Huachuang Securities Zhang Yu: As 10 principais tendências de investimento global em março

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Fonte: 一瑜中的

Texto: Zhang Yu, economista-chefe da Huachuang Securities, Certificado de exercício n.º: S0360518090001

Ideias centrais

Em março de 2026, o desempenho global dos grandes activos por classe foi, no geral: matérias-primas (21,98%) > dólar (2,41%) > 0% > renminbi (−0,47%) > obrigações globais (−3,07%) > acções globais (−7,39%).

Resumo do relatório

Dez imagens para compreender rapidamente o fio condutor dos activos globais.

1. Com a escalada do conflito EUA-Irão, inflação energética e quedas acentuadas nas acções. De finais de fevereiro a finais de março de 2026, o conflito geopolítico desencadeou um típico choque de “fuga para a segurança” na economia macro. Do lado das matérias-primas, os preços do gasóleo global registaram um aumento explosivo extremamente assimétrico. Os nós da Ásia-Pacífico, muito dependentes do transporte marítimo, enfrentaram pânico com receio de corte de abastecimento; nos EUA, na Europa e nos centros de comércio, os aumentos atingiram 30%-50%. Do lado das acções, os custos energéticos elevados atingiram directamente os mercados bolsistas globais. Os grandes países industriais da Ásia-Pacífico, que dependem fortemente de importações de energia, perderam terreno e lideraram a queda no mundo (Coreia −19,1%, Japão −13,2%); os índices “core” de base ampla na Europa e nos EUA recuaram, em média, cerca de 8%. Em contraste, as quedas na China A (SSE Composite −6,5%) foram menores; a lógica subjacente é que a China suavizou melhor o choque de uma inflação energética extrema, demonstrando uma resiliência de activos mais forte.

2. Com o aumento do sentimento de “refúgio”, os fundos globais apresentam características de esgotamento generalizado de liquidez. Na semana de 19 de março de 2026 (19/03~25/03), os fundos globais registaram uma saída líquida de capitais significativa; tanto os fundos de acções como os fundos do mercado monetário sofreram vendas em grande escala. Entre elas, os fundos globais de acções terminaram um período de 7 semanas consecutivas de entradas líquidas; na base semanal, a saída líquida foi de 28,68 mil milhões de dólares; os fundos do mercado monetário registaram uma saída líquida de 43,04 mil milhões de dólares. Mesmo para fundos de obrigações com atributos de refúgio, embora tenham conseguido manter, com grande esforço, entradas consecutivas durante 48 semanas, a dimensão das entradas encolheu fortemente (queda em relação à semana anterior de 7,51 mil milhões de dólares, descendo para o percentil de 4,7% desde 2025), o que mostra que a liquidez a nível micro está a contrair-se de forma generalizada.

3. Na era da IA, os ETF de infra-estruturas digitais e os ETF de energia limpa surgem em “ressonância”. Desde o início de 2025, a trajectória dos ETF globais de energia limpa e dos ETF de data centers e infra-estruturas digitais tem evidenciado uma elevada sincronização. Esta lógica de preços, fortemente interligada, assenta no facto de que a capacidade computacional para IA gera uma procura de electricidade extremamente grande. Perante as actuais e cada vez mais severas restrições de carga de energia nos EUA, gigantes tecnológicos e capital mudaram completamente, do lado do fornecimento de energia, para o pragmatismo. Para colmatar a enorme lacuna energética causada pela rápida expansão das infra-estruturas digitais, o mercado empurrou directamente todos os activos de geração de electricidade — incluindo energia limpa — para um ciclo de aumento de capacidade.

4. “Abandonar o dólar e comprar matérias-primas” tornou-se consenso entre gestores de fundos globais. De acordo com o inquérito do Bank of America aos gestores de fundos globais de março de 2026, 24% dos gestores têm uma postura de baixa em relação ao dólar; o sentimento de baixa relativamente ao dólar melhorou face ao mês anterior, mas ainda permanece num nível baixo. Desde abril de 2025, os gestores de fundos globais têm vindo a manter uma subponderação contínua do dólar; e em junho de 2025, a percentagem de holdings em dólares dos gestores de fundos globais caiu para o nível mais baixo de sempre, com uma redução líquida da posição em 31%. Além disso, em março, a percentagem de posição líquida detida em matérias-primas atingiu 34%, sendo esta a mais alta desde abril de 2022.

5. As acções dos EUA mostram “saída” das sete grandes de tecnologia e a recuperação das áreas cíclicas. No final de fevereiro de 2026, o coeficiente de correlação em rolagem de 100 dias entre as “sete grandes” de tecnologia nas acções dos EUA e índices de ponderação por igual, como o S&P 500, entrou em níveis historicamente mínimos. Por trás disso está o reflexo de que, desde o final de outubro de 2025 até antes do conflito EUA-Irão, as acções dos EUA exibiram uma diversificação de estilos; o índice das “sete grandes”, que antes liderou a subida, continuou a cair. Em contraste marcante, o índice de ponderação por igual do S&P 500, que representa o desempenho de um mercado mais amplo, subiu contra a tendência sob o suporte forte das tradicionais carteiras cíclicas. Esta divergência de preços indica que os fundos estão a retirar-se da lotação das áreas de IA e tecnologia no mercado de acções dos EUA e a deslocar-se para indústrias cíclicas tradicionais, com boa relação entre valorização e custo-benefício e expectativas de recuperação.

6. A lógica de valorização das acções da China e dos EUA tem uma separação entre prémio de certeza e desconto macro. Actualmente, a estrutura de “valorização-lucros” dos activos centrais da China e dos EUA é totalmente diferente: para o S&P 500, a valorização e a capacidade de gerar lucros mostram uma relação saudável e de “forte correlação positiva”. A taxa de margem líquida de lucros esperada está actualmente num máximo histórico de 13%-14%, e o mercado atribui uma valorização elevada de 20-26 vezes. Isto mostra que os fundos globais reconhecem fortemente a “vala de protecção” (moat) de lucros das principais empresas dos EUA e estão dispostos a pagar um prémio elevado pela sua “certeza de crescimento” a longo prazo. Pelo lado oposto, no CSI 300, embora a margem de lucro das acções A tenha recuperado para uma faixa razoável de 9%-10%, o rácio P/E ainda se encontra na parte inferior, reflectindo que o mercado ainda está em observação quanto à sustentabilidade da recuperação de lucros nas acções A.

7. A âncora de valorização dos índices de mercados emergentes mostra dessensibilização ao petróleo. A âncora macro de valorização nos mercados emergentes está a passar por uma “troca profunda entre o novo e o velho”. Por um lado, o beta de cinco anos em rolagem do índice de mercados emergentes MSCI face ao preço do petróleo já caiu de forma significativa: do intervalo de alta elasticidade de 0,7 a 0,8 antes de 2015 para abaixo de 0,1 no início de 2026; a lógica tradicional de “recursos-crescimento” está claramente a perder sensibilidade. Em sentido contrário, o beta em rolagem do índice de mercados emergentes MSCI face ao índice do dólar expandiu-se no mesmo período: de perto de 0 em 2016 para expandir até abaixo de −2,0 actualmente. Esta diferenciação indica que a eficácia do petróleo como termómetro para os mercados accionistas dos mercados emergentes se reduziu bastante. A lógica de negociação dos índices de acções dos mercados emergentes já mudou de “ciclo das matérias-primas” para “ciclo do dólar”, revelando uma sensibilidade muito elevada à liquidez em dólares.

8. As acções A apresentam uma dupla característica: valor de alocação macro e pressão de negociação micro. Neste momento, as acções A estão a evidenciar uma dupla característica: valor de alocação macro e pressão de negociação micro. No nível de alocação entre activos, o coeficiente de correlação entre o CSI 300 e o índice global MSCI é apenas 0,26, ficando em último lugar entre os principais índices bolsistas globais. Contudo, no recente grande abalo de activos globais provocado por conflitos geopolíticos, esta ligação extremamente baixa proporciona aos capitais internacionais uma diversificação de carteira escassa e eficiente e valor de refúgio. No entanto, a amplitude do mercado das acções A piorou em março; entre as cerca de 6.000 referências nos mercados de Xangai e Shenzhen, o número de acções com “queda líquida” diária atingiu 787, o valor mais extremo desde junho de 2024.

9. O sector do consumo na China poderá, com a recuperação do patamar central da inflação, beneficiar de uma recuperação de valorização. Ao rever o histórico, o prémio de valorização do PE do sector do consumo na China face ao índice MSCI China mantém sempre uma correlação muito positiva com a trajectória do CPI da China ano contra ano. Nos últimos anos, devido à compressão causada pela manutenção das taxas de crescimento do CPI em níveis baixos, as expectativas de lucros na vertente do consumo enfraqueceram, levando a uma grande compressão deste prémio. Com o reforço das políticas macroeconómicas e a procura interna a estabilizar gradualmente, o patamar central do CPI poderá recuperar de forma moderada após um fundo. A estabilização deste sinal central de preços macro deverá tornar-se o catalisador principal para impulsionar o “retorno à média” do sector do consumo; prevê-se que isto abra espaço para a valorização com prémio das acções de consumo e traga uma reparação substancial.

10. A valorização do ouro apresenta uma dupla característica: “ressonância de risco” e “compensação de crédito”. Nos últimos anos, a lógica macro de valorização do ouro tem vindo a ser profundamente reestruturada; os seus rótulos tradicionais de “refúgio puro” e “activo que se protege contra juros” sofreram mudanças substanciais. Desde 2022, a trajectória do preço do ouro começou a apresentar uma forte correlação positiva fora do padrão histórico com acções de mercados emergentes e com os rendimentos nominais dos EUA. Por um lado, a ressonância entre o ouro e os mercados accionistas dos mercados emergentes indica que, ao eliminar as tendências de longo prazo, a volatilidade cíclica do preço do ouro está profundamente associada às preferências globais por risco e à expansão de liquidez, mostrando características marcantes de “activo de risco”. Por outro lado, a subida em paralelo do preço do ouro e das taxas de juros nominais dos EUA inverte o enquadramento de “taxas elevadas a reprimir o preço do ouro”, reflectindo que o dinheiro a comprar ouro não é apenas para se proteger contra uma recessão económica; é, sobretudo, uma contabilização antecipada da persistência da inflação a longo prazo e uma compensação profunda para a “desvalorização do crédito da moeda fiduciária” causada por uma expansão desordenada dos défices do Tesouro dos EUA.

Aviso de risco: política monetária da Reserva Federal acima do esperado; intensificação do risco geopolítico global; escalada de conflitos comerciais globais.

Índice do relatório

Corpo do relatório

I. Dez imagens para compreender rapidamente o fio condutor dos activos globais

(A) Inflação energética e quedas nas acções sob o conflito EUA-Irão

De finais de fevereiro a finais de março de 2026, o conflito geopolítico desencadeou um típico choque de “fuga para a segurança” na economia macro. Do lado das matérias-primas, os preços globais do gasóleo registaram um aumento explosivo extremamente assimétrico. Os nós da Ásia-Pacífico (Filipinas 107%, Austrália 88%), muito dependentes do transporte marítimo, enfrentaram pânico com receio de corte de abastecimento; nos EUA, na Europa e nos centros de comércio, as taxas de crescimento chegaram a 30%-50%. Do lado das acções, os custos energéticos elevados atingiram directamente os mercados accionistas globais. Os grandes países industriais da Ásia-Pacífico, que dependem fortemente de importações de energia, lideraram a queda no mundo (Coreia −19,1%, Japão −13,2%); os índices “core” de base ampla na Europa e nos EUA recuaram, em média, cerca de 8%. Em contraste, as quedas na China A (SSE Composite −6,5%) foram menores; a lógica subjacente é que a China suavizou melhor o choque de uma inflação energética extrema, demonstrando uma resiliência de activos mais forte.

(B) Com o aumento do sentimento de refúgio, os fundos globais apresentam características de esgotamento generalizado

Na semana de 19 de março de 2026 (19/03~25/03), os fundos globais registaram uma saída líquida de capitais significativa; tanto os fundos de acções como os fundos do mercado monetário sofreram vendas em grande escala. Entre elas, os fundos globais de acções terminaram um período de 7 semanas consecutivas de entradas líquidas; a saída líquida na base semanal foi de 28,68 mil milhões de dólares; os fundos do mercado monetário registaram uma saída líquida de 43,04 mil milhões de dólares. Mesmo para fundos de obrigações com atributos de refúgio, embora tenham conseguido manter, com grande esforço, entradas consecutivas durante 48 semanas, a dimensão das entradas também encolheu fortemente (queda em relação à semana anterior de 7,51 mil milhões de dólares, descendo para o percentil de 4,7% desde 2025), o que mostra que a liquidez a nível micro está a contrair-se de forma generalizada.

© Na era da IA, os ETF de infra-estruturas digitais e os ETF de energia limpa surgem em “ressonância”

Desde o início de 2025, a trajectória dos ETF globais de energia limpa e dos ETF de data centers e infra-estruturas digitais tem evidenciado uma elevada sincronização. Esta lógica de preços, fortemente interligada, assenta no facto de que a capacidade computacional para IA gera uma procura de electricidade extremamente grande, forçando as operações do mercado energético a quebrar as limitações impostas por ideologias de proteção ambiental. Perante as actuais e cada vez mais severas restrições de carga de energia nos EUA, gigantes tecnológicos e capital mudaram completamente, do lado do fornecimento de energia, para o pragmatismo. Para colmatar a enorme lacuna energética causada pela rápida expansão das infra-estruturas digitais, o mercado empurrou directamente todos os activos de geração de electricidade — incluindo energia limpa — para um ciclo de aumento de capacidade.

(D) “Abandonar o dólar e comprar matérias-primas” tornou-se consenso entre gestores de fundos globais

De acordo com o inquérito do Bank of America aos gestores de fundos globais de março de 2026, 24% dos gestores têm uma postura de baixa em relação ao dólar; o sentimento de baixa relativamente ao dólar melhorou face ao mês anterior. Desde abril de 2025, os gestores de fundos globais têm vindo a manter uma subponderação contínua do dólar; e em junho de 2025, a percentagem de holdings em dólares dos gestores de fundos globais caiu para o nível mais baixo de sempre, com uma redução líquida da posição em 31%. Além disso, em março, a percentagem de posição líquida detida em matérias-primas atingiu 34%, sendo esta a mais alta desde abril de 2022.

(E) As acções dos EUA mostram “saída” das sete grandes de tecnologia e a recuperação das áreas cíclicas

No final de fevereiro de 2026, o coeficiente de correlação em rolagem de 100 dias entre as “sete grandes” de tecnologia nas acções dos EUA e índices de ponderação por igual, como o S&P 500, entrou em níveis historicamente mínimos; a queda da correlação entre ambos marca o esgotamento do excedente de retorno por “bolsa cheia” na área de tecnologia. Por trás disso está o reflexo de que, desde o final de outubro de 2025 até antes do conflito EUA-Irão, as acções dos EUA exibiram uma diversificação de estilos; o índice das “sete grandes”, que antes liderou a subida, continuou a cair. Em contraste marcante, o índice de ponderação por igual do S&P 500, que representa o desempenho de um mercado mais amplo, subiu contra a tendência sob o suporte forte das tradicionais carteiras cíclicas. Esta divergência de preços indica que os fundos estão a retirar-se da lotação das áreas de IA e tecnologia no mercado de acções dos EUA e a deslocar-se para indústrias cíclicas tradicionais, com boa relação entre valorização e custo-benefício e expectativas de recuperação.

(F) A lógica de valorização das acções da China e dos EUA tem uma separação entre prémio de certeza e desconto macro

Actualmente, a estrutura de “valorização-lucros” dos activos centrais da China e dos EUA é totalmente diferente: para o S&P 500, a valorização e a capacidade de gerar lucros mostram uma relação saudável e de “forte correlação positiva”. A taxa de margem líquida de lucros esperada está actualmente num máximo histórico de 13%-14%, e o mercado atribui uma valorização elevada de 20-26 vezes. Isto mostra que os fundos globais reconhecem fortemente a “vala de protecção” (moat) de lucros das principais empresas dos EUA e estão dispostos a pagar um prémio elevado pela sua “certeza de crescimento” a longo prazo. Pelo lado oposto, no CSI 300, embora a margem de lucro das acções A tenha recuperado para uma faixa razoável de 9%-10%, o rácio P/E ainda se encontra na parte inferior, reflectindo que o mercado ainda está em observação quanto à sustentabilidade da recuperação de lucros nas acções A.

(G) A âncora de valorização dos índices de mercados emergentes mostra dessensibilização ao petróleo

A âncora macro de valorização nos mercados emergentes está a passar por uma “troca profunda entre o novo e o velho”. Por um lado, o beta de cinco anos em rolagem do índice de mercados emergentes MSCI face ao preço do petróleo já caiu de forma significativa: do intervalo de alta elasticidade de 0,7 a 0,8 antes de 2015 para abaixo de 0,1 no início de 2026, a lógica tradicional de “recursos-crescimento” está claramente a perder sensibilidade. Em sentido contrário, o beta em rolagem do índice de mercados emergentes MSCI face ao índice do dólar expandiu-se no mesmo período: de perto de 0 em 2016 para abaixo de −2,0 actualmente. Esta diferenciação indica que a eficácia do petróleo como termómetro para os mercados accionistas dos mercados emergentes se reduziu bastante. A lógica de negociação dos índices de acções dos mercados emergentes já mudou de “ciclo das matérias-primas” para “ciclo do dólar”, revelando uma sensibilidade muito elevada à liquidez em dólares.

(H) As acções A apresentam uma dupla característica: valor de alocação macro e pressão de negociação micro

Neste momento, as acções A estão a evidenciar uma dupla característica: valor de alocação macro e pressão de negociação micro. No nível de alocação entre activos, o coeficiente de correlação entre o CSI 300 e o índice global MSCI é apenas 0,26, ficando em último lugar entre os principais índices bolsistas globais. Em meio aos recentes grandes abalos de activos globais causados por conflitos geopolíticos, esta ligação extremamente baixa proporciona aos capitais internacionais uma diversificação de carteira escassa e eficiente e valor de refúgio. Contudo, a amplitude do mercado das acções A piorou em março; entre as cerca de 6.000 referências nos mercados de Xangai e Shenzhen, o número de acções com “queda líquida” diária atingiu 787, o valor mais extremo desde junho de 2024.

(I) O sector do consumo da China poderá, com a recuperação do patamar central da inflação, beneficiar de uma recuperação de valorização

Ao rever o histórico, o prémio de valorização do PE do sector do consumo na China face ao índice MSCI China mantém sempre uma correlação muito positiva com a trajectória do CPI da China ano contra ano. Nos últimos anos, devido à compressão causada pela manutenção das taxas de crescimento do CPI em níveis baixos, as expectativas de lucros na vertente do consumo enfraqueceram, levando a uma grande compressão deste prémio. Com o reforço das políticas macroeconómicas e a procura interna a estabilizar gradualmente, o patamar central do CPI poderá recuperar de forma moderada após um fundo. A estabilização deste sinal central de preços macro deverá tornar-se o catalisador principal para impulsionar o “retorno à média” do sector do consumo; prevê-se que isto abra espaço para o prémio de valorização das acções de consumo e traga uma reparação substancial.

(J) A valorização do ouro apresenta uma dupla característica: “ressonância de risco” e “compensação de crédito”

Nos últimos anos, a lógica macro de valorização do ouro tem vindo a ser profundamente reestruturada; os seus rótulos tradicionais de “refúgio puro” e “activo que se protege contra juros” sofreram mudanças substanciais. Desde 2022, a trajectória do preço do ouro começou a apresentar uma forte correlação positiva fora do padrão histórico com acções de mercados emergentes e com os rendimentos nominais dos EUA. Por um lado, a ressonância entre o ouro e os mercados accionistas dos mercados emergentes indica que, ao eliminar as tendências de longo prazo, a volatilidade cíclica do preço do ouro está profundamente associada às preferências globais por risco e à expansão de liquidez, mostrando características marcantes de “activo de risco”. Por outro lado, a subida em paralelo do preço do ouro e das taxas de juros nominais dos EUA inverte o enquadramento de “taxas elevadas a reprimir o preço do ouro”, reflectindo que o dinheiro a comprar ouro não é apenas para se proteger contra uma recessão económica; é, sobretudo, uma contabilização antecipada da persistência da inflação a longo prazo e uma compensação profunda para a “desvalorização do crédito da moeda fiduciária” causada por uma expansão desordenada dos défices do Tesouro dos EUA.

II. Quatro perspectivas para ver os activos

(A) Do ponto de vista dos fundamentos: recuperação do índice semanal de actividade económica

O índice semanal de actividade económica macro da Huachuang é um indicador de alta frequência que mede a condição dos fundamentos económicos; é possível observar a divergência entre os preços dos activos e o desempenho do índice semanal de actividade económica para inferir a discrepância entre o comportamento dos preços das acções e obrigações e os fundamentos económicos. Realizámos uma análise de correlação entre a média móvel de 4 semanas do índice semanal de actividade económica da Huachuang China e a taxa de rendibilidade dos títulos do Tesouro chinês a 10 anos, bem como o índice CSI 300; descobrimos que, desde 2020, os coeficientes de correlação de ambos são, respectivamente, 0,33 e 0,11.

A razão cobre-ouro é normalmente considerada um indicador líder da rendibilidade dos Treasuries dos EUA; o princípio por detrás é o seguinte: o cobre tem uma característica industrial, sendo amplamente aplicado em electrónica e electricidade, electrodomésticos, maquinaria, construção e outras áreas. A procura de cobre costuma reflectir o nível de actividade da economia real; por sua vez, o ouro tem uma função de reserva de valor e um valor de refúgio. Assim, a razão cobre-ouro pode ser usada como indicador da preferência do mercado por activos de risco e do grau em que o mercado percebe a segurança dos Treasuries dos EUA.

Os títulos “lixo” das empresas de desenvolvimento de petróleo e gás dos EUA, em comparação com o mercado global de títulos “lixo”, apresentam um desempenho de retorno altamente consistente com a trajectória do preço do petróleo. Uma subida do preço do petróleo é desfavorável para a maioria das indústrias na economia real, mas ajuda a melhorar a situação financeira das empresas de exploração de petróleo e gás, reduzindo o nível do spread de crédito das suas obrigações corporativas.

(B) Do ponto de vista das expectativas: o conflito geopolítico torna-se o maior risco de cauda

De acordo com o relatório do inquérito de gestores de fundos da Bank of America, o conflito geopolítico é o maior risco de cauda. Em fevereiro de 2026, 25% dos gestores de fundos consideraram que a bolha de tecnologia de IA é o maior risco de cauda; em seguida, vem a inflação (20%); em 3.º lugar, a subida desordenada das rendibilidades das obrigações (17%). Em março de 2026, 37% dos gestores de fundos consideraram que o conflito geopolítico é o maior risco de cauda; em seguida, vem a inflação (23%); em 3.º lugar, o crédito privado (17%).

© Do ponto de vista da valorização: o ERP das acções dos EUA mantém-se consistentemente negativo

(D) Do ponto de vista do sentimento: o índice de sentimento do mercado recupera

Ao compor um índice de sentimento através de cinco indicadores, incluindo momentum de preços das acções, procura de refúgio, rácio entre calls/puts (opções de compra/venda), procura de obrigações de crédito de menor qualidade, volatilidade do mercado, etc. Entre eles, o momentum dos preços das acções é a diferença entre o índice CSI 300 e a média móvel de 125 dias de negociação; a procura de refúgio é a diferença entre o CSI 300 e o desempenho mensal do índice de riqueza de Treasuries; a razão de calls/puts é a razão entre o volume de negociação de calls e puts do ETF de Xangai 50 (SSE 50); a procura de obrigações de crédito de menor qualidade é a diferença entre as rendibilidades das obrigações corporativas CNY do índice do CIRC AA; por sua vez, a volatilidade do mercado utiliza a volatilidade das opções do ETF SSE 50.

Os Treasuries de 10 anos são a referência do juro sem risco. No mercado obrigacionista da China, há duas variedades com maior volume de transacções: uma é a obrigação do governo do tesouro a 10 anos para financiamento de desenvolvimento nacional (国开债) e a outra é a obrigação do governo do tesouro a 10 anos (国债). As tendências de volatilidade de ambas são basicamente consistentes, mas a amplitude da volatilidade é diferente; esta divergência pode reflectir o sentimento no mercado de obrigações. Além disso, o alargamento do spread entre as taxas das pontas longa e curta e a inclinação da curva de rendimentos tornam-se a base para o arbitragem de fundos e também a base para um mercado de obrigações em “tendência de alta”.

III. Anexo: desempenho dos grandes activos globais e domésticos

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Responsável: Song Yafang