【Sossegado Youzhai】A política de queima de madeira ao vivo temporariamente encerrada; os preços de óleos e gorduras subiram e recuaram.

（来源：CFC商品策略研究）

作者 | 中信建投期货  研究发展部  石丽红

本报告完成时间  | 2026年04月05日

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Após a agitação em torno das políticas de biodiesel dos EUA e da Indonésia ter-se temporariamente acalmado, esta semana as gorduras no seu conjunto subiram e depois recuaram, evidenciando claramente pressão no movimento ascendente. No final de março, a política de incorporação de biodiesel dos EUA chegou com algum atraso; no fim, a solução final ficou essencialmente alinhada com o esperado, e a saída dos touros levou a que o óleo de soja dos EUA esgotasse parcialmente os benefícios numa fase inicial, não conseguindo proporcionar impulso adicional à subida das gorduras. Na primeira metade desta semana, o mercado pareceu ansioso para uma aposta na Indonésia em B50. A Indonésia implementará o plano de B50 em 1 de julho, o que deverá fazer o óleo de palma forte ultrapassar o nível de 10000. No entanto, os obstáculos técnicos e de capacidade da Indonésia para o B50 ainda não foram resolvidos, e o mercado tem dúvidas sobre se a política conseguirá ser implementada atempadamente. As expectativas de alívio na situação no Médio Oriente provocaram também a queda do petróleo bruto, enfraquecendo ainda mais a base para a aceleração da Indonésia na implementação do B50. Isso pressionou o recuo a partir de níveis elevados das gorduras, lideradas pelo óleo de palma. Contudo, as idas e vindas na situação do Médio Oriente têm feito aumentar de forma significativa a volatilidade das gorduras nos últimos tempos; com o mais recente aperto da situação no Médio Oriente, o sentimento do mercado das gorduras poderá voltar a aquecer, fazendo com que elas prossigam em níveis elevados.

I. A entrada em vigor da política de incorporação de biodiesel dos EUA; o óleo de soja dos EUA esgota temporariamente os benefícios positivos

Em 27 de março, o EPA publicou com atraso a decisão final das obrigações de incorporação de biocombustíveis para 2026-2027. Neste plano, a EPA adia por dois anos a aplicação da política de redução para metade do RIN importado, mas continua a estipular, na forma de RINs, as obrigações de incorporação de biodiesel para os próximos dois anos; em 2026 e 2027, seriam 8,86 e 8,95 mil milhões de RINs, respectivamente, que, de acordo com os coeficientes de 1,64 e 1,57, correspondem a 5,4 mil milhões de galões e 5,7 mil milhões de galões. Além disso, a EPA redistribui 70% das isenções das small refineries de 2023-2025 para as grandes refinarias. No conjunto, esta exigência de incorporação cresce de forma acentuada face a 2025, criando a base para o crescimento da procura de alimentação de biodiesel a longo prazo nos EUA e para o padrão de força do preço do óleo de soja dos EUA. No entanto, do ponto de vista de curto prazo, a decisão final ficou essencialmente em linha com as expectativas do mercado anteriormente, o que levou a que o óleo de soja dos EUA, após a decisão final, visse uma sequência de realização dos benefícios positivos. Ainda assim, os coeficientes médios de RIN de 1,64 e 1,57 são apenas estimativas da EPA; a realidade poderá apresentar alguma diferença, o que se torna uma fonte de incerteza para a incorporação efetiva de biodiesel e a produção nos EUA.

Com a obrigação de incorporação somada à isenção de 70% das small refineries, a obrigação de incorporação de biodiesel nos EUA para 2026-2027 eleva-se para 9,07 mil milhões e 9,2 mil milhões de RINs. Além disso, somando a procura para preencher as necessidades de outros biocombustíveis avançados e de biocombustíveis tradicionais, a procura de incorporação de biodiesel voltará a crescer. Embora ainda existam muitos RINs em saldo disponíveis para uso, estimamos que as fábricas de biodiesel renovável nos EUA possam aproveitar a janela de redução do coeficiente de RIN em 2027 para acelerar a produção; a produção de biodiesel nos EUA em 2026 deverá atingir 9 mil milhões de RINs, ou até níveis superiores. Convertendo pelo coeficiente de 1,64, corresponde a cerca de 5,5 mil milhões de galões, o que equivale a uma procura de alimentação de gorduras de quase 20 milhões de toneladas; isso fará com que a procura de alimentação de óleo de soja nos EUA aumente para mais de 7 milhões de toneladas. Para 2027, prevê-se que a produção de biodiesel nos EUA e a procura de alimentação de gorduras aumentem ainda mais para mais de 20 milhões de toneladas, impulsionando a procura de alimentação de óleo de soja nos EUA para mais de 8 milhões de toneladas. Contudo, a magnitude do coeficiente de conversão dos RIN afeta as exigências de produção de biodiesel nos EUA e a procura de alimentação de gorduras; e também é necessário considerar, em conjunto, as condições de subsídios e as diferenças de preços para a alimentação de diferentes matérias-primas. Por isso, ainda é necessário proceder a correções contínuas com base na realidade.

Embora o acompanhamento e a estimativa de lucros em tempo real indiquem que, atualmente, o ponto de equilíbrio de óleo de soja dos EUA suportado pelos preços do gasóleo e dos RINs D4 se eleva para perto de 80 centavos por libra, o que sugere que a produção e a incorporação de biodiesel nos EUA geram lucros abundantes. No entanto, do ponto de vista do “tema”, a política de incorporação de biodiesel dos EUA já implementada difere pouco do esperado. Neste momento, o óleo de soja dos EUA esgotou temporariamente os benefícios positivos; o desempenho do preço no período seguinte será influenciado pela concretização das expectativas de crescimento da procura.

II. A implementação atempada do B50 na Indonésia ainda tem grande incerteza

Além de a política de incorporação de biodiesel dos EUA, ao entrar em vigor, ter levado ao esgotamento temporário dos benefícios positivos e à geração de efeitos negativos para o óleo de soja dos EUA, esta semana o ministro coordenador da economia da Indonésia afirmou que implementará o B50 a partir de 1 de julho, levando a especulação política sobre biodiesel a um novo pico. No entanto, depois disso, com o mercado a levantar cada vez mais dúvidas sobre se a Indonésia conseguirá implementar o B50 atempadamente, o mercado à vista do óleo de palma também tem mostrado sinais de subida com dificuldades.

Em 30 de março, durante a visita, o presidente da Indonésia afirmou que continuará a avançar com o B50 este ano, o que fez o óleo de palma disparar no fecho de segunda-feira. Na noite de terça-feira, o ministro coordenador da economia da Indonésia afirmou que o B50 seria implementado a partir de 1 de julho; o sentimento do mercado do óleo de palma foi novamente reacendido, fazendo o óleo de palma forte ultrapassar o nível de 10000. No entanto, com o aumento acentuado dos preços do petróleo bruto causado recentemente pelos conflitos no Médio Oriente, a queda substancial da diferença de preços POGO levou a uma redução significativa da pressão de saída de fundos do fundo de subsídios do óleo indonésio de palma; o mercado, para além de antecipar o crescimento da procura comercial de incorporação de biodiesel com base em palm, também passou a ter certas expectativas quanto ao avanço do B50 na segunda metade do ano, em particular após, a 11 de março, o vice-ministro do Ministério da Energia e Minas da Indonésia ter referido que já estavam a acelerar os testes de estrada para o B50 e que o plano de avanço do B50 poderia ser retomado em meados do ano. Isso significa que o preço atual do óleo de palma já incorpora uma parte do prémio de expectativa do B50 na Indonésia; embora, mesmo após a expectativa ser confirmada pelas autoridades, possa continuar a formar impulso ascendente para o preço, consideramos que o maior risco de “perseguir alta” está na incerteza relativamente elevada de a política ser implementada atempadamente.

Em várias práticas anteriores, a Indonésia por vezes apresentou inconsistências entre discurso e ação relativamente à política de biodiesel. Antes da implementação das políticas complementares correspondentes, não se pode ignorar a incerteza da implementação da política. Pegando no B40 como exemplo: este plano foi inicialmente proposto no início de 2020; porém, devido à pandemia e à forte alta do óleo de palma, ficou suspenso por muito tempo. Em agosto de 2023, após a implementação bem-sucedida do B35 e o cumprimento de condições para continuar a avançar com o B40, o governo indonésio reativou o plano do B40, inicialmente previsto para implementação obrigatória a 1 de janeiro de 2025, mas problemas de infraestruturas complementares fizeram com que a implementação oficial só começasse em março.

Seguindo o caminho de implementação do B40, após o plano do B50 ter sido apresentado no ano passado, foi adiado no início deste ano devido à persistência de uma elevada diferença de preços entre óleo de palma e gasóleo. Mais recentemente, foi reativado novamente devido ao forte aumento dos preços do petróleo. Embora não coloquemos em causa a determinação da Indonésia em continuar a avançar com o B50 no contexto de transição energética e reconfiguração geopolítica, tendo em conta que os testes de estrada para o B50 ainda não estão concluídos, que os ajustes na produção e nas infraestruturas complementares também exigem tempo, e que as fábricas de biodiesel usadas para satisfazer a procura de nova capacidade de produção associada ao B50 ainda não entraram em produção, a preparação de 3 meses é extremamente apertada; por isso, ainda é difícil excluir a possibilidade de o governo indonésio adiar a implementação do B50 ou definir um período de transição de alguns meses.

As recentes declarações e ações oficiais da Indonésia a favor de avançar com o B50, parecem mais um recurso desesperado num contexto de crise energética. Pelas condições de implementação do B50, embora as questões de subsídios tenham melhorado com a forte alta dos preços do petróleo bruto e do gasóleo, os problemas de testes de estrada para o B50 não terem sido concluídos e de insuficiência de capacidade de biodiesel ainda não foram resolvidos. Embora Trump continue a exercer pressão máxima sobre o Irão e possa até enviar forças terrestres, a oferta de energia no Médio Oriente não está totalmente sem margem de manobra. De acordo com monitorização do mercado, à medida que vários países chegam a negociações com o Irão, cada vez mais navios estão a atravessar o Estreito de Ormuz; na semana passada, a média de navios com passagem atingiu o nível mais alto desde o final de fevereiro, desde o início do conflito no Médio Oriente. Se os problemas de fornecimento de petróleo bruto e gasóleo no Sudeste Asiático se aliviarem, a ação de avanço apressado da Indonésia para o B50 poderá abrandar de forma correspondente, o que introduziria variáveis na política de implementação do B50 em 1 de julho.

Em resumo, no contexto em que, após a entrada em vigor da política de incorporação de biodiesel dos EUA, o óleo de soja dos EUA esgotou temporariamente os benefícios positivos, e após uma breve fase de especulação do B50 na Indonésia, o mercado passou a colocar muitas dúvidas sobre o tema, a especulação sobre política de biodiesel deverá arrefecer temporariamente, o que exercerá algum grau de pressão ascendente sobre as gorduras, lideradas pelo óleo de palma. A curto prazo, vale observar o desempenho do óleo de palma 09 perto de 10000 e do óleo de soja 09 em 8800. Prevemos que a volatilidade do preço do óleo de palma será significativamente superior à do óleo de soja. Contudo, as idas e vindas no Médio Oriente têm aumentado de forma significativa a volatilidade das gorduras em níveis elevados; com o mais recente aperto da situação no Médio Oriente, o sentimento do mercado das gorduras pode voltar a aquecer e fazê-las manter-se em níveis elevados. Para baixo, também ainda não se vislumbram grandes espaços.

Investigador: Shi Lihong

Informação de atividade para consultoria em transacções de futuros: Z0014570

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