Anúncios consecutivos de "erros básicos" vulnerabilidade na qualidade da divulgação por preencher

卓泳 — jornalista do Securities Times

Recentemente, o fundo-mãe anjo de Shenzhen lançou a medida de “amplo relaxamento do retorno do investimento”, dando o primeiro golpe nas reformas do mecanismo de retorno do investimento dos fundos de orientação do governo local a nível nacional. Ao revisitar 2025 em todo o setor, não é difícil constatar que, em pontos-chave como as condições de retorno, o prazo do fundo, tolerância a perdas e tolerância a erros, bem como as restrições relativas ao local de registo, os fundos de orientação do governo estão a ajustar proactivamente a sua posição e a transformar o seu papel, passando gradualmente de um modelo de funcionamento centrado na captação de investimento — para regressar verdadeiramente a plataformas de incubação do setor.

A reconfiguração fundamental da orientação da política e do modelo de operação também trouxe uma contração de escala. O “Relatório de Panorama dos Fundos-Mãe na China em 2025”, divulgado recentemente pelo Centro de Pesquisa de Fundos-Mãe, mostra que, até ao final de 2025, os 472 fundos-mãe em funcionamento no país tinham um montante total de gestão de cerca de 4,02 biliões de yuans, ano contra ano, uma queda de 11,92%; no conjunto do ano, a escala total de investimento foi de 5601 mil milhões de yuans, ano contra ano, uma queda de 15,47%. Esta é uma mudança subtil e gradativa no setor desde a publicação das “Opiniões sobre o Impulsionamento do Desenvolvimento de Alta Qualidade dos Fundos de Investimento do Governo” (doravante “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado”, “guobansan one”). A reforma impulsionada por políticas, com as localidades na dianteira, está a reescrever a lógica subjacente do setor de capital de risco.

Relaxamento do retorno do investimento

Fundos de orientação regressam à origem do setor

Durante muitos anos, a “captação de fundos” foi a lógica central de operação dos fundos de orientação do governo local: exigências de retorno em elevada percentagem e restrições ao local de registo atraíam fundos e projetos para se estabelecerem. Mas, com o tempo, passaram a destacar-se cada vez mais problemas como a pressão do retorno do investimento dos fundos sob intervenção administrativa e a distorção das estratégias de investimento.

Num seminário de fundos-mãe na nova era realizado recentemente, Li Yutong, diretora-geral da Nansha Chengtou, afirmou que, no modelo 1.0 dos fundos de orientação do governo, os parceiros gerais ordinários (GP) orientados pelo mercado estão particularmente “no limite” — o serviço de captação de investimentos de forma abrangente exigido pelos fundos de orientação do governo aos gestores de fundos orientados pelo mercado interferia nas suas estratégias normais de investimento, chegando até ao ponto de terem de investir localmente em alguns projetos que não eram tão bons.

Este modelo sofreu uma viragem em 2025. O “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado” clarificou a transição funcional dos fundos de orientação, e várias regiões acompanharam rapidamente com ajustes. O fundo-mãe anjo de Shenzhen cancelou primeiro o retorno obrigatório do investimento de forma abrangente, convertendo a obrigação rígida antecipada numa recompensa incentivada posteriormente: ao atingir determinados resultados de implementação, é possível beneficiar de concessões e vantagens de recompra; caso não se atinja, não se obtém incentivos adicionais.

“Num contexto de mercado unificado a nível nacional, a lógica tradicional de captação de fundos já não é sustentável.” afirmou Li Xinjiang, diretor-geral do fundo-mãe anjo de Shenzhen. “Os fundos de orientação do governo devem regressar à posição de ‘orientar’, e não dominar o mercado. Na fase de desaceleração económica, os fundos de orientação do governo podem fornecer apoio por etapas; mas a longo prazo, é necessário mobilizar capital social, concentrar-se na inovação tecnológica e na incubação do setor, e não apenas em captação de investimento.”

De acordo com a análise e observação do repórter, sob a orientação de política do “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado”, as regras de retorno do investimento dos fundos de orientação do governo local apresentam três mudanças principais: em primeiro lugar, em algumas regiões, os multiplicadores rígidos do retorno do investimento, em geral, desceram de cerca de 2x para cerca de 1x; em segundo lugar, em alguns locais, deixar de tomar o registo da empresa como critério simples de avaliação, passando a incluir fatores como a implementação de cooperação industrial, a instalação de centros de I&D e a colaboração da cadeia de abastecimento no âmbito da contagem; em terceiro lugar, cancelar as restrições de registo local dos GP e selecionar gestores por melhor desempenho, independentemente da região.

Li Yutong também revelou que Nansha, Guangzhou, reestruturou a lógica de cooperação dos fundos-mãe: deixou de exigir registo, pagamento de impostos e instalação da sede de forma obrigatória, passando a focar-se na otimização da alocação de fatores produtivos na Grande Baía. “Devolvemos a capacidade de escolha às empresas e ao mercado. A captação deixou de ser ‘instalação da pessoa coletiva’ e passou para ‘fusão de fatores’. Os fundos de orientação e os GP regressam a relações de parceria simples e puras, com objetivos alinhados, respeito mútuo e necessidades claras.”

Com base nos dados do Centro de Pesquisa de Fundos-Mãe, o desempenho dos fundos de orientação do governo e dos fundos-mãe orientados pelo mercado ainda apresenta diferenças. Até ao final de 2025, os fundos de orientação do governo já tinham investido com uma Taxa de Retorno do Capital (MOC) de 1,45, um múltiplo de dividendos sobre capital investido (DPI) de 0,78 e uma Taxa Interna de Retorno (IRR) de 7,26%, ligeiramente inferior à dos fundos-mãe orientados pelo mercado. Profissionais do setor acreditam que, com o relaxamento do retorno do investimento e a melhoria da capacidade orientada pelo mercado, a diferença entre ambos poderá diminuir gradualmente.

Prazo de existência geralmente mais longo A paciência do capital cria raízes

Em simultâneo com a reforma do retorno do investimento, outra grande tendência do setor de fundos-mãe em 2025 é o alargamento total dos prazos dos fundos. Os modelos de curto ciclo de 5 a 7 anos, no passado, eram difíceis de corresponder às características do desenvolvimento de longo prazo de tecnologias duras, levando o setor a caminhar para “dinheiro longo e investimento longo”.

Por exemplo, o fundo de orientação para o investimento de empresas nacionais de arranque recém-implementado no ano passado tem um prazo de existência de 20 anos, e o fundo Guochuang Guangdong-Hong Kong-Macau implementado na Grande Baía Guangdong-Hong Kong-Macau também tem 16 anos, com possibilidade de extensão até 20. O fundo investe 70% “cedo e pequeno”, abandonando definitivamente a orientação de investimento de curto prazo e rápida execução.

Segundo as estatísticas do Centro de Pesquisa de Fundos-Mãe, entre os fundos de orientação recém-criados em 2025, já 53% permitem que o prazo de existência dos subfundos seja superior a 10 anos, e alguns atingem 15 a 20 anos. Wang Yunzhan, diretor-geral do fundo de orientação de Futian, em Shenzhen, afirmou: “Agora, para os fundos recém-criados, o prazo de existência está basicamente em mais de 10 anos, precisamente para dar tempo suficiente de crescimento às empresas tecnológicas na fase inicial.”

Li Xinjiang tem uma compreensão mais profunda de capital paciente: “Capital paciente não é apenas trocar o prazo do fundo de 10 anos para 20 anos; é criar um mecanismo de investimento em ciclo, para que o capital de saída seja reinvestido de forma contínua, formando uma fonte de água que sustenta continuamente a inovação.” Segundo a apresentação, o fundo-mãe anjo de Shenzhen também lançou recentemente um mecanismo de recompra de fundos: os subfundos podem recomprar as quotas do governo com uma taxa de juro anual de 2% sobre o custo, e o dinheiro recuperado é usado para a nova ronda de investimento inicial; com isso, consegue-se apoiar em ciclo fundos de subníveis em múltiplos períodos, com mais continuidade do que um único fundo de longo prazo.

A “forma de jogar” dos fundos de orientação locais apresenta três grandes mudanças

Sob a condução da política e a pressão inversa do mercado, o modelo de operação dos fundos de orientação locais sofreu uma transformação sistémica, revelando três características principais:

Em primeiro lugar, atualização de posicionamento. Os fundos de orientação do governo estão a passar de plataforma de captação para plataforma de incubação industrial e criação de ecossistemas. Tomando como exemplo o fundo-mãe anjo de Shenzhen, segundo é dado a conhecer, em 8 anos acumulou um investimento de cerca de 8,5 mil milhões de yuans, criou 83 fundos anjo e 17 fundos semente, investiu em cerca de 1200 projetos de tecnologias duras e incubou várias empresas cotadas e unicórnios. O foco está em construir um ecossistema de inovação na fase inicial.

Em segundo lugar, coordenação de arquitetura. O “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado” transfere o poder de aprovação dos fundos para o nível provincial, controlando estritamente a criação desordenada de fundos a nível de distritos e condados. Isto significa que os fundos ao nível de distritos e condados, que antes proliferavam em “cem escolas a competir”, serão coordenados pela província, evitando a homogeneização e a dispersão de recursos, e melhorando a eficiência de utilização do capital.

Em terceiro lugar, relaxamento da tolerância ao erro. Pela prática local, os mecanismos de tolerância a perdas já começaram a passar de descrições gerais para normas operacionais mais concretas, e muitos locais estão a definir escalas claramente maiores do que no passado. Na perspetiva de Li Xinjiang, o venture capital tem riscos, e o retorno e o risco são simétricos. Desde que se mantenha a conformidade e a devida diligência, sem transmissão de benefícios privados, deve estabelecer-se um mecanismo eficaz de tolerância ao erro e de isenção de responsabilidade por devida diligência, para que o capital estatal se atreva a investir na fase inicial e para que se tolerem falhas.

Desde as mudanças contínuas do sistema até à otimização da estrutura do setor, 2026 poderá tornar-se o ponto de viragem para o desenvolvimento dos fundos de mãe locais. Wang Yunzhan considera que, atualmente, o exterior enfrenta mudanças num século e concorrência tecnológica; internamente, há uma transição para um impulso baseado no consumo e para a atualização do setor. Os fundos-mãe devem acompanhar de perto o planeamento “quinquénio 15/15” (15º plano quinquenal), concentrando-se em tecnologias duras e em indústrias emergentes estratégicas, atuando como capital de longo prazo e capital paciente, e servindo a nova produtividade de qualidade.

(Editor responsável:董萍萍 ）

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