Quem é o "irmão mais velho" das corretoras?

Está quase há 20 anos desde que, pela primeira vez, os activos totais e o lucro líquido da China Citic Securities passaram a ocupar o primeiro lugar na indústria, consolidando a sua posição de “primeiro do sector” no mercado doméstico de corretoras, atravessando praticamente metade da história do mercado A-share.

Por isso, a disputa pelo “primeiro do sector” tem vindo a receber ainda mais atenção em 2025.

No primeiro semestre de 2025, a Guotai Junan Haitong, já após a reorganização, conseguiu ultrapassar a China Citic por um golpe com base no indicador de lucro líquido. Esta, por sua vez, só no segundo semestre é que, com um forte ímpeto, voltou a recuperar a liderança, com o lucro líquido atribuível aos accionistas ao longo do ano a ficar 22,67 mil milhões de yuan acima do da Guotai Junan Haitong.

A disputa entre duas das principais instituições em indicadores centrais como activos totais, capital próprio líquido, capital líquido regulamentar, receitas e lucro líquido, e outros, encerra também um confronto entre instituições de valores mobiliários de Pequim (Jing) e de Xangai (Jin) que, com diferentes competências competitivas, se têm defrontado na área da inovação.

Pelo menos na época dos relatórios anuais de 2025, a Guotai Junan Haitong ainda está a absorver encargos históricos como a Haitong International. Só a Haitong International já está a arrastar cerca de 3 mil milhões de yuan de lucro líquido de 2025. Logo que os riscos sejam eliminados, o potencial de rendibilidade da Guotai Junan Haitong não deve ser subestimado. A China Citic Securities tem uma vantagem em receitas de banca de investimento e margens de lucro, mas a Guotai Junan Haitong já ultrapassou silenciosamente a China Citic em indicadores-chave como o número de subscrições de underwriting de IPO, e a quantidade de projectos em apreciação. Esta competição desalinhada entre “número” e “escala” na banca de investimento faz com que a atribuição do “título de maior banca” esteja cheia de variáveis.

Disputa de lucro líquido: ultrapassagem e incerteza

Em termos de receita de exploração e lucro líquido, a posição de “primeira” da China Citic Securities parece ainda mais estável.

Em 2025, a China Citic Securities obteve um lucro líquido atribuível aos accionistas de 30,076 mil milhões de yuan. Este foi o seu primeiro avanço acima do patamar de 30 mil milhões de yuan, estabelecendo o melhor desempenho de sempre. Comparando com a Guotai Junan Haitong, a evolução também foi igualmente significativa.

O relatório semestral de 2025 foi o primeiro semestre após a fusão da Guotai Junan e da Haitong Securities, passando a chamar-se Guotai Junan Haitong. Já o relatório anual de 2025 é o primeiro relatório anual após a fusão das duas. No relatório semestral de 2025, o lucro líquido atribuível aos accionistas da China Citic Securities tinha sido ultrapassado pela Guotai Junan Haitong. Nessa fase, o lucro líquido atribuível aos accionistas semestral da China Citic Securities foi de 13,719 mil milhões de yuan, menos 2,018 mil milhões de yuan do que o da Guotai Junan Haitong.

No entanto, considerando o ano completo de 2025, a China Citic Securities já se colocou de novo à frente, alcançando um lucro líquido atribuível aos accionistas de 30,076 mil milhões de yuan, ficando 2,267 mil milhões de yuan acima da Guotai Junan Haitong (27,809 mil milhões de yuan).

Isto significa que no segundo semestre de 2025, a China Citic Securities teve mais 4,285 mil milhões de yuan de lucro líquido atribuível aos accionistas do que a Guotai Junan Haitong.

No que toca às receitas de exploração, a primeira posição da China Citic Securities também se mantém. Em 2025, as receitas de exploração totais atingiram 74,854 mil milhões de yuan, igualmente um máximo histórico. A Guotai Junan Haitong foi de 63,107 mil milhões de yuan, com a China Citic Securities a exceder em 11,747 mil milhões de yuan. No relatório do primeiro semestre de 2025, a China Citic Securities esteve 9,167 mil milhões de yuan acima da Guotai Junan Haitong.

Por outras palavras, no segundo semestre de 2025, a China Citic Securities teve apenas mais 2,58 mil milhões de yuan em receitas de exploração do que a Guotai Junan Haitong, muito aquém da grande vantagem que possuía no primeiro semestre.

Isto implica que no segundo semestre de 2025, a China Citic Securities ultrapassou a Guotai Junan Haitong tanto em receitas de exploração como em lucro líquido atribuível aos accionistas. Porém, olhando para a comparação entre os dois semestres, no segundo semestre a China Citic Securities não só ultrapassou a Guotai Junan Haitong em lucro líquido atribuível aos accionistas como rapidamente aumentou a diferença, mas em receitas de exploração a diferença entre as duas diminuiu claramente face ao primeiro semestre.

Devido ao impacto de uma estabilização e recuperação global no mercado de capitais A em 2025, o desempenho das sociedades de valores mobiliários melhorou de forma evidente. Tal como a China Citic Securities, onde tanto as receitas de exploração como o lucro líquido atribuível aos accionistas atingiram simultaneamente máximos históricos, muitos operadores viram melhorias. A Guotai Junan Haitong, que divulgou o primeiro relatório anual após a fusão, registou ainda uma aceleração de crescimento mais significativa. Em 2025, a taxa de crescimento homóloga das receitas de exploração e do lucro líquido atribuível aos accionistas da China Citic Securities foi de 28,79% e 38,58%, respectivamente; já a Guotai Junan Haitong foi de 87,4% e 113,52%, valores bem mais elevados.

No entanto, há um constrangimento real à China Citic Securities.

Um dos objectivos da fusão da Guotai Junan com a Haitong Securities era ajudar a Haitong Securities a desagregar os riscos. Actualmente, a eliminação de riscos ainda está em curso. À medida que os riscos forem sendo eliminados, as receitas de exploração e o lucro líquido atribuível aos accionistas da Guotai Junan Haitong pós-fusão irão também aumentar gradualmente.

Tomemos como exemplo a Haitong International, que tem registado perdas consecutivas desde 2022. Embora o seu prejuízo em 2025 tenha diminuído de forma significativa, ainda assim é de 3,268 mil milhões de dólares de Hong Kong. Como o desempenho da Haitong International já foi consolidado nas demonstrações anuais da Guotai Junan Haitong, isto significa que, apenas a Haitong International reduz o lucro líquido atribuível aos accionistas da Guotai Junan Haitong em 30 mil milhões de yuan em 2025. E o lucro líquido atribuível aos accionistas da China Citic Securities em 2025 fica apenas 2,267 mil milhões de yuan acima do da Guotai Junan Haitong. Se se excluísse a perda da Haitong International, o lucro líquido atribuível aos accionistas de 2025 da Guotai Junan Haitong ultrapassaria o da China Citic Securities, tornando-se a nova primeira posição da indústria de corretoras.

No pico de perdas em 2023, a Haitong International perdeu 8,156 mil milhões de dólares de Hong Kong num único ano. Agora, à medida que os riscos pós-fusão são eliminados, as perdas da Haitong International já diminuíram em quase 5 mil milhões de dólares de Hong Kong. Mantendo esta cadência, a Haitong International poderá brevemente virar a página para voltar a dar lucro. E quando o lucro líquido atribuível aos accionistas da Haitong International voltar a ficar positivo, será difícil distinguir qual tem maior lucro líquido atribuível aos accionistas: a China Citic Securities ou a Guotai Junan Haitong.

Campeã da banca de investimento: disputa por “número” e por “escala”

A banca de investimento, especialmente o negócio de IPO, tem sido desde sempre o terreno de batalha obrigatório para todas as principais corretoras. A China Citic Securities tem estado, durante anos, no topo do mercado A-share em termos de IPO. Antes da fusão da Guotai Junan Haitong, o desempenho em banca de investimento da Guotai Junan e da Haitong Securities também foi notável. A China Citic Securities, as antigas Guotai Junan e Haitong Securities, bem como a CICC, a China Citic Jianinv e a Huatai Securities, têm feito parte do primeiro escalão em IPO no mercado A-share.

Com a fusão da Guotai Junan Haitong, a disputa pelo título de “maior banca de investimento do mercado A-share” ficou ainda mais acesa.

Comecemos por ver o negócio de banca de investimento como um todo. As duas dimensões de comparação mais centrais são as receitas e as margens de lucro. Nestes dois aspectos, a China Citic Securities sai por cima em ambos.

Em 2025, as receitas do negócio de banca de investimento da China Citic Securities foram de 6,336 mil milhões de yuan, um aumento acentuado de 50,12% face ao ano anterior; as receitas correspondentes de banca de investimento da Guotai Junan Haitong foram de 4,657 mil milhões de yuan, com uma taxa de crescimento de 77,62%. Tendo em conta que 2025 foi o primeiro ano em que a Guotai Junan Haitong divulgou o relatório anual após a fusão, a dimensão do aumento das receitas de banca de investimento da China Citic Securities torna-se ainda mais evidente quando comparada.

Deve notar-se que, por vezes, as corretoras escolhem reduzir o lucro para conquistar mais receitas, algo que é especialmente evidente na corrida de IPO no mercado de Hong Kong. Em consequência, a banca de investimento pode apresentar um cenário em que a receita é elevada mas a margem de lucro é limitada, o chamado “aumentar receitas sem aumentar lucros” ou “a taxa de crescimento dos lucros não acompanha a taxa de crescimento das receitas”. A margem de lucro é um dos indicadores centrais para medir o nível de lucro.

Em 2024, a margem de lucro da China Citic Securities chegou a descer para 19,42%, uma diferença significativa face à Guotai Junan desse período (41,14%). Em 2025, a margem de lucro da Guotai Junan Haitong pós-fusão caiu claramente, situando-se apenas em 26,14%. Já a China Citic Securities seguiu o caminho oposto: a margem de lucro em 2025 subiu para 36,57%.

Isto significa que a margem de lucro do negócio de banca de investimento da China Citic Securities ultrapassou a da Guotai Junan Haitong, ficando 10,43 pontos percentuais acima.

No entanto, a baixa margem de lucro da banca de investimento da Guotai Junan Haitong está, de certo modo, relacionada com a eliminação gradual dos riscos após a fusão. Quando os riscos relevantes forem totalmente eliminados, a margem de lucro da banca de investimento tem expectativa de recuperar gradualmente.

Ao analisar os segmentos mais detalhados do negócio de banca de investimento, a Guotai Junan Haitong também ocupa uma posição vantajosa em certa medida.

Há quatro dados particularmente típicos: número de subscrições de IPO no mercado A-share como “principal underwriting” de 19 entidades; número de IPOs em análise no final do período no mercado A-share de 44 entidades; número de colocação em Hong Kong de 37 entidades; e número de subscrições de obrigações de tipo offshore para clientes de RMB, a partir do exterior, de 431 operações. Nestes quatro indicadores, a Guotai Junan Haitong ficou em primeiro lugar.

Em particular, nos dados do número de subscrições principais de IPO no mercado A-share e no número de IPOs em análise no final do período, ambos ficaram em primeiro lugar. Isto significa que a Guotai Junan Haitong tem uma vantagem evidente na obtenção de mandatos no negócio de IPO no mercado A-share, com um potencial de crescimento em IPO subsequente bem destacado.

Mudando para outro ângulo, na avaliação do negócio de IPO, o número de subscrições e a escala de subscrição (montante) são dois indicadores centrais. Em 2025, a Guotai Junan Haitong tinha vantagem no número de subscrições em A-share, mas a China Citic Securities foi superior na escala de subscrição. De acordo com dados da Wind (classificação de subscrição de capital próprio, por data de emissão, e equivalente), em 2025 a escala de subscrição de IPOs em A-share da China Citic Securities foi de 238 mil milhões de yuan, ficando em primeiro lugar. Não só ficou 43 mil milhões de yuan acima da Guotai Junan Haitong, que ficou em terceiro (195 mil milhões de yuan), como também ficou 41 mil milhões de yuan acima da China Citic Jianinv, que ficou em segundo (197 mil milhões de yuan).

Como as receitas de IPO de banca de investimento estão fortemente ligadas à escala de subscrição, esta é a chave para explicar por que a China Citic Securities fica aquém em número de subscrições face à Guotai Junan Haitong, mas tem desempenho melhor tanto nas receitas de banca de investimento como nas margens de lucro.

Outro detalhe digno de atenção é que, à medida que, após a política “827” de 2023, o ritmo dos IPOs em A-share foi ajustado, muitas corretoras, representadas pelos principais intervenientes, aumentaram o planeamento para o mercado de Hong Kong. Dado o efeito do ciclo do negócio de banca de investimento, os resultados estão-se a tornar gradualmente visíveis.

Com base nos dados de banca de investimento em Hong Kong de 2025, a melhoria da filial da China Citic Securities em Hong Kong, a C&C Securities em Hong Kong (China Citic Analytics), foi particularmente notória. Em 2025, o montante de subscrição de IPOs em Hong Kong foi de 45,107 mil milhões de yuan, ultrapassando vários bancos de investimento fortes de Hong Kong, como a Morgan Stanley e Goldman Sachs, e ficando apenas atrás da CICC International, a filial em Hong Kong da CICC, ocupando o segundo lugar entre todas as instituições de Hong Kong que desenvolveram negócios de banca de investimento. Em 2024, o montante de subscrição de IPOs da C&C Securities em Hong Kong ficou em terceiro lugar; já em 2022 e 2023, não entrou no top 7 do sector.

A melhoria evidente do negócio de IPO em Hong Kong também é uma das principais razões para a melhoria significativa do desempenho de banca de investimento da China Citic Securities em 2025.

Força global: cada um brilha onde é mais forte, difícil separar no alto e no baixo

Os critérios de avaliação entre corretoras são abrangentes. Além das mais observadas — receitas de exploração, lucro líquido atribuível aos accionistas — e da banca de investimento, que é um segmento específico em que as principais corretoras disputam com mais afinco, há ainda muitas outras dimensões comparáveis entre corretoras. Em termos de dimensões detalhadas, a China Citic Securities e a Guotai Junan Haitong ocupam os dois primeiros lugares em muitos aspectos do sector de corretoras, mas entre ambas é difícil decidir quem é claramente superior.

Vejamos primeiro dois indicadores centrais: activos totais e ROE médio ponderado.

No final de 2025, o maior em activos totais no sector de corretoras pertencia à Guotai Junan Haitong, com 2,11 biliões de yuan, 30 mil milhões de yuan acima da China Citic Securities (2,08 biliões de yuan).

Quanto ao ROE médio ponderado, a China Citic Securities ultrapassou a Guotai Junan Haitong: a China Citic Securities tem 10,59%, enquanto a Guotai Junan Haitong tem 9,78%. Um ROE médio ponderado mais elevado significa uma melhor eficiência no retorno aos accionistas.

Em termos de linhas de negócio detalhadas, nas áreas de gestão de património e gestão de activos, as duas corretoras têm vantagens e desvantagens entre si.

A Guotai Junan Haitong está mais forte em gestão de património. No indicador principal que mede a receita do negócio de gestão de património — receita líquida de taxas de corretagem em negócios de mediação — a Guotai Junan Haitong é de 15,138 mil milhões de yuan, enquanto a China Citic Securities é de 14,753 mil milhões de yuan; a Guotai Junan Haitong está à frente em 0,385 mil milhões de yuan.

Segundo o que foi apurado pelo repórter, no início da divulgação oficial da notícia de que a Guotai Junan e a Haitong Securities se iriam fundir, a China Citic Securities realizou uma ronda de estudos comparativos. Entre os negócios que mais a preocupavam por serem susceptíveis de ser ultrapassados, estava a gestão de património. A razão é que, após a fusão, a Guotai Junan Haitong tem muito mais clientes e muito mais balcões do que a China Citic Securities, tornando difícil para a China Citic Securities competir em receitas totais do negócio de gestão de património com a Guotai Junan Haitong.

No entanto, quando se olha para a quantidade de produtos financeiros detidos, quem está na frente é a China Citic Securities. Em 2025, esse valor já ultrapassou 800 mil milhões de yuan; já a Guotai Junan Haitong ficou em 6573 mil milhões de yuan.

Comparativamente com a Guotai Junan Haitong, a China Citic Securities tem menos número de clientes em território nacional, mas um maior volume de produtos financeiros detidos. Isto implica que os activos médios por cliente da China Citic Securities são maiores e que é provável haver mais clientes de alto património líquido.

Nos últimos anos, as corretoras têm impulsionado activamente a transformação da gestão de património. A característica central desta transformação está a mudar do modelo tradicional de “venda de produtos” para o modelo de “consultoria de investimento”. Durante esta transformação, reforçar a capacidade de serviço integrado orientado para clientes com alto património líquido e com património ultralíquido tornou-se uma direcção importante do planeamento estratégico de algumas corretoras. Actualmente, grandes bancos de investimento internacionais como a Goldman Sachs e a UBS consideram, em geral, os clientes com património ultralíquido como um grupo de clientes central. Em comparação, as corretoras domésticas ainda têm uma grande margem de melhoria no que toca aos sistemas de serviço, às competências profissionais e à cobertura profunda junto de clientes com alto e ultralíquo.

Em gestão de activos, a China Citic Securities está mais forte. As suas receitas em 2025 foram de 12,177 mil milhões de yuan, muito acima dos 6,393 mil milhões de yuan da Guotai Junan Haitong.

Em termos de escala de gestão, a China Citic Securities está claramente à frente. No final de 2025, a escala total de gestão de activos da China Citic Securities era de cerca de 4,8 biliões de yuan, ocupando o primeiro lugar na indústria; e a sua subsidiária controlada, a Huaxia Fund, tinha uma escala de gestão de 3,01 biliões de yuan. Quanto à Guotai Junan Haitong: a escala de gestão de activos da Guotai Junan Asset Management era de 750,7 mil milhões de yuan; além disso, a Guotai Junan Haitong controla a Huian Fund (com escala de 814,1 mil milhões de yuan) e a Haitongthrift Fund (com escala de cerca de 2100 mil milhões de yuan), e participa também na Fochina Fund.

Pelo confronto de escala, o volume de negócios de gestão de activos da Guotai Junan Haitong (incluindo a Guotai Junan Asset Management e as empresas de fundos controladas) é de cerca de um terço a metade da China Citic Securities; a diferença é nítida.

Além disso, no negócio de trading próprio, em 2025 a China Citic Securities ficou novamente à frente, alcançando receitas (incluindo variações de justo valor) de 37,035 mil milhões de yuan, mais 12,465 mil milhões de yuan do que a Guotai Junan Haitong (24,57 mil milhões de yuan).

No negócio de crédito, a Guotai Junan Haitong tem melhor desempenho. No final de 2025, o saldo de margin trading (financiamento e títulos) da Guotai Junan Haitong foi de 246,206 mil milhões de yuan, atingindo um máximo histórico; o valor equivalente para a China Citic Securities foi de 207,652 mil milhões de yuan. Em termos de receita líquida de juros, a Guotai Junan Haitong foi de 8,278 mil milhões de yuan, muito acima dos 1,63 mil milhões de yuan da China Citic Securities.