Fundador da Pantera: Após a queda em “meia” do Bitcoin, este é o momento de entrada que não deve mesmo perder

Autor: The Master Investor Podcast

Compilação: Bloco de Texto sobre Blockchain

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Nesta entrevista, Wilfred Frost e Dan Morehead, fundador da Pantera Capital, tiveram uma segunda conversa em profundidade. Eles discutiram a posição do Bitcoin no ciclo após uma retração de 50% a partir do topo; como a desvalorização das moedas fiduciárias cria conflitos de riqueza entre gerações; e por que é que, desta vez, o “dinheiro inteligente” acaba por ser a última entrada.

01 “Ainda assim, é a troca mais assimétrica de sempre”

Apresentador: Da última vez que cá estiveste, analisámos a lógica macro das criptomoedas. Qual era, na altura, o preço surpreendentemente baixo a que compraste Bitcoin pela primeira vez?

Dan Morehead: 65 dólares.

Apresentador: 65 dólares. Em comparação com o preço de hoje, cerca de 66.000 dólares, são literalmente dois mundos. Naquela edição, descreveste o Bitcoin como “a negociação mais assimétrica de sempre”. Ainda manténs esta perspetiva até hoje?

Dan Morehead: Sim. Continuo convencido disso. Ao longo de toda a minha carreira, tenho procurado oportunidades assimétricas em que o potencial de subida é muito maior do que o risco de queda. Bitcoin — e, de forma mais ampla, todo o universo das criptomoedas — é o tipo de negociação com a assimetria mais forte que já vi.

No início, eu dizia às pessoas: tu podes, de facto, perder todo o capital, por isso não ponhas dinheiro para além do que consegues suportar. Mas, ao mesmo tempo, tens a possibilidade de obter retornos de 5x, 10x ou até milhares de vezes.

Ainda acredito porque estamos numa fase extremamente inicial. A maioria dos investidores institucionais ainda tem posições de 0% em blockchain e criptomoedas. Literalmente zero, em termos percentuais. Enquanto o risco de queda for insignificante face à enorme dimensão das finanças globais, e o potencial de subida for algo que redefine todo o sistema monetário, esta assimetria não desaparece.

02 O ciclo de quatro anos voltou a provar-se

Apresentador: Gravámos a entrevista da última vez a 12 de outubro. Naquela altura, a oportunidade era muito interessante. Por volta de 6 de outubro, as criptomoedas atingiram um pico intermédio e depois ocorreu uma correção. Desde então, o Bitcoin caiu aproximadamente 50%. Como alguém que já passou por vários ciclos, como interpretas esta queda?

Dan Morehead: Qualquer coisa que tente mudar o mundo vem sempre acompanhada de muita especulação e volatilidade. No topo, o otimismo fica ao máximo; no fundo, está tudo cheio de pessimismo. A Pantera está neste setor há 13 anos, tendo atravessado quatro ciclos completos de quatro anos. Estes ciclos têm regras — na verdade, são até previsíveis.

Quando nos encontramos em outubro, estávamos mesmo perto do pico que nós, dois ou três anos antes, tínhamos previsto. Com base em modelos dos três ciclos anteriores, estimámos que o Bitcoin atingiria um pico intermédio por volta de agosto de 2025. Embora, na altura, esperássemos que resultasse de forma diferente — por exemplo, que políticas novas do governo quebrassem o ciclo — pelo que se viu depois, o padrão voltou a realizar-se a si próprio. O mercado recuou 50%. Parece muito, mas em comparação com as quedas anteriores de 85% em ciclos passados, desta vez foi relativamente moderado. O mercado ainda pode precisar de cerca de mais um ano para estabilizar, o que está alinhado com o que aconteceu no passado.

Apresentador: Naquela altura, tu não demonstraste espírito baixista. Achas que este ciclo acabará por cair como antes, algo entre 75% e 80%?

Dan Morehead: Esta é uma questão-chave. Eu, na altura, não previ de facto uma queda tão grande, porque havia muitos fatores positivos. Mas o mercado tem o seu próprio ritmo. O que quero salientar é que, nos topos anteriores, o preço se afastou muito da linha de tendência logarítmica de longo prazo, exibindo uma trajetória em forma de parábola absolutamente louca. Por exemplo, em 2013, nos quatro meses antes do topo, o preço multiplicou-se por 10. E desta vez, o preço não apareceu com esse tipo de aquecimento extremo; apenas voltou aproximadamente ao nível de 2021.

Por isso, acho que os níveis de preço atuais estão mais ou menos dentro da zona de fundo. Mesmo que possa ainda ser necessário mais meio ano até oito meses para consolidar, se tiveres uma perspetiva de investimento de quatro a cinco anos, neste momento é uma posição muito atrativa.

Apresentador: Neste momento, o preço está em torno dos 66.000 dólares. Muitos analistas técnicos dizem que 60.000 dólares é um nível de suporte crítico; se romper em baixa, pode descer até 25.000 dólares. Concordas?

Dan Morehead: Eu não sou muito bom na análise técnica. Nós nunca tentamos fazer timing de negociação a ultra-curto prazo. A forma como gerimos o capital é mais parecida com venture capital; a perspetiva é de 5, 10 e até 20 anos. Visto por esse ângulo, o preço atual já é bastante barato.

03 Porque é que o Bitcoin é sempre o primeiro a ser atingido?

Apresentador: Porque é que o Bitcoin é sempre o “bode expiatório” entre os ativos de risco? Quando o Nasdaq e o S&P 500 atingem o topo, as criptomoedas costumam ser as primeiras a ser vendidas. Isto vai continuar para sempre?

Dan Morehead: É uma observação muito perspicaz. Pensa nisto: durante as horas de negociação de segunda a sexta-feira, se acontecer um grande choque fora desse horário, não consegues vender ações. As criptomoedas, porém, são o único mercado global de alta liquidez com escala até 2 biliões de dólares e que está aberto 24 horas por dia, 365 dias por ano.

Quando rebentam crises geopolíticas, as instituições que querem reduzir imediatamente a exposição ao risco transformam o Bitcoin no único ativo que conseguem liquidar em tempo real. Isso leva a que, no curto prazo, ele suporte demasiada pressão de venda. Mas atenção: embora a correlação dispare nos momentos de “flash crash”, a longo prazo a correlação do Bitcoin com o S&P 500 é, na verdade, muito baixa, por volta de 0,1 a 0,2. Em janelas de alguns anos, as criptomoedas sobem de forma independente; os ativos tradicionais podem apenas ficar “parados”.

04 Não é ouro a bater máximos históricos, é papel-moeda a criar mínimos históricos

Apresentador: Falemos sobre o ouro. Nos últimos 12 meses, o ouro subiu 55%, enquanto o Bitcoin ficou praticamente estável. Isto põe em causa a narrativa do “ouro digital” do Bitcoin?

Dan Morehead: O ouro é um ativo “antiquado” interessante. Ele entra de forma cíclica no foco do público. Antes de 2025, os ETFs de ouro, na prática, tiveram entradas líquidas negativas durante vários anos consecutivos, enquanto o dinheiro fluía para os ETFs de Bitcoin. Mas em 2025, as pessoas de repente perceberam que o dólar está a acelerar na desvalorização. Essa sensação de urgência fez o dinheiro voltar a correr para o ouro.

Mas eu penso nesta questão de uma forma um pouco diferente: não foi o ouro nem o imobiliário que criou novos máximos; foram os “papéis” (moeda fiduciária) que criaram mínimos históricos. À medida que a máquina de impressão continua a trabalhar, a quantidade de papel-moeda necessária para comprar uma quantidade fixa de ativos inevitavelmente vai aumentando. “Libra esterlina”, “pound” (na origem do termo) representava originalmente uma libra de prata pura; hoje, para comprar a mesma quantidade de prata, tens de tirar centenas de notas de papel. O governo pode imprimir moeda de forma ilimitada — é esse o núcleo da “negociação da desvalorização”.

Apresentador: Não estaremos nós agora num ciclo impressionante de desvalorização?

Dan Morehead: Sem dúvida. A Reserva Federal define “estabilidade de preços” como desvalorização de 2% ao ano, o que por si só já é absurdo. Estabilidade devia ser zero. Mesmo que apenas desvalorize 2% por ano, o poder de compra de uma pessoa ao longo da vida diminui em quase 90%. (Nota do editor: com base na capitalização composta, a uma taxa de desvalorização anual de 2%, após 80 anos o poder de compra encolhe cerca de 80%.) Acho que as pessoas estão a despertar, a perceber que é preciso deter ativos reais numa quantidade fixa, sejam ações, ouro ou criptomoedas.

Esta “negociação da desvalorização” tem também um traço geracional muito claro. A impressão em grande escala impulsiona os preços dos ativos; isso favorece a geração mais velha que já tem propriedades e ações, mas espreme o espaço de ascensão dos mais jovens. A idade média dos compradores de casa pela primeira vez nos EUA passou de 28 para 40 anos. Já que não é possível acumular riqueza por vias tradicionais, é uma escolha muito racional para a geração mais jovem virar-se para criptomoedas. Se olhares para a curva do crescimento dos salários e a curva do crescimento dos preços das habitações desde 1990, verás que este “spread” entre as duas curvas já é absurdo.

05 A separação entre moeda e Estado

Apresentador: Como é que os conflitos geopolíticos alteram a lógica das criptomoedas?

Dan Morehead: As guerras trazem sempre inflação persistente. Mas mais importante, estamos a assistir à “separação entre moeda e Estado”. Na antiguidade, a moeda era ouro — e, por natureza, era independente do governo. Mais tarde, o governo monopolizou o direito de imprimir moeda, mas ficou provado que não o consegue gerir bem.

Nos próximos dez anos, as pessoas vão perceber gradualmente que a moeda não precisa de ser endossada por um Estado. Os conflitos geopolíticos tornam esta tendência ainda mais clara — o mundo está a fragmentar-se em blocos. Se és um país que não pertence ao bloco dos EUA, ou se tens receio de que os teus ativos possam ser sancionados ou congelados, vais querer um ativo que não seja controlado por nenhum país em particular. A China já colocou grandes reservas de divisas em títulos do Tesouro dos EUA; no contexto internacional atual, o risco está a aumentar cada vez mais. O Bitcoin, como um ativo independente do sistema bancário e do sistema de sanções, vê-se o seu valor realçado justamente em cenários de conflito.

06 O “dinheiro inteligente” acaba por entrar por último

Apresentador: No fim, quantas pessoas realmente possuem criptomoedas neste momento? Em termos globais, os verdadeiros investidores institucionais têm grandes posições?

Dan Morehead: Ainda são muito poucas. Embora existam três ou quatro centenas de milhões de pessoas em todo o mundo que possuem criptomoedas, a maioria tem apenas participações pequenas, do tipo “a brincar”. Mas eu acredito que, em dez anos, com a popularização dos smartphones (4 mil milhões de utilizadores a nível global), a maioria das pessoas vai usar criptomoedas. As transferências transfronteiriças são rápidas, quase gratuitas, e não requerem a permissão de ninguém.

Esta pode ser a primeira vez na história em que o “dinheiro inteligente” entra por último. Em todos os momentos de investimento que vi nos últimos 40 anos, geralmente era Wall Street que ficava com a carne primeiro, e o retalho ficava para comprar no fim. E desta vez é completamente o contrário: os investidores individuais avançaram para a frente. Eu já estive no mesmo palco com muitos grandes gurus de investimentos alternativos que gerem milhares de milhões de dólares, e muitos deles não percebem nada de Bitcoin.

É por isso que estou tão confiante — porque esses fundos institucionais inteligentes e ricos acabam inevitavelmente por entrar. Hoje em dia, a Coinbase já foi incluída no índice S&P 500. Se não tens qualquer exposição a blockchain, de certa forma já estás a fazer “short” a esta tendência.

07 Políticas: de hostis a favoráveis

Apresentador: A mudança de atitude do novo governo é uma variável importante neste ciclo. Como avalias o ambiente de políticas atual?

Dan Morehead: É uma grande “ventania a favor”. O governo anterior adotou uma postura hostil em relação à blockchain: perseguiu a Coinbase e atacou a Ripple. E agora, o governo está disposto a construir este setor. Embora a velocidade de avanço legislativo faça sempre os investidores ficarem impacientes, sinceramente, o facto de o Congresso dos EUA conseguir dedicar tempo a discutir temas como “estrutura do mercado de stablecoins” por si só já demonstra que a posição da indústria sofreu uma transformação qualitativa.

Quanto às stablecoins, é uma revolução que está a ser implementada por fases. No momento, as stablecoins ainda podem não pagar juros de forma totalmente abrangente, mas isso é apenas uma questão de tempo. As stablecoins estão a corroer o mercado dos depósitos bancários. Neste momento, a dimensão das stablecoins ronda 400 mil milhões de dólares, enquanto os depósitos bancários são de 17 biliões de dólares. (Nota do editor: até março de 2026, o valor de mercado total das stablecoins ronda 300-320 mil milhões de dólares; fonte: DefiLlama, CoinDesk e outras plataformas de dados.) Nos próximos dez anos, é muito provável que as stablecoins fiquem com metade dos depósitos bancários, porque estão disponíveis no telemóvel 24 horas por dia e a experiência é muito melhor do que a dos bancos tradicionais.

08 As reservas estratégicas de Bitcoin vão acontecer?

Apresentador: Vocês também acompanham empresas de tesouraria de ativos digitais, como a MicroStrategy. Achas que o governo vai criar reservas estratégicas de Bitcoin no futuro?

Dan Morehead: Acho que isso é bastante provável. Os EUA já têm uma certa dimensão de reservas de ativos digitais, a maior parte das quais vem de apreensões e multas por parte das autoridades. E agora, eles já não estão a desfazer-se desses ativos; até podem começar a aumentá-los. Países que se alinham com os EUA vão acompanhar por motivos estratégicos; países em confronto com os EUA vão comprar por motivos defensivos. Isto precisa de tempo para avançar no “motor” político, mas a tendência é irreversível.

09 Por que é Solana?

Apresentador: Na concorrência entre Layer 1, porque é que gostas especialmente do Solana?

Dan Morehead: Nós detemos Bitcoin há muito tempo, mas o Bitcoin está focado no armazenamento de valor; não consegue lidar com dezenas de milhares de transações de alta frequência por segundo. A conceção do Solana foi precisamente para ser de alto desempenho: mais barato, mais rápido, e adequado para cenários de aplicações complexas como jogos e negociação de alta frequência. Tal como existe Google e Facebook na internet, também existem algumas Layer 1 centrais no mundo blockchain. O Bitcoin é como o ouro; e o Solana pode ser como a autoestrada digital.

10 Nasdaq -12%, Bitcoin -50%: faz sentido?

Apresentador: O Nasdaq recuou 12,5% a partir do seu topo, enquanto o Bitcoin caiu 50%. Este desfasamento faz sentido?

Dan Morehead: Eu acho que isso é completamente irracional. No momento, as avaliações das ações estão em máximos históricos, com um prémio de risco extremamente baixo, enquanto as taxas de juro ainda estão elevadas — o que significa que as ações, face às obrigações, já estão muito caras. No setor de IA também surgiram sinais de excesso de entusiasmo; muitas avaliações de empresas de IA já ultrapassaram muito a linha de tendência.

Em comparação, as criptomoedas estão 50% abaixo da linha de tendência de longo prazo. Do ponto de vista de alocação de ativos, as criptomoedas estão agora num intervalo de sobrevendido extremamente atrativo. Mesmo que o Nasdaq continue a cair no futuro, eu acredito que as criptomoedas terão um desempenho melhor num horizonte de dois anos.

11 “Não encontro nenhum fator que faça este processo perder o rumo”

Apresentador: Como é que a tua mentalidade hoje é diferente da tua mentalidade nos mercados em baixa de 2014 e 2018?

Dan Morehead: É completamente diferente. No início, de facto tive momentos em que me suaram as mãos, com medo de que toda esta experiência acabasse por colapsar por causa de um ataque informático ou de uma repressão regulatória. Mas depois, com a falência do Mt. Gox, várias quedas de 85% e a repressão em ciclos por parte dos reguladores, o setor não só não caiu; ficou cada vez mais forte. Já atingiu a velocidade de fuga.

Apresentador: Há algum evento que te faça abandonar o otimismo de vez?

Dan Morehead: Há alguns anos eu tinha listado uma lista muito longa de riscos, incluindo segurança de custódia, ataques de hackers e incerteza regulatória. Mas ao olhar para trás, quase todos esses riscos já foram resolvidos. Embora ninguém possa garantir que amanhã não aconteça algo inesperado, do ponto de vista lógico já não encontro nenhum fator que faça este processo perder o rumo. Um sistema monetário baseado em smartphones, globalizado, é uma direção inevitável para a sociedade humana. Existem 4 mil milhões de utilizadores de telemóvel; a inclusão financeira trazida pelo blockchain é muito mais importante do que partilhar fotografias nas redes sociais.