Como interpretar o relatório financeiro de Jing Tai Holdings que anuncia "lucro de prejuízo"?

Em mercados de capitais, “virar de prejuízo para lucro” é muitas vezes visto como um ponto de viragem crucial para o desenvolvimento das empresas; por detrás disso, em geral, está uma transformação profunda dos fundamentos da empresa, bem como um sinal importante para o mercado proceder à reavaliação do valor da empresa.

A 25 de março, a primeira empresa chinesa de “AI pharma” (medicina farmacêutica com IA) — a Crystallise (晶泰控股) — divulgou o seu anúncio de resultados para o ano inteiro de 2025, entregando uma impressionante “resposta de viragem para o lucro”. De acordo com o relatório financeiro, em 2025 a empresa obteve 803 milhões de RMB de receitas de exploração, um crescimento acentuado de 201,2% ano contra ano; o que merece atenção é que, num contexto em que as despesas de I&D aumentaram ano contra ano para 569 milhões de RMB e a empresa continuou a reforçar os investimentos na tecnologia central, ainda assim conseguiu atingir um lucro líquido de 1.52B de RMB e concretizar uma ruptura no caminho para a rentabilidade.

De um prejuízo gigantesco de 1,515 mil milhões de RMB em 2024, para um lucro líquido de 135 milhões de RMB em 2025, a Crystallise atingiu uma inversão surpreendente nos seus resultados. Enquanto relatório de resultados rentáveis com significado marcante no processo de desenvolvimento do setor de “AI pharma” na China, este desempenho deveria ser merecedor de elevada atenção.

No entanto, esta brilhante “viragem para o lucro” — será uma prova incontestável de que o modelo de “roda ecológica” que a empresa diz ter, já começou a rodar de forma efetiva, ou existirão outros bastidores? Que lógica financeira se esconde por detrás? Hoje, partiremos de uma perspetiva puramente financeira, desmontando em camadas para reconstruir a verdadeira imagem de como a Crystallise “virou de prejuízo para lucro”.

01 A verdade de “virar de prejuízo para lucro”

Comecemos com a conclusão: a Crystallise, de facto, alcançou lucro contabilístico, mas ainda existe uma grande distância em relação ao verdadeiro funcionamento da “roda ecológica” que a empresa afirma que está a rodar.

O lucro líquido de 135 milhões de RMB alcançado em 2025 não é impulsionado inteiramente pela atividade principal, mas sim altamente dependente de duas grandes receitas não recorrentes: primeiro, um adiantamento de 51 milhões de dólares por parte da DoveTree (aprox. 365 milhões de RMB), e segundo, um total de 514 milhões de RMB de outras receitas líquidas. Se forem excluídas estas duas rubricas de ganhos e perdas não recorrentes, a dimensão do prejuízo operacional do período em questão, na prática, ainda se ampliou em comparação com 2024.

Figura: decomposição dos dados financeiros da Crystallise; fonte: Instituto de Pesquisa Jinduan

Primeiro, analisemos a colaboração entre a Crystallise e a DoveTree. A 23 de junho de 2025, ambas as partes chegaram a um acordo de colaboração para o desenvolvimento de medicamentos: a Crystallise irá, com base na sua plataforma integrada de descoberta de fármacos com IA + robótica, desenvolver pequenos-moléculas e candidatos a anticorpos para múltiplos alvos definidos pela DoveTree.

De acordo com o acordo, a DoveTree paga antecipadamente um adiantamento de 51 milhões de dólares, havendo ainda uma parcela de milestones de 49 milhões de dólares acordada para pagamento no prazo de 180 dias; posteriormente, ainda é possível receber até 5,89 mil milhões de dólares em pagamentos potenciais de milestones. Este adiantamento de 51 milhões de dólares torna-se um apoio importante para a Crystallise alcançar o seu “virar de prejuízo para lucro”, enquanto a parcela de milestones de 49 milhões de dólares não foi incluída neste relatório de resultados.

Em segundo lugar, outras receitas líquidas no valor de 514 milhões de RMB: provêm principalmente de variações do justo valor de ativos financeiros mensurados ao justo valor, com as suas variações reconhecidas nos resultados do período. Em 2024, esta rubrica foi apenas de 25 milhões de RMB; em 2025, porém, disparou para 514 milhões de RMB.

Embora o relatório financeiro não apresente uma divulgação detalhada desse ganho, tendo em conta as práticas comuns da indústria, a causa terá sido, em grande medida, o aumento das avaliações das empresas em que a empresa investiu. No período em análise, empresas investidas como Xige Biotech, Laimeng Biotech, Muda Biotech e Jitai Medical concluíram todas uma nova rodada de financiamento, impulsionando diretamente a subida do justo valor dos respetivos ativos financeiros.

Figura: situação das empresas investidas pela Crystallise; fonte: Instituto de Pesquisa Jinduan

Em suma, pode-se constatar que o “virar de prejuízo para lucro” desta vez da Crystallise não resultou da melhoria da capacidade de operação contínua do negócio principal; trata-se sobretudo de apoio pontual de ganhos não recorrentes.

02 O negócio principal central mantém-se em tendência positiva

Embora a viragem para o lucro da Crystallise desta vez não tenha sido impulsionada pelo negócio de exploração contínua, os fundamentos do seu negócio central, de facto, mostram uma tendência de melhoria contínua. Como os relatórios de cotação em Hong Kong têm um ciclo de divulgação de seis meses, desagregamos por semestre, o que permite observar com mais clareza as mudanças reais de operação da empresa nos últimos dois anos.

Figura: análise dos resultados da Crystallise nos últimos dois anos; fonte: Instituto de Pesquisa Jinduan

Em primeiro lugar, observemos as receitas operacionais após excluir os itens de milestones pontuais: de 103 milhões de RMB no primeiro semestre de 2024, subiu de forma constante para 286 milhões de RMB no segundo semestre de 2025. Embora, neste momento, a dimensão das receitas ainda não seja suficiente para cobrir níveis elevados de investimento em I&D, a tendência de crescimento é clara — o negócio encontra-se numa fase de rápida expansão em volume. Além disso, a empresa controla bem os custos de vendas e as despesas administrativas, não se verificando uma escalada acentuada, o que reflete uma melhoria contínua da eficiência operacional.

No entanto, os investidores também devem ter em atenção que, enquanto as receitas se expandem rapidamente, a margem bruta da Crystallise sofreu uma queda evidente: de 46% que se manteve durante muito tempo até 43,5%. Se a margem bruta continuará a descer no futuro é um indicador-chave que precisa de acompanhamento contínuo.

Pela estrutura do negócio, os dois principais negócios obtiveram uma aceleração significativa; em particular, o negócio de soluções inteligentes, que representa a dimensão da vertente ecológica, registou um crescimento acentuado no segundo semestre de 2025, refletindo, em certa medida, um aumento contínuo da fidelidade do cliente.

Figura: receitas da Crystallise por divisão de negócio; fonte: Instituto de Pesquisa Jinduan

Com base em todos os dados acima, pode-se concluir o seguinte: embora a Crystallise não tenha conseguido realmente virar de prejuízo para lucro apoiando-se no negócio principal, a tendência de melhoria contínua dos fundamentos operacionais está já bastante consolidada. Se for atenuada a expectativa de curto prazo de “virar de prejuízo para lucro”, o desempenho global da empresa já está alinhado, na verdade, com as expectativas de muitos investidores.

03 O lucro não é assim tão importante

Para a maioria das indústrias, os dados de rentabilidade são cruciais; mas para um setor emergente como o “AI pharma”, no estado atual, a questão de haver ou não lucro acaba por ser o indicador menos importante.

No âmbito do desenvolvimento a longo prazo das empresas, os ganhos e perdas pontuais são apenas uma agitação temporária. A viragem contabilística de prejuízo para lucro conseguida por via de ganhos não recorrentes apenas consegue elevar temporariamente as expectativas do mercado, mas não altera verdadeiramente a base do valor de longo prazo da empresa. A essência do “efeito roda”, por sua vez, baseia-se, em si, em o negócio central se manter em aprofundamento contínuo; apenas quando a evolução quantitativa do negócio principal se acumula até chegar a uma mudança qualitativa é que se consegue impulsionar verdadeiramente a expansão contínua do valor da ecologia.

Mesmo que, como o adiantamento de 51 milhões de dólares pago pela DoveTree, pareça estar impulsionado por tecnologia central, e em princípio devesse constituir parte das receitas operacionais centrais, tendo em conta a natureza ocasional deste tipo de pagamentos pontuais, por um princípio de prudência, os investidores não deveriam considerá-lo como uma receita normal e sustentável.

Naturalmente, a premissa de tudo isto é enquadrar a Crystallise como uma empresa de “AI pharma”. Se a olharmos por outra perspetiva e a tratarmos como um grupo de participações (holding) puramente financeiro, a conclusão será bem diferente. Para um tipo destas plataformas, o negócio de IA não é o núcleo; os ganhos do investimento é que são a verdadeira lógica de rentabilidade.

Por outras palavras: se a Crystallise for uma empresa de “AI pharma”, então esta “viragem para o lucro” é, de facto, pouco relevante; se for uma holding de investimentos, então talvez seja aí que se chegue verdadeiramente a um ponto de viragem. Não há uma resposta absoluta certa ou errada entre estas duas perspetivas, mas o ponto-chave é: uma empresa do tipo holding de investimentos não deve beneficiar de um prémio de avaliação como uma empresa de tecnologia de IA.