CITIC Securities: A expansão do aumento de preços de capacidade de computação - Três pistas para resultados do primeiro trimestre acima das expectativas

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Research do Citic Securities | Por Xu Yingbo  Lian Yixi  Xu Tao  Li Heran  Yang Zeyuan

Hu Yeqianwen  Chen Junyun  Gao Feixiang  Wang Ziyuan  Yang Haotian

O desempenho do sector das tecnologias em março mostra que a capacidade de computação (power) continua, no geral, em escassez e os aumentos de preços estão a alastrar continuamente a etapas como serviços de cloud e CPU. No entanto, devido a perturbações macroeconómicas e ao impacto geopolítico, a avaliação do sector tecnológico sofreu um grande abalo. Olhando para abril, por um lado, historicamente, quando abril entra na época de divulgação de resultados, o mercado costuma encontrar-se numa fase de compressão da aversão ao risco; por outro lado, com a agitação geopolítica atual ainda difícil de prever a duração, sugerimos que se foque em categorias estáveis com resultados favoráveis no 1.º trimestre de 2026 e com avaliações razoáveis. Compilámos as empresas do sector tecnológico do mercado A que já divulgaram previsões de resultados de 2025 e verificámos que, entre os subsectores de nível 3 do Citic, os sectores relacionados com infraestruturas de computação para IA encontram-se no geral num estado de elevada prosperidade. Incluem-se, com aumentos significativos de lucros ano contra ano superiores a 50%, redes de acoplamento e torre de instalação, PCB, cabos, equipamento de semicondutores, circuitos integrados, entre outros. Além disso, os sectores de motociclos, jogos e componentes de ecrã também se encontram num estado de elevada prosperidade.

Na alocação, recomendamos prestar atenção a três direções: 1) equipamento de semicondutores国产 (de origem nacional) que beneficia de expansões contínuas de “two-store”/duas memórias; 2) módulos de luz/ópticos (light modules), cabos de fibra óptica (fibra óptica e cabos de fibra óptica), PCB e armazenamento e upstream, com prosperidade contínua; e, no segmento de componentes passivos com lógica de “compensação por valorização” (补涨), com prioridade para os principais players de módulos de luz/ópticos, que têm elevada certeza de resultados e níveis de avaliação relativamente razoáveis. 3) como a capacidade de computação (power) de origem nacional continua a ser continuamente escassa, atenção a empresas das cadeias Byte e Ascend (字节链 e 昇腾链), bem como a chips de comutação (交换芯片) que beneficiam da explosão de supernós, processamento de servidores (servidores terceirizados/代工), e outros segmentos. Ao mesmo tempo, também destacamos as oportunidades trazidas pelas iterações dos modelos multimodais em maio-junho.

▍ A temperatura/entusiasmo do sector tecnológico recua no geral, com a rotação do volume de negócios a diferenciar-se de forma estrutural.

Os capitais do mercado A já não se dirigem a todo o sector tecnológico de forma abrangente; em vez disso, concentram-se em parte das empresas, como os líderes de semicondutores. Em comparação vertical, o sector tecnológico do mercado A passou de uma tendência de alta generalizada no início do ano para uma divisão estrutural. Dentro das hardware, o segmento manteve-se relativamente ativo, beneficiando-se do crescimento da procura por capacidade de computação para IA e dos aumentos de preço dos chips de memória. Já no software, devido à falta de novos catalisadores, o desempenho ficou relativamente fraco. Em comparação horizontal, o sector tecnológico no mercado de Hong Kong enfrenta uma pressão geral; ainda assim, tem um peso maior no volume de transações do índice Hang Seng como um todo, e o entusiasmo também recuou.

▍ Em abril, o sector tecnológico poderá sofrer uma pressão global; é preciso procurar oportunidades estruturais.

Ao observar as tendências de abril de 2021-2025, o sector tecnológico tem, de forma geral, enfrentado pressão. Nos mercados A-share, Hong Kong e EUA, durante a maior parte do tempo, ficou abaixo do desempenho do mercado. Abril coincide com a fase concentrada de divulgação de relatórios anuais e do 1.º trimestre, colocando o mercado numa janela de validação de resultados. Pelas previsões de resultados dos relatórios anuais já divulgadas no mercado A, a taxa de alerta para perdas nos sectores de media e de computadores é relativamente elevada, podendo enfrentar uma pressão de ajustes considerável. Em comparação, os sectores automóvel e eletrónica apresentam uma maior proporção de alertas positivos, com melhor estabilidade de resultados. Ao mesmo tempo, espera-se que surjam oportunidades estruturais para os líderes de setores com maior certeza de resultados e para parte das subáreas com elevada prosperidade.

▍ Prosperidade: ao rever março, a subida de preços na cadeia acima (upstream) da indústria de capacidade de computação, a validação de resultados e a narrativa de “capacidade de computação de origem nacional” merecem atenção:

A subida de preços continua a ser a linha principal para a indústria de hardware, devendo manter-se até ao Q2 e alastrar para vários segmentos. 1) Em março, o nível de prosperidade foi o mais elevado em armazenamento (存储), upstream de PCB e fibra óptica e cabos de fibra; em todos os casos há aumentos substanciais de preços solicitados ou mesmo a paragem de aceitação de encomendas. 2) A subida de preços deverá continuar até ao Q2; as principais empresas de armazenamento, resina BT, foundry de wafer (晶圆代工) e chips analógicos já estabeleceram planos de aumento de preços para o Q2. 3) A subida de preços vai-se alastrando gradualmente a vários segmentos: a produção/abertura para IA (敞口), ainda em desenvolvimento, em foundries de wafer, dispositivos de potência, chips analógicos, dispositivos de eletrónica ótica, componentes passivos e CPU começam progressivamente a aumentar preços, possivelmente devido a necessidades de reabastecimento de stocks.

A prosperidade e o crescimento dos três grandes segmentos — comunicações ópticas, armazenamento e PCB — estão a ser progressivamente confirmados. 1) Os resultados de 1-2 meses da B aiwei Storage, os resultados de 2025 da Shenghong Tech e H u Dian (沪电股份), bem como os resultados do FY26Q2 da Lumentum e Coherent, ficaram acima das expectativas do mercado ou perto do limite superior das expectativas. 2) As expectativas consistentes “Wind” (Wind一致预期) de Forward PE para 2027 nas principais empresas de módulos de luz/ópticos, fibra óptica e cabos de fibra, PCB e armazenamento, em geral estão abaixo de 20x, e ainda existe a possibilidade de superação das expectativas; com a volatilidade geopolítica, a certeza dos resultados do sector tende a ser maior. 3) O desempenho do preço das ações de módulos de luz/ópticos mostra resiliência. Há oportunidades de “mais pedidos de CSP” em maio-junho (5~6月CSP加单机遇). No congresso OFC, as perspetivas de longo prazo de mercado da Lumentum e da Coherent elevam significativamente a visibilidade do espaço de mercado para comunicações ópticas, aumentando a probabilidade de os resultados do sector em 2027 e no longo prazo superarem as expectativas.

A capacidade de computação de origem nacional continua a melhorar; vale a pena observar oportunidades de substituição doméstica. 1) A prosperidade na procura a jusante é elevada: a Tencent Cloud, a Alibaba Cloud e a Baidu Cloud aumentaram os preços dos grandes modelos; a Tencent confirmou, na conferência de comunicação de resultados de 2025, que o investimento em IA em 2026 irá duplicar para 36B de yuan; o National Data Bureau divulgou que as chamadas diárias médias de Token no país ultrapassaram 140 biliões (mil vezes em dois anos). 2) A substituição doméstica na cadeia a montante continua: a 24 de março, o Alibaba DAMO Institute publicou o CPU Xuan tie C950 (玄铁C950); a 12 de março, o Sugon (中科曙光) publicou a rede sem perdas de alta velocidade scaleFabric de 400G; a 5 de março, a The Information reportou que a Alibaba, a ByteDance e a Tencent estão a acelerar a mudança para fabricantes domésticos de chips de memória. 3) A cadeia Ascend tem um desempenho destacado: a 20 de março, a Huawei publicou e exibiu o cartão de aceleração para treino e inferência de IA Atlas 350 com o processador Ascend 950PR totalmente novo; o desempenho anunciado equivale a aproximadamente o H20 (a capacidade de computação de uma placa atinge 2,87 vezes a do NVIDIA H20, com suporte a FP4 de baixa precisão, etc.). Num teste independente de terceira parte, a empresa de testes WeiCe Technology obteve, de janeiro a fevereiro de 2026, receitas consolidadas de 321 milhões de yuan, um aumento de 79,15% ano contra ano.

▍ Previsão de temas tecnológicos para abril-maio: o Agent Harness liberta o potencial dos modelos; a expansão multimodal alarga os limites dos modelos.

No lado do Agent, a capacidade dos modelos e o ecossistema do Harness realizam-se mutuamente; o Agent deverá continuar a ser ainda a principal linha do núcleo em 2026. Com a base de que as capacidades de engenharia de software dos modelos já têm uma implementação inicial em termos de engenharia prática, o Agent Harness, representado pelo OpenClaw, integra dados proprietários, constrói ciclos de tarefas e consolida a acumulação da ecologia de Skills, ampliando de forma significativa os limites das capacidades dos modelos e impulsionando uma explosão na procura por Agent. Olhando para 2026, à medida que o Harness reforçar o feedback para a construção de dados de tarefas complexas e aprendizagem por reforço, e com a melhoria das capacidades de tarefas de longo curso dos modelos, é possível que o Agent evolua para uma fase de “auto-evolução” e acelere a penetração em cenários de alta frequência como escritórios.

No lado multimodal, a consistência e o tempo de geração deverão continuar a melhorar, e a geração de vídeo deverá continuar a chegar ao momento “Nano Banana2”. Em o Seedance 2.0, em representação de modelos de nova geração que reforçam as capacidades de referência, com suporte a entradas multimodais como imagem, vídeo e áudio, melhora significativamente a estabilidade e a controlabilidade da geração de conteúdo, e consegue atingir um maior realismo em cenários complexos, como ações complexas e “câmeras contínuas” (continuous pans). Olhando para o futuro, considerando que as tecnologias de base de geração de imagem a partir de texto e de vídeo a partir de texto têm pontos em comum, a geração de vídeo deverá chegar a um momento “Nano Banana2”. As capacidades de compreensão multimodal podem impulsionar a melhoria da consistência da geração de vídeo, trazendo assim um aumento no tempo de geração.

No futuro, espera-se que maio-junho sejam a fase de explosão da próxima iteração dos modelos. Nessa altura, modelos como Veo4 preview, Minimax M3, Kimi K3, entre outros, deverão continuar a expandir os limites do nível de inteligência dos modelos.

▍ Fatores de risco:

Risco de queda de ações com avaliações elevadas; progresso da recuperação macroeconómica abaixo do esperado; risco de políticas da indústria relacionadas não atingirem o esperado; progresso abaixo do esperado das tecnologias fundamentais e do desenvolvimento de produtos por parte das empresas; velocidade de implementação de aplicações de IA abaixo do esperado; riscos como o insuficiente CAPEX por parte de fornecedores de cloud, bem como a incerteza das epidemias globais e domésticas; risco de o crescimento macroeconómico fraco levar a que o Governo e as empresas no país não aumentem o gasto em TI abaixo do esperado, etc.

▍ Estratégia de investimento:

Ao observar abril, consideramos que, no atual contexto macroeconómico e com perturbações geopolíticas, o sector tecnológico das ações A encontra-se no geral pressionado; somado a isso, temos a janela de época de resultados, pelo que os produtos estáveis com resultados favoráveis no 1.º trimestre e com avaliações razoáveis continuam a ser a escolha prioritária para alocação. Recomendamos prestar atenção a três direções: 1) equipamento de semicondutores de origem nacional que beneficia de expansões contínuas de duas memórias; 2) como a capacidade de computação de origem nacional continua a ser insuficiente, atenção às empresas das cadeias Byte e Ascend (字节链 e 昇腾链), bem como aos chips de comutação que beneficiam da explosão de supernós, ao processamento de servidores (servidores terceirizados) e outros segmentos; 3) módulos de luz/ópticos, cabos de fibra óptica, PCB e armazenamento e upstream com prosperidade contínua, e no segmento de componentes passivos com lógica de compensação por valorização, o que tem a prioridade para os líderes de módulos de luz/ópticos com elevada certeza de resultados e níveis de avaliação relativamente razoáveis; além disso, o congresso OFC aumenta a visibilidade do espaço de mercado para comunicações ópticas, e as previsões de resultados do sector para 2027 poderão ser revistas em alta; atenção também à possibilidade de mais pedidos no exterior durante o meio do ano. Ao mesmo tempo, também destacamos as oportunidades trazidas pelas iterações dos modelos multimodais em maio-junho.

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Responsável: Lingchen