Os sete anos da New City Holdings, as dificuldades de Wang Xiaosong

问AI · 为什么 Wang Xiaosong não conseguiu inverter a decadência da NewCity Holdings após sete anos ao leme?

Vários indicadores centrais continuaram a cair de forma persistente, e a NewCity Holdings já não é aquela “carruagem” que brilhava como uma surpresa no passado. Recentemente, a NewCity Holdings divulgou o seu relatório de resultados do ano fiscal de 2025: a receita de exploração anual foi de 53,012 mil milhões de yuan, uma queda de 40,44% ano contra ano; o lucro líquido atribuível aos acionistas atingiu o nível mais baixo dos últimos cinco anos. Foram contabilizadas provisões para perdas por imparidade de ativos no período no montante de 1,657 mil milhões de yuan, o que voltou a arrastar os resultados para baixo.

No caso de Wang Zhenhua, Wang Xiaosong, que tentou virar a maré e salvar a situação, não conseguiu estabilizar o panorama aproveitando “o infortúnio que se apoia na sorte” — o tempo e o espaço proporcionados. Pelo contrário, após a movimentação de ativos, a crise da NewCity Holdings só aumentou. Em um ano, os passivos com juros que vencem somam 12,748 mil milhões de yuan; e o montante de fundos que pode ser gerido livremente é apenas de 4,477 mil milhões de yuan, gerando uma lacuna de fundos de curto prazo superior a 8,271 mil milhões de yuan. Wang Xiaosong depositou a última esperança no Wuyue Plaza — securitização de ativos e financiamento com garantia; usou todas as ferramentas que podia. Mas até ao final de 2025, mais de 90% dos imóveis de investimento já tinham sido penhorados, sobrando poucas cartas na manga.

De ganhar 12,6 mil milhões por ano a 680 milhões

Em 2025, a NewCity Holdings obteve uma receita de exploração de 53,012 mil milhões de yuan, uma queda de 40,44% ano contra ano. Deste total, a receita dos negócios de vendas para desenvolvimento imobiliário foi de 39,004 mil milhões de yuan, uma descida de 48,71%. A explicação da empresa é simples: as receitas de venda de propriedades ficaram menores.

A história recua até 2019. Naquele ano, o montante de vendas contratadas da NewCity Holdings atingiu 270,801 mil milhões de yuan, um aumento de 22,48%, o melhor momento da história da empresa. E foi justamente na segunda metade desse ano que o fundador Wang Zhenhua teve uma crise pessoal súbita, e Wang Xiaosong assumiu as rédeas. A sua primeira medida ao tomar o cargo não foi continuar a acelerar a escala; foi interromper a compra de terrenos.

Segundo dados públicos, em 2022, a NewCity Holdings só adicionou 2 lotes de terreno, com um investimento de 2,77 mil milhões de yuan em aquisição de terrenos. Em 2023, só arrematou um lote em Hangzhou, gastando 2,537 mil milhões de yuan. Na altura, havia vozes no mercado a perguntar: ainda se vai comprar terrenos? A resposta da empresa foi intrigante: “É apenas para participar e entender a temperatura do mercado.” Desde então, a NewCity Holdings não acrescentou mais nenhum lote de terra.

As consequências da falta de fornecimento de reservas de terrenos de qualidade manifestaram-se rapidamente nas vendas. Em 2025, o montante de vendas contratadas da NewCity Holdings foi apenas 19,27 mil milhões de yuan, uma queda de 92,88% face ao pico de 2019; a área vendida foi de 2,5358 milhões de metros quadrados, o que representa uma redução de 89,57% em comparação com 2019.

Ao mesmo tempo, a taxa de lucro bruto do negócio de arrendamento e gestão de propriedades também continuou a descer. Em 2025, essa taxa de lucro bruto foi de 69,77%, uma queda de 0,4 pontos percentuais face ao ano anterior, atingindo o nível mais baixo dos últimos cinco anos. E entre 2021 e 2024, esses números foram, respetivamente, 72,64%, 72,6%, 69,9% e 70,17% — uma oscilação contínua para baixo, sem nunca virar.

Zhang Yuejin, vice-diretor do Instituto de Pesquisa Imobiliária de E-Hu, analisou que, com os imóveis comerciais a entrarem na era da gestão de estoque, a recuperação do mercado de consumo é lenta, e as empresas do mesmo setor em geral enfrentam pressão nas rendas e aumentos rígidos de custos operacionais, o que leva a uma queda tendencial da taxa de lucro bruto. Os Wuyue Plazas têm uma maior concentração em cidades de 3.ª e 4.ª linhas, onde o poder de consumo foi mais atingido; além disso, na etapa de rápida expansão anterior, a qualidade dos projetos abertos era desigual, o que reduz a eficiência global de operação e os níveis de rentabilidade, refletindo um desajuste em fases entre a expansão de escala e a operação mais refinada da empresa.

Com a queda generalizada do negócio principal, é natural que o lucro líquido atribuível aos acionistas não fique bonito. Em 2025, esse número foi apenas de 6,8 mil milhões de yuan, uma nova queda de 9,61% ano contra ano. Um repórter do Beijing Business Daily analisou os relatórios anuais ao longo dos anos e descobriu que, em 2021, o lucro líquido atribuível aos acionistas da NewCity Holdings ainda era de 12,598 mil milhões de yuan; em 2025, ficou apenas em 6,8 mil milhões de yuan, uma retração de 94,6%. O dinheiro ganho na altura, agora nem chega sequer para representar uma parte.

O terreno apanhado na altura virou o buraco de hoje

Depois de assumir o cargo, Wang Xiaosong tem vindo a reduzir; mas por mais rápido que ele tenha reduzido, ainda é impossível reduzir mais depressa do que o “desastre” deixado pela expansão de então. Aqueles terrenos arrematados com prémios elevados nos anos anteriores, hoje tornaram-se feridas que todos os anos precisam de ser “rasgadas” nas demonstrações financeiras.

Em 2016, a NewCity Holdings, que teve início em Changzhou, Jiangsu, anunciou o “Plano Estratégico de Mil Mil milhões (de yuan)” e definiu a estratégia “1+3”: “Shanghai como centro”, “Delta do Rio Yangtze como núcleo”, com expansão para a Região da Baía de Pérola, Região de Bohai e partes do Centro-Oeste. A Região da Baía de Pérola era o foco mais importante. Em apenas meio ano, a NewCity conseguiu obter 8 projetos na Região da Baía de Pérola, e Foshan foi a primeira paragem.

Em dezembro de 2016, a NewCity Holdings ganhou o lote do Leão da Montanha (狮山) no distrito de Nanhai, em Foshan, por 4,274 mil milhões de yuan, com uma taxa de prémio de 274%, preço de área bruta (floor price) de 9.854 yuan por metro quadrado, estabelecendo um novo recorde do preço do terreno na época para a região de Leão da Montanha. E no mesmo período, o preço de venda nas propriedades em comercialização nessa zona era cerca de 9.000 yuan por metro quadrado — o preço da área bruta ficou até mais caro do que o próprio preço das casas.

De acordo com dados públicos, mais tarde este terreno foi desenvolvido como o NewCity Jingcheng, fornecendo mais de 3.000 unidades. No arranque em dezembro de 2017, o preço médio ficou entre 15.000 e 16.000 yuan por metro quadrado; o preço foi subindo e descendo, sem conseguir vender a um patamar acima de 20.000 yuan por metro quadrado. Mais tarde, o projeto desceu para cerca de 11.000 yuan por metro quadrado, praticamente “a colar” ao preço do terreno para escoar os produtos.

Isto não é um caso isolado. À medida que o setor imobiliário entra numa fase de ajustamento profundo, aqueles projetos comprados com prémios elevados no passado continuaram a sofrer uma redução contínua do valor dos ativos. Em 2025, a NewCity Holdings provisionou ao todo cerca de 1,657 mil milhões de yuan em várias perdas por imparidade de ativos, incluindo 0,506 mil milhões de yuan para provisões para créditos de cobrança duvidosa e 1,151 mil milhões de yuan para provisões para desvalorização de inventários. Essa provisão reduziu diretamente 1,557 mil milhões de yuan do lucro líquido atribuível aos acionistas do ano.

A provisão para desvalorização de inventários é o maior “matador de lucros”. Um repórter do Beijing Business Daily analisou: entre 2021 e 2024, a NewCity Holdings provisionou provisões para desvalorização de inventários de 4,851 mil milhões de yuan, 5,966 mil milhões de yuan, 5,563 mil milhões de yuan e 1,635 mil milhões de yuan, somando 18,015 mil milhões de yuan em quatro anos. Somando as provisões de 11,51 mil milhões de yuan de 2025, o total de cinco anos fica perto dos 20 mil milhões de yuan. Todos os anos, esses números lembram: o ímpeto agressivo da altura, acaba por ter alguém que paga a conta.

Yan Yuejin afirma que as empresas imobiliárias devem estabelecer disciplina de investimento centrada na segurança do fluxo de caixa, abandonar o modelo de escala com alavancagem elevada, e mudar para focar oportunidades determinísticas em cidades de nível mais elevado, realizando uma operação refinada de “investir com base nas vendas”. Para o elevado estoque de terrenos com custos altos já formado e a pressão de imparidade, é necessário “enxugar” de forma decisiva por meio de acelerar o escoamento, transferência de ativos, etc. Ao mesmo tempo, é preciso “gerar sangue” continuamente com rendimentos operacionais como operação comercial, e ir absorvendo de forma gradual os encargos do estoque durante o desenvolvimento, evitando que a resistência prolongada desencadeie riscos ainda maiores de liquidez.

Restam apenas 4,477 mil milhões de yuan em dinheiro vivo na conta; como pagar dívidas de 12,7 mil milhões?

Mais do que a queda dos lucros, o que deixa as pessoas mais inquietas é a situação do fluxo de caixa. Até ao final de 2025, a NewCity Holdings tinha uma escala de dívidas com juros de 50,974 mil milhões de yuan, o que é menos 2,676 mil milhões do que em 2024. Mas a pressão de reembolso no curto prazo, na verdade, tornou-se ainda maior: os passivos com juros vencendo em um ano eram de 12,748 mil milhões de yuan, acima dos 11,988 mil milhões de yuan de 2024, um aumento de 6,34%.

No final de 2025, a NewCity Holdings tinha 6,803 mil milhões de yuan em caixa e equivalentes monetários, mais de 30% abaixo dos 10,296 mil milhões de yuan de 2024. Entre isso, fundos restritos somavam 2,326 mil milhões de yuan; na prática, os fundos verdadeiramente livres para gestão eram apenas 4,477 mil milhões de yuan. Fazendo as contas, a lacuna de dívidas de curto prazo era de 8,271 mil milhões de yuan. Essa conta, Wang Xiaosong calcula todos os dias.

Quanto aos arranjos de pagamento de dívidas no futuro, um repórter do Beijing Business Daily enviou um ofício de entrevista à NewCity Holdings. A NewCity Holdings respondeu que fará as devidas acomodações de fundos para garantir que cada dívida com vencimento seja liquidada normalmente. Quanto aos arranjos específicos de fundos e ao plano de amortização, afirmou que não é conveniente divulgá-los publicamente.

Entretanto, a capacidade de “gerar sangue” da própria NewCity Holdings também está a enfraquecer. O fluxo de caixa líquido proveniente de atividades operacionais em 2025 foi de 1,425 mil milhões de yuan, uma queda de 5,79% ano contra ano. Como o negócio de desenvolvimento não consegue vender, a pressão sobre as dívidas só aumenta dia após dia, e Wang Xiaosong só consegue colocar toda a esperança no Wuyue Plaza.

O Wuyue Plaza virou a última “âncora de lastro”. Em 7 de março de 2026, a NewCity Holdings anunciou que o seu projeto de REITs de imóveis comerciais já foi aceite pela Comissão Reguladora de Valores Mobiliários da China (CSRC) e pela Bolsa de Valores de Xangai. Os ativos subjacentes são o Wuyue Plaza de Tianning, em Changzhou, e o Wuyue Plaza de Qidong, em Nantong. Antes disso, em novembro de 2025, a NewCity Holdings já tinha emitido produtos de ABS de imóveis com o Wuyue Plaza de Qingpu, em Xangai, como ativo subjacente, arrecadando 616 milhões de yuan.

Além disso, a NewCity Holdings tem continuado a usar o Wuyue Plaza para financiamento com garantias. Em 2024, com o Wuyue Plaza como garantia, o montante de empréstimos para propriedades operacionais e outras captações ascendeu a cerca de 20,5 mil milhões de yuan, com taxa média ponderada de juros de 4,97% e taxa de penhora de cerca de 50%. Em 2025, foram adicionados mais cerca de 12,5 mil milhões de yuan, com taxa média ponderada de juros de 4,93%, e a taxa de penhora também em torno de 50%.

O problema é que os bons ativos não aguentam penhores repetidos tantas vezes. Até ao final de 2025, o valor contábil dos imóveis de investimento da NewCity Holdings era de 121,069 mil milhões de yuan, dos quais 109,445 mil milhões de yuan ficaram restringidos por causa de penhoras para financiamento, sobrando apenas 11,624 mil milhões de yuan não penhorados. Em outras palavras, a “reserva” que ainda pode ser retirada para trocar por dinheiro quase acabou.

谢逸枫, diretor do Instituto de Pesquisa de Imobiliário Urbano da China, afirma que, atualmente, a maioria dos ativos de qualidade disponíveis para empréstimos comerciais com garantia praticamente já foi esgotada, e o modelo de financiamento que depende da realização de ativos comerciais em estoque não é sustentável. Os juros e o principal dos empréstimos com garantia de imóveis devem ser pagos após o vencimento, para que se possa iniciar uma nova rodada de financiamento; se os recebimentos de vendas atrasarem e o escoamento de vendas não atingir as expectativas, ou se as quantias dos outros canais de financiamento não forem disponibilizadas a tempo, as empresas ficam facilmente presas numa dependência excessiva do financiamento baseado na realização de ativos comerciais.

谢逸枫 sublinhou que os empréstimos com hipoteca de propriedades operacionais são apenas uma ferramenta temporária lançada pelo Banco Central da China. O período de vigência da política vai até 31 de dezembro de 2026, e não há ainda certeza sobre se haverá prorrogação. Ele disse que, se em 2027 as políticas relacionadas forem encerradas, as empresas imobiliárias não poderão adicionar novos empréstimos para propriedades comerciais de estoque; e as dívidas de financiamento existentes ainda terão de ser pagas atempadamente quanto a juros e principal, gerando uma situação em que a pressão de fundos é comprimida em duas direções. Portanto, do ponto de vista da sustentabilidade do modelo, essa rota de financiamento dificilmente se manterá.

Antes, a NewCity Holdings abria uma via de sobrevivência na indústria apoiando-se nas duas rodas motrizes de “habitação + comércio”. Agora, o negócio de desenvolvimento perdeu velocidade, o crescimento da divisão comercial atingiu o topo, e os “riscos” enterrados pela expansão agressiva inicial têm vindo a explodir um após o outro. Os lucros foram engolidos, o fluxo de caixa ficou em aperto, e a carta de trunfo Wuyue Plaza também está quase a ser jogada fora.

Wang Xiaosong assumiu a NewCity Holdings por sete anos: todas as cartas que podia usar, usou; tudo o que podia vender, vendeu; tudo o que podia penhorar, penhorou. No fim de contas, aquela antiga “surpresa negra” da indústria ainda está à beira de um precipício em que não há solução clara entre avanço ou retirada.

Beijing Business Daily · Li Han