Os mercados não atingem o fundo por causa do medo. Atingem-no quando os vendedores forçados terminam

Mercado bear market por Champc vi iStock

Jim Osman

Seg, 16 de fevereiro de 2026 às 5:18 AM GMT+9 7 min de leitura

Os mercados recuaram com força. O tom mudou. A volatilidade está a expandir-se, os comentadores de tendência bearish estão a reaparecer e o discurso está a tornar-se mais cauteloso. Os dias de queda pesam mais do que os dias de subida. As correlações estão a aumentar. A tesouraria (cash) voltou a estar na moda. O que devemos fazer disso?

O que é incompreendido é o mecanismo por baixo disso. Os mercados não fazem fundo porque os investidores sentem medo. Eles atingem o fundo quando as vendas forçadas terminam. O medo é emocional. A venda forçada é estrutural. O preço responde à estrutura.

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Neste momento, o cenário negociável não é sobre antecipar um ponto de inflexão macro. É sobre identificar onde a venda impulsionada por liquidez empurrou o preço para longe da realidade do negócio.

Estamos numa fase de desativação mecânica do risco (de-risking). Os fundos que começaram o ano totalmente investidos estão a gerir as perdas (drawdowns). As comissões de risco estão a apertar a exposição. As mesas de margem estão menos pacientes. Fluxos passivos amplificam os resgates. Quando a volatilidade aumenta, as estratégias quantitativas reduzem a exposição bruta. Nada disto exige que os resultados (earnings) entrem em colapso. Requer apenas que o posicionamento seja desfeito. É por isso que os mercados podem cair acentuadamente mesmo quando as estimativas agregadas de forward praticamente não se mexeram. Neste ambiente, a pergunta certa não é “Será que aqui é o fundo?”. A pergunta certa é “Quem está a ser forçado a vender e quando é que isso acaba?”

Há janelas identificáveis em que a oferta se esgota.

Os próximos quatro a seis semanas são pesados em termos de resultados (earnings). Os resultados importam não porque serão perfeitos, mas porque criam eventos de liquidez. As empresas reiteram as orientações (guidance). Atualizam o backlog. Abordam os planos de refinanciamento. Reconfiguram o discurso. Os detentores mais fracos usam o evento para sair. O capital mais forte entra assim que a incerteza se dissipa.

Para além dos resultados, observe os calendários do balanço. As maturidades da dívida nos próximos doze meses separam negócios sob pressão estrutural daqueles que estão a experienciar volatilidade do capital próprio (equity volatility). As empresas com maturidades faseadas, folga em covenants (covenant headroom) e cobertura por fluxo de caixa livre não estão em dificuldades apenas porque a ação caiu quinze por cento.

A janela de refinanciamento nos próximos dois trimestres é um catalisador. Se os mercados de capitais continuarem abertos e as empresas alongarem a dívida (term out) a spreads aceitáveis, o risco do equity comprime rapidamente. Se não conseguirem, a tese muda. Em situações especiais, a janela do catalisador é ainda mais clara. As cisões (spinoffs) têm datas de separação definidas. As cisões/reorganizações exigem votos do conselho e pedidos de registo junto das autoridades. As expirações de lockup libertam oferta em prazos conhecidos. Estes acontecimentos criam venda forçada por mandato. Os fundos de índice vendem por causa de restrições de dimensão. Os fundos de rendimento vendem porque os dividendos são reajustados. Os generalistas vendem porque não compreendem a história independente. Não é medo; é venda estrutural.

A história continua  

Tenho visto este fenómeno repetidamente. Em 2008, em 2011 e em 2020, os preços pararam de cair antes de o sentimento melhorar. A liquidez estabilizou primeiro. As manchetes seguiram-se. Quando a estrutura de incentivos de um negócio melhora e uma oferta temporária fixa o preço, surge alfa estrutural. Pense num spinoff. Antes da separação, o negócio está enterrado dentro de um conglomerado com capital alocado de forma ineficiente. Depois da separação, a compensação da gestão está ligada a métricas de retorno em base standalone. A disciplina de capital melhora. Os custos são endereçados. As vendas de ativos tornam-se racionais em vez de políticas.

Um exemplo mais recente foi (SNDK) em abril de 2024 após a sua separação de (WDC). A ação caiu acentuadamente nas semanas seguintes à rutura. Não houve colapso na procura. Não houve crise no balanço patrimonial. O que existiu, no entanto, foi venda mecânica. Os fundos de índice estavam a ajustar-se. Os detentores generalistas que tinham (WDC) para exposição a armazenamento diversificado não eram proprietários naturais de um negócio autónomo de memória. O capital mandatado rodou para fora. A venda era estrutural. A SanDisk acabou por se tornar uma das ações com melhor desempenho no S&P ao longo do ano seguinte

Por meados de abril, o volume começou a contrair-se mesmo enquanto as manchetes permaneciam cautelosas. O preço deixou de fazer mínimos mais baixos antes de a narrativa mais alargada dos semicondutores melhorar. Os vendedores forçados estavam concluídos. O negócio não tinha mudado. A liquidez tinha. É assim que se formam os fundos (bottoms). No entanto, nas semanas em torno da separação, os preços muitas vezes caem. O negócio não se degradou; em vez disso, os detentores que tinham a empresa-mãe para diversificação venderam a entidade menor e mais volátil. Os fundos com mandatos mínimos de market cap têm de sair. O processo de venda não tem em conta o valor intrínseco do negócio. Esse é o processo de “bottoming”.

A mesma dinâmica ocorre nos cortes de dividendos. As ordens de rendimentos vendem automaticamente. Algoritmos assinalam o corte. O preço abre em baixa. Mas se o corte de dividendos reparar o balanço e alargar o “runway” de maturidade, o valor do capital próprio de longo prazo pode melhorar enquanto o preço cai.

Para ligar os fundamentos ao movimento do preço, acompanhe o volume e a força relativa. Volume elevado em quedas é normal durante a venda forçada. O que importa é o que acontece a seguir. Se os testes subsequentes dos mínimos ocorrerem com volume mais leve, a oferta está a afinar-se. Se uma ação deixar de estar a subperformar o seu setor durante fraqueza no índice, isso é informação. A força relativa frequentemente inverte-se antes de o preço absoluto o fazer. O interesse em short (short interest) também conta. O aumento do interesse em short durante stress no mercado alargado nem sempre sinaliza convicção. Pode refletir atividade de cobertura (hedging). Se os shorts aumentam enquanto o preço estabiliza, o cenário muda. Energia potencial vai-se acumulando.

O posicionamento em opções é outro indicador. Quando o skew de puts se expande agressivamente, a procura por seguros (insurance demand) está a atingir o pico. Isso não é um sinal de compra por si só. É um sinal de que o medo está a ser precificado. O fundo ocorre quando a procura incremental por proteção se dissipa porque os vendedores terminaram.

Defina o risco com clareza. Se os resultados revelarem destruição genuína da procura, em vez de compressão temporária de margens, a tese muda. Se o refinanciamento falhar ou se os spreads alargarem materialmente, a alavancagem (leverage) torna-se a variável dominante. Se as datas de separação escorregarem ou se os conselhos recuarem de ações estratégicas anunciadas, o alfa estrutural evapora-se.

A liquidez macro permanece uma variável. Um choque externo pode estender as vendas forçadas para além dos níveis de avaliação (valuation) racionais. É por isso que as entradas (entries) devem ser faseadas. Acumula-se exaustão, não queda livre.

O que invalida o cenário é uma continuação da queda do preço com expansão de volume depois de os catalisadores passarem sem novas informações negativas. Se os resultados estiverem estáveis, a dívida for refinanciada e a separação avançar a tempo, mas o preço continuar a deteriorar-se de forma agressiva, então há algo mais errado. O mercado não é um sistema moral. Não recompensa a coragem nem castiga o medo. Responde a fluxos. Neste momento, os fluxos são negativos. Mas os fluxos são finitos. Para traders ativos, o enquadramento é tático. Identifique negócios com balanço sólido que tenham janelas de catalisadores definidas nos próximos sessenta dias. Monitorize a exaustão de volume. Observe a força relativa face aos pares. Se os resultados confirmarem a durabilidade do fluxo de caixa e o preço mantiver o seu suporte anterior com volume mais leve, isso indica o fim dos vendedores forçados.

Para investidores de rendimento, foque nos rácios de cobertura e nas escadas de maturidade (maturity ladders). Se o fluxo de caixa livre cobre dividendos e as maturidades ficam faseadas para além das janelas de curto prazo, a volatilidade do equity não indica insolvência. Para participantes orientados por catalisadores, fixe-se nas datas. Chamadas de resultados. Reuniões do conselho. Pedidos de separação. Anúncios de refinanciamento. Se esses eventos passarem sem dano estrutural e o preço deixar de fazer mínimos mais baixos, a oferta provavelmente já foi ultrapassada. Os mercados não anunciam fundos (bottoms). Não há um sino que toque quando o último fundo vendeu. O preço simplesmente deixa de reagir a más notícias. Absorve-as. Esse é o momento que importa.

O medo é barulhento. A venda forçada é mecânica. Quando a pressão mecânica termina, o preço volta à realidade do negócio. Estamos a aproximar-nos de uma janela pesada de catalisadores. Resultados ao longo do próximo mês. Atualizações de refinanciamento no próximo trimestre. Ações estratégicas em curso em vários setores. É aqui que a liquidez é redefinida. Se os resultados confirmarem a durabilidade e os níveis técnicos se mantiverem com volume mais reduzido, uma acumulação seletiva no balanço de situações especiais fortes é racional. Se o refinanciamento fechar e as preocupações com alavancagem desvanecerem, a reprecificação do equity pode ser acentuada. Se a separação avançar e os incentivos pós-rutura alinharem a gestão com os acionistas, o valor muitas vezes liberta-se silenciosamente enquanto o sentimento permanece cético.

A oportunidade não está em prever a manchete macro. Está em reconhecer quando os vendedores forçados terminaram o seu trabalho. Os mercados atingem o fundo quando a oferta se esgota, não quando o medo atinge o pico.

Quando a venda parar, o preço dir-to-á.

_ Na data de publicação, Jim Osman não tinha (direta ou indiretamente) posições em quaisquer dos valores mobiliários mencionados neste artigo. Toda a informação e dados neste artigo são apenas para fins informativos. Este artigo foi originalmente publicado em Barchart.com _

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