Um impasse de quatro vias está agora a bloquear o projeto de lei de criptomoedas da Lei de Clareza dos EUA — e cada lado pode pará-lo

A Lei CLARITY entrou em Washington como uma tentativa de impor uma estrutura de mercado duradoura ao cripto. Agora está no centro de uma luta a quatro frentes sobre quem consegue definir essa estrutura, quem recebe o pagamento dentro dela, quem a supervisiona e quanto do livro de regras financeiro existente sobrevive à reescrita.

O projecto-lei continua a incluir linguagem ampla para clarificação da jurisdição, com a maioria da Comissão dos Bancos do Senado a delinear um quadro que traça linhas entre a SEC e a CFTC, acrescentando divulgações específicas e protecções anti-fraude.

À volta desse quadro, a coligação fragmentou-se em quatro campos com definições diferentes de sucesso. Os apoiantes do Senado e da indústria continuam a querer uma lei federal de estrutura de mercado que dê às empresas de cripto um caminho exequível para a regulação dos EUA.

Os críticos alinhados com bancos querem bloquear o rendimento (yield) ligado a stablecoins e impedir que a economia dos depósitos migre para fora do sistema bancário. Os reguladores começaram a avançar pelos seus próprios canais, com a SEC e a CFTC a assinarem um novo memorando de entendimento e a SEC a emitir uma interpretação mais recente dos activos cripto que começa a trazer alguma da claridade que o Congresso reservara para si.

Os críticos estruturais continuam a argumentar que o projecto-lei abriria uma brecha nas protecções centrais dos investidores para tirar o cripto do âmbito dessas protecções, um caso defendido por grupos como Better Markets e por Timothy Massad, antigo presidente da CFTC, em testemunho anterior no Congresso.

Esse choque alterou a forma do projecto-lei. O que começou como uma questão de desenho estatutário tornou-se uma disputa de poder negocial.

Cada campo pode abrandar o processo, cada campo pode reclamar alguma versão de protecção ao consumidor, e cada campo entra na fase seguinte com uma fonte diferente de alavancagem. Os apoiantes do Senado e da indústria mantêm a ambição institucional mais ampla.

Porque isto importa: A Lei CLARITY foi pensada para ancorar o cripto na lei dos EUA, com regras claras para bolsas (exchanges), tokens e custódia. Se travar ou se estreitar, as empresas ficam num regime em mosaico moldado pela aplicação da lei e por orientações da agência, enquanto os bancos mantêm um controlo mais apertado sobre a actividade financeira baseada no dólar. O resultado vai determinar se o cripto consegue competir directamente com depósitos tradicionais e com as infra-estruturas de pagamentos, ou operar dentro de um perímetro mais restringido.

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31 Mar 2026 · Gino Matos

Os bancos e os seus aliados detêm um ponto de estrangulamento em pagamentos, economia e recompensas de stablecoin. Os reguladores detêm o poder de substituição parcial, porque cada peça de orientação interpretativa da SEC e da CFTC estreita o conjunto de incerteza que antes fazia da CLARITY o prémio único.

Os críticos estruturais detêm um veto sobre o debate de legitimidade porque o seu argumento fala para um medo há muito estabelecido em Washington: que os projectos-lei do cripto possam criar isenções personalizadas que substituam as isenções que leis mais antigas já tinham.

O calendário apertou a pressão. Em Janeiro, o presidente do Senado para Bancos, Tim Scott, disse que a comissão adiantaria (adiaria) a sua apreciação (markup) enquanto negociações bipartidárias continuavam.

Mais tarde nesse mês, a Comissão do Senado para a Agricultura avançou legislação relacionada de estrutura de mercado, mantendo o impulso vivo e, ao mesmo tempo, sublinhando que o principal bloqueio tinha mudado para a sala de negociação.

Em Março, a luta pelos pagamentos/recompensas ligados a stablecoins tinha-se tornado o ponto de pressão central do projecto-lei, com a comunicação pública e os comentários no Congresso a convergirem na mesma conclusão: um projecto-lei de enquadramento só poderia avançar se os legisladores encontrassem forma de reconciliar o impulso do cripto para uma utilidade mais ampla com as preocupações dos bancos sobre desintermediação e concorrência de depósitos.

Isso deixou a CLARITY numa postura familiar de Washington: ampla o suficiente para atrair coligações em teoria, mas suficientemente específica para provocar fractura assim que as linhas de receitas entraram em evidência.

Os dois primeiros campos estão a lutar pela base económica do projecto-lei. O primeiro campo ainda vê a CLARITY como o veículo que pode, finalmente, ancorar a estrutura de mercado do cripto num estatuto federal.

Esse campo inclui republicanos do Senado que passaram meses a argumentar que a indústria precisa de regras escritas através do Congresso, em vez de através de aplicação da lei caso a caso, juntamente com uma grande fatia da indústria que quer um caminho legal para a emissão de tokens, actividade de exchange, corretagem (brokerage), custódia e participação em redes descentralizadas.

O atractivo central tem sempre sido o mesmo. Um enquadramento federal promete uma alocação mais clara de autoridade entre agências, um processo de conformidade mais previsível e uma zona mais estreita de ambiguidade sobre o que cai sob a lei dos valores mobiliários e o que cai sob a regulação de commodities.

O resumo da maioria da Comissão dos Bancos do Senado reflecte essa abordagem, apoiando-se na ideia de que um único enquadramento pode impor ordem definicional a um mercado que passou anos a operar dentro de sobreposição regulatória.

Para as empresas de cripto, o apelo vai mais fundo do que o processo. Um estatuto oferece a perspectiva de formação de capital ao abrigo de regras que as instituições podem subscrever, as direcções podem aprovar e as equipas jurídicas podem defender sem ter de reconstruir a análise a cada ciclo de aplicação da lei.

Infográfico que mostra quatro campos a lutar sobre o projecto-lei de cripto da Lei CLARITY, incluindo reguladores, aliados de bancos, apoiantes da indústria e críticos estruturais.

A política do rendimento transformou a CLARITY numa luta pela economia das moedas digitais

A ambição do primeiro campo colide directamente com o segundo campo, que centrou a luta no rendimento ligado a stablecoins e na economia das moedas digitais. O Instituto de Política Bancária (Bank Policy Institute) tornou a posição alinhada com bancos invulgarmente clara.

Na visão deles, os decisores precisam de impedir que as estruturas de stablecoin recriem produtos do tipo de depósitos fora do perímetro bancário tradicional, especialmente se esses produtos começarem a passar por recompensas ou rendimentos que se pareçam e tenham a sensação de juros. Seguindo essa lógica, o perigo é estrutural.

Se dólares tokenizados puderem oferecer retornos ou incentivos funcionalmente semelhantes à escala, então os depósitos dos bancos comerciais enfrentam uma nova forma de concorrência, a actividade de pagamentos migra e o perímetro prudencial fica mais fino exactamente onde os reguladores passaram anos a tentar reforçá-lo. É por isso que a luta pelas recompensas de stablecoins se transformou no principal ponto de estrangulamento do projecto-lei.

É o lugar onde a estrutura de mercado encontra a política do balanço.

Estes dois campos ainda podem descrever os seus objectivos com linguagem sobreposta. Ambos podem dizer que querem protecção ao consumidor, integridade operacional e um enquadramento que canalize a actividade do cripto para formas supervisionadas.

A sobreposição termina quando a discussão chega a quem capta a economia criada por moedas digitais. O campo da indústria quer espaço suficiente para desenvolvimento de produto, distribuição e repasse económico que torne negócios de cripto em conformidade com a lei federal worth building (valha a pena construir).

O campo alinhado com bancos quer uma barreira nítida à volta de qualquer conjunto de funcionalidades que pudesse puxar valor de depósitos para alternativas tokenizadas. Esse conflito chega para além de uma única disposição.

Ele molda como os legisladores pensam sobre pagamentos, design de exchanges, economia da corretagem (brokerage), arquitectura de carteiras (wallet) e o grau de liberdade que as empresas de cripto teriam para competir com instituições que já dominam a intermediação em dólares. Cada concessão feita a um lado tende a drenar utilidade do projecto-lei como imaginado pelo outro.

O resultado é uma negociação cujo assunto formal é a estrutura de mercado e cujo centro de gravidade real é o controlo sobre as vias monetárias. É por isso que esta fase do debate sobre a CLARITY parece mais comprimida e mais política do que o debate anterior sobre jurisdição.

Jurisdição pode ser dividida no texto. O controlo económico cria vencedores e vencidos com lóbis organizados, relações nas comissões e interesse financeiro directo na redacção final.

O primeiro campo ainda quer um enquadramento federal duradouro. O segundo campo quer que esse enquadramento seja moldado de forma suficientemente apertada para não redesenhar a economia do dinheiro digital de uma maneira que beneficie empresas de cripto à custa de bancos.

Ambos os campos podem viver com progressos. Cada um define “progresso” de forma diferente, e essa diferença é o que impede que o projecto-lei avance.

O terceiro campo está dentro do próprio aparelho regulatório e introduziu uma complicação nova no projecto-lei ao avançar com coordenação prática e orientação interpretativa. A 11 de Março, a SEC e a CFTC anunciaram um novo memorando de entendimento destinado a melhorar a coordenação na supervisão do cripto.

Dias mais tarde, a 17 de Março, a SEC emitiu uma nova interpretação clarificando como as leis federais de valores mobiliários se aplicam aos activos cripto, com a CFTC a alinhar-se publicamente com o esforço. Até 20 de Março, a CFTC tinha adicionado FAQs relacionadas com cripto que continuavam a mesma linha de trabalho.

Essas acções não escreveram um estatuto, e não resolveram todos os casos-limite controversos, mas mudaram o terreno em torno da CLARITY de um modo que os legisladores conseguem sentir. O Congresso tinha estado a negociar um projecto-lei concebido para fornecer claridade.

Os reguladores começaram a fornecer partes dessa claridade por iniciativa própria.

Os reguladores estão a moldar o terreno enquanto os críticos estruturais mantêm o debate de legitimidade vivo

Essa mudança criou dois efeitos imediatos. Primeiro, deu aos participantes da indústria algum espaço “respiratório” operacional, especialmente quanto a como certas actividades de cripto são analisadas à luz da lei dos valores mobiliários.

Profissionais de direito agarraram-se rapidamente à importância da mudança. Numa análise de 19 de Março, Katten descreveu a orientação da SEC e da CFTC como um grande acontecimento para o sector, apontando para um tratamento mais legível de actividades como airdrops, mining, staking e “wrapping”.

Segundo, a orientação mudou a alavancagem no Congresso. Cada incremento de claridade entregue através da acção de agência reduz a urgência que antes cercava a CLARITY como a rota exclusiva para a ordem.

Isso cria uma dinâmica subtil mas poderosa. Um projecto-lei sob pressão normalmente ganha energia com a escassez.

Quando os reguladores começam a produzir substitutos parciais, os legisladores enfrentam uma venda mais difícil quando pedem a facções hesitantes que façam concessões politicamente dispendiosas em nome de um avanço.

Essa mudança não enfraquece, no entanto, o argumento a favor de um estatuto de forma transversal. Uma interpretação regulatória fica mais abaixo na hierarquia de durabilidade do que um enquadramento do Congresso, e participantes da indústria com horizontes de investimento longos ainda preferem arquitectura estatutária a orientações de agência.

Ainda assim, o terceiro campo não precisa de apagar o argumento da CLARITY para que isso afecte a negociação. Basta mostrar que a aprovação imediata é a única forma de restaurar a ordem.

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Isso já está a acontecer. Quanto mais as agências coordenam, mais fácil se torna para os legisladores aceitarem atraso, texto mais estreito, ou uma versão de compromisso do projecto-lei que resolve as disputas mais agudas, deixando algumas ambições estruturais maiores para outro ciclo.

Para alguns senadores, isso pode parecer prudência. Para alguns agentes da indústria, pode parecer que o centro do projecto-lei está a ser negociado em tempo real.

O campo regulatório também exerce pressão de uma segunda forma: oferece uma válvula de alívio política.

Os legisladores que queiram dizer que Washington está a fazer progressos no cripto podem apontar para a SEC e para a CFTC sem forçar a resolução imediata de cada questão dentro da CLARITY. Isso reduz o custo de adiar e eleva o limiar para o tipo de acordo final que vale a pena levar ao plenário.

Um projecto-lei que antes parecia indispensável agora tem de demonstrar valor acrescentado face ao pano de fundo de adaptação conduzida por agências. Esse é um critério difícil, especialmente para uma coligação que já traz conflito interno sobre recompensas de stablecoin, preempção federal, tratamento DeFi e linguagem de protecção ao investidor.

O quarto campo continua a colocar a questão que está por baixo de todos os projectos-lei do cripto em Washington: este enquadramento integra o sector na lei existente, ou abre um corredor especial que enfraquece as protecções que o resto das finanças ainda carrega?

Essa preocupação tem mobilizado grupos como Better Markets e apareceu em testemunho anterior do antigo presidente da CFTC, Timothy Massad, que argumentou que propostas como a CLARITY podem criar distinções artificiais entre valores mobiliários (securities) e commodities de formas que reduzem o alcance das protecções aos investidores.

Este campo não precisa de vencer toda a discussão para moldar o projecto-lei. Só precisa de manter o desafio de legitimidade vivo.

Quando esse desafio entra no centro do debate, cada disposição é vista através de uma segunda lente. Um regime de divulgações torna-se uma questão sobre se a divulgação substitui obrigações mais fortes.

Uma transferência de jurisdição torna-se uma questão sobre se a supervisão está a ser suavizada através da classificação. Um caminho para mercados de tokens torna-se uma questão sobre se o caminho se baseia em isenções que sectores mais antigos nunca receberiam.

É aqui que os quatro campos colidem com mais nitidez. Os apoiantes do Senado e da indústria querem um enquadramento que as empresas possam usar à escala.

Os críticos alinhados com bancos querem fechar a dinâmica de rendimento que pode pressionar depósitos e a economia dos pagamentos. Os reguladores já estão a mostrar que alguma claridade pode emergir através da acção da agência, reduzindo a pressão para aceitar um grande acordo legislativo com termos fracos.

Os críticos estruturais continuam a insistir na questão de saber se o projecto-lei preserva a integridade das protecções há muito estabelecidas. Um compromisso que satisfaça o primeiro campo preservando uma utilidade ampla pode alarmar o segundo e o quarto campos.

Um compromisso que satisfaça o segundo e o quarto campos ao apertar o perímetro pode deixar o primeiro campo com um enquadramento que tem menos valor estratégico. Um compromisso que dependa fortemente de claridade liderada por reguladores pode satisfazer legisladores que procuram progressos incrementais, enquanto deixa participantes da indústria com um acordo menos duradouro.

É por isso que a questão final se tornou uma questão de aritmética de coligação, e não de acordo conceptual. Todos os quatro campos podem dizer que querem ordem.

As suas condições para a ordem apontam em direcções diferentes.

A pressão do período intermédio está a transformar uma negociação de políticas em aritmética de coligação

O calendário do meio do mandato acentua todas essas contradições. Novembro impõe prazos à atenção, ao espaço (banda) legislativo e ao apetite político por legislação financeira complexa, criando pressões cruzadas dentro de ambos os partidos.

À medida que o calendário avança, o valor de esperar aumenta para qualquer campo que ache que o acordo actual custa demasiado. Os bancos podem esperar se a alternativa forem economias de stablecoin que eles não gostam.

Os críticos estruturais podem esperar se a alternativa for um enquadramento que consideram demasiado permissivo. Os reguladores podem continuar a avançar dentro do seu próprio corredor.

Os grupos da indústria podem continuar a argumentar que o atraso tem um custo, mas essa mensagem enfraquece se as agências continuarem a fornecer orientações suficientes para manter grandes partes do mercado a funcionar.

A coligação que consiga aprovar a CLARITY, portanto, precisa de mais do que um ponto de conversa partilhado sobre claridade. Precisa de um acordo que forneça ao primeiro campo estrutura suficiente e utilizável, ao segundo campo protecção suficiente à volta da economia do dólar, ao terceiro campo um papel que encaixe no estatuto em vez de competir com ele, e ao quarto campo segurança suficiente de que as protecções de base permanecem intactas.

Esse caminho é estreito. Continua a ser navegável, embora o espaço para erro tenha ficado mais apertado.

Uma reconciliação exequível exigiria provavelmente que os legisladores enquadrassem o projecto-lei menos como uma reescrita máxima e mais como uma alocação disciplinada de autoridade, emparelhada com salvaguardas estreitas sobre recompensas de stablecoin e linguagem mais forte sobre anti-fraude, divulgações (disclosure) e obrigações de supervisão. Mesmo assim, a política continua difícil.

Cada campo teria de aceitar um resultado que fica aquém do seu ponto final preferido. O primeiro campo aceitaria limites mais apertados do que muitas empresas de cripto querem.

O segundo campo aceitaria um enquadramento federal que ainda deixa linhas de negócio de cripto em conformidade com espaço para crescer. O terceiro campo aceitaria que a orientação da agência é uma ponte para o estatuto, em vez de um substituto dele.

O quarto campo aceitaria que a integração pode ocorrer sem desmontar o perímetro regulatório. Se esse acordo é possível antes de Novembro é agora o teste central em torno da CLARITY.

O projecto-lei ainda pode avançar. A questão mais difícil é se estes quatro campos podem convergir numa versão de avanço com a qual cada lado consiga viver uma vez contados os votos.

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