Lucro líquido quase triplica, queda das ações superior a 15%! Pop Mart lucrou 13 bilhões de yuans no ano passado, com os peluches superando pela primeira vez as caixas-surpresa e figuras de ação | Big Fish Finance

Pergunta ao AI · Como é que a estrutura de crescimento por detrás dos brinquedos de peluche muda para além das blind boxes?

A meio do dia 25 de março, a Pop Mart (09992.HK) divulgou os seus resultados de 2025 para o ano inteiro. Este desempenho é verdadeiramente notável: a empresa alcançou uma receita de exploração de 37,12 mil milhões de yuan no conjunto do ano, um aumento de 184,7% em termos homólogos; o lucro líquido ajustado de acordo com as não International Financial Reporting Standards (IFRS) atingiu 13,08 mil milhões de yuan, um salto de 284,5% em termos homólogos.

No entanto, em forte contraste com a robustez dos fundamentos, está o que aconteceu no mercado secundário. Durante o pregão da tarde, as ações da Pop Mart caíram rapidamente; a queda intradiária chegou a ultrapassar 15,6%, atingindo um mínimo de 193,2 HKD. Isto representou uma descida acentuada face ao preço de fecho de 217,2 HKD do dia útil anterior, com um aumento claramente evidente do volume de negociação ao longo do dia.

A divergência extrema entre resultados acima do esperado e um “abrupt crash” do preço das ações reflete que o foco do mercado de capitais já ultrapassou a “velocidade de crescimento” e começou a analisar a sua “estrutura de crescimento”. Ao observar os dados das demonstrações financeiras, é possível constatar que a Pop Mart está a passar por uma reestruturação intensa da lógica subjacente: os seus motores de desempenho estão rapidamente a transitar da anterior “plataforma de múltiplas IPs e múltiplas categorias” para uma dependência muito elevada de um único IP gigante e de uma única categoria de peluches.

Os produtos de peluche sustentam mais de metade da receita, as blind boxes e figuras caem para 32,4%

Se ainda hoje se define a Pop Mart como uma “empresa de blind boxes”, isso já se afasta completamente do verdadeiro centro do negócio. A maior mudança nos fundamentos em 2025 está na extrema concentração de categorias e de IPs.

A categoria de “figuras” que antes era o absoluto motor de receitas reduziu a sua quota na receita total de forma acentuada: de 53,2% em 2024 para 32,4%. O que verdadeiramente “pisa no acelerador” são os produtos de “peluche”, representados por Labubu. Esta categoria arrecadou 18,708 mil milhões de yuan de receita ao longo do ano, um aumento explosivo de 560,6% em termos homólogos, e, com uma quota de 50,4%, ultrapassou pela primeira vez as figuras, tornando-se a principal fonte de receita da empresa.

A migração do foco de categorias mapeia diretamente a capacidade de atração monetária inflacionada de um único IP. As demonstrações financeiras mostram que THE MONSTERS (a família Labubu) arrecadou 14,161 mil milhões de yuan durante o ano, um salto de 365,7% em termos homólogos, e a sua quota na receita total subiu de 23,3% para 38,1%. Como comparação, o outrora IP clássico de topo MOLLY teve a sua quota de receitas reduzida de 16,1% para 7,8%.

Esta mudança implica que o crescimento elevado atual da empresa deriva mais da rápida expansão em volume de um único IP principal do que de uma expansão equilibrada proporcionada por uma matriz de múltiplas IPs. Em termos de modelo, a Pop Mart está a transformar-se de um “plataforma de operação de IP” para um “modelo orientado por best-sellers”. Se a febre do IP central oscilar, a sensibilidade das variações no desempenho aumentará em paralelo.

Os custos de logística explodem (+280%), o inventário dispara para perto de 55 mil milhões de yuan

Para aproveitar a transferência de tráfego doméstico e procurar um incremento, a Pop Mart, em 2025, acelerou a expansão no exterior. O mercado das Américas tornou-se o maior “acerto” (surpresa positiva): as receitas dispararam de 802 milhões de yuan para 6,806 mil milhões de yuan, com uma taxa de crescimento de 748,4%. No entanto, esta corrida desenfreada da era das grandes navegações também fez com que a empresa, que antes tinha um modelo leve, pagasse o preço de uma estrutura financeira a tornar-se “mais pesada”.

O alargamento da frente internacional, combinado com a natureza física naturalmente volumosa dos produtos de peluche, colocou desafios rigorosos diretamente sobre a cadeia de abastecimento e o sistema de gestão de inventário da empresa. As demonstrações financeiras indicam que, em 2025, as despesas de transporte e logística da empresa aumentaram brutalmente de 467 milhões de yuan no ano anterior para 1,778 mil milhões de yuan, com um crescimento de 280,3%.

O risco mais difícil de detetar esconde-se no lado do inventário. Até ao final de 2025, o volume de inventário da Pop Mart aumentou de 1,524 mil milhões de yuan no final de 2024 para 5,472 mil milhões de yuan. Ao mesmo tempo, os dias de rotação do inventário também se alargaram de 102 dias para 123 dias. A empresa atribuiu isto ao aumento líquido global de 109 lojas e ao facto de as cadeias de transporte no exterior serem mais longas. Contudo, num contexto em que a procura se amplifica rapidamente, o empilhamento em múltiplas escalas do inventário já reflete uma pressão faseada sobre a cadeia de abastecimento. Se, posteriormente, a taxa de crescimento das vendas no exterior abrandar, o enorme inventário enfrentará uma pressão severa de absorção e de imparidade.

Então, depois de a energia (força) de um único IP atingir o seu topo, a Pop Mart tem um novo polo de crescimento?

Nas demonstrações financeiras, a empresa tentou construir novos negócios, como “Pop Mart City” (parque de diversões), lojas de acessórios (popop) e a marca de sobremesas (POP BAKERY). Mas, ao examinar os dados, o segmento “atacado e outros da China” que representa estas experiências inovadoras registou, em 2025, uma receita total de apenas 908 milhões de yuan. No quadro global de 371 mil milhões de yuan, a sua quota é apenas 2,4%; a contribuição efetiva para os resultados continua a ser insignificante.

A volatilidade do preço das ações a 25 de março está ainda mais alinhada com uma reavaliação do mercado sobre a estrutura de crescimento e a sustentabilidade. No ano passado, a expansão no exterior e a expansão em volume do IP central sustentaram um crescimento rápido dos resultados; no entanto, com o aumento da concentração de receitas, alterações na estrutura de custos e os novos negócios ainda sem formação de escala, o mercado tornou-se mais prudente nas suas avaliações sobre a estabilidade do crescimento futuro. Numa indústria de “brinquedos colecionáveis/潮玩” com iteração relativamente rápida, a vitalidade contínua dos IPs centrais e o equilíbrio da estrutura do negócio continuarão a ser variáveis-chave que influenciam o desempenho da empresa no médio e longo prazo.

Repórter: Du Lin Editor: Cao Mengjia Revisão: Liu Tian