Larry Fink Descreveu o Futuro dos Mercados Tokenizados. Aqui Está Exatamente Onde a Lei Atualmente Impede-o.

A camada de inteligência para profissionais de fintech que pensam por si.

Inteligência de fonte primária. Análise original. Contribuições de pessoas que estão a definir a indústria.

Confiado por profissionais na JP Morgan, Coinbase, BlackRock, Klarna e mais.

Junte-se ao Círculo de Clareza Semanal de FinTech →

A carta anual de 2026 de Larry Fink é a mais determinante validação institucional da tokenização alguma vez publicada. Não pela sua ambição — não faltam afirmações ambiciosas sobre tokenização — mas porque é feita por quem a está a fazer. BlackRock gere 14 biliões de dólares. Já opera o maior fundo tokenizado do mundo. Já detém dezenas de milhares de milhões em exposição a ativos digitais. Quando o seu CEO escreve que a tokenização é o mecanismo para atualizar a canalização do sistema financeiro global, não está a descrever um mercado em que espera entrar. Está a descrever um mercado que ele já está a construir por dentro.

A visão na carta é precisa. A tokenização torna os investimentos mais fáceis de emitir, mais fáceis de negociar e mais fáceis de aceder. Permite que uma carteira digital mantenha uma carteira diversificada com a mesma facilidade com que processa um pagamento. Alarga a participação no mercado aos milhares de milhões de pessoas que atualmente observam o crescimento económico de fora. E exige, como Fink é explícito, não um novo manual de regras — mas uma atualização do que já existe.

Essa atualização é onde a carta termina e o trabalho árduo começa. Porque o manual de regras existente não foi escrito para ativos tokenizados. Partes dele proíbem ativamente o que Fink descreve. Outras simplesmente não o abordam, deixando instituições numa ambiguidade jurídica que os departamentos de conformidade não conseguem aprovar. O resultado é que 66% dos investidores institucionais — segundo um inquérito da EY-Parthenon e da Coinbase de janeiro de 2026 — indicam a incerteza regulatória como a principal razão para ainda não terem avançado para ativos digitais.

Não é risco tecnológico. Não é risco de mercado. Incerteza regulatória.

Isto é um mapa exato de onde a lei impede que a visão de Fink se torne realidade.

Barreira Um: A Lei Fiscal de 1982 que bloqueia obrigações tokenizadas

A maior classe de ativos do mundo são as obrigações. O mercado global de obrigações excede 100 biliões de dólares em dívida em dívida. Os EUA representam aproximadamente 58,2 biliões de dólares desse total. As obrigações tokenizadas demonstraram vantagens de eficiência mensuráveis — um estudo da Autoridade Monetária de Hong Kong de 2023 concluiu que as obrigações tokenizadas apresentaram spreads comprador-vendedor mais baixos em 5,3%, com a vantagem a duplicar para obrigações acessíveis ao retalho, enquanto os spreads de yield de emissão caíram 23,9%. O argumento a favor da tokenização de obrigações está entre os mais fortes da classe de ativos.

O obstáculo legal é um estatuto fiscal de 1982. O Tax Equity and Fiscal Responsibility Act — TEFRA — foi escrito para impedir a emissão de obrigações ao portador, certificados físicos detidos por quem quer que tenha o papel, que eram amplamente usados para branqueamento de capitais e evasão fiscal. A lei foi eficaz para o propósito pretendido. A sua consequência não intencional, documentada em testemunho escrito no Congresso por B. Salman Banaei, General Counsel da Kimber Labs Inc., é que agora proíbe inadvertidamente a emissão de obrigações tokenizadas em blockchains públicas permissionless em que as transferências ocorrem peer-to-peer entre carteiras auto-custodiadas — porque essas transferências são estruturalmente indistinguíveis dos arranjos de obrigações ao portador nas definições atuais do TEFRA.

As penalizações são severas. Negação de deduções de juros para emitentes. Impostos especiais sobre a emissão. Reclassificação de ganhos de capital como rendimento ordinário para detentores. Uma retenção na fonte de 30% sobre juros, independentemente da residência do investidor. Nenhuma empresa de blockchain concebeu este problema. Nenhum regulador consegue resolvê-lo por interpretação. Requer que o Congresso altere as disposições relevantes do Internal Revenue Code para reconhecer distributed ledgers que cumpram padrões prescritos como registos de obrigações válidos. Até essa alteração ser feita, o maior caso de uso individual para tokenização institucional fica por trás de um muro fiscal de 1982.

Barreira Dois: O enquadramento regulatório construído para intermediários

A visão de Fink inclui ativos tokenizados detidos em carteiras digitais — instrumentos que se movimentam sem custodias tradicionais, liquidam sem casas de compensação e transferem sem intermediários. O enquadramento regulatório existente sobre valores mobiliários foi construído com base na suposição de que existem intermediários em cada etapa. Governa-os. Exige-os. Define a proteção do investidor em termos das obrigações que esses intermediários assumem.

Summer Mersinger, CEO da Blockchain Association, identificou esta lacuna em testemunho escrito perante a House Financial Services Committee em 25 de março. As obrigações regulatórias, argumentou ela, devem ser calibradas para a presença real de custódia, controlo e discricionariedade sobre os ativos do utilizador — e não aplicadas de forma uniforme à infraestrutura que permite atividade dirigida pelo utilizador sem executar funções de intermediário. A consequência prática é significativa.

Segundo as regras atuais, sistemas on-chain que nunca tocam nos ativos do cliente enfrentam as mesmas exigências de registo e conformidade que broker-dealers que os detêm e gerem. Essa equivalência torna proibitiva a nível económico a construção de infraestrutura de tokenização em conformidade para qualquer empresa que não esteja já a operar na escala de BlackRock.

A Mersinger também assinalou que a SEC já tem ferramentas para começar a abordar isto sem esperar por uma solução estatutária completa — alívio exentivo e percursos iterativos que tem usado em períodos anteriores de inovação na estrutura do mercado. A questão é se essas ferramentas são implementadas antes de o mercado tomar decisões sobre a sua infraestrutura em jurisdições com enquadramentos mais claros.

Barreira Três: As regras de custódia escritas para certificados em papel

A carta de Fink descreve fundos tokenizados. O produto BUIDL da própria BlackRock já é um deles. Mas as regras de custódia que regem as sociedades de investimento registadas — a Regra 17f-2 ao abrigo do Investment Company Act, adotada em 1941 — impõem requisitos concebidos para certificados físicos. Custódia bancária. Segregação física. Verificações contabilísticas independentes múltiplas por ano fiscal. Estes requisitos não foram escritos para custódia criptográfica e não se traduzem para ela. Um cofre onchain com contratos inteligentes imutáveis, autorização multipartidária e chaves apoiadas por hardware oferece proteções que o enquadramento de 1941 não contemplava — e que não consegue acomodar facilmente.

Até a SEC clarificar que as sociedades de investimento registadas podem usar arquiteturas de cofre onchain para custódia, todos os fundos tokenizados que tentem ganhar escala dentro do perímetro regulatório dos EUA enfrentam uma incerteza estrutural de conformidade que não tem uma resolução limpa nas regras existentes.

Barreira Quatro: A questão da classificação que determina tudo

Por trás de tudo o que foi dito acima está uma única questão estatutária sem resposta: quando um ativo financeiro é emitido, registado ou transferido num distributed ledger, o que é? Que regulador o governa? Que requisitos de registo se aplicam? Que proteções do investidor se aplicam? Que mecanismo de execução rege qualquer violação?

Essa questão é respondida de forma diferente hoje, dependendo de qual mesa dentro de qual regulador uma equipa de conformidade consegue contactar. A SEC e a CFTC emitiram uma declaração interpretativa conjunta em 17 de março que estabeleceu uma taxonomia de cinco categorias e nomeou 16 ativos cripto como commodities digitais. Essa interpretação tem autoridade persuasiva. Não tem força de lei. Uma futura administração poderia emitir uma interpretação diferente sem ação do Congresso.

As disposições de valores mobiliários do CLARITY Act codificariam a resposta em lei. Até lá, todas as instituições que constroem em direção ao mundo que Fink descreveu estão a construir sobre uma base cujo caráter jurídico depende de quem está a gerir a agência relevante em qualquer dia.

O que isto significa para profissionais que constroem neste setor

A carta de Fink diz ao capital institucional para onde deve ir. A lei tal como está atualmente mapeia os obstáculos no caminho. Não são vagos. Não são filosóficos. São uma lei fiscal de 1982, uma regra de custódia de 1941, um enquadramento regulatório construído em torno de intermediários que não existem na infraestrutura on-chain, e uma classificação estatutária em falta que determina o caráter jurídico de cada ativo tokenizado.

Menos de um décimo de um por cento dos ativos do mundo são atualmente tokenizados. Esse número não reflete falta de procura — a carta de Fink é prova de que existe procura ao nível institucional mais elevado — mas sim uma arquitetura legal que não foi construída para o que a tecnologia permite e que ainda não foi atualizada para o acomodar.

As empresas que compreendem a natureza específica de cada barreira e posicionam as suas estratégias de conformidade e de produto em torno da sequência em que essas barreiras são provável que caiam são as que estarão prontas quando o enquadramento se solidificar. As empresas que esperam por uma clareza regulatória completa antes de começar esse trabalho poderão estar à espera até que os seus concorrentes já tenham construído dentro das regras.

Nota do editor: Estamos empenhados com a exatidão. Se detetar um erro ou tiver informação adicional, por favor envie um email para [email protected].