O dólar doméstico começa a ficar apertado?

Nos últimos dias, o ponto de swap de curto prazo do USDCNY tem vindo a cair continuamente. Após a passagem de trimestre (跨季), a situação de aperto de liquidez em dólares nos EUA também não melhorou. Num único dia, o ponto de swap overnight caiu para abaixo de -6 pips. As habituais entidades financiadoras/emprestadoras de fundos também começaram a reter dólares, o que indica aperto de liquidez em dólares no mercado doméstico.

Na quinta-feira, no mercado doméstico, o ponto de swap O/N do USDCNY, num único dia, chegou ao mínimo de -6,5 pips. Calculando com base na taxa overnight DR001 em RMB de 1,26%, a taxa overnight de dólares implícita chegou, surpreendentemente, a 4,67%, ou seja, mais alta em quase 100 bp do que a taxa overnight do sofr, 3,68%.

Porque é que os dólares começaram de repente a ficar apertados?

Dólares usados para comprar Treasuries dos EUA

Desde o ano passado, com a rentabilidade interna a ser continuamente comprimida, as instituições financeiras têm aumentado, em massa, o investimento em obrigações no estrangeiro. Tendo em conta a taxa overnight em dólares actualmente, comprar Treasuries dos EUA com maturidade de 10 anos acima de 4% é uma estratégia bastante atractiva para capturar cupons.

Pelo quadro de fluxos de crédito em moeda estrangeira das instituições financeiras divulgado pelo banco central, pode ver-se que a rubrica de investimento em obrigações aumentou mais de 100 mil milhões de dólares desde Julho de 2025. Deste ano, em Janeiro, o aumento líquido foi de 39,3 mil milhões de dólares num único mês; em Fevereiro, diminuiu ligeiramente; em Março, o valor ainda não foi divulgado. Porém, com a subida acentuada das yields dos Treasuries globais em Março, é provável que algumas instituições tenham feito reforços.

O aumento dos encaixes cambiais do banco central reduz a “piscina” de dólares no mercado doméstico

Desde Dezembro de 2024, a conversão de divisas por parte das empresas no mercado doméstico disparou. Como é que a conversão de divisas pelas empresas afecta a liquidez em dólares no mercado doméstico? Há que distinguir dois cenários:

Empresas vendem dólares após conversão → então os bancos comerciais compram passivamente dólares →

1）Se os encaixes cambiais não mudarem, a “piscina” total de fundos em dólares do sistema bancário não se altera;

2）Se os encaixes cambiais aumentarem, a “piscina” de fundos em dólares do sistema bancário diminui.

Desde o início deste ano, os encaixes cambiais aumentaram em 137,2 mil milhões de RMB, o equivalente a cerca de 20 mil milhões de dólares, o que produz um efeito de “extracção” de liquidez para os dólares no mercado doméstico.

O ponto de swap offshore USDCNH arrasta

Nos primeiros dias, no mercado offshore, os pontos de swap de curto prazo do USD/CNH ficaram todos abaixo do USD/CNY no mercado doméstico. No dia com passagem até ao final de Março, o USDCNH TN foi de -6 pips; também as condições de liquidez do CNH foram extraordinariamente folgadas. Com base na taxa overnight de dólares sofr de 3,68%, a taxa overnight implícita do CNH era apenas 0,55%. A queda dos pontos de swap no offshore também teve algum efeito de perturbação sobre os pontos de swap no mercado doméstico.

Sentimento de “fuga para a segurança” devido à guerra leva a uma certa tensão de liquidez global em dólares

Normalmente, usamos o spread da base de swap de moeda cruzada (Cross-currency Swap Basis, CCS basis) para observar o grau de escassez de dólares no estrangeiro. As instituições não-USD podem converter a sua moeda em dólares via FX SWAP ou CCS para utilização. O sinal e o tamanho do basis reflectem directamente o nível dos custos de conversão. A partir dos basis de swap de 1 ano de outras moedas (euro, iene), no final de Março também se observou uma certa tensão nos dólares no estrangeiro. Porém, após a passagem para Abril e a conclusão do ciclo mensal, a liquidez voltou a melhorar.**

Em termos de resumo, em comparação com o ano passado, o mercado de swaps no mercado doméstico deste ano pode ser descrito como “gelo e fogo”: no ano passado, durante as passagens de mês e trimestre, os dólares estavam muito folgados; mas este ano surgiu tensão nos dólares. O autor acredita que há principalmente quatro razões que, em conjunto, empurraram este movimento: saída de dólares para comprar obrigações, aumento dos encaixes cambiais do banco central, queda dos pontos de swap do USDCNH e arrastamento devido à guerra, que levou a uma liquidez global em dólares mais apertada.

No entanto, actualmente a liquidez global em dólares no estrangeiro ainda é relativamente abundante, e os indicadores de liquidez relacionados ainda não mostram sinais de alerta evidentes. Se, no futuro, os conflitos geopolíticos se acalmarem e o sentimento de “fuga para a segurança” se reparar, prevê-se que a liquidez de dólares no mercado doméstico também melhore em simultâneo com a liquidez no exterior.

Fonte deste artigo: Bom dia, Mercado de câmbios

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