Gestão de património com “preferências alimentares” em produtos não padronizados: altos retornos dificultam a ocultação de preocupações com “superioridade” na proporção

李蕴奇 中国证券报

Nas últimas semanas, várias empresas de gestão de património divulgaram os seus relatórios anuais de 2025 relativos a produtos de investimento. O repórter do China Securities Journal constatou que muitos produtos de investimento alocam uma grande percentagem em activos de dívida não padronizados. As empresas de financiamento de plataformas de investimento urbano (chengtu) e as empresas de empréstimos na Internet são os principais clientes de financiamento. Especialistas consideram que os produtos de investimento favorecem os activos não padronizados, e o motivo central reside nas três vantagens únicas: “elevado rendimento, baixa volatilidade e fácil compatibilização”. No entanto, as “Medidas de Gestão das Subsidiárias de Gestão de Património de Bancos Comerciais”, publicadas em 2 de dezembro de 2018, estabelecem que o saldo de todos os produtos de investimento de um banco deve investir em activos de dívida não padronizados em qualquer momento não pode exceder 35% do valor líquido dos produtos de investimento. Alguns produtos ultrapassaram os limites da supervisão, ocultando múltiplos riscos.

Produtos de investimento com grande concentração em activos não padronizados

Recentemente, várias empresas de gestão de património divulgaram os relatórios anuais de 2025 dos produtos sob a sua alçada. Alguns produtos preferem activos não padronizados; no final do período, a proporção do saldo destinado a activos não padronizados no total de activos atingiu 40%-50%.

Por exemplo, um produto de gestão de rendimentos fixos de 386 dias da sua empresa de gestão de património de um banco comercial sediado na cidade (chengshang) investiu, após o “through to the end” no final do período: a proporção dos activos de dívida não padronizados investidos nesse produto face ao total de activos é de 43,09%. Pelos detalhes dos dez principais activos investidos no final do período, um empréstimo fiduciário concedido por uma certa empresa de trusts a uma certa empresa de plataformas de investimento urbano do nível do condado da província de Zhejiang é o activo em que o produto investiu mais; o saldo no final do período desse activo corresponde a 43,21% do valor líquido dos activos do produto.

Além disso, um certo produto de gestão de rendimentos fixos do tipo fechado, de uma empresa de gestão de património de um banco de sociedade anónima, também apresenta uma situação semelhante. Pelas informações dos dez principais activos em carteira no final do 4.º trimestre de 2025, as quatro principais alocações do produto são, respectivamente, empréstimos fiduciários concedidos por uma determinada empresa de trusts a quatro empresas de plataformas de investimento urbano; a proporção de activos não padronizados no total de activos do produto é de 43,96%.

Para além da divulgação dos relatórios periódicos, alguns produtos de investimento também divulgaram a percentagem de investimento em activos não padronizados nos relatórios de alteração de activos de dívida não padronizados. Um produto de investimento fechado do tipo valor líquido (net value) de rendimentos fixos sob uma empresa de gestão de património de um grande banco estatal anunciou recentemente que realizou um investimento adicional num empréstimo fiduciário; o cliente financiador desse empréstimo fiduciário é uma determinada empresa de plataformas de investimento urbano na província de Zhejiang; a nova incorporação no conjunto representa 48,45%.

De acordo com a notificação publicada pela antiga Comissão Reguladora Bancária (Yin Guan) sobre questões relativas à normalização do investimento e gestão das operações de produtos de investimento de bancos comerciais, activos não padronizados são activos de dívida que não são transaccionados no mercado interbancário e nas bolsas de valores, incluindo, mas não se limitam a: activos de crédito, empréstimos fiduciários, créditos por conta de terceiros, letras aceites, cartas de crédito, contas a receber, direitos de (recebimento) de vários tipos, financiamento por capital com cláusulas de recompra, etc.

O repórter fez um levantamento e verificou que os activos não padronizados em que os produtos de investimento investem mais incluem principalmente empréstimos fiduciários e activos não padronizados com empréstimos na Internet como activos subjacentes. Entre eles, os clientes de financiamento dos empréstimos fiduciários são maioritariamente empresas de plataformas de investimento urbano em várias regiões. Além disso, empréstimos entre instituições financeiras, recompra sob penhor de acções, direitos sobre rendimentos de activos, entre outros, também aparecem frequentemente na lista de investimentos de produtos de investimento.

Caracteísticas de elevado rendimento e baixa volatilidade

O repórter soube que, vários produtos de investimento fizeram um investimento em grande percentagem em activos não padronizados, principalmente por valorizarem as suas características de “elevado rendimento e baixa volatilidade”; além disso, os activos não padronizados também podem ser compatibilizados com prazos dos produtos de investimento.

Devido a assumirem algum risco de crédito e risco de liquidez, a taxa de rendimento dos activos não padronizados costuma ser relativamente atractiva. No exemplo do produto acima mencionado de uma empresa de gestão de património de um grande banco estatal, a taxa de rendimento anual do empréstimo fiduciário para empresas de plataformas de investimento urbano, que foi adicionado como destino do investimento, é de 4%. Segundo os dados divulgados pela empresa de gestão de património, os activos não padronizados com empréstimos na Internet como activo subjacente têm uma taxa de rendimento anual mais baixa, de 2%-3%. Alguns empréstimos fiduciários para empresas de plataformas de investimento urbano com baixa classificação têm taxa de rendimento anual de 5%-8%, o que representa uma vantagem claramente superior em relação aos títulos padronizados.

Zhou Yuanfan, economista-chefe da Anrong Credit Rating, afirmou que, num contexto de queda contínua das taxas de juro no mercado obrigacionista, os activos não padronizados, devido a requisitos de divulgação de informação mais baixos e a pior liquidez, normalmente estão associados a um prémio de risco mais elevado; por conseguinte, o seu rendimento é significativamente superior ao dos títulos padronizados com o mesmo prazo. Ao alocar activos não padronizados, os produtos de investimento podem aumentar a rentabilidade global da carteira, o que é essencial para alguns clientes de gestão de património bancário que procuram estabilidade e rendimentos mais elevados.

Além disso, a alocação de activos não padronizados também pode ajudar a suavizar a volatilidade do valor líquido. Um indivíduo que trabalha na avaliação e contabilização numa empresa de gestão de património disse ao repórter que, actualmente, a forma de avaliação dos activos não padronizados é o método do custo amortizado e o método do desconto dos fluxos de caixa, sendo o custo amortizado o principal; “a volatilidade da avaliação não é tão grande”.

Zeng Gang, vice-diretor do Laboratório de Economia Financeira e Desenvolvimento Nacional, afirmou que os títulos padronizados precisam de ser avaliados pelo método do valor de mercado, pelo que a volatilidade do valor líquido é mais evidente. Já os activos não padronizados utilizam, em geral, o método do custo amortizado; a curva do valor líquido é mais suave, o que ajuda a reduzir a pressão de resgates do produto, a manter a estabilidade da curva do valor líquido, e é particularmente atractiva para investidores com menor propensão ao risco.

Além disso, os activos não padronizados são uma ferramenta eficaz para a gestão dos activos e passivos dos produtos de investimento. Zhou Yuanfan considera que, ao contrário dos títulos padronizados com prazos fixos, os activos não padronizados possuem normalmente uma flexibilidade “à medida”; o prazo do financiamento pode ser desenhado com precisão com base no calendário de captação do produto de investimento e nos prazos da ponta dos passivos. Isto permite ao gestor do produto de investimento realizar uma gestão de activos e passivos de forma mais eficiente.

Múltiplos riscos não devem ser ignorados

Na verdade, os departamentos reguladores têm requisitos de limite para a proporção do investimento de produtos em activos não padronizados. As “Medidas de Gestão das Subsidiárias de Gestão de Património de Bancos Comerciais” estabelecem que o saldo investido em activos de dívida não padronizados por todos os produtos de investimento de um banco de gestão de património, em qualquer momento, não pode exceder 35% do valor líquido dos produtos de investimento. A proporção acima referida dos produtos investidos em activos não padronizados é mais elevada, existindo um certo risco de conformidade.

O risco de crédito e o risco de liquidez dos activos não padronizados também não podem ser ignorados. Zhou Yuanfan afirmou que os activos não padronizados carecem de um mercado secundário activo; normalmente é necessário mantê-los até ao vencimento. Se um produto de investimento enfrentar resgates concentrados, o gestor terá dificuldade em transformar rapidamente em caixa para responder, o que poderá facilmente desencadear uma crise de liquidez.

O risco de crédito dos activos não padronizados também é elevado. Um profissional do sector explicou ao repórter que o risco de crédito se manifesta principalmente como incumprimento selectivo por parte dos emissores. Como o universo de destinatários da dívida não padronizada é mais restrito e o impacto é menor, alguns emissores priorizam o pagamento de títulos padronizados quando enfrentam dificuldades de fundos. Zeng Gang também afirmou que os emissores de financiamento da dívida não padronizada têm classificações de crédito mais baixas; quando o ambiente macroeconómico se aperta e a capacidade de reembolso das entidades relacionadas diminui, o risco de incumprimento de crédito irá afectar directamente o valor líquido do produto e poderá ainda formar um efeito de transmissão em cadeia. Além disso, como a avaliação dos activos não padronizados não é transparente e a divulgação de informação é insuficiente, os investidores têm dificuldade em avaliar com precisão os riscos subjacentes; a longo prazo, isso irá corroer a base de confiança do mercado e prejudicar a saúde do ecossistema do mercado de gestão de património.

O profissional do sector também disse ao repórter que, actualmente, algumas empresas de gestão de património investiram em activos não padronizados com empréstimos na Internet como activos subjacentes, mas ele verificou que as empresas de gestão de património não têm um profundo conhecimento deste tipo de activos; em muitos casos, o investimento baseia-se numa crença de que “as grandes empresas não entram em incumprimento”. Perante activos não padronizados com uma estrutura relativamente complexa, as empresas de gestão de património têm dificuldade em realizar uma investigação e diligência pormenorizadas.

Zeng Gang sugeriu que é possível actuar em várias dimensões para reduzir os riscos decorrentes do investimento em grande percentagem em activos não padronizados pelos produtos de investimento. Em primeiro lugar, reforçar a supervisão de “transparência total” (through to the end), exigindo que os gestores divulguem um a um as informações dos mutuários subjacentes dos activos não padronizados, os fins do financiamento e a situação das garantias, de modo a reduzir o espaço operacional para evasões estruturais e permitir que os departamentos reguladores “vejam e consigam gerir de verdade”. Em segundo lugar, executar rigorosamente os limites de proporção; os reguladores devem aumentar a frequência das inspecções no local, implementar medidas de supervisão diferenciada para as instituições acima do limite, criar restrições efectivas de conformidade e evitar o fenómeno de “está escrito nas regras, mas é executado com desconto”. Em terceiro lugar, promover a transformação de activos não padronizados para padronização; incentivar que activos não padronizados com condições adequadas sejam convertidos em activos padronizados por meios como a titularização de activos (ABS), melhorando fundamentalmente a estrutura dos activos, aumentando a liquidez e a transparência de preços. Em quarto lugar, criar um sistema de testes de stress de liquidez; exigir que os gestores simulem periodicamente cenários extremos de resgates, pré-definam reservas de liquidez e planos de resposta a emergências, avancem o ponto de controlo da prevenção de riscos e garantam efectivamente os direitos dos investidores.

(Editor: Qian Xiaorui)

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