Relatório de Análise | Dongwu Securities: Ruqi Mobility (9680.HK) apresenta uma tendência de "crescimento forte, redução de perdas e otimização estrutural" nos resultados, sendo inicialmente classificada como "Compra"

Em 15 de março, a Dongwu Securities publicou um relatório de investigação inicial sobre a Ucar (9680.HK), atribuindo à empresa uma recomendação de “Comprar”, evidenciando que, graças à sinergia entre acionistas e ao modelo de operação híbrida, a empresa tem vantagens no desenvolvimento de serviços de transporte por plataforma de chamada e na comercialização do Robotaxi.

A Dongwu Securities analisa que os resultados da Ucar já apresentam uma tendência claramente marcada de “forte crescimento, redução das perdas e otimização da estrutura”. A previsão é que a empresa alcance a lucratividade em 2027; as receitas operacionais de 2025 a 2027 serão, respetivamente, 53 mil milhões de RMB, 105 mil milhões de RMB e 158 mil milhões de RMB. De acordo com a capitalização bolsista atual, os PS para os três anos correspondem a 0,3x, 0,1x e 0,1x.

Há também uma perspetiva do mercado que considera que, atualmente, o valor de PS da Ucar está significativamente abaixo das médias dos PS das principais empresas cotadas no setor de serviços de mobilidade e no domínio do Robotaxi a nível doméstico; e, conjugando com a tendência de melhoria de lucros da empresa nos últimos anos, a avaliação atual tem algum grau de atratividade.

Antes disso, a 3 de março, a Ucar divulgou um aviso prévio positivo de resultados: a empresa previu que, em 2025, o lucro melhorará significativamente em mais de 43,4% YoY; as receitas totais ultrapassarão 50 mil milhões de RMB, com um aumento significativamente superior a 100% YoY.

**　　O PS de 2025-2027 está abaixo da média das empresas comparáveis**

A Dongwu Securities considera que os resultados da Ucar já revelam uma tendência claramente evidente de “forte crescimento, redução das perdas e otimização da estrutura”.

A estrutura de receitas da empresa evoluiu de um modelo único de serviços de mobilidade para um modo de “mobilidade + tecnologia” com motor duplo. Os serviços tecnológicos, como a segunda maior fonte de receitas da empresa, viram a sua quota aumentar de 8,5% em 2022 para 10,0% em 2024. Além disso, devido ao efeito de escala gerado pela expansão do negócio, à medida que as receitas crescem rapidamente, as taxas de despesas que refletem a eficiência operacional — incluindo as despesas com vendas e marketing, bem como as despesas gerais e administrativas — têm vindo a ser significativamente diluídas. A taxa desceu de 26,1% e 9,9% em 2021, para 8,0% e 5,5% em 2024; e, no 1.º semestre de 2025, foi ainda diluída para 3,9% e 2,9%. Adicionalmente, a margem bruta ficou positiva pela primeira vez no 1.º semestre de 2025, mantendo-se a estrutura de lucros numa trajetória de melhoria contínua.

A Dongwu Securities indica que vários indicadores financeiros-chave que refletem a qualidade operacional têm vindo a melhorar continuamente, o que sugere que, sob a dupla tração do crescimento em escala e da operação mais refinada, a empresa está a acelerar o caminho para o equilíbrio entre perdas e ganhos. A previsão é que a Ucar alcance a lucratividade em 2027, com as receitas operacionais de 2025 a 2027 a situarem-se, respetivamente, em 53 mil milhões de RMB, 105 mil milhões de RMB e 158 mil milhões de RMB.

Com base no método de avaliação por PS, a Dongwu Securities calcula que, com a capitalização bolsista atual, o PS da Ucar correspondente a 2025-2027 é de 0,3x, 0,1x e 0,1x, situando-se de forma clara abaixo das médias de três anos de empresas comparáveis como a Didi, a Cao Cao, a Pony.ai e a WeRide, que se situam em 18,4x, 13,0x e 6,6x, respetivamente. Com base no facto de que o negócio de transporte por plataforma de chamada da Ucar se encontra a expandir de forma estável do Grande Bay Area para todo o país, e de que o Robotaxi tem um espaço amplo para integração de fornecedores de tecnologia L4 de referência, a Dongwu Securities atribui, no primeiro acompanhamento, uma recomendação de “Comprar”.

A análise do mercado considera que, com base na análise do valor médio de PS de outras empresas no relatório de pesquisa, a avaliação atual da Ucar é subavaliada. Além disso, dada a perspetiva de crescimento futuro no Robotaxi, há potencial considerável para a subida da capitalização bolsista.

**　　O modelo de “ondas” na indústria de serviços já apresenta resultados**

De acordo com informação pública, nos últimos dois anos a Ucar tem mantido uma forte trajetória de crescimento nos serviços de mobilidade, incluindo tanto a rede de transporte por plataforma de chamada como o Robotaxi. As taxas de crescimento YoY das receitas subiram de 21,2% em 2024 no ano inteiro para 86% no 1.º semestre de 2025. Em termos de cobertura geográfica, até ao final de 2025, a sua área de serviço já abrangia mais de 110 cidades em todo o país.

Em 3 de março, a Ucar divulgou o primeiro aviso prévio positivo de resultados após a sua listagem. A previsão é que o lucro de 2025 melhore significativamente em mais de 43,4% YoY; as receitas totais ultrapassem 50 mil milhões de RMB, com um aumento significativamente superior a 100% YoY. A empresa afirma que o aumento das receitas se deve principalmente ao crescimento acentuado da quantidade de encomendas no transporte por plataforma de chamada, levando ao aumento das receitas de serviços de mobilidade; quanto à melhoria do lucro, deve-se principalmente a uma maior eficiência operacional no transporte por plataforma de chamada e a uma otimização da estrutura de custos que impulsiona o crescimento contínuo da margem bruta, entre outros fatores.

O crescimento, que concilia escala e eficiência, beneficiou do facto de a Ucar ter escolhido desde o início de desenvolvimento expandir-se com base no “modelo de ondas” — primeiro, o enfoque profundo no Grande Bay Area “mercados de alto valor” e, nas áreas centrais, ajustar o sistema operacional para o ótimo; depois, iniciar uma replicação eficiente a partir dos mercados periféricos e expandir gradualmente para várias cidades em todo o país. A Dongwu Securities considera que o Grande Bay Area tem densidade populacional extremamente alta, níveis de consumo elevados e apoio contínuo de políticas L4 Robotaxi, o que proporciona uma base de mercado sólida tanto para o transporte por plataforma de chamada como para o Robotaxi, funcionando como campo de testes ideal, ajudando a empresa a expandir de forma eficiente para o mercado nacional.

A maior parte do mercado acredita que, na concorrência futura entre plataformas de mobilidade, dominar a oferta de capacidade em conformidade regulatória será a chave da vitória. No relatório, é referido que a Ucar mantém as encomendas do seu serviço de mobilidade entre as 10 principais a nível nacional e já estabeleceu uma vantagem de liderança na operação em conformidade. Na classificação mensal divulgada pelo Ministério dos Transportes sobre a taxa de conformidade das encomendas do transporte por plataforma de chamada, a empresa é a plataforma com mais ocorrências em que ocupou o 1.º lugar. À medida que o Robotaxi acelera a sua implementação, o mercado chinês de transporte por plataforma de chamada passou da fase de “crescimento desordenado” para um novo estágio de “conformidade inteligente”. A Dongwu Securities prevê que, até 2030, este mercado se expandirá para uma escala de 8507,9 mil milhões de RMB; ao mesmo tempo, a ascensão das plataformas agregadoras acelerará a dispersão do tráfego, enquanto o Robotaxi se tornará o novo polo de crescimento.

**　　A operação híbrida reforça a capacidade de resistência ao risco na fase de reconfiguração da indústria**

Como tecnologia disruptiva na área de serviços de mobilidade, o Robotaxi está a reconfigurar a lógica de valor das empresas de plataformas de serviços de mobilidade em todo o mundo.

A Dongwu Securities analisa que, sob a ação conjunta de fatores como o aumento da segurança da tecnologia de condução automática, a diminuição do custo do hardware por veículo e o aperfeiçoamento gradual do sistema de políticas, o Robotaxi da China atingirá um ponto de viragem no mercado em 2027. A previsão é que a dimensão do mercado atinja 831 mil milhões de RMB em 2030 e que, em 2035, aumente ainda para 7096 mil milhões de RMB.

Como plataforma de serviços de mobilidade que iniciou mais cedo o planeamento do negócio Robotaxi no país, a Ucar, desde 2022, adota como estratégia de diferenciação central a “operação híbrida com pessoas + sem pessoas”, criando uma plataforma operacional aberta, com desenvolvimento em duas vias: carrinhas de transporte por plataforma de chamada com condutor humano + serviços Robotaxi.

A Dongwu Securities acredita que a estratégia de operação híbrida aumentará a capacidade de resistência ao risco da empresa durante a reconfiguração da indústria. Ao complementar e coordenar a frota de veículos tripulados com a frota de veículos não tripulados, a Ucar poderá, ao mesmo tempo que assegura a capacidade de atender às necessidades reais diárias de mobilidade dos utilizadores e mantém a rentabilidade, aumentar gradualmente a aceitação do mercado do Robotaxi e a proporção de capacidade, reduzindo a experiência do utilizador e os riscos operacionais no início da comercialização do Robotaxi. Além disso, melhorará a utilização global de ativos, promovendo eficazmente o avanço do processo de comercialização do Robotaxi, antecipando-o para mais cedo e lançando as bases para a futura operação totalmente sem condutor.

O relatório de pesquisa refere que a rede operacional de Robotaxi da Ucar no Grande Bay Area já ganhou alguma escala e encontra-se numa fase de rápida expansão. Até ao final de dezembro de 2025, a dimensão da frota de Robotaxi já ultrapassava 300 veículos. A área de serviço foi alargada para Guangzhou, Shenzhen e a zona de cooperação aprofundada entre Hengqin e Macau, com as quilometragens de operação segura da frota própria a aproximarem-se dos 6 milhões de quilómetros.

Em julho de 2025, a Ucar iniciou a estratégia “Robotaxi+”. Nos próximos 5 anos, a empresa planeia investir recursos na ordem das 1.0 mil milhões de RMB (10 biliões de RMB) para construir uma rede de operações e manutenção de 3.º nível que cubra 100 cidades, apoiando uma capacidade de operações e manutenção offline de 100 mil veículos de Robotaxi por ano. Ao mesmo tempo, a empresa irá construir, com parceiros, uma frota de Robotaxi de mais de 10.000 veículos.

A Dongwu Securities aponta que o modelo “Robotaxi+” da Ucar não desenvolve internamente tecnologia L4 de condução automática; em vez disso, integra, através de uma plataforma operacional aberta de ponta a ponta, recursos do ecossistema como empresas de condução automática, formando uma sinergia na cadeia completa “I&D - tecnologia - plataforma”. Isto deverá permitir agregar, de forma eficiente, as vantagens dos recursos em diferentes elos da cadeia industrial, resolvendo de forma eficaz os problemas comuns no início do desenvolvimento da indústria do Robotaxi e acelerando a implementação em escala da tecnologia de condução automática.

O ecossistema único de acionistas da Ucar é a base da sua principal competitividade — a empresa foi iniciada em 2019 pela GAC Group e pela Tencent. Posteriormente, foram introduzidos acionistas como Pony.ai, WeRide, Didi Auto Driving, Everwell Holdings e Guangzhou Industry Investment, entre outros, formando uma estrutura de “triângulo de ferro” em “veículos completos + internet + direção inteligente”. Com uma forte sinergia em termos de tráfego, tecnologia, relações com o governo e cadeia de abastecimento, a Ucar estabeleceu um ciclo comercial fechado do Robotaxi. Atualmente, a Ucar já fez integração com WeRide e Pony.ai, e está também a avançar com a integração de frotas de Robotaxi de terceiros, como Luobo Kuaipao, etc.

(Editor: Jiao Yue ）

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