Audiência sobre Tokenização: o Congresso acabou de decidir que é inevitável. As perguntas difíceis ainda permanecem sem resposta.

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A audiência sobre tokenização terminou na quarta-feira. A conclusão não foi legislação. Foi algo mais fundamental: um reconhecimento bipartidário, em registo oficial, de que os valores mobiliários tokenizados já não são uma questão de se, mas de quando — e de que o enquadramento regulatório que os governa ainda não existe.

Como a FinTech Weekly reportou antes da sessão, a audiência chegou num momento de convergência legislativa invulgar. A votação na Comissão Bancária do Senado para a Lei CLARITY está prevista para a segunda metade de abril. O SEC e CFTC assinaram um pacto conjunto de coordenação no início deste mês.

O mercado on-chain de RWA situava-se em 26,58 mil milhões de dólares em valor distribuído à entrada na audiência, segundo dados da rwa.xyz, acima de 5,58% em trinta dias. O Congresso não estava a analisar um cenário hipotético. Estava a analisar um mercado que já se encontra em movimento.

Os intervenientes trouxeram todo o peso institucional de que a sessão necessitava. Kenneth Bentsen Jr., Presidente e CEO da SIFMA, representou as corretoras-operadoras (broker-dealers), bancos de investimento e gestores de ativos cuja infraestrutura precisaria de absorver valores mobiliários tokenizados à escala. Summer Mersinger, CEO da Blockchain Association, levou a posição da indústria que está no centro das negociações da Lei CLARITY. John Zecca da Nasdaq, Christian Sabella da DTCC e Salman Banaei, Diretor-Geral Jurídico da Kimber Labs — operadora da blockchain Plume — completaram um painel que abrangeu infraestrutura de mercado, arquitetura jurídica e a distância entre ambas.

O que a Indústria Disse ao Congresso

O depoimento escrito de Mersinger enquadrou as apostas em termos que iam muito além dos argumentos padrão da indústria cripto. A tokenização, argumentou ela, não é uma conversa paralela sobre ativos digitais. É uma conversa sobre como funcionará a próxima geração dos mercados de capitais dos EUA. Historicamente, os EUA lideraram transições tecnológicas na infraestrutura financeira — da negociação por pregão aberto para a negociação eletrónica, de registos em papel para compensação digital. Se a próxima transição ocorrer sob supervisão regulatória dos EUA ou fora dela depende das decisões que o Congresso toma na presente sessão.

O seu depoimento identificou três posições estruturais que têm implicações diretas para a Lei CLARITY. Os valores mobiliários tokenizados continuam a ser valores mobiliários — o objetivo é aplicar a legislação existente de uma forma que reflita como a infraestrutura baseada em blockchain realmente opera, e não contorná-la. Sistemas on-chain que não exerçam custódia, controlo ou discrição sobre os ativos dos utilizadores exigem uma abordagem regulatória diferente de enquadramentos construídos sobre pressupostos tradicionais de intermediários.

E a SEC já tem ferramentas para apoiar um avanço responsável através de alívio por via de isenção (exemptive relief) e caminhos iterativos que tem usado antes — e deve usá-las agora em vez de esperar por um enquadramento estatutário completo que pode levar anos a produzir.

A urgência por detrás desse argumento é competitiva. Hong Kong, Singapura, Suíça, a União Europeia e os Emirados Árabes Unidos estão todos a oferecer subsídios, a publicar enquadramentos e a lançar pilotos em funcionamento para capturar a camada de infraestrutura para os mercados globais de capitais. A questão que Mersinger colocou ao comité foi direta: a infraestrutura dos mercados de capitais americanos irá canalizar essa procura, ou serão os concorrentes estrangeiros — com objetivos geopolíticos diferentes — a capturá-la?

As Barreiras Estruturais de que Ninguém Está a Falar

O depoimento escrito de Banaei foi o mais detalhado tecnicamente da sessão e identificou obstáculos legais e regulatórios que não receberam atenção pública antes de quarta-feira.

O mais específico foi **TEFRA **— o Tax Equity and Fiscal Responsibility Act de 1982. Escrito para impedir a emissão de obrigações ao portador, que eram usadas para facilitar a lavagem de dinheiro e a evasão fiscal, a TEFRA agora, inadvertidamente, proíbe a emissão de obrigações tokenizadas em qualquer blockchain pública sem permissões em que as transferências ocorram entre carteiras auto-custodiadas sem envolvimento de um sistema tradicional de registo (book entry).

As transferências de tokens ponto a ponto (peer-to-peer) são funcionalmente indistinguíveis das obrigações ao portador, nos termos atuais da TEFRA. As penalizações são severas: negação de deduções de juros, impostos especiais de consumo na emissão, reclassificação de ganhos de capital e uma retenção na fonte de 30% sobre juros independentemente da residência do investidor. O mercado global de obrigações representa mais de 100 biliões de dólares em dívida em dívida. Os EUA respondem por aproximadamente 58,2 biliões de dólares disso. Os concorrentes da América estão a correr para capturar a emissão de obrigações tokenizadas. Uma consequência não intencional da lei fiscal de 1982 é uma das razões pelas quais os EUA estão a ficar para trás.

Banaei identificou seis barreiras estruturais adicionais que explicam por que razão o mercado RWA se expande a um ritmo medido de 5-6% por mês, em vez da trajetória exponencial que algumas projeções sugeriram. Sessenta e seis por cento dos investidores institucionais citam a incerteza regulatória como razão para não investir em ativos digitais, segundo um inquérito da EY-Parthenon e Coinbase de janeiro de 2026.

As sobretaxas de capital de Basileia aplicam um ponderador de risco de 1.250% a ativos de blockchain sem permissões, tornando a participação dos bancos na tokenização de cadeias públicas comercialmente inviável sem reforma.

A legislação sobre stablecoins, incluindo nos EUA, continua na fase de implementação.

A fragmentação de liquidez entre cadeias cria lacunas de preços de 1-3% para ativos idênticos e fricção de 2-5% quando se desloca capital de forma cross-chain. O contexto das taxas macroeconómicas enfraqueceu a proposta de valor onchain — os fundos do mercado monetário dos EUA devolveram 4,2-5,3% anualmente em 2023-2024, enquanto as taxas de empréstimos de base de stablecoin se situaram em torno de 3-4%.

E a seleção limitada de ativos tokenizados que geram rendimento reduz o apelo para investidores institucionais que precisam das classes de ativos que dominam carteiras tradicionais.

Estes não são problemas teóricos. São as razões documentadas pelas quais um mercado a crescer a quase 80% ao ano ainda é medido em dezenas de biliões e não em triliões.

O Problema Jurídico que a Audiência Não Conseguiu Resolver

A sessão produziu consenso na premissa. Não produziu respostas para as questões estruturais mais profundas que estão por baixo dela.

Arthur Firstov, Diretor de Negócios (Chief Business Officer) na Mercuryo, identificou a central: **o Teste de Howey **não foi concebido para instrumentos que funcionam simultaneamente como valores mobiliários e como vias de pagamento.

Uma obrigação do Tesouro tokenizada que liquida em minutos numa blockchain pública, gera rendimento através de um protocolo DeFi e é transferida através de fronteiras sem um custodiante não se enquadra de forma limpa em conceitos jurídicos escritos para uma realidade operacional fundamentalmente diferente.

Quarta-feira estabeleceu que o Congresso reconhece a lacuna. Fechá-la exige linguagem estatutária que a sessão não foi desenhada para produzir.

Menos de uma décima de 1% dos ativos do mundo estão atualmente tokenizados. O valor de 26,7 mil milhões de dólares confirmado pelo testemunho de Banaei — extraído de dados da rwa.xyz a 22 de março — é significativo precisamente porque representa uma fração do mercado global de capitais que lhe está a ser pedido que modernize.

A McKinsey projeta que o mercado de ativos financeiros tokenizados possa chegar a 2 triliões de dólares no cenário base e até 4 triliões de dólares no cenário de alta até 2030. A diferença entre esses números e os valores de hoje é onde as decisões de política que serão tomadas nas próximas semanas determinarão a liderança dos EUA ou a sua ausência.

Essa lacuna estatutária pertence à Lei CLARITY. Como a FinTech Weekly tem reportado ao longo da passagem do projeto de lei no Senado, a legislação determinaria por estatuto se um determinado ativo tokenizado é um título digital sob jurisdição da SEC ou uma mercadoria digital sob jurisdição da CFTC.

Essa única determinação influencia todas as questões subsequentes sobre registo, proteção do investidor e execução. O testemunho de Banaei apoia explicitamente a Secção 108 do projeto de lei, que instrui a SEC a modernizar regulamentos de valores mobiliários para atividades com ativos digitais, e pede a manutenção da Secção 505, que codifica o princípio fundamental de que um título emitido ou transferido num livro-razão distribuído continua a ser um título ao abrigo da legislação existente.

A Dimensão Política

Membros democratas levantaram preocupações que iam além da questão técnica. A membro sénior Maxine Waters trouxe diretamente para a sala a ligação da família Trump ao cripto, citando um lucro estimado de 1 mil milhões de dólares em iniciativas incluindo a World Liberty Financial.

Carteiras anónimas e os riscos da propriedade estrangeira ocultada, lacunas de conformidade com KYC e a possível gamificação de mercados tokenizados sempre ativos (always-on) também foram apontadas como condições que exigem resolução antes de qualquer enquadramento permissivo avançar.

A dimensão política não é periférica para o calendário da Lei CLARITY. O projeto de lei exige 60 votos no Senado — o que significa apoio Democrata significativo. Se os interesses pessoais de cripto da administração Trump se tornarem uma objeção estrutural por parte dos Democratas em vez de uma preocupação de fundo, as disposições de ética ainda não resolvidas no rascunho atual tornar-se-ão o ponto de alavancagem que determina se uma votação bipartidária ampla é alcançável.

Há uma ironia na tensão política de quarta-feira. O testemunho de Banaei documentou que as taxas de apreensão de aplicação da lei em cadeia (onchain) se aproximam de 12% — muito acima das taxas de apreensão nas finanças tradicionais, que o Gabinete das Nações Unidas sobre Drogas e Crime estimou em cerca de 0,2%.

A transparência da blockchain, a própria característica que torna os ativos cripto politicamente compreensíveis e politicamente controversos, é também o que os torna mais suscetíveis à aplicação da lei do que o sistema financeiro com que lhes está a ser pedido que sejam complementares.

O que Quarta-feira Produziu de Facto

O Congresso saiu sem um enquadramento. O que produziu foi algo mais duradouro do que uma única peça de legislação: um reconhecimento formal, bipartidário e registado oficialmente de que os valores mobiliários tokenizados estão a chegar, de que o mercado já está a mover-se e de que a arquitetura regulatória tem de seguir.

Para as empresas a construir neste espaço, esse reconhecimento tem peso operacional. Existem dois projetos de lei em cima da mesa — um que manda realizar um estudo conjunto SEC-CFTC sobre derivados tokenizados e outro que codifica a capacidade das corretoras-operadoras (broker-dealers) de usar blockchain para registo.

Ambos são medidas iniciais. A abordagem iterativa que Mersinger solicitou à SEC fornece um caminho para agir antes de o enquadramento estatutário estar completo. O testemunho de Banaei fornece ao comité um roteiro legislativo específico e abrangente — do rendimento fixo (fixed income), às ações públicas (public equities), à gestão de ativos e à infraestrutura transversal — numa forma estruturada que nenhuma sessão anterior do Congresso recebeu.

Nota do editor: Comprometemo-nos com a exatidão. Se detetar um erro ou tiver informações adicionais sobre a audiência de tokenização ou legislação relacionada, por favor envie um email para [email protected].