Guangfa Guo Lei: A avaliação macroeconómica do mercado A continua a ajustar-se para uma zona segura, o que reabre o "teto" para a expansão futura das avaliações

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【Equipa de Macroeconomia da GF】Como ultrapassar a fase de “pricing bayesiano”?

Fonte: Salão Macro de Guo Lei

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Primeiro, como ultrapassar a fase de “pricing bayesiano”? No relatório inicial《Quais são as premissas de pricing implícitas em ativos globais》, considerámos que: o mercado global tem certas preocupações com a persistência a longo prazo dos preços do petróleo em níveis elevados; ao mesmo tempo, mantém também expectativas relativamente à nova conjuntura geopolítica e à possibilidade de quebrar os preços do petróleo em níveis elevados. Assim, o pricing segue como linha principal os choques de liquidez em termos de volume, como linha principal de estrutura as características de “micro estagflação”, incorpora parte dos riscos de recessão e integra uma opção de “período de contra-ataque do trade de alívio geopolítico–reparação”.

Este tipo é um exemplo relativamente típico de “pricing bayesiano”. Em essência, trata-se de o mercado, num ambiente geopolítico de extrema incerteza, através da absorção contínua de informação fragmentada sobre a duração da guerra entre EUA e Irão, o grau de escalada e as possibilidades de resolução por negociação, corrigir de forma dinâmica as suas distribuições subjetivas de probabilidade para cenários futuros.

Para investimento, como ultrapassar a fase de “pricing bayesiano”? Temos algumas interpretações:

Em primeiro lugar, utilizar probabilidades para probabilidades, sem sobreapostar num cenário único. Quanto à duração dos conflitos geopolíticos e dos preços elevados do petróleo, ainda faltam fundamentos para uma avaliação determinista. Em termos das principais classes de ativos, basicamente cada uma tem vantagens: os ativos de tecnologia têm uma taxa de vitória mais elevada a médio prazo e também têm valor de “opção de contra-ataque geopolítico”, mas devido à convergência dos discursos globais existentes (por exemplo, o dólar a virar para tendência de alta), a taxa de vitória e as restrições de odds no curto prazo; os ativos de consumo têm uma taxa de vitória mais elevada a médio prazo e odds mais altas no curto prazo, mas devido a os fundamentos ainda não terem melhorado de forma abrangente, há divergências na taxa de vitória no curto prazo; no contexto em que o ciclo populacional e os padrões de urbanização já mudaram, os ativos cíclicos tendem a ter taxa de vitória a médio prazo geralmente menor, mas a expansão de instrumentos financeiros de natureza política está associada a uma taxa de vitória no curto prazo relativamente boa. Para algumas classes de ativos, pode-se configurá-las de forma relativamente equilibrada.

Em segundo lugar, utilizar ativamente a volatilidade e aproveitar o momento em que o mercado reage em excesso para fazer um posicionamento contrarian (inverso). Na fase de “pricing bayesiano”, devido à volatilidade adicionada do prémio de risco, o mercado muitas vezes apresenta altas e quedas unilaterais em impulsos causados por mensagens fragmentadas, fazendo com que o preço dos ativos possa desviar temporariamente do valor central. Isso cria uma janela para transações contrarian. Por exemplo, na “estagflação”, num contexto de preços do petróleo a atingir máximos, é certamente razoável precificar certa dose de estagflação; porém, com a soma do PIB dos EUA e da China a representar mais de 40% do mundo e, numa fase em que a taxa de desemprego do lado dos EUA está abaixo do seu nível central e o nível central do investimento em ativos fixos da China está a recuperar para cima, a lógica de “estag” da economia global não se forma tão rapidamente. Portanto, quando o mercado, por pânico, precifica em excesso hipóteses como “estagflação” e outras, pode-se posicionar com alguma medida os ativos no sentido oposto que foram “mal vendidos” (erradamente penalizados).

Em terceiro lugar, focar-se na baixa correlação, reduzindo a dependência de pistas geopolíticas. Se colocarmos de lado primeiro os ativos relacionados com os discursos globais mais populares em 2025 (metais preciosos, metais não ferrosos, cadeia industrial de IA) e os ativos relacionados com a geopolítica em 2026 (energia beneficiária do aquecimento geopolítico, tecnologia global com maior duração beneficiária do alívio geopolítico, etc.), na realidade ainda existem ativos com “baixa correlação” em relação às duas linhas de pistas acima. Por exemplo: a industrialização dos países do Sul beneficia das exportações e do “ir para fora” de bens industriais da China; a subida de rendimentos dos grupos de baixos rendimentos e a melhoria da segurança social beneficiam bens de consumo essenciais em sentido amplo; a economia de escala e o “bónus dos engenheiros” beneficiam a longo prazo parte da manufatura avançada e setores como equipamentos/industrial de alta gama, indústria farmacêutica e cuidados médicos; com a evolução do grande mercado nacional e a promoção do “anti-involução” (anti-crise de inovação), a melhoria do padrão oferta-procura em alguns setores de energias novas; e ainda projetos ligados ao plano “15.º e 5 anos” (por exemplo, a construção das “seis redes”/“six nets”).

Em quarto lugar, apoiar-se na margem de segurança a médio prazo e posicionar ativos com relativa previsibilidade após ultrapassar o curto ciclo. Uma mudança importante desde o aquecimento da geopolítica é o ajuste das avaliações dos ativos. Até 27 de março, a taxa de retorno composta de sete anos do índice WanDe All A foi de 5,8%, claramente abaixo dos 7,0% de final de fevereiro, aproximadamente igual ao crescimento composto anual médio de sete anos do PIB nominal (incluindo este ano). Com o pano de fundo de que as avaliações globais já ajustaram, para alguns ativos com razoabilidade de avaliação no curto prazo e estabilidade de ROE no médio prazo, pode-se considerá-los de forma mais adequada olhando para além do curto prazo.

Segundo, os ativos globais estão a entrar no modo de “pricing bayesiano”. Nesta semana, os preços do petróleo repetidamente voltaram a ultrapassar o limiar dos 100 dólares/barril, impulsionando o trade de estagflação no exterior, com os mercados de ações no exterior a refletirem e a ideia de “arrefecimento” prévio (stop fire) e o enredo de TACO no mercado americano. O poder de precificação das taxas de juro reais do ouro aumentou; após a queda violenta de sexta-feira no Nasdaq, o ouro e o petróleo de brent/óleo exibiram alguma correlação positiva. Os mercados globais de dívida e divisas tendem a tratar o nível alto de inflação como cenário-base, as taxas dos Treasuries de 10 anos permanecem em níveis elevados, e o dólar rompeu ligeiramente a barreira de 100. O AH (ações A e H) primeiro travou e depois subiu, com um quadro geral de “topo definido em alta” e “fundo definido em baixa”; a margem de segurança de avaliação está a ser construída. A lítio-bateria é a linha principal mais forte, enquanto a inovação farmacêutica e os metais não ferrosos se recuperam.

Primeiro, o petróleo repetidamente ficou acima do ponto-chave de 100 dólares/barril, o efeito do limiar apareceu, o trade de estagflação aqueceu, as ações americanas em base ampla sofreram uma correção ampla e as defesas no setor de energia ganharam vantagem, enquanto os pesos de tecnologia ficaram em último. Europa e Japão passaram pelo vai e vem. Mantivemos o índice de rotação de grandes classes de ativos que compilámos em níveis médios a elevados; a frequência de variação semanal passou ligeiramente para 126 vezes (na semana anterior, 120). A MSCI mercados desenvolvidos caiu 1,3%, e mercados emergentes caíram 1,6%. As três principais bolsas de ações dos EUA ajustaram continuamente por cinco semanas; o Nasdaq, o S&P 500 e o Dow registaram -3,2%, -2,1% e -0,9%, respetivamente. Entre eles, o Nasdaq caiu 2,4% na sexta-feira, e já tinha recuado mais de 12% face ao topo. No início da semana, o “enredo de stop fire” foi refutado; a escalada de conflito levou a uma aposta em equilíbrio em níveis elevados; o “índice medo” do S&P 500 manteve-se na zona do medo, e na sexta-feira registou -253,99. Continuando a comparar a volatilidade implícita do mercado de ações dos EUA (implied vol) com o índice de risco geopolítico, ainda há espaço para a libertação de risco. O mercado de ações mantém a expectativa em relação ao novo cenário geopolítico; a opção de “trade de alívio geopolítico–reparação” implícita está a retomar o contra-ataque.

Até 27 de março, o índice VIX manteve-se em 31,05%, ligeiramente acima do nível da semana anterior, embora ainda acima do percentil médio histórico (16,6%), não é um nível extremo. Fica muito abaixo dos 52,33% do início de abril de 2025, situando-se no percentil histórico de 30%. Em comparação, o índice global de risco geopolítico GPR está mais distante do valor médio; a média da quarta semana foi 335,15, aproximadamente no percentil histórico de 60%, enquanto a mediana histórica é apenas 105,46. Já o índice VVIX manteve-se em 126,3, semelhante ao nível da semana anterior. No setor S&P, houve mais quedas do que subidas: energia (+6,2%) e materiais (+4,2%) lideraram; telecomunicações (-7,2%), informação (-3,5%) e finanças (-2,1%) ficaram na cauda. Em resposta mútua, os pesos de tecnologia caíram de forma significativa; as “sete irmãs” tiveram queda generalizada; as small caps (ações de menor dimensão) mantiveram-se relativamente mais firmes. O índice TAMAMA caiu 4,51% na semana; o índice de semicondutores da Filadélfia caiu 2,78%. Entre eles, a Meta caiu 11,44% e o Google caiu quase 9%. O índice Russell 2000 (small caps) subiu 0,5%.

O “pricing bayesiano” nos mercados acionistas da Europa e da Ásia já trata o cenário de guerra como caso-base; a postura de ajustamento desta semana foi mais amena do que na semana anterior. O índice alemão DAX caiu 0,35% na semana; o FTSE 100 do Reino Unido subiu 0,49%; o ST0XX600 de base ampla europeia subiu 0,4%. A volatilidade nos mercados acionistas da Coreia do Sul e do Japão aumentou ao longo da semana; em termos semanais, o Nikkei 225 abriu mais baixo e depois subiu, mas ficou quase plano no total; o Kosdaq da Coreia caiu 2,14% na semana.

Segundo, os bens globais foram ajustados bayesianamente ao longo da sequência “preço elevado do petróleo—inflação elevada—dólar forte—crescimento fraco”. Apareceram sinais de correlação positiva entre ouro e petróleo; o poder de precificação das taxas de juro reais aumentou; após o fundo dos metais, houve uma recuperação com volatilidade ampla. Os produtos precificados no mercado doméstico evidenciam resiliência independente. A escalada do conflito impulsionou novamente o petróleo bruto primeiro para baixo e depois para cima. Os contratos ativos do petróleo Brent do dia a dia (semana) tocaram aproximadamente o ponto-chave de 99 dólares/barril numa semana, e a queda foi sendo gradualmente reparada; no final, fechou a semana em alta de 0,34% a 112,57 dólares/barril. O poder de precificação das taxas de juro reais do ouro aumentou; durante a semana, a taxa real subiu 12BP. A compressão das taxas e o dólar mais forte geraram uma pressão dupla sobre o preço do ouro. Ao mesmo tempo, a volatilidade implícita do ouro em níveis elevados enfraqueceu a sua função de refúgio, e o dinheiro também reduziu a posição na maioria dos casos. Importa notar, porém, que na sexta-feira ouro e petróleo avançaram simultaneamente na mesma direção (correlação positiva), enquanto o Nasdaq caiu 2,4% com violência; com um choque de liquidez, aumenta a procura por desagregação/diversificação de pedidos. O ouro à vista em Londres oscilou e fechou perto de 4504,15 dólares/ onça; caiu 1,28% na semana. A prata à vista em Londres caiu 6,43% para 67,8 dólares/ onça; a razão ouro/prata subiu ligeiramente para 66,4. Do ponto de vista técnico, a volatilidade implícita do ouro voltou a subir para o nível alto de 45,51%; a batalha entre touros e ursos não diminuiu, antes aumentou, e continuou a atualizar o registo anterior, claramente acima da mediana histórica das volatilidades desde 1968 (15,9%). O RSI de 6 dias do ouro COMEX recuperou de uma condição de sobre-venda extrema para 34,5. Quanto ao fluxo de fundos, surgiram sinais claros de retirada contínua de ETF no interior e no exterior. O ETF de ouro doméstico teve saídas líquidas de 12,228 mil milhões de yuan (na semana anterior, saída líquida de 7,84 mil milhões de yuan). O SPDR de ouro teve saídas líquidas de 4,29 toneladas. Além disso, o ritmo de compra de ouro pelos bancos centrais também desacelerou. No cruzamento de mercados: após a pressão de venda contínua durante o pregão Europa/EUA, o ouro na sessão asiática também manteve tendência de queda; já na sessão Europa/EUA, na sexta-feira, houve certa recuperação. O ouro de Xangai (沪金) caiu 4,58% na semana. O prémio do ouro em Xangai ajusta o poder de compra do ouro para 6,8634, inferior a USDCNH 6,9198, e as expectativas implícitas da taxa de câmbio viraram para uma valorização do renminbi. Desde o início de 2026 até agora, ouro e prata apagaram a maior parte dos ganhos; a prata quase fechou estável; as duas, no ano até à data, estreitaram para 6,32% e 1,28%, respetivamente.

O preço do cobre teve volatilidade ampla em níveis elevados; o exterior fechou a subir. O cobre em LME 3 meses registou 2,59%, com média de 12141 dólares/tonelada; o cobre em N.Y. em contratos ativos fechou a subir 2,2%, e o cobre em Xangai caiu 4,5%. Já os contratos futuros de fio de aço (螺纹钢) precificados pela procura interna e o índice de commodities industriais da South China (南华工业品指数) fecharam moderadamente estáveis; o índice composto da South China fechou a cair 0,2%.

Terceiro, os mercados globais de obrigações atualizam bayesianamente e tornam mais “apático” sob “cansaço com notícias”; como o conflito já está precificado como cenário-base que continua a durar, as taxas de 10 anos dos Treasuries mantêm-se perto do topo, a liquidez do dólar offshore converge marginalmente, e o dólar voltou a passar 100. As taxas de obrigações alemãs (dia a dia) continuam a subir; o iene caiu em direção ao nível 160. A taxa intermédia de fim de trimestre dos bancos centrais manteve estabilidade, e o RMB mostrou-se relativamente firme. O índice de obrigações globais da Bloomberg (LEGATRUU Index) caiu 0,49% na semana. As expectativas de inflação continuam a aquecer; a trajetória de taxas precificada pelo mercado é “mais alta e por mais tempo”. Os rendimentos dos Treasuries a 10 anos subiram 5BP para 4,44% nesta semana; os rendimentos a 30 anos subiram para 4,98%. O rendimento real de Treasuries a 10 anos (TIPS) subiu 12BP para 2,13% durante a semana. Até 28 de março, o CME mostra que a probabilidade de o mercado precificar um aumento de 25BP da taxa de setembro é 20,4%, mantendo a taxa inalterada é 77,9%, o que aumentou 35,7% em comparação com a previsão de 23 de março. Atualmente, o mercado prevê que o próximo momento de corte de taxas foi adiado para dezembro de 2027. A liquidez marginal do dólar offshore converge; o spread entre SOFR–1M OIS e SOFR–6M OIS subiu de -0,06BP e -0,086BP no início da semana para 0BP e -0,05BP. A volatilidade implícita dos Treasuries (VIX——MOVE) manteve-se na faixa alta, registando 111,95%.

As obrigações europeias, especialmente no tramo muito longo, mantiveram a tendência de subida. O ajuste alemão foi o mais evidente: obrigações alemãs, do Reino Unido, França e Itália com subida de 10BP, 1,8BP, 6,7BP e 7,4BP, respetivamente. As taxas das obrigações muito longas da Zona Euro desceram 7,5BP. As taxas das obrigações japonesas (JGB) no segmento longo continuaram a subir. Os rendimentos das obrigações do Estado a 30 anos, 20 anos e 10 anos subiram 18,5BP, 14,6BP e 11,1BP, respetivamente.

O índice do dólar oscilou com mais volatilidade; subiu 0,67% para 100,17 na semana, e as moedas fora do dólar ficaram sob pressão geral. O dólar face ao euro subiu 0,50%; o dólar face ao iene subiu 0,66% na semana, aproximando-se de 160,3. A expectativa de intervenção cambial voltou a aquecer. A posição líquida de especuladores (short net) em ienes continuou a aumentar, mas o ritmo de aumento estreitou; nas duas últimas semanas, aumentou 68 mil contratos e 63 mil contratos, respetivamente. Porém, devido ao fato de a volatilidade do iene continuar em 9,9%, a relação de carry (spread de juros EUA/Japão / volatilidade implícita do iene) mantém-se em 0,27x numa faixa baixa; a variação entre os dois é pouco relevante, e o índice de atividade de trades de carry global manteve-se também em 266,91 em patamar elevado. O renminbi também ficou sob ligeira pressão, mas a política monetária da China mantém-se moderadamente acomodatícia; o banco central estabilizou o câmbio no fim do trimestre, e o RMB ainda se mantém relativamente firme entre as moedas fora do dólar. O USDCNH subiu 0,20% para 6,92; e o USDCNY subiu 0,42% para 6,91.

Quarto, os ativos chineses evidenciam resiliência e independência. No AH, primeiro houve compressão e depois recuperação; a lítio-bateria é a linha principal mais forte; a inovação farmacêutica está ativa; os metais não ferrosos recuperam; o setor de utilidades ficou estável com vantagem; no mercado A, o desvio macro da avaliação mantém-se na “zona de segurança”. O índice WanDe All A apresenta um padrão de “topo definido em alta e fundo definido em baixa”; na semana inteira desceu 0,73%. O rendimento das obrigações do Estado a 10 anos caiu 1,27BP para 1,82%, e o mercado de dívida recuperou ligeiramente. As ações de Hong Kong abriram com queda baixa, mas durante a semana recuperaram em série; no fim da semana, o índice Hang Seng voltou a ficar acima do nível-chave de 25000 pontos. O Hang Seng Tech esteve relativamente fraco, fechando a cair 1,94%. O índice Hang Seng e o índice de empresas estatais (国企) registaram -1,29% e -1,40%, respetivamente. As ações conceito China (cotas no exterior) divergem de forma significativa; o índice Nasdaq Golden Dragon caiu 2,22% na semana. O índice offshore com alta correlação com o Shanghai 50 teve uma queda relativamente mais suave — os futuros do índice FTSE China A50 caíram 0,74% na semana.

Devido a nesta semana a avaliação do índice All A continuar a contrair, entrelaçando-se com a consolidação de a subida nominal do PIB do 1.º trimestre; o desvio macro da avaliação do All A continua a ajustar-se para a zona de segurança. Isso reabre novamente, para o futuro, o espaço “teto” para uma expansão de avaliação. Até 29 de março, o P/E do WanDe All A fechou em 22,48x (na semana anterior, 22,60x). O indicador “WanDe All A P/E–crescimento do PIB nominal” desceu para a média móvel de 5 anos de +1,43 vezes o desvio-padrão (nas três primeiras semanas de março foi 1,9/1,8/1,5 do desvio-padrão; em fevereiro, a média foi +2,0). Desvio-padrão histórico de +2x é o patamar extremo de restrição de avaliação.

Em termos agregados, o poder de mobilização do mercado continua a contrair; a amplitude e a concentração do mercado primeiro comprimem e depois recuperam; a velocidade de rotação volta a cair; a volatilidade mantém-se em níveis elevados; e a razão volatilidade entre ações e obrigações volta a ampliar. (1) Após o feriado, o mercado A de ambas as praças teve retração de volume; o valor diário negociado médio foi 2,14 biliões de yuan; semana sobre semana -4,54%. (2) A parcela de compras financiadas recuou marginalmente, para 8,90%. (3) A amplitude do All A primeiro comprimou e depois recuperou; a parcela de ações componentes que ultrapassaram as suas próprias médias móveis de 20 dias aumentou para cerca de 18,99% (na semana anterior, 13,87%); a parcela acima de 60 dias caiu para 25,52% (na semana anterior, 26,73%); a parcela acima de 240 dias caiu para cerca de 50,83% (na semana anterior, 51,85%). (4) A concentração do All A subiu ligeiramente: a parcela do volume negociado das 5 ações com maior valor do mercado A no total do mercado A subiu para 41,84% (na semana anterior, 44,06%), situando-se no percentil histórico de 66,0%. (5) A velocidade de rotação do All A continuou a cair; o nosso índice de velocidade de rotação do setor de nível 2 de Shenwan indica que a frequência semanal média de mudança do ranking do setor chegou a 5076 vezes (na semana anterior, 5110). (6) A volatilidade do All A continuou a subir; a volatilidade real móvel de 1 mês (HV) manteve-se em 24,0% (na semana anterior, 17,4%). A razão entre volatilidade anualizada ações-obrigação subiu para 16,51x (na semana anterior, 15,53x).

Em termos de estrutura, a cadeia industrial de lítio-bateria teve a melhor performance; metais e farmacêutico recuperaram; TMT e não-bancos lideraram as quedas; após a placa de crescimento (创业板) tocar máximos históricos, houve correção. (1) Equilíbrio apertado de oferta e procura; o índice de lítio-minério liderou de forma clara. O índice de lítio-minério da WanDe e o índice de baterias de lítio subiram 16,9% e 5,09% na semana, respetivamente. (2) Ressonância de taxa de vitória e odds; reparação de avaliação no setor farmacêutico. O grande índice de farmacêutico da WanDe, o índice de farmacêutico Shenwan e o índice de inovação farmacêutica subiram 1,9%, 1,6% e 3,5%, respetivamente. (3) Ajustes na base ampla continuam, mas a magnitude de queda é moderada; small caps relativamente em vantagem; após a placa de crescimento tocar máximos, houve correção. O CSI 500, CSI 1000 e Shanghai 50 caíram 0,3%, 0,5% e 1,6%, respetivamente; o CSI 2000 subiu 0,4%. O índice Shenzhen Component e o índice CSI 300 caíram 0,8% e 1,4%, respetivamente. A placa de crescimento (创业板指) e a 科创50 caíram 1,7% e 1,3%, respetivamente. Os índices GuoZheng Crescimento e Valor registaram -0,1% e -1,0%, respetivamente. (4) Setor a nível macro relativamente estável: ciclo lidera; finanças foram as mais fracas; registaram 0,6%, 0,5% e -2,3%, respetivamente. Consumo e crescimento ficaram no meio, com -0,5% e -1,1%, respetivamente. O setor de metais preciosos fechou com alta ligeira de 0,4%. (5) Setores de indústria e utilidades lideraram; TMT e não-bancos ajustaram. Metais não ferrosos, utilidades e químicos (基化) registaram 2,8%, 2,5% e 2,3%; não-bancos, computação e agricultura/pecuária foram os mais fracos, com -4,0%, -3,4% e -2,9%, respetivamente. (6) Dividendos de classe de qualidade (CNY?) relativamente defensivos (caiu 0,5% na semana); o foco dos fundos continua a subir; a diferença da proporção de transações entre TMT e dividendos estreitou para -1,63 do desvio-padrão (nas duas primeiras semanas foi -0,78 e -1,34).

Terceiro, no exterior: primeiro, a geopolítica passou novamente por uma mudança de um curto alívio para uma quebra das expectativas; após a expectativa de cessar-fogo entre EUA e Irão, surgiram múltiplos sinais de escalada, refletindo que o rumo no curto prazo ainda não está claro. Segundo, o impulso de crescimento dos EUA está a desacelerar, os sinais de preços começam a aquecer: o S&P Global de março Flash PMI caiu para a mínima em 11 meses; as subcomponentes de preços dispararam para o nível mais alto em 10 meses; e a componente de emprego, pela primeira vez em um ano, virou para contração.

Primeiro, a geopolítica passou por uma mudança de um breve otimismo para a destruição das expectativas; após a expectativa de cessar-fogo entre EUA e Irão, surgiram múltiplos sinais de escalada, refletindo que a probabilidade de desclassificação substancial do conflito não é alta. No dia 23 de março, Trump anunciou o adiamento da ação contra infraestruturas energéticas do Irão e disse que ambos mantiveram uma conversa “frutífera”. A reação do mercado nesse dia foi forte: ações dos EUA recuperaram, o petróleo Brent caiu 10,9% nesse dia e chegou a romper por momentos o patamar de $100/barril. No entanto, o otimismo durou apenas dois dias de negociação. Em 25 de março, os EUA recusaram publicamente o plano de paz de 15 pontos entregue ao Paquistão, e o Irão também apresentou simultaneamente 5 propostas de contraproposta — as exigências centrais incluem: parar todas as ações militares e ações de assassinato, reparações de guerra e o reconhecimento pela comunidade internacional da soberania do Irão sobre o Estreito de Ormuz. As diferenças de posição entre as duas propostas são extremamente grandes e, no curto prazo, é difícil conciliá-las.

Em 26 de março, Israel matou o comandante do Estado-Maior Naval da Guarda Revolucionária Islâmica do Irão, Tangsi Ri (Alireza Tangsiri), que é visto como o comandante direto das operações de bloqueio do Estreito de Ormuz. Esta ação pontual marcou que o conflito passou de contenção relativa para escalada ativa e pode ter trazido dois desfechos: (1) o poder de fala dos duros dentro do Irão subiu ainda mais, comprimindo o espaço para negociação; (2) ainda não está claro se surgirá um “vácuo” na cadeia de comando e execução das ordens de bloqueio do Estreito de Ormuz. Em 27 de março, uma série de mísseis iranianos atingiu uma base militar dos EUA situada no território da Arábia Saudita, ferindo vários soldados — a frente está a espalhar-se para os países árabes do Golfo. Trump prorrogou o período de pausa nos ataques a infraestruturas energéticas até 6 de abril. O enviado americano, Witkov, disse que se reunirá esta semana com o Irão; o Paquistão e a Turquia continuam como mediadores indiretos. Ainda assim, Israel declarou claramente o desejo de continuar as ações militares.

Segundo, o crescimento dos EUA está a abrandar e os sinais de preços começam a aquecer. O S&P Global Flash PMI de março caiu para a mínima em 11 meses; as subcomponentes de preços dispararam para um máximo em 10 meses; a subcomponente de emprego, pela primeira vez em um ano, virou para contração. O S&P Global Flash PMI publicado em 24 de março mostrou que o PMI composto desceu de 51,9 em fevereiro para 51,4, o nível mais baixo desde abril do ano passado. O PMI da indústria transformadora subiu inesperadamente para 52,4 (de 51,6 no valor anterior), atingindo a maior leitura em cinco meses; a subcomponente de novas encomendas subiu para o nível mais alto em cinco meses; as expectativas de produção futura das empresas subiram para o nível mais forte em 13 meses. A principal força motriz dessa subida inesperada da indústria é o otimismo de que a pressão das tarifas vai aliviar e o comportamento de algumas empresas anteciparem reservas. Em contraste, o PMI dos serviços caiu para 51,1 (de 51,7 no valor anterior). Com o conflito no Médio Oriente, os custos de energia subiram, as taxas de juro permanecem elevadas e a volatilidade nos mercados financeiros, o consumo de serviços de proximidade como turismo, restauração e serviços comerciais foi significativamente reprimido.

No lado das subcomponentes de preços: o preço de insumos composto subiu para o nível mais alto em 10 meses. Tanto os custos de insumos da indústria transformadora quanto os dos serviços estão a acelerar na subida, com a principal força motriz sendo o aumento explosivo dos preços da energia. O preço de produção/vendas atingiu o maior aumento mensal em três anos e meio. O preço de vendas dos serviços subiu para o nível mais alto desde agosto de 2022. Isso significa que as empresas começaram a transferir a pressão de custos para o setor a jusante, e o efeito de segunda ronda da inflação já aparece nos dados do PMI.

O que vai em direção oposta às subcomponentes de preços é o emprego. O índice composto de emprego contraiu pela primeira vez em um ano. O ritmo de crescimento do emprego na indústria transformadora caiu para o nível mais fraco em oito meses, e o emprego nos serviços caiu pela primeira vez desde 2026. Historicamente, a combinação de inflação elevada e emprego fraco costuma ser um prenúncio de um ciclo de estagflação. Os sinais atuais são relativamente semelhantes à estrutura do início da década de 1990.

Quanto à cadeia de abastecimento e inventários: o prazo de entrega dos fornecedores piorou acentuadamente; o nível de atraso na manufatura foi o mais grave desde outubro de 2022, diretamente causado por interrupções no transporte marítimo devido ao bloqueio do Estreito de Ormuz. Muitos petroleiros que anteriormente seguiam para a Ásia e Europa foram forçados a desviar, causando um grande desajuste de capacidade no mundo. Para lidar com a incerteza, as empresas fizeram compras antecipadas em grande escala para construir inventários de segurança, e as atividades de compra atingiram uma das maiores subidas mensais em quatro anos. Importa notar que esse acúmulo defensivo de inventários, no curto prazo, pode inflacionar artificialmente as leituras do PMI da indústria transformadora. Porém, quando as empresas considerarem que o pico do risco já passou, a pressão para reduzir inventários virá em seguida.

Quarto, sob modelos de alta frequência, o preço do petróleo oscila e sobe; o preço do porco volta a descer. Ambos se compensam (hedge), e prevê-se que o CPI mês a mês tenha um pequeno incremento positivo; o PPI ano a ano vire para positivo, com mês a mês acima de 0,6%. A média de deflação mensal a ano manter-se-á acima de 1%. No 1.º trimestre, cerca de 0,4% (no 4.º trimestre do ano passado, -0,5%). Com o avanço do retorno ao trabalho, a taxa de operação sobe; as vendas de automóveis recuperam; as vendas imobiliárias mês a mês sobem moderadamente. Contudo, a produção industrial e as vendas a retalho do consumo social ano a ano são ambas limitadas pelo efeito de base elevada. Estimamos que o crescimento real do PIB do mês de março (mês a mês, ano a ano) foi 4,80%, e o PIB nominal 5,96%. No 1.º trimestre, prevê-se que o PIB real e o PIB nominal sejam 5,07% e 5,47%, respetivamente.

Preve-se que em março de 2026 o crescimento da produção industrial seja 5,29%. Com o retorno ao trabalho a continuar, a taxa de operação diverge, mas o efeito de base constrange a variação ano a ano. Especificamente: a operação de pneus de aço em semiacabado e de pneus completos em fábricas de pneus de automóveis aumentou ano a ano; operação de altos-fornos subiu ano a ano; operação de PTA subiu ano a ano; a operação de coqueificação manteve-se estável ano a ano. Já a operação de petróleo betuminoso e a operação de refinarias (地炼) caíram ano a ano. No lado das exportações: o índice de fretes recua ligeiramente e o volume exportado mantém-se em alto nível; a redução das exportações para os EUA continua a estreitar. Nas rotas da costa oeste e costa leste dos EUA, as tarifas de frete caíram mês a mês -0,6% e -1,3% (na semana anterior, -0,6% e -0,4%). O volume de contentores nos portos recupera mês a mês, e a variação ano a ano mantém-se em níveis elevados (11,1% → 9,4%). Entre 21 e 27 de março, o TRV China para os EUA teve um número médio diário de navios de contentores de -12,5% em termos ano a ano (na semana anterior, -20,7%). O índice mundial de contentores SHtoLA após o feriado mudou de negativo para positivo para 8,0% (na semana anterior, -2,52%).

Prevê-se que o retalho social de março (社零) cresça 2,31% ano a ano, e o índice de produção da indústria de serviços seja 5,12%; ambos sofrem pressão devido ao efeito de base elevada. Entre 1 e 22 de março, as vendas médias diárias de fabricantes de veículos de passageiros foram 31 mil, 45 mil e 51 mil unidades, respetivamente; em termos ano a ano, foram -23,6%, -23% e -6,3%, refletindo que na primeira semana após o feriado as vendas de automóveis recuperaram mais lentamente, mas melhoraram gradualmente na segunda e terceira semanas. A área de vendas de novas casas em 30 cidades recuperou moderadamente mês a mês, mas a queda ano a ano na quarta semana de março voltou a expandir, de -5,58% para -15,86%. O volume de passageiros no metro voltou a recuar ano a ano; as vendas de passageiros da aviação civil doméstica caíram mês a mês e ainda aumentam ano a ano em larga medida. Além disso, dados históricos mostram uma correlação positiva entre preço do petróleo e as vendas a retalho do consumo social enquanto valor nominal.

Prevê-se que o CPI de março tenha 0,05% mês a mês e 1,76% ano a ano. O preço do porco caiu continuamente por quatro semanas; os alimentos tiveram fraqueza mês a mês. Após o petróleo atingir níveis elevados, manteve-se alto; o aumento combinado de alimentos e transporte foi de 0,02%. O resto dos subcomponentes quase-core do CPI mês a mês de março, com base na comparação com a mesma fase do período do Festival da Primavera, encontra-se na média de fevereiro meados para março de 2010, 2013, 2015, 2018, 2021, em torno de 0,03%. O efeito de base ainda está em um período favorável.

Prevê-se que o PPI de março tenha +0,62% mês a mês e 0,12% ano a ano. O PPI de março também continua a beneficiar do efeito de base. Os preços de produtos industriais subiram em toda a linha; o carvão térmico de动力煤 teve um aumento mais significativo. De uma perspectiva semanal, na quarta semana, a variação mês a mês melhorou ainda mais (0,33% → 0,45%), e em termos ano a ano a queda voltou para -0,06%. O índice BPI voltou a subir para 3,43%. Usando a modelagem do BPI, indica-se que o PPI de março deverá manter-se em 0,22%.

Após 43 meses, o índice de deflação voltou a ficar acima de 1%. Prevê-se que o crescimento ano a ano de março suba para 1,16% (janeiro e fevereiro de 2026 foram -0,44% e 0,47%), e prevê-se que no 1.º trimestre o índice de deflação suba para perto de 0,39%.

Quinto, a liquidez estrita continua estável e relativamente frouxa. A injeção líquida de MLF é de 50 mil milhões de yuan. Considerando em conjunto operações como repo reverso com alienação (compras com acordo de revenda, buyouts), compra e venda de Treasuries e instrumentos estruturais, a injeção líquida de liquidez de médio e longo prazo do banco central em março deve claramente encolher, até mesmo transformar-se em uma recuperação líquida (net backflow). Entendemos que o significado do sinal de política aí é limitado: nas janelas de 2022-2025 (3-4 meses), houve operações semelhantes. O objetivo principal é “amortecer picos e preencher vales” e manter um diferencial de taxas de juro racional (entre taxa no curto prazo e taxa de política).

A situação dos fundos continua equilibrada e frouxa. A liquidez de fim de trimestre é abundante. O DR001 estabiliza perto de 1,32%; o DR007 oscila de forma estreita na faixa 1,4%-1,45%. Os spreads R001–DR001 e R007–DR007 permanecem em 5-10BP. A estratificação de liquidez não é significativa; para não-bancos, o fim de trimestre é relativamente mais leve. As operações do mercado aberto do banco central começaram a mudar para injeção líquida a 25 de março. A escala diária das operações é claramente inferior à do mesmo período do ano anterior, o que também mostra que a liquidez do sistema bancário está relativamente suficiente no momento e não é necessário que o banco central faça uma grande injeção para ajustar.

A 26 de março, o banco central realizou uma operação MLF de 5000 mil milhões de yuan, com injeção líquida de 500 mil milhões de yuan. Isso pode ser para aliviar a expectativa apertada do mercado, anteriormente de que duas operações de repo reverso com alienação tiveram redução de escala. No mês, as duas operações de repo reverso com alienação tiveram um retorno líquido de 3000 mil milhões de yuan. No momento, ainda não foi divulgado o volume de operações de compra e venda de Treasuries, PSL e outros instrumentos estruturais; não está excluída a possibilidade de uma recuperação líquida de liquidez de médio e longo prazo em março.

Nós entendemos que mesmo que o banco central tenha recuperação líquida de liquidez de médio e longo prazo em março, isso não significa que a postura da política monetária tenha sofrido uma mudança bastante evidente.

Com base na história passada, em 2022-2025, todos os anos o banco central começa a fazer recuperação líquida de liquidez de médio e longo prazo a partir de março/abril. Por um lado, em muitos anos, em janeiro e fevereiro, o banco central fez grandes injeções de liquidez para transpor o feriado do Ano Novo (e o retorno de numerário também repõe a liquidez), então em março a liquidez de médio e longo prazo do sistema bancário tende a estar muito abundante. Por outro lado, após o início do “bom começo do ano” no início do ano, o ritmo de concessão de empréstimos do lado dos ativos dos bancos desacelera, o gap entre recursos e obrigações converge, e a necessidade institucional de liquidez de médio e longo prazo diminui; quase todos os anos a partir de março/abril, as taxas dos certificados de depósitos interbancários recuam, e esse período de recuo costuma acompanhar a recuperação contínua de liquidez de médio e longo prazo pelo banco central.

Este ano, março tem certa semelhança com o mesmo período de 2022-2025. Em janeiro e fevereiro, o banco central usou instrumentos como repo reverso com alienação e MLF para fazer uma injeção líquida superior a 2 biliões de yuan de liquidez de médio e longo prazo. Do final de fevereiro ao início de março, também houve um retorno grande de numerário; a liquidez de médio e longo prazo no sistema bancário deve estar extremamente abundante. Pelo lado da taxa de certificados de depósitos interbancários de 1 ano AAA, de início do ano até agora houve uma queda praticamente unilateral; até 27 de março já caiu para 1,53%, e o diferencial para a taxa de política estreitou para 13BP, em um percentil histórico baixo. Neste ambiente, a redução moderada das injeções de médio e longo prazo pelo banco central, “amortecendo picos e preenchendo vales”, ajuda a manter um diferencial racional de taxas e a aumentar a iniciativa de política.

Em sexto, nesta semana, a entrega direta de cimento para obras públicas aumentou 25,33% mês a mês; a variação anual pelo calendário lunar diminuiu 8,74%. A disponibilização de fundos não foi uniforme. Em algumas regiões, a reabertura após férias está melhor, e o consumo aumentou. Em outras, o avanço dos projetos ainda está lento. A reabertura na habitação é claramente mais fraca do que nas infraestruturas, e ainda existe o conflito entre preços elevados do petróleo e de matérias-primas com uma recuperação lenta da procura. Recentemente, novas infraestruturas ligadas a energia (representadas por energia elétrica) têm apresentado bom desempenho de arranque; enquanto taxa de arranque de betume e cimento tem sido relativamente fraca.

Segundo dados da Baishiannian [1], nesta semana a descarga nacional de cimento foi de 1,723 milhões de toneladas, mês a mês +30,33%, e pelo calendário lunar ano a ano -16,98%. A entrega direta de cimento para obras públicas foi de 940 mil toneladas, mês a mês +25,33%, e pelo calendário lunar ano a ano -8,74%. A entrega direta de cimento para obras públicas subiu de forma estável, que é um suporte central para o cimento. Em Chongqing, Yunnan, e outros locais, a reabertura de projetos de obras públicas está melhor; porém, devido a limitações no recebimento de fundos, em algumas regiões o progresso dos projetos ainda é lento. A recuperação do mercado de construção residencial ficou claramente abaixo das infraestruturas. Ao mesmo tempo, há subida do petróleo e de matérias-primas a montante, mas a materialização ainda depende de melhorias substanciais no lado da procura.

No lado da eletricidade, olhando dados de alta frequência, desde o início do ano o desempenho foi mais forte do que taxas de arranque de betume e de cimento (conforme abaixo o gráfico). Isso corresponde às características de que entre janeiro e fevereiro, nas estatísticas de infraestruturas, o investimento em energia elétrica e no setor de transmissão de informação teve uma taxa de crescimento mais alta.

No sétimo, utilizamos como base a dependência externa de energia (quota de importações líquidas de energia no consumo de energia) e a quota do valor acrescentado da cadeia petroquímica no PIB para observar a vulnerabilidade das principais economias do mundo a choques na oferta de energia. Tanto na Ásia como na Europa, a dependência externa de energia é geralmente elevada, como em Singapura, Japão, Coreia do Sul, Espanha, Alemanha, etc. Em algumas economias asiáticas, a quota do setor petroquímico no PIB é relativamente alta, como na Tailândia, Coreia do Sul, etc.; o nosso país também se enquadra nessa situação. Ao multiplicar os dois indicadores (economias com importações líquidas de energia), Singapura, Coreia do Sul, Tailândia e Japão têm uma vulnerabilidade relativamente mais elevada a choques de fornecimento de energia no mundo. O carvão é o “lastro” da oferta de energia do nosso país (em 2024, o carvão representou 53,2% do consumo total de energia do nosso país). Somado ao rápido desenvolvimento de capacidade de energias renováveis (em 2024, a energia elétrica de primeira energia e outras energias representaram 19,8% do consumo total de energia do nosso país), isso fornece uma garantia importante para a segurança energética do nosso país.

Nós observamos a dependência externa de energia de cada economia principal com base no peso das importações líquidas de energia no consumo de energia divulgado pelo Banco Mundial para 2022. Na região da Ásia Oriental e nos países europeus, a dependência externa de energia é geralmente elevada: Singapura (2022: importações líquidas de energia como percentagem do consumo de energia foi 258,4%, ver também adiante como “—”), Japão (90,0%), Coreia do Sul (85,5%), Espanha (82,9%), Alemanha (71,8%), Tailândia (57,1%), Filipinas (54,4%), França (54,3%), Reino Unido (39,2%), Índia (36,5%), Vietname (34,0%). O México e a China têm ambos a quota de importações líquidas de energia no consumo de energia ligeiramente acima de 20%. Os EUA, Brasil, África do Sul e Rússia, como países exportadores líquidos de energia, têm o indicador negativo.

Com base nas tabelas de input-output de 2022 dos principais países do quadro da OCDE, e calculando pela ligação da economia e da indústria ao petróleo com base na quota do valor acrescentado da cadeia petroquímica (carvão de coque e processamento de petróleo, matérias-primas químicas e produtos químicos, borracha e plástico) no PIB, a cadeia industrial de petroquímicos tem uma quota elevada nos sistemas industriais da Ásia Oriental e Sudeste Asiático. Por exemplo: Tailândia (2022: a quota do setor petroquímico no PIB foi 7,1%, abaixo a mesma referência), Coreia do Sul (5,0%), China (4,3%), Rússia (3,5%), Vietname (3,4%), Singapura (3,3%).

Oitavo, o BPI de negócios na bolsa B de esta semana continua a recuperar. No lado dos bens industriais, no exterior, a energia e os produtos químicos estão ativos; dimetil éter (二甲醚), sulfato ferroso (硫酸亚铁) e dietilenoglicol (二甘醇) lideraram na divisão química e energética. Com a correção do preço do petróleo em níveis elevados, o índice de metais não ferrosos continua a descer. Devido à inflação de energia, no mercado doméstico, carvão coque e carvão térmico de动力煤 lideraram; o índice de preços do cimento ficou estável e com ligeira tendência de alta. A maioria das variedades na indústria de manufatura emergente fechou a cair; o preço do carbonato de lítio ficou relativamente forte. Preço da carne de porco e de vegetais esteve fraco; os itens não alimentares, representados pelo ICPI, ficaram estáveis.

Até 27 de março, o índice BPI da bolsa B registou 1087 pontos, recuperando 3,4% face à leitura de 20 de março. O setor de energia continua a ser relativamente ativo; subiu 3,9% semana a semana. No setor de produtos químicos, a proporção de refinarias asiáticas a reduzir carga e a parar aumentou; o setor químico subiu 5,9% mês a mês. Influenciado pela desaceleração da expectativa de liquidez mais frouxa e pela descida do sentimento em “wind direction” (风偏), o setor de metais não ferrosos recuou 1,6% semana a semana. Segundo monitorização de preços da bolsa B, na 12.ª semana de 2026 (23.3-27.3), na tabela de alta/queda de preços de commodities de commodities em larga escala, há 4 commodities no setor de energia que tiveram alta semana a semana; entre elas, 2 commodities tiveram alta superior a 5%, representando 14,3% do número de commodities monitorizadas desse setor. As 3 commodities com maior alta foram dimetil éter (10,74%), carvão para coque (8,09%) e carvão térmico de动力煤 (3,05%). Houve também 8 commodities com queda semana a semana; 2 commodities tiveram queda superior a 5%, representando 14,3% do número de commodities monitorizadas no setor. As 3 commodities com maior queda foram Brent (-9,18%), coque de petróleo (-6,61%) e gás liquefeito (-4,44%).

Além disso, segundo monitorização de preços da bolsa B, na 12.ª semana de 2026 (23.3-27.3), na tabela de alta/queda de preços de commodities, no setor de produtos químicos houve 112 commodities com aumento semana a semana; 41 commodities tiveram alta superior a 5%, representando 12,3% do número de commodities monitorizadas; as 3 commodities com maior alta foram sulfato ferroso (42,42%), dietilenoglicol (33,78%) e ácido clorídrico (30,30%).

Até 25 de março, a taxa de afretamento de VLCC de 1 ano pela Fearnleys foi de 10,0 dólares/ dia mil; comparado com a semana de 18 de março, permaneceu estável mês a mês; a leitura ainda ficou na faixa de níveis elevados desde fevereiro de 2017.

No mercado doméstico, a maioria dos preços de bens industriais fechou a subir. Até 27 de março, no Mar Bohai: o preço à vista de carvão térmico (dynamical coal), e os futuros de fio de aço, carvão coque e vidro tiveram variações semana a semana de 3,4%, -0,6%, 4,7% e -3,0%, respetivamente. Até 27 de março, o índice de preços do cimento da China registou 98,78 pontos; subiu 0,4% mês a mês (do anterior 1,6%), e o fundo anual foi 96,39 pontos em 12 de março.

No âmbito de manufatura emergente, a maioria dos preços fechou a cair; carbonato de lítio foi relativamente forte. Até 27 de março, o preço futuro do carbonato de lítio registou 162980 yuan/tonelada, recuperando 11,0% semana a semana. Os preços do hexafluorofosfato de lítio e dos futuros de silício policristalino registaram -4,1% e -9,2% semana a semana, respetivamente. O índice DXI dos preços de chips de memória recuou 1,1% semana a semana; o índice de preços de terras raras na China subiu 0,3% semana a semana.

No lado dos preços dos alimentos: até 27 de março, o preço médio de atacado da carne de porco da agricultura registou 15,7 yuan/kg, recuando 1,6% semana a semana. O preço médio de atacado de 28 vegetais monitorizados principais recuou 1,9% semana a semana; o preço médio de atacado de 6 frutas monitorizadas principais subiu 0,3% semana a semana.

No lado dos itens não alimentares: no ICPI total da Universidade Tsinghua, em 27 de março registou 99,46 pontos, e ficou estável semana a semana (valor anterior 0,1%). Entre eles, preços de habitação e de transporte/entretenimento subiram; os demais subcomponentes tiveram queda.

Nono, o Conselho de Estado em sessão habitual ouviu o relatório sobre o desenvolvimento atual do setor de serviços no nosso país, e apontou que os serviços são parte importante do sistema de indústrias de modernização, relacionados com o quadro geral de um desenvolvimento de alta qualidade e com a modernização da construção. É necessário extrair totalmente o potencial do desenvolvimento de serviços. A Administração de Dados Nacionais afirmou que impulsionará o desenvolvimento de alta qualidade da economia digital a partir de aspetos como cultivar em etapas agrupamentos de clusters de indústrias digitais, cultivar e fortalecer empresas inovadoras de economia digital, e promover a transformação digital de todo o espaço urbano.

[2] Em 27 de março, o primeiro-ministro do Conselho de Estado Li Qiang presidiu uma reunião executiva do Conselho de Estado, ouvindo o relatório sobre o desenvolvimento atual do setor de serviços do nosso país. A reunião apontou que os serviços são parte importante do sistema de indústrias de modernização, relacionados com o quadro geral do desenvolvimento de alta qualidade e da modernização da construção. É necessário explorar plenamente o potencial do desenvolvimento do setor de serviços, promover a extensão de serviços produtivos para uma especialização e para o topo da cadeia de valor, e promover o desenvolvimento de serviços de vida com alta qualidade, diversidade, e conveniência. É preciso focar-se em áreas-chave com forte capacidade de tração, melhorar suportes de políticas e mecanismos institucionais, aumentar o apoio como em finanças públicas, finanças e garantias de fatores, expandir áreas de acesso e abertura do mercado de serviços e libertar plenamente a vitalidade do mercado. É necessário formar sinergias de trabalho, construir indicadores de avaliação integrados em múltiplas dimensões para o desenvolvimento do setor de serviços e mobilizar plenamente a iniciativa e a proatividade de todas as partes no desenvolvimento do setor de serviços.

[3] Em 24 de março, o Gabinete de Imprensa do Conselho de Estado realizou uma conferência para apresentar informações sobre a 9.ª Cimeira da Construção da China Digital. O diretor da Administração de Dados Nacionais, Liu Lihong, afirmou que este ano, com o papel de coordenação e avanço forte da industrialização de dados e da digitalização das indústrias, serão destacados três aspetos para impulsionar totalmente o desenvolvimento de alta qualidade da economia digital. Primeiro, cultivar clusters de indústrias digitais em etapas. Tomamos os clusters de indústrias digitais como um portador abrangente para moldar a competitividade central da economia digital, promovendo a circulação e utilização de dados entre entidades e entre regiões, incentivando a integração profunda entre inovação científica e inovação industrial, usando cadeias de dados para orientar e puxar a integração profunda entre cadeias de inovação, cadeias industriais, cadeias de capital e cadeias de talentos, de modo a promover o desenvolvimento de três tipos de clusters de indústrias digitais: orientação por inovação, apoio a pilares regionais e características regionais. Segundo, cultivar e fortalecer empresas inovadoras de economia digital. Este ano, em conjunto com o Ministério da Reforma e Desenvolvimento e outros departamentos, selecionaremos uma série de empresas com forte vitalidade inovadora e potencial de crescimento para entrar e ser cultivadas no banco de empresas. O vice-governador Yongliqi também falou sobre este trabalho há pouco. Iremos concentrar-nos nas necessidades de desenvolvimento das empresas que entrarem no banco, adotar políticas específicas para cada empresa, e fornecer suporte de políticas “one-stop” em termos de capacidade de computação, dados, cenários, e fundos, com “drip irrigation” (precisão) e serviços ao longo de todo o ciclo, para cultivar uma série de empresas gazela e empresas unicórnio com influência na indústria e capacidade de gerar inovação. Terceiro, promover a transformação digital em todo o território urbano. Aprofundar o desenvolvimento de cidades inteligentes e promover projetos-piloto de transformação digital em todo o território urbano. Iremos acelerar a capacitação digital para aumentar qualidade e eficiência na manufatura, apoiar a criação de plataformas de capacitação para transformação digital, estabelecer mecanismos de inovação colaborativa e formar um ecossistema de transformação digital impulsionado por valor, com correspondência entre oferta e procura e cooperação em toda a cadeia. O camarada Yan Qing do Ministério da Indústria e Tecnologia da Informação mencionou que, através da construção de conjuntos de dados de alta qualidade por setor, pode-se impulsionar o desenvolvimento inovador da indústria transformadora. Nós vamos continuar a reforçar a expansão e melhoria da capacidade de serviços baseados em dados, acelerar a criação de cenários de alto valor como logística, finanças, saúde, e cuidados com idosos, e apoiar o desenvolvimento do setor de serviços com a aplicação integrada de dados.

Dez, o volume diário de chamadas (Token) no nosso país ultrapassou 140 biliões de vezes (140万亿), mais de 40% acima do fim de 2025; a Tesla vai iniciar conjuntamente um projeto de fabrico de superchips com a sua empresa aeroespacial SpaceX e a empresa de inteligência artificial xAI, com o objetivo de atingir uma capacidade de computação de mais de 1 terawatt (1000 gigawatts) por ano; o Instituto de Pesquisa Zhama (Ali Damo) publicou a mais recente CPU flagship, o Xuantie C950 (玄铁C950), atualizando o registo global de desempenho RISC-V.

[4] Até ao final de 2025, os conjuntos de dados de alta qualidade já construídos no país ultrapassaram 100 mil, com um volume total acima de 890PB. Isto equivale a cerca de 310 vezes o total de recursos digitais da Biblioteca Nacional da China. Até março deste ano, o volume diário de chamadas de Token no nosso país — isto é, o volume de chamadas de tokens — já ultrapassou 140 biliões. Comparado com 100 biliões no início de 2024, cresceu mais de 1000 vezes; comparado com 1 bilião no final de 2025, em apenas três meses voltou a crescer mais de 40%. O grande aumento do volume diário de chamadas de Token demonstra plenamente que o desenvolvimento de inteligência artificial na China entrou numa fase de rápido crescimento. As cenas de aplicação estão a aprofundar-se continuamente: de conversar a executar decisões de “agentes” (inteligências). A competitividade da indústria de inteligência artificial da China também aumentou de forma significativa. O “Token a sair para o exterior” que está muito em destaque agora é um sinal de aumento de competitividade industrial. Claro que, do ponto de vista dos dados, também significa que a oferta de conjuntos de dados aumentou massivamente e que o valor dos elementos de dados está a ser libertado continuamente. O uso de elementos de dados para habilitar a inovação em inteligência artificial entrou numa fase de interação virtuosa.

[5] A Tesla anunciou que vai iniciar em conjunto com a sua empresa aeroespacial SpaceX e a empresa de inteligência artificial xAI um projeto de fabrico de superchips com o codinome “TERAFAB”. O projeto tem como objetivo atingir uma capacidade de computação superior a 1 terawatt (1000 gigawatts) por ano e abranger toda a cadeia industrial desde chips lógicos, chips de memória e embalagens avançadas. O local foi preliminarmente definido na área limítrofe entre o estado do Texas e o estado de Nevada nos EUA. O projeto será construído em duas fases: a primeira fase deverá entrar em produção no segundo semestre de 2027; em 2028, será produzida a primeira leva de chips em massa. A segunda fase será concluída totalmente em 2030. A capacidade anual planeada do TERAFAB é de 1000 a 2000 biliões de chips de IA e de memória por ano, o que equivale a cerca de 100 mil lâminas por mês para wafer. O investimento total estimado é de 200 mil milhões de dólares.

[6] Em 24 de março, a conferência de ecossistema RISC-V 2026 Xuantie (玄铁RISC-V) organizada pelo Instituto Damo da Alibaba realizou-se em Xangai. No evento, o Instituto Damo da Alibaba lançou o CPU RISC-V de alto desempenho, o Xuantie C950, e também apresentou dois grandes motores de IA nativos em RISC-V para promover a fusão entre computação geral de alto desempenho e computação de IA, explorando a construção de um novo CPU voltado para a era de agentes de IA. No evento, o Instituto Damo lançou a mais recente geração de CPU flagship Xuantie C950, atualizando o registo global de desempenho RISC-V. Ele adota decodificação de 8 instruções, pipeline de 16 níveis, e uma janela de execução fora de ordem com mais de 1000 instruções; a frequência máxima principal é 3,2GHz; o desempenho geral single-core, em benchmarks SPECint2006, ultrapassou pela primeira vez o patamar de 70. Além disso, o Xuantie C950 suporta todas as configurações padrão e expansões opcionais de RVA23.1, com suporte nativo para computação confidencial CoVE, melhorando ainda mais a estabilidade, segurança e utilização de recursos em cenários de servidores. Com otimização cooperativa de software e hardware, o Xuantie C950 atinge níveis de liderança na indústria em tarefas típicas de cloud computing como MySQL, Redis, Nginx e OpenSSL. Em comparação com alguns produtos principais, as performances de rede cloud e storage cloud podem aumentar mais de 30%.

Aviso de risco: A construção de modelos de previsão de alta frequência baseia-se em dados históricos; em cenários de choques económicos futuros substanciais ou mudanças no mercado, pode não ter um efeito de ultrapassagem (out-of-sample) muito forte. A escalada da situação geopolítica no Médio Oriente e a pressão doméstica no setor imobiliário que ultrapassa as expectativas no curto prazo, etc.

Autores do relatório, bem-vindo para discutir:

1. Quadro macro (Guo Lei) guolei@gf.com.cn

2. Desempenho dos ativos (Chen Liqing) chenliqing@gf.com.cn

3. Macroeconomia no exterior (Chen Jiali) chenjiali@gf.com.cn

4. Simulação económica de alta frequência (Chen Liqing) chenliqing@gf.com.cn

5. Fluxos de moeda e liquidez (Zhong Linan) zhonglinnan@gf.com.cn

6. Finanças públicas e investimento (Wu Qiying) wuqiying@gf.com.cn

7. Ambiente de nível intermédio (Wang Dan) wangdan@gf.com.cn

8. Ambiente de inflação (He Xiaoshu) hexiaoshu@gf.com.cn

9. Políticas e reforma (Wen Yongheng) wenyongheng@gf.com.cn

10. Área de tecnologia (Wen Yongheng) wenyongheng@gf.com.cn

Gráficos

		A Declaração da Sina: Esta mensagem é republicada de meios de comunicação parceiros da Sina. A Sina publica este artigo com o objetivo de transmitir mais informações, não implicando concordância com as suas opiniões nem validação do que é descrito. O conteúdo do artigo serve apenas para referência e não constitui aconselhamento de investimento. Os investidores operam por sua conta e risco.

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Responsável: Chang Fuqiang