Se investiste 1.000.000 € nesta empresa há um ano, hoje terias quase 6.000 €.

Uma empresa de tesouraria de Bitcoin, Nakamoto $NAKA , caiu -99,30% em menos de um ano, desde o seu pico de capitalização de mercado de $24 biliões até apenas $180 milhões, apagando 23,3 mil milhões de dólares em valor.

A empresa foi alvo de críticas após a revelação de que acabou de vender $20M de BTC a $70K , que comprou a um preço médio de $118K, registando uma perda de -40%.

A questão central é simples. O Bitcoin está a ser negociado muito abaixo do seu custo de aquisição, pelo que o valor da sua tesouraria está a diminuir enquanto as responsabilidades permanecem fixas.

Ao mesmo tempo, as ações caíram abaixo de $1 durante mais de 30 dias consecutivos, o que desencadeia diretamente a não conformidade com o Nasdaq. Se isto não for resolvido, espera-se que as ações sejam deslistadas até 8 de junho de 2026.

Após a deslistagem: a liquidez diminui → o acesso institucional reduz-se → tornar a captação de capital extremamente difícil.

Agora, olhemos para o lado da dívida. Nakamoto inicialmente levantou $510 milhões através de um PIPE e $200 milhões em notas conversíveis garantidas sénior, quando foi lançada. Em dezembro de 2025, refinanciou essa dívida conversível com um empréstimo garantido por Bitcoin de $210 milhões, da Kraken.

Esse empréstimo é garantido pelo mesmo Bitcoin que agora está 40% abaixo do valor. Com as ações em queda e o financiamento de capital indisponível, as únicas opções restantes são reservas de caixa ou vender mais Bitcoin com prejuízo, exatamente o que acabou de acontecer.

Assim, a empresa está a perder em todos os lados. As holdings de Bitcoin estão 40% abaixo do custo. O valor do capital próprio caiu -99%.

O acesso ao capital está a enfraquecer devido ao risco de deslistagem. E, sem um preço forte das ações, não podem levantar novo capital para comprar mais Bitcoin ou pagar a sua dívida.

Isto elimina a principal vantagem do modelo de tesouraria, a capacidade de levantar novo capital com um preço forte das ações.

Compare isto com a MARA Holdings e a sua estratégia.

A MARA detém 38.689 BTC com um custo médio de cerca de $80.900 por BTC. O seu Bitcoin também está abaixo do custo, mas a diferença é menor. Recentemente venderam 15.133 BTC a $65.300, também abaixo do custo, mas isso foi uma decisão estratégica, não uma medida de sobrevivência.

Usaram os $1,1 mil milhões em receitas para pagar dívidas, reduzindo a dívida conversível total de $3,3 mil milhões para $2,3 mil milhões, uma redução de 30%. Ao resgatar esses títulos com um desconto de 9%, capturaram $88 milhões em valor imediato. A sua capitalização de mercado ronda os $3,8 mil milhões. Ainda têm $2,3 mil milhões em dívida conversível restante, mas estão em conformidade com o Nasdaq, têm acesso ao mercado institucional e podem continuar a levantar capital.

Não estão a ser obrigados a vender para sobreviver. Estão a vender para reestruturar e pivotar para IA e infraestrutura de centros de dados.

Agora, a estratégia.

A MicroStrategy detém 762.099 BTC a 29 de março de 2026, a maior tesouraria corporativa de Bitcoin do mundo. O custo total de aquisição é de $57,69 mil milhões, a um preço médio de compra de $75.694 por BTC.

A dívida total é de $8,2 mil milhões em notas conversíveis. Mas aqui está a grande diferença em relação aos outros. A MicroStrategy tem $2,25 mil milhões em reservas de caixa no balanço, suficientes para cobrir mais de 2 anos de pagamentos de dividendos e obrigações de dívida sem vender um único Bitcoin.

Nenhum pagamento de dívida importante é devido até 2028. A sua relação dívida/capital próprio é de apenas 0,16. Além disso, têm $11,4 mil milhões em capacidade de emissão de ações ordinárias ATM e $30 mil milhões em capacidade de emissão de ações preferenciais, o que significa que podem levantar quantidades massivas de capital fresco a qualquer momento, sem tocar no seu Bitcoin.

Mesmo que o Bitcoin caísse para $25.000, a sua relação de cobertura de dívida ainda seria de 2,0x.

Eles não estão a vender. Ainda estão a comprar. O objetivo é atingir 1 milhão de BTC até ao final de 2026.

Isto é o que diferencia os três.

Nakamoto: completamente destruída. Custo médio de $118K. Bitcoin agora a $70K. Ações caem -99%. Risco de deslistagem até 8 de junho. Venda de Bitcoin com prejuízo só para sobreviver. Sem buffer de caixa. Sem acesso ao capital.

MARA: sob pressão, mas a gerir. Custo médio de $80.900. Detém 38.689 BTC. Dívida reduzida para $2,3 mil milhões após reestruturação. Vendeu Bitcoin abaixo do custo, mas de forma estratégica. Ainda em conformidade com o Nasdaq. Ainda tem acesso ao mercado de capitais.

MicroStrategy: preparada para isto. Custo médio de $75.694. Detém 762.099 BTC. Dívida de $8,2 mil milhões, mas $2,25 mil milhões em caixa disponível. Sem pagamentos até 2028. Relação dívida/capital de 2x mesmo com $25K Bitcoin. Mais de $41 mil milhões em capacidade de captação de capital restante. Ainda a comprar.

O modelo de tesouraria de Bitcoin só funciona quando três condições estão alinhadas: um custo médio suficientemente baixo, um preço forte das ações e acesso contínuo ao capital.

No momento em que qualquer uma dessas condições se quebra, todo o modelo vira contra si.