A TCL Zhonghuan acumulou quase 10 bilhões de perdas consecutivas em 2 anos, a aposta de Li Dongsheng no setor fotovoltaico foi perdida?

Da antiga empresa estatal de Tianjin ao gigante da energia solar sob a alçada da TCL, a TCL Zhonghuan (002129.SZ) foi outrora vista pelo mercado de capitais como uma “ação blue-chip”. No entanto, o relatório anual de 2025 divulgado na noite de 24 de março de 2026 pareceu um balde de água fria, desfazendo as fantasias de vários setores sobre um “fundo do ciclo”.

O relatório anual de 2025 mostra que, em 2025, a TCL Zhonghuan realizou um volume de negócios de 29,050 mil milhões de yuans, um ligeiro aumento homólogo de 2,22%, mas o lucro líquido atribuível aos acionistas da empresa cotada foi de -9,264 mil milhões de yuans. Trata-se já do segundo ano consecutivo em que a empresa regista perdas, aproximando-se novamente do limiar de cem mil milhões. Com a indústria fotovoltaica a entrar num “mar profundo”, a TCL Zhonghuan não está apenas a suportar as “dores de uma crise” coletivas do setor, como também está a engolir os “amargos frutos” trazidos pelo desenvolvimento da sua própria estratégia.

I. Dificuldades financeiras de um grande player fotovoltaico

Os dados financeiros indicam que, nos últimos dois anos, a TCL Zhonghuan tem continuado a registar perdas avultadas. Em 2024, o lucro líquido foi de -9,818 mil milhões de yuans; em 2025, foi de -9,264 mil milhões de yuans, . Isto já é a segunda vez consecutiva que a TCL Zhonghuan regista perdas na ordem dos cem mil milhões. Desde o quarto trimestre de 2023, a empresa tem estado em perdas por nove trimestres consecutivos.

Embora a receita total de operações da empresa em 2025 tenha atingido um crescimento marginal de 2,22%, o desempenho por segmentos de negócios não é animador. O negócio principal de energia nova fotovoltaica alcançou 22,725 mil milhões de yuans de vendas em 2025, uma queda homóloga de 0,28%, representando 78,23% do total das receitas. Entre estes, o negócio de lâminas de silício fotovoltaico gerou 12,238 mil milhões de yuans de receita, uma queda homóloga de 26,49%, com uma margem bruta de -19,44%; o negócio de módulos fotovoltaicos gerou 9,324 mil milhões de yuans de receita, um aumento homólogo de 60,45%, mas a margem bruta também foi negativa, atingindo -6,22%. Isto significa que os dois principais produtos da empresa estão num estado em que “quanto mais vende, mais perde”.

As provisões para perdas por imparidade de ativos agravam ainda mais o peso dos resultados. Em 2025, a TCL Zhonghuan constituiu um total de 4,622 mil milhões de yuans em provisões para imparidade de ativos. Deste montante, foram constituídas provisões para desvalorização de inventários de 3,185 mil milhões de yuans, provisões para imparidade de ativos fixos de 0,502 mil milhões de yuans e provisões para perdas com créditos incobráveis de 0,107 mil milhões de yuans.

Além disso, devido à continuidade do desequilíbrio entre oferta e procura na indústria fotovoltaica, à fraqueza da procura no mercado, às mudanças nas políticas do mercado-alvo e a que, por outro lado, a própria operação da Maxeon Solar Technologies, Ltd. não melhorou de forma evidente, a produção desta empresa ficou praticamente parada em 2025. A empresa constituiu então uma provisão para imparidade de goodwill no montante de 0,56 mil milhões de yuans. Estas perdas por imparidade somaram um impacto no total do lucro superior a 39 mil milhões de yuans, tornando-se uma parte importante da elevada perda da empresa.

A deterioração da estrutura de ativos e passivos também não pode ser ignorada. Até ao final de 2025, a TCL Zhonghuan tinha um total de ativos de 117,997 mil milhões de yuans, uma queda de 6,05% face ao final de 2024; os capitais próprios atribuíveis aos acionistas da empresa cotada eram de 21,968 mil milhões de yuans, uma descida significativa de 28,92% ano contra ano. A taxa de endividamento da empresa aumentou ainda mais para 66,73%, mais 3,73 pontos percentuais do que no final de 2024. Trata-se do retorno a níveis acima de 60% após seis anos desde 2018. A pressão sobre a capacidade de reembolso da dívida aumentou de forma significativa.

Ainda mais grave é que o fluxo de caixa líquido proveniente das atividades operacionais foi apenas de 11,44 mil milhões de yuans, uma queda abrupta de 59,72% face aos 28,39 mil milhões de yuans de 2024. A empresa explica que isso se deve principalmente ao aumento da escala de vendas no negócio de produtos fotovoltaicos, ao aumento da rotação de contas a receber e à diminuição do recebimento de vendas.

II. Mudanças na gestão e ajustes de estratégia

Além do relatório de resultados de 2025, foram igualmente divulgados uma série de importantes ajustes de pessoal na TCL Zhonghuan. O conselho de administração informou recentemente ter recebido pedidos de renúncia apresentados pelos não independentes Shěn Haoping, Liào Qian e Zhāng Zhǎngxù. Por motivos pessoais, solicitaram que fossem afastados dos cargos de diretor e dos cargos correspondentes nos comités especializados do conselho. Entre estes, Zhāng Zhǎngxù continuará a desempenhar as funções de vice-presidente executivo sênior da empresa, mas não foi anunciada a organização de cargos para Shěn Haoping e Liào Qian.

Shěn Haoping é conhecido na indústria como a “figura essencial” da TCL Zhonghuan. Trabalhou mais de 40 anos na TCL Zhonghuan e ocupou anteriormente o cargo de CEO durante 17 anos. Em agosto de 2024, considerando necessidades de trabalho e a energia pessoal, apresentou a renúncia ao cargo de CEO, mas manteve cargos como vice-presidente do conselho e diretor não independente. Alguns insiders consideram que a sua saída indica que Shěn Haoping se afasta ainda mais da direção central da empresa e poderá perder definitivamente o cargo central na gestão.

O cargo de CEO que sucederia Shěn Haoping era originalmente o do “CEO da geração pós-80” Wáng Yánjūn, que o acompanhou durante muitos anos e foi por ele mesmo formado. Mas, segundo o anúncio mais recente, para se concentrar na gestão do negócio de materiais semicondutores da empresa, Wáng Yánjūn solicitou recentemente a renúncia aos cargos de CEO e de representante legal. Após a sua renúncia, Wáng Yánjūn vai concentrar-se no negócio de materiais semicondutores da empresa e, mantendo o papel de vice-presidente do conselho, continuará a apoiar a estratégia de longo prazo e o desenvolvimento do negócio.

No ajuste da gestão, o conselho de administração concordou em nomear Ōuyang Hongpíng como CEO e representante legal da empresa, desempenhando as funções de chief operating officer (diretor executivo de operações) da empresa; nomeou ainda Zhāng Hǎipéng como vice-presidente executivo sênior, focando a gestão e o desenvolvimento do negócio de materiais fotovoltaicos de energia nova. O anúncio indica que Ōuyang Hongpíng já exerceu funções como vice-presidente executivo sênior da TCL Huaxing, gerente do MCSBU, gerente da plataforma central de OLED, gerente da Huáxiǎn Optronics, entre outros cargos; Zhāng Hǎipéng é atualmente vice-presidente executivo sênior da empresa e gerente do departamento de negócios de materiais fotovoltaicos.

Ao longo do último ano, a TCL Zhonghuan registou várias mudanças nos cargos de diretores, supervisores e administradores de topo. Vários cargos de gestão foram sendo ocupados por executivos com origem na TCL. Em agosto de 2025, Hú Wěi renunciou ao cargo de secretário da bolsa, e Li LìNà tomou posse; em dezembro de 2025, Zhāng Zhǎngxù renunciou ao cargo de CFO, passando a vice-presidente executivo sênior para se concentrar na gestão do negócio de centrais e de projetos estratégicos, enquanto Yáng Fān assumiu o cargo de CFO. Estas mudanças foram interpretadas pelo mercado como um sinal claro de que o acionista controlador, TCL Technology, reforça o controlo sobre a empresa.

Ao nível da estratégia, a TCL Zhonghuan está a passar por uma transformação de uma empresa especializada em lâminas de silício para um fornecedor integrado de módulos. Em janeiro de 2026, a empresa anunciou que pretende investir na Aodào New Energy através de várias formas, como aquisição de ações, aceitação de delegação de direitos de voto e aumento de capital. De acordo com dados de relatórios de investigação do setor, na classificação global de expedições de módulos de 2025, a TCL Zhonghuan e Aodào New Energy empataram no 10.º lugar. Se a aquisição e integração em 2026 for concluída com sucesso, espera-se que, após a consolidação, a empresa consiga posicionar-se no escalão superior da indústria.

O negócio de materiais semicondutores tornou-se um dos poucos pontos fortes da empresa. Em 2025, esse negócio gerou um volume de negócios de 5,707 mil milhões de yuans, um aumento homólogo de 21,75%, representando 19,64% da receita total; a margem bruta atingiu 18,94%, +5,70 pontos percentuais face ao ano anterior. A empresa afirma que o negócio de materiais semicondutores mantém a estratégia de “líder a nível nacional e perseguir globalmente”. As expedições de produtos ultrapassaram 1200MSI; a receita e a quantidade expedida continuam a manter-se entre as primeiras posições no setor nacional de lâminas de silício para semicondutores.

III. Intensificação da concorrência na indústria e desafios de excesso de capacidade

As dificuldades atuais da TCL Zhonghuan são, essencialmente, o resultado da interconexão de múltiplos fatores: o ciclo da indústria, decisões estratégicas e capacidade de gestão. Do ponto de vista do ambiente setorial, a indústria fotovoltaica está a atravessar uma concorrência severa do tipo “involução”, com desequilíbrio persistente entre oferta e procura nas principais etapas da cadeia industrial, ajustes nos preços dos produtos a partir do fundo e a indústria inteira em um estado de perdas graves. Este desequilíbrio de oferta e procura leva diretamente a que a margem bruta do negócio central da empresa seja negativa e, no curto prazo, seja difícil revertê-la.

O percurso de operações de capital do controlador efetivo da TCL Zhonghuan, Li Dongsheng, merece atenção. Em 2020, a TCL Technology adquiriu o Grupo Zhonghuan por 12,5 mil milhões de yuans, concluindo a reforma de mistura (mixed ownership). Li Dongsheng propôs a meta estratégica de “Top 1 global em lâminas de silício e Top 3 global em módulos”. Esta aquisição foi vista como a tentativa de Li Dongsheng de replicar, no setor de painéis, uma experiência de sucesso em uma tentativa de cross-over. No entanto, o cenário competitivo e as características cíclicas da indústria fotovoltaica diferem de forma significativa da indústria de painéis; a simples replicação do modelo não trouxe os resultados esperados.

As dificuldades do projeto de investimento da Maxeon destacam o desafio da estratégia de internacionalização da empresa. Em 2019, a TCL Zhonghuan investiu 298 milhões de dólares para adquirir participação na Maxeon, que foi separada da SunPower, tentando abrir o mercado com base nas suas patentes e canais internacionais. Contudo, a Maxeon foi atingida pela redução dos subsídios na Europa e nos EUA e por taxas de juro elevadas. Em 2023, registou uma perda de 275 milhões de dólares, o que arrastou a TCL Zhonghuan para uma imparidade superior a 1,8 mil milhões de yuans. Em 2025, devido a uma melhoria não evidente da operação da Maxeon, a produção ficou praticamente parada, e a empresa constituiu uma provisão para imparidade do goodwill no montante de 0,56 mil milhões de yuans. Este caso mostra que a capacidade de controlo de riscos em aquisições no exterior é crucial para a empresa.

A mudança no número de colaboradores reflete a transmissão da pressão operacional. Até ao final de 2025, o número total de colaboradores ao serviço era de 12.598 pessoas, menos 10,11% face às 14.015 pessoas no final do ano anterior e em continuidade com a redução face às 19.489 pessoas no final de 2023. Estes dados refletem a otimização de pessoal e os ajustes de estrutura realizados sob pressão operacional, mas também poderão afetar a reserva de talentos e o acúmulo de competências técnicas a longo prazo.

No que diz respeito aos desafios futuros, a TCL Zhonghuan precisa de procurar avanços em múltiplas dimensões. Em primeiro lugar, como controlar custos e melhorar o fluxo de caixa no fundo do ciclo, evitando o ciclo maligno de “quanto mais produzir, mais perdas”. Em segundo lugar, se a transformação integrada do negócio de módulos será bem-sucedida: isto exige que a empresa obtenha progressos substanciais na construção de marca, expansão de canais e inovação tecnológica. Em terceiro lugar, se o negócio de materiais semicondutores consegue continuar a crescer e tornar-se um estabilizador para a empresa atravessar o ciclo. Em quarto lugar, o ajuste da implantação no exterior, especialmente a alienação e a dinamização de projetos de investimento como o da Maxeon.

Em termos de indicadores de risco financeiro, existem vários pontos que precisam de ser acompanhados. De acordo com a análise do modelo de diagnóstico financeiro da Tónghuāshùn, nos últimos cinco anos a situação financeira geral da TCL Zhonghuan esteve abaixo da média do setor. Em concreto, a capacidade de crescimento, a capacidade operacional e a capacidade de solvência são medianas. A rendibilidade média dos capitais próprios foi de -3,60%, a margem média do lucro operacional foi de -8,65% e a rotação média dos ativos totais foi de 0,24 vezes/ano; estes indicadores mostram que a eficiência operacional e a capacidade de gerar lucros da empresa enfrentam desafios sérios.

No ano fiscal de 2025, a empresa deixou claro que não realizará distribuição de lucros: não vai pagar dividendos em dinheiro, não vai distribuir ações bonificadas e não vai aumentar capital social por transferência de reservas de capital. Trata-se do segundo ano consecutivo em que a empresa não implementa distribuição de lucros, refletindo a alta importância dada ao fluxo de caixa sob as atuais condições operacionais. Segundo o anúncio, em 2025 o lucro líquido consolidado atribuível aos acionistas da empresa cotada foi de -9,264 mil milhões de yuans e o lucro disponível para distribuição no final do período foi de -3,845 mil milhões de yuans, não estando reunidas condições para dividendos.

Em perspetiva de 2026, a TCL Zhonghuan afirma que seguirá o conceito de operação de “liderança estratégica, impulsionamento pela inovação, fabrico avançado e gestão global”, reforçará as fragilidades do negócio, promoverá ativamente fusões e aquisições e a construção de novas capacidades, reforçará o negócio doméstico, abrirá mercados no exterior e vai remodelar as competências centrais. No entanto, perante o desempenho com enormes perdas já por dois anos consecutivos e o ciclo da indústria que ainda não atingiu o fundo, se a empresa conseguirá sair das dificuldades em 2026 continua a ser o foco de atenção do mercado.

Numa perspetiva mais macro, o caso da TCL Zhonghuan reflete as dores de transição enfrentadas pela indústria fotovoltaica chinesa após um crescimento rápido. Fatores como excesso de capacidade, guerra de preços e aceleração da iteração tecnológica compõem conjuntamente as dificuldades atuais do setor. Para a TCL Zhonghuan, como equilibrar a sobrevivência no curto prazo com o desenvolvimento no longo prazo, como encontrar vantagens diferenciadas numa concorrência feroz, e como obter um equilíbrio entre operações de capital e atividades do setor real, serão o fator decisivo para o seu destino futuro. (Produzido por 《理财周刊-财事汇》)