A expectativa de redução de juros volta a ganhar força! Os operadores de títulos do Tesouro dos EUA já não apostam na inflação, mas sim na queda dos preços do petróleo que poderá arrastar a economia para baixo

A aplicação ZhiTong Finance APP informou que, à medida que as tensões no Médio Oriente impulsionam os preços do petróleo para máximas em vários anos, a lógica de negociação nos mercados de obrigações dos EUA está a sofrer uma mudança fundamental. Os traders têm-se afastado de forma generalizada das apostas de que a inflação voltará a subir e, em vez disso, estão a concentrar-se nos possíveis impactos de preços de energia elevados sobre o crescimento da economia dos EUA e até da economia global. Esta mudança de sentimento tem-se refletido de modo particularmente intenso no desempenho do mercado de taxas de juro: no início da semana passada, os preços dos futuros ainda estavam firmemente convencidos de que a Reserva Federal aumentaria as taxas antes do fim do ano; mas, agora, as expetativas refletidas pelo mercado de swaps de taxas de juro já se inverteram completamente — até ao final de 2026, o montante acumulado de cortes da Reserva Federal é de cerca de 6 pontos percentuais, o que corresponde a cerca de 25% de probabilidade de o mercado estar a precificar no corte das taxas da Reserva Federal.

O responsável de estratégia de taxas de juro da BMO Capital Markets nos EUA, Ian Lingen, apontou que os investidores, atualmente, tendem a considerar de forma geral que a ameaça ao crescimento económico global decorrente de um choque energético está agora à escala de preocupações com a inflação — ou até pode ser mais severa.

Esta viragem brusca do ponto de vista ficou rapidamente evidente no mercado de opções ligado à taxa de financiamento overnight garantida (SOFR). Os dados de segunda-feira mostraram uma indicação clara na evolução do volume de contratos em aberto: posições de perfil mais “hawkish” que tinham apostado em aumentos das taxas e que eram em grande quantidade para cobertura foram encerradas e incorreram em perdas.

Na terça-feira, o mercado também registou uma negociação digna de nota: esta estratégia, ao obter fundos através da venda de opções de compra com barreira (put), tem como objetivo lucrar com a viragem mais “dovish” em curso no segmento de futuros de curto prazo da curva; atualmente, o mercado já precificou totalmente que a reunião de políticas de dezembro reduzirá as taxas em 25 pontos-base.

Esta mudança do foco da estratégia reflete uma reavaliação por parte dos investidores do impacto económico do conflito no Irão. A leitura inicial do mercado assumia que a Reserva Federal teria de aumentar as taxas para conter uma presumível retoma da inflação, mas recentemente as preocupações com o crescimento económico passaram para primeiro plano, impulsionando uma nova vaga de ganhos nos Treasuries dos EUA e noutros títulos soberanos de principais economias. As declarações do presidente da Reserva Federal, Jerome Powell, na segunda-feira reforçaram ainda mais este consenso do mercado: ele indicou que o banco central tenderia a ignorar o impacto do aumento dos preços do petróleo, em vez de ajustar a política de taxas em função disso.

Na parte intermédia da curva de rendimentos dos Treasuries, a redistribuição dos fundos de alocação também é igualmente evidente. Quando, na segunda-feira, os preços dos futuros de Treasuries a 5 anos subiram, o volume de contratos em aberto não diminuiu; pelo contrário, aumentou. Isto transmite uma mensagem fundamental — o avanço não foi impulsionado por recompra para cobertura dos vendidos (normalmente, uma subida de preços acompanhada por queda no volume de posições ocorre devido a recompras dos shorts para fechar); em vez disso, foi impulsionada por novos fundos comprados a entrar no mercado. Isto mostra que os investidores não estão a agir por necessidade de cortar perdas, mas sim de forma proativa a entrar em perspetiva de alta.

Sabe-se que, anteriormente, este segmento passou por um longo período de deleverage (os investidores reduziram posições e diminuíram a exposição ao risco), e agora este padrão de comportamento está a inverter-se; a necessidade de “comprar a desvalorização” ou “reafazer posições compradas” regressa. Além disso, o mercado à vista também mostra um ímpeto de alta: um inquérito aos clientes de Treasuries publicado na terça-feira pelo JPMorgan indica que as posições líquidas compradas dos clientes atingiram o nível mais elevado desde novembro do ano passado.

A seguir, uma visão geral dos indicadores de posições mais recentes no mercado de taxas de juro:

Inquérito aos clientes do JPMorgan

Na semana de 30 de março, as posições longas dos clientes do JPMorgan subiram 2 pontos percentuais; as posições curtas e neutras caíram 1 ponto percentual cada. Assim, a posição líquida virou para a maior posição longa desde novembro do ano passado.

Opções de SOFR

A microestrutura do mercado de opções de SOFR confirma ainda mais esta mudança de precificação. Na semana passada, os traders construíram em grande escala novas exposições de risco em puts de 2026 com vencimento em junho e dezembro, no preço de exercício 96.00, como forma de se protegerem do risco de aumentos das taxas ao longo do ano. Os fluxos de fundos recentes em torno deste preço de exercício incluem a compra de uma combinação de spread de put de SFRM6 96.3125/96.00, bem como a compra de uma estrutura em “árvore” de puts de SFRM6 96.25/96.00/95.75. O preço de exercício 96.25 esteve igualmente ativo na semana passada; uma negociação de destaque envolveu a venda de opções straddle (em “borboleta”) de 25 mil contratos com vencimento em setembro de 2026, recolhendo um prémio de até 30 milhões de dólares.

Pela distribuição dos preços de exercício, nos contratos de junho, setembro e dezembro de 2026, o preço com maior concentração de posições continua a ser 96.50. Neste nível acumularam-se muitos riscos associados a spreads e opções de compra e de venda com vencimento em junho, bem como a opções de compra com vencimento em dezembro. É de notar que as opções de SOFR de junho expiram a 12 de junho, uma semana antes da declaração de política de 17 de junho. Além disso, recentemente, o volume de contratos em aberto das opções de junho perto do preço de exercício 96.4375 também subiu de forma significativa; os fluxos de negociação relevantes incluem a compra de um spread de call de SFRM6 96.4375/96.50, ao mesmo tempo que se vende uma call de 2QM6 97.375, formando uma estrutura de bull steepening proporcional; o volume de negociação é de cerca de 100 mil contratos contra 50 mil.

Prémio de opções de Treasuries

A estrutura de prémios de risco no mercado de opções de Treasuries também passou por um ajuste significativo. Nas últimas semanas, o prémio de cobertura de opções no segmento da frente da curva de rendimentos tem-se mantido tendencialmente inclinado para puts; agora recuou para um nível próximo do neutro. Isto reflete a reprecificação mais “dovish” do mercado no segmento da frente antes de sexta-feira passada e de segunda-feira, bem como a reavaliação do mercado das expetativas de cortes de taxas no final deste ano e no próximo. Já na ponta longa da curva, os prémios de opções continuam a favorecer puts, o que indica que os traders estão mais dispostos a pagar o custo de cobertura do que a participar no potencial de alta do que a cobrir uma venda de futuros de títulos de longo prazo.