O retorno do investimento e a flexibilização para retornar à essência da indústria: fundos de orientação governamentais locais aceleram a transformação

卓泳, jornalista do Securities Times

Recentemente, a Shenzhen Angel Fund of Funds lançou a medida de “aliviar de forma abrangente os requisitos de reembolso (retorno aos fundos)”, tornando-se a primeira a disparar a “primeira bala” nas reformas do mecanismo de reembolso dos fundos de orientação governamental pelas administrações locais em todo o país. Ao revisitar 2025, não é difícil ver que, a partir de elementos-chave como as condições de reembolso, a duração dos fundos, a tolerância a perdas e a tolerância a erros, bem como as restrições de jurisdição de registo, os fundos de orientação governamental estão a ajustar ativamente a sua posição e a mudar de papel, dando gradualmente adeus ao antigo modelo de operação centrado na captação de investimento, regressando verdadeiramente às plataformas de desenvolvimento de indústria.

A mudança fundamental da orientação das políticas e do modelo de operação também traz uma contracção de escala. O “Relatório Panorama dos Fundos de Fundos (Fund of Funds) na China em 2025”, divulgado recentemente pelo Centro de Pesquisa de Fundos de Fundos, mostra que, até ao final de 2025, os 472 fundos de fundos em todo o país tinham um montante total sob gestão de cerca de 4,02 biliões de RMB, uma queda homóloga de 11,92%; no ano inteiro, a escala total de investimento foi de 5601 mil milhões de RMB, uma queda homóloga de 15,47%. Esta é uma mudança subtil, porém significativa, que ocorreu na indústria após o lançamento das “Orientações sobre o Impulsionamento do Desenvolvimento de Alta Qualidade dos Fundos de Investimento Governamentais” (a seguir, “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado”, como abreviado). Esta reforma impulsionada por políticas e liderada localmente está a reescrever a lógica subjacente do venture capital (capital de risco) e do investimento em startups.

Aliviar o reembolso

Os fundos de orientação devem regressar às suas origens na indústria

Ao longo de muitos anos, “captação de fundos” foi a lógica central de operação dos fundos de orientação dos governos locais: atrair fundos e projectos para implementação local através de requisitos de reembolso em percentagem elevada e restrições da sede de registo. Porém, com o tempo, problemas como a pressão sobre o reembolso dos fundos sob intervenção administrativa e a distorção das estratégias de investimento tornaram-se cada vez mais evidentes.

Num seminário de fundos de fundos na nova era realizado recentemente, Li Yutong, director-geral da Nansha Chuangtou (Investimento e Produção) de Nan Sha, afirmou que, no modelo 1.0 dos fundos de orientação governamental, os parceiros gerais de mercado (GP) foram especialmente atormentados — o serviço de captação de “portfólio completo” exigido pelos fundos de orientação governamental aos gestores de fundos de mercado interferia nas suas estratégias normais de investimento, e até os forçava a investir localmente alguns projectos que não eram tão bons.

Este modelo virou uma esquina em 2025. O “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado” clarificou a transformação funcional dos fundos de orientação; as várias regiões responderam rapidamente com ajustes. O Fundo de Fundos Anjo de Shenzhen foi o primeiro a cancelar totalmente o reembolso obrigatório: a restrição rígida foi transformada de “pré-colocada” para “incentivo posterior”. Quem alcançasse certos resultados de implementação poderia beneficiar de concessões (allowances) e de privilégios de recompra; caso não atingisse a meta, não beneficiaria de incentivos adicionais.

“Com o pano de fundo de um mercado unificado a nível nacional, a lógica tradicional da captação de fundos já não consegue sustentar-se.” Li Xin jian, director-geral do Fundo de Fundos Anjo de Shenzhen, afirmou: “Os fundos de orientação governamental devem regressar à posição de ‘orientação’, e não dominar o mercado. Num período de desaceleração económica, os fundos de orientação podem oferecer sustentação em fases, mas a longo prazo é necessário mobilizar capital social, concentrando-se na inovação tecnológica e no desenvolvimento da indústria, e não numa simples captação de investimento.”

De acordo com a análise e observação do repórter, sob a orientação de políticas do “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado”, as regras de reembolso dos fundos de orientação dos governos locais apresentam três mudanças principais: primeiro, em algumas regiões, a multiplicidade rígida de reembolso em geral caiu de cerca de 2x para cerca de 1x; segundo, em alguns locais, deixar de usar apenas a localização de registo da empresa como critério de avaliação, passando a incluir factores como colaboração industrial, instalação de centros de I&D e coordenação da cadeia industrial na contagem; terceiro, cancelar as restrições de registo local do GP e seleccionar gestores à melhor conveniência, a nível nacional.

Li Yutong também revelou que Nansha, em Guangzhou, reconfigurou a lógica de cooperação dos fundos de fundos. Agora não é obrigatório o registo, o pagamento de impostos e a sede local; em vez disso, foca-se na optimização da alocação de factores produtivos na Grande Baía. “Devolvemos a capacidade de escolha às empresas e ao mercado: a captação deixa de ser ‘instalação do ente jurídico’ e passa para ‘fusão de factores’. Assim, os fundos de orientação e os GP regressam a uma relação simples e pura de parceria, com objectivos alinhados, respeito mútuo e necessidades claras.”

Os dados do Centro de Pesquisa de Fundos de Fundos mostram que ainda existe uma diferença no desempenho entre fundos de orientação governamental e fundos de fundos de mercado. Até ao final de 2025, os fundos de orientação governamental já tinham investido com uma taxa de retorno do capital (MOC) de 1,45, um multiplicador de distribuição (DPI) sobre o capital investido de 0,78 e uma taxa interna de retorno (IRR) de 7,26%, ligeiramente inferior à dos fundos de fundos de mercado. Profissionais do sector consideram que, à medida que se alivia o reembolso e se reforça a capacidade de mercado, a diferença entre ambos tem potencial para ir reduzindo gradualmente.

A duração da manutenção é geralmente mais longa — o capital paciente cria raízes

Em paralelo com a reforma do reembolso, outra grande tendência da indústria de fundos de fundos em 2025 é o alargamento abrangente dos prazos dos fundos. No passado, a concepção de ciclos curtos de 5—7 anos não conseguia acompanhar as características de desenvolvimento de longo prazo das hard tech, forçando a indústria a seguir uma via de “dinheiro longo e investimento longo”.

Por exemplo, o fundo nacional de orientação ao investimento para empreendedores lançado no ano passado tem um prazo de manutenção de 20 anos; e o fundo Guochuang Yuegang Aomin, localizado na Grande Baía Guangdong-Hong Kong-Macau, também tem um prazo de manutenção de 16 anos, que pode ser prorrogado até 20. O fundo investe 70% “cedo e em pequena escala”, afastando-se completamente da orientação de investimento rápido e superficial.

Segundo estatísticas do Centro de Pesquisa de Fundos de Fundos, entre os fundos de orientação recém-criados em 2025, 53% já permitem que os fundos subordinados tenham um prazo de manutenção superior a 10 anos, e alguns chegam a 15—20 anos. Wang Yunzhan, director-geral do Fundo de Orientação de Futian de Shenzhen, afirmou: “Agora, a duração de manutenção da maioria dos fundos recém-criados é basicamente de mais de 10 anos, para dar tempo suficiente de crescimento às empresas tecnológicas em fase inicial.”

Li Jianxin tem uma compreensão ainda mais profunda do capital paciente: “Capital paciente não é apenas mudar a duração do fundo de 10 anos para 20 anos; é também criar um mecanismo de investimento em ciclo, fazendo com que o capital de saída gire para novo investimento, formando uma corrente de água contínua que apoia a inovação.” Segundo consta, o Fundo de Fundos Anjo de Shenzhen lançou recentemente também um mecanismo de recompra de fundos: os fundos subordinados podem recomprar a quota do governo a um custo acrescido de juros anuais de 2%, devolvendo fundos para uma nova rodada de investimento em fases iniciais. Com isto, consegue-se suportar vários fundos subordinados por meio de rotação de capital, sendo mais sustentável do que um único fundo de ciclo longo.

Três grandes mudanças na “forma de jogar” dos fundos de orientação locais

Sob a orientação de políticas e o arrastamento do mercado, o modelo de operação dos fundos de orientação locais sofreu uma transformação sistémica, apresentando três características:

Primeiro, actualização do posicionamento. Os fundos de orientação governamental estão a mudar de plataforma de captação de investimento para plataforma de incubação industrial e construção de ecossistema. Por exemplo, no caso do Fundo de Fundos Anjo de Shenzhen, de acordo com a informação, em 8 anos acumulou-se um investimento de quase 8,5 mil milhões de RMB, foram criados 83 fundos anjo e 17 fundos semente, investindo em cerca de 1200 projectos de hard tech, e foram incubadas várias empresas cotadas e unicórnios; o núcleo é construir um ecossistema de inovação em fase inicial.

Segundo, coordenação de arquitectura. O “Documento n.º 1 do Gabinete do Conselho de Estado” elevou o poder de aprovação dos fundos para o nível provincial, controlando de forma rigorosa a criação desordenada de fundos ao nível distrital e do condado. Isto significa que os fundos a nível distrital e do condado, que antes proliferavam com “centenas a competir”, passarão a ser coordenados a nível provincial, evitando homogeneização e dispersão de recursos, e melhorando a eficiência de uso do capital.

Terceiro, flexibilização da tolerância (a erros) e do suporte. Pela prática local, os mecanismos de tolerância a perdas começaram a evoluir de descrições de princípios para padrões operacionais mais concretos, e muitos locais apresentam critérios claramente mais amplos do que no passado. Na óptica de Li Jianxin, o venture capital tem riscos, e os retornos e os riscos são simétricos. Desde que haja conformidade e diligência, sem transmissão de interesses próprios, deve ser estabelecido um mecanismo eficaz de tolerância a falhas e de isenção de responsabilidade por cumprimento de deveres, para que o capital estatal se sinta confiante em investir cedo e tolere falhas.

Da contínua mudança institucional à optimização da estrutura da indústria, 2026 poderá tornar-se o ponto de viragem no desenvolvimento dos fundos-mãe (fundos de fundos) a nível local. Wang Yunzhan acredita que, actualmente, externamente o mundo enfrenta mudanças do tipo centenário e concorrência tecnológica, enquanto internamente a economia se desloca para o consumo como motor e para a actualização da indústria. Os fundos de fundos devem acompanhar de perto o “14.º Plano Quinquenal” (XV), concentrando-se em hard tech e em indústrias emergentes estratégicas, fazendo capital de longo prazo e capital paciente, e servindo a nova produtividade de qualidade.

(Director de edição: Liu Chang)

     【Aviso legal】Este artigo representa apenas as opiniões do autor e não tem relação com a Hexun. O sítio da Hexun mantém neutralidade relativamente às afirmações e julgamentos de opiniões contidos no texto, não oferecendo qualquer garantia expressa ou implícita quanto à exactidão, fiabilidade ou integridade do conteúdo incluído. Os leitores devem utilizá-lo apenas como referência e assumirem toda a responsabilidade por conta própria. Email: news_center@staff.hexun.com

Denunciar