A emissão de empréstimos de transferência de margem não está isenta! Novas regras de supervisão para negociações de curto prazo publicadas, qual é o impacto? A última análise chegou

Origem: Sítio do China Securities Journal Autor: Liu Yiwen

Nos últimos dias, a Comissão Reguladora de Valores Mobiliários da China (CSRC) publicou formalmente “Algumas Disposições sobre a Supervisão de Transacções de Curto Prazo” (adiante, as “Disposições”). As “Disposições” entrarão em vigor oficialmente a partir de 7 de Abril de 2026. Como medida complementar da Cláusula 44 da Lei dos Valores Mobiliários, as “Disposições” esclarecem de forma sistemática os critérios de reconhecimento das transacções de curto prazo, as situações de isenção e os requisitos de supervisão e gestão, constituindo uma importante complementação institucional na área da supervisão regulamentar das transacções no mercado de capitais.

“Para o investidor comum, as novas regras significam que os ‘termos do jogo’ do mercado se tornam mais justos e transparentes. Aqueles que tentarem aproveitar zonas cinzentas para praticar negociata com informação privilegiada e especulação de curto prazo serão sujeitos a restrições mais rigorosas, enquanto investimentos de longo prazo baseados em fundamentos beneficiarão de um melhor enquadramento institucional.” O escritório de advocacia Jiangsu Shijidiantongren declarou.

Actualização do conceito de supervisão

Segundo se sabe, em comparação com o “projecto de parecer” publicado anteriormente pela CSRC a 21 de Julho de 2023, “Algumas Disposições sobre Aperfeiçoar a Supervisão de Determinadas Transacções de Curto Prazo (Projecto para Consulta de Opiniões)”, a versão final mantém a rigidez da supervisão, mas melhora de forma significativa a certeza e a praticabilidade das regras, absorve plenamente as opiniões do mercado sobre o apoio ao investimento institucionalizado e procede a grandes optimizações.

O escritório de advocacia Jiangsu Shijidiantongren considera que a publicação das “Disposições” não é apenas um ajustamento ao nível técnico, mas sim uma actualização do conceito de supervisão.

Em primeiro lugar, as regras são mais transparentes e estáveis. Linhas vermelhas e listas de isenções bem definidas conferem aos accionistas maioritários das sociedades cotadas, aos membros dos órgãos de administração e fiscalização (incluindo directores, supervisores e gestores de topo) e aos investidores institucionais expectativas estáveis quanto às suas próprias condutas de negociação, reduzindo o risco de “cair em armadilhas”.

Em segundo lugar, apoio à economia real e à inovação do mercado. Isenções relacionadas com resgates e subscrições de ETF, conversão de obrigações convertíveis, etc., na prática, apoiam a inovação na utilização de instrumentos do mercado de capitais e a fluidez dos canais de financiamento das empresas.

Por fim, orientar o investimento de valor. Ao facilitar a actuação de fundos de longo prazo como fundos de segurança social, fundos de pensões e investimento de capital estrangeiro, a entidade reguladora está a conduzir o mercado a afastar-se da especulação excessiva de diferença de curto prazo para passar a focar-se no valor de afectação de longo prazo das empresas; isto tem um significado profundo para o desenvolvimento de alta qualidade do mercado de capitais.

O escritório de advocacia Dacheng considera que, enquanto regra complementar importante após a revisão da Lei dos Valores Mobiliários, a entrada em vigor das “Disposições” marca que o nosso mercado de capitais entra numa nova fase mais refinada, sistemática e internacionalizada na área da supervisão das transacções de curto prazo. No futuro, a conformidade não será um “constrangimento”, mas sim o “guardrail” para o avanço estável das entidades do mercado. Num contexto em que as regras ficam cada vez mais claras e a supervisão cada vez mais pormenorizada, apenas quando as sociedades cotadas, os membros dos órgãos de administração e fiscalização e as instituições profissionais internalizarem a consciência de conformidade como a base do seu governo corporativo é que poderão avançar com firmeza e alcançar resultados duradouros na vaga de desenvolvimento do mercado de capitais.

Contas de pais e filhos incluídas na supervisão

As “Disposições” definem de forma clara as entidades aplicáveis e os tipos de valores mobiliários envolvidos na aplicação das transacções de curto prazo.

Quanto às entidades aplicáveis, o artigo 8.º das “Disposições” esclarece que as transacções de curto prazo para efeitos de reconhecimento envolvem os directores, supervisores, gestores de topo e accionistas pessoas singulares que detêm valores mobiliários, incluindo os valores mobiliários detidos pelo seu cônjuge, pais e filhos, bem como os valores mobiliários detidos mediante utilização de contas de terceiros.

O escritório de advocacia Dacheng afirma que isto significa que a “minoria decisiva” não só tem de gerir bem as suas próprias contas, como também precisa de reforçar a gestão das contas de valores mobiliários dos membros da família, para evitar violações resultantes de acções erradas por parte de parentes próximos. Em relação aos valores mobiliários detidos pelo cônjuge, pais e filhos de investidores com determinadas identidades, as “Disposições” clarificam que, com base na relação de parentesco, são considerados incondicionalmente como valores mobiliários detidos por si próprios; quanto aos valores mobiliários detidos por terceiros que não tenham relação de parentesco próximo, estes só podem ser agregados para cálculo se constituírem “detenção mediante utilização de valores detidos por terceiros”, o que, na situação de conluio prévio entre as duas partes, implicará uma dificuldade considerável na recolha de provas, colocando desafios à execução administrativa de valores mobiliários.

Importa notar que as “Disposições” deixam claro que, mesmo que um investidor não tenha a identidade específica no momento da compra, mas a tenha no momento da venda (por exemplo, ao aumentar participação e tornar-se accionista maioritário), a sua conduta de negociação também deve cumprir o regime das transacções de curto prazo.

Âmbito dos tipos de valores mobiliários

No que respeita ao âmbito dos tipos de valores mobiliários, além das acções tradicionais, as “Disposições” incluem “outros valores mobiliários com natureza de participação accionista” sob supervisão, abrangendo especificamente recibos de depósito, obrigações de empresas permutáveis (obrigações permutáveis), obrigações de empresas conversíveis (obrigações convertíveis), etc. O escritório de advocacia Jiangsu Shijidiantongren considera que isto significa que as condutas de arbitragem de curto prazo realizadas com recurso a estes instrumentos derivados também ficam sujeitas à proibição de “transacção inversa de seis meses”.

Empréstimo de valores via transacção de empréstimo-cessão não constitui situação de isenção

O artigo 6.º das “Disposições” adopta a forma de “lista de isenção”, enumerando 13 situações que não constituem transacções de curto prazo, as quais se dividem principalmente em três grandes categorias.

Em primeiro lugar, as categorias relativas ao desenho de regimes de negócio, incluindo conversão de acções preferenciais, resgate em conversão de obrigações convertíveis/obrigações permutáveis, subscrição e resgate de ETF, exercício de opções de incentivo à equidade e condutas relacionadas com a obrigação de cotações de market making, etc. Em segundo lugar, as categorias relativas a factores não relacionados com negociação, incluindo execução forçada judicial, sucessão, doação, transferência gratuita de acções estatais, etc. Por fim, as categorias relativas a alisamento de supervisão, incluindo a exigência de recompra/recuperação de acções por redução de posição em violação, bem como transacções necessárias para manter a estabilidade financeira.

Segundo se sabe, no projecto de parecer de 2023, “realizar o negócio de empréstimo-cessão de valores de acordo com as ‘Medidas Provisórias para a Supervisão do Negócio de Empréstimo-cessão’ e emprestar e devolver acções ou outros valores mobiliários com natureza de participação accionista” era tratado como situação excepcional, mas nas novas regras de 2026 essa excepção foi removida.

O escritório de advocacia Jiayuan afirma que esta mudança pode dever-se ao facto de, na prática, existirem accionistas de sociedades cotadas que, através do negócio de empréstimo-cessão, conseguem reduzir participação de forma disfarçada, ou seja, ao emprestar a participação através do empréstimo-cessão, realizam de forma dissimulada a “transferência temporária” das acções. Por prudência, na apreciação de se constitui transacção de curto prazo, a transacção de empréstimo-cessão de valores também deve ser considerada como “venda”.

As novas regras de 2026 estabelecem de forma explícita que as condutas de compra geradas devido a a CSRC ordenar a recompra, ou ordenar a recompra em casos de redução de posição em violação, ou ainda a entidades não conformes procederem proactivamente à recompra e redução em violação, não desencadeiam transacções de curto prazo; em simultâneo, são introduzidas isenções para transacções legalmente realizadas para responder a grandes riscos financeiros e para manter a estabilidade financeira. O escritório de advocacia Jiayuan refere que as supracitadas situações de isenção estabelecem um ciclo lógico fechado de “redução em violação — ordem de recompra”. No passado, os accionistas, ao serem ordenados a recomprar, podiam recear que o próprio acto de recompra também constituísse transacção de curto prazo; as novas regras de 2026 eliminam totalmente esta contradição de conformidade.

Introduzir fundos de longo prazo

Para facilitar a operação dos investidores institucionais profissionais e atrair mais fundos de médio e longo prazo para entrar no mercado, as “Disposições” optimizam o método de cálculo da detenção dos produtos institucionais.

Para investidores institucionais profissionais estabelecidos legalmente e com operação independente no país e no estrangeiro (como fundos de investimento públicos, fundos de segurança social, recursos de seguros, fundos de investimento privado em valores mobiliários que preencham os requisitos, etc.), é permitido calcular separadamente a quantidade de detenção, por “uma conta unificada por código” do produto ou da carteira. O escritório de advocacia Jiangsu Shijidiantongren afirma que isto significa que as negociações entre diferentes produtos de fundos não serão agregadas para cálculo, evitando assim preocupações de conformidade causadas pelo elevado número de produtos sob um único gestor, o que melhora imensamente a conveniência das transacções.

O analista de não-banca do China Securities JianTou, Zhao Ran, indica que, ao aplicar o cálculo separado nos casos em que contas de valores mobiliários são abertas separadamente por produto ou carteira, geridas por instituições profissionais, resolve-se a dificuldade operacional anterior de que fundos institucionais, devido a negociações entre produtos, poderiam desencadear limites de transacções de curto prazo. Isto fornece ainda facilidades institucionais para a participação de fundos de longo prazo, como fundos de segurança social e fundos de pensões. Ao mesmo tempo, ao clarificar as situações de isenção, são também definidos termos negativos como “obter ganhos ilegais mediante a utilização de vantagens informacionais, etc.”, reflectindo a ideia de supervisão prudente e incentivo à conformidade em conjunto, contribuindo para alcançar um equilíbrio dinâmico entre facilitar as transacções no mercado e prevenir condutas ilegais e em violação de regulamentos.