentes momentos antes da abertura da CME (3 horas, 1 hora e 0 horas), constatámos que os dados do W3 são os mais fiáveis, porque nos dois primeiros fins de semana o mercado xyz:CL é influenciado pelo DB. No W3, os erros do xyz:CL 3 horas e 1 hora antes da abertura da CME são respetivamente de cerca de +70 e -139 pontos-base, indicando que a capacidade de descoberta de preços é superior aos fins de semana anteriores analisados.

Outros indicadores

Também disponibilizamos outros indicadores no resumo do fim de semana, incluindo volume de negociação, número total de trades e tamanho médio de negociação. Estes indicadores variam entre os diferentes fins de semana e registam crescimento contínuo em vários fins de semana consecutivos.

O volume total negociado no mercado xyz:CL aumentou, no período de três semanas, de 31 milhões de dólares para mais de 1 bilião de dólares, refletindo o aumento do número de utilizadores e a maturidade final do mercado.

Além disso, o número total de negociações aumentou de 26 mil trades no primeiro fim de semana para mais de 700 mil no terceiro fim de semana.

Note-se que o tamanho médio de negociação nos fins de semana, na verdade, aumentou a partir da mediana que mencionámos anteriormente, passando para 534 dólares. Observou-se a mesma tendência de crescimento em todos os três fins de semana, o que poderá indicar a entrada de mais capital institucional no mercado.

O tamanho médio de negociação no primeiro fim de semana foi de 1.199 dólares, crescendo para mais de 1.500 dólares no terceiro fim de semana.

Isto pode sugerir que o grupo de utilizadores que utiliza a plataforma ao fim de semana é diferente: menos utilizadores retalhistas e mais traders que precisam de obter exposição ao comércio de petróleo bruto antes de segunda-feira. Assim, as negociações aos fins de semana tornam-se mais próximas das necessidades de cobertura do que da especulação.