Após quase 3 bilhões de depreciação, o sonho de bebidas espirituosas da China Resources Beer foi destruído?

Pergunte ao AI · Por que é que o negócio de bebidas espirituosas da China Resources Beer (華潤啤酒) sofreu um “revés” estratégico?

Quando a queda dos lucros se aproxima de 30%, uma empresa líder no consumo é muitas vezes atribuída, de forma simplista, à “pioridade do ciclo”.

Mas, para a China Resources Beer, este relatório de resultados de 2025 parece mais uma lente de aumento — não só amplia a volatilidade do desempenho, como também amplifica as consequências das escolhas estratégicas da empresa.

De um lado, o negócio principal de cerveja continua a avançar com a estratégia de premiumização; a margem bruta melhora de forma constante; o fluxo de caixa operacional mantém resiliência, evidenciando a “certeza do crescimento lento” típica das empresas líderes no consumo. Do outro, o negócio de bebidas espirituosas enfrenta uma pressão rápida num contexto de ajustamento profundo da indústria e de desequilíbrio do sistema de canais, com uma perda de trespasse (goodwill) no valor de 28,77 mil milhões de yuan, quase a consumir os lucros do ano inteiro.

À primeira vista, trata-se de uma “desaceleração” dos lucros; mas, numa análise mais profunda, é uma reordenação da estrutura de crescimento — quando o negócio de cerveja fica cada vez mais estável, mas o de bebidas espirituosas fica cada vez mais pesado, a narrativa da China Resources Beer está a mudar de “expansão” para “equilíbrio”.

O problema já não é “se ainda consegue crescer”, mas sim: com que custo se fará o crescimento futuro?

Cerveja: a premiumização continua a ser materializada, mas a lógica de crescimento está a contrair-se

Retirando o ruído do negócio de bebidas espirituosas, a cor de fundo da China Resources Beer está, na verdade, a sofrer uma mudança qualitativa profunda. Num mercado de volumes já extremamente maduro, em que a China Resources passa por uma transformação de “empresa de crescimento” para “vaca leiteira de caixa de topo”, o que não significa que não existam preocupações.

Em 2025, a China Resources Beer registou um ligeiro aumento de 1,4% no volume de vendas, para 11,03 milhões de kilolitros; e, num pano de fundo em que o total da indústria atinge o pico de volumes e até encolhe, este dado já é, por si, difícil de obter.

O verdadeiro ponto de interesse está na otimização estrutural intensa: a quota de produtos de gama alta e acima vai aumentando progressivamente, impulsionando a margem bruta a subir em sentido contrário, +1,4 pontos percentuais, para 42,5%.

Isto indica que a estratégia de premiumização da China Resources passou da “fase de promoção” para a “fase de realização de lucros”. O forte crescimento da marca Heineken e a renovação contínua do super IP “勇闯天涯” (Aventure-se Sem Medo) constroem, em conjunto, uma fortaleza contra a inflação e a volatilidade dos custos.

No entanto, por detrás da certeza, está um estreitamento do espaço de crescimento. Chegou definitivamente ao fim a era em que a indústria de cerveja via “aumento simultâneo de volume e preço”; em vez disso, começou um jogo brutal movido por “lucro”.

As oscilações nos preços de matérias-primas como as latas de alumínio, a diminuição marginal do “bónus” da premiumização e a luta corpo a corpo com adversários antigos como a Qingdao Beer (青岛啤酒) estão a comprimir as expectativas de margem de lucro. O negócio de cerveja da China Resources Beer já não é, na essência, uma história sobre “expansão”, mas sim uma história sobre “eficiência” e “colheita”.

Já não precisa de explicar como se vai ocupar território; precisa de provar como, na batalha pelos volumes num mercado já estabilizado, consegue manter um controlo extremo sobre os canais e a eficiência da cadeia de abastecimento, continuando a extrair cada centavo de lucro.

Esta certeza é valiosa, mas também significa que perdeu o imaginário de crescimento explosivo, tornando-se um ativo puramente de “benefício/retorno de bónus”.

Bebidas espirituosas: uma expansão estratégica que atingiu a viragem do ciclo

Se o negócio de cerveja é o “peso” da China Resources, então o negócio de bebidas espirituosas tornou-se a “fraqueza” que está a perder água. O caso de aquisição da Jinsha Liquor Industry (金沙酒业) — hoje parece mais uma incursão num momento errado, a um preço errado, para um segmento que estava a sofrer uma transformação em curso.

Na altura, com um investimento superior a 120 mil milhões de yuan, a China Resources entrou em grande estilo no setor de bebidas espirituosas, tentando replicar o caminho de sucesso que tinha no setor da cerveja: “premiumização + reutilização de canais”.

No entanto, a realidade deu aos estrategas um golpe forte. Em 2025, a indústria de bebidas espirituosas entrou num ajustamento profundo; a contração da procura e os níveis elevados de inventário fizeram com que o sistema de preços colapsasse de forma abrangente. O preço de transação no terminal dos principais produtos da Jinsha Liquor Industry ficou muito abaixo do preço orientador; a reversão grave do preço destruiu a confiança dos canais.

Os relatórios mostram que a receita do negócio de bebidas espirituosas da China Resources caiu 31% em termos homólogos; não só não se tornou uma segunda curva de crescimento, como, por causa de uma perda de goodwill de grande dimensão, arrastou diretamente o desempenho global.

Isto não é apenas uma falha nos dados financeiros — é também uma refutação do raciocínio estratégico. Embora cerveja e bebidas espirituosas pertençam ambas à categoria de bebidas alcoólicas, os seus cenários de consumo, lógicas de canais e perceções de marca são claramente diferentes.

A cerveja depende de uma rede de distribuição profunda, de alta frequência e de cobertura ampla; as bebidas espirituosas de gama alta dependem de marketing em círculos e da narrativa de escassez. A China Resources tentou conquistar “alturas” no mercado de bebidas espirituosas com a “tática de multidão” de vender cerveja, mas descobriu que a capacidade dos canais não pode ser transferida de forma simples; além disso, a força da marca também está naturalmente desalinhada.

Esta perda de goodwill talvez seja uma limpeza financeira de “notícias negativas já absorvidas”; mas os 45 mil milhões de yuan de goodwill remanescentes continuam pendurados, sugerindo que a dor desta integração entre áreas ainda não terminou.

Isto não é uma oscilação de curto prazo no desempenho, mas uma confirmação faseada de uma falha estratégica na transição para outra categoria; indica que todos os “gigantes” que tentaram atravessar a brecha entre categorias sofrerão o mesmo: entre setores, é como se fosse “separado por uma montanha”.

Quando uma “empresa problemática” se transforma num “referencial da indústria”, o setor começa a reavaliar

Em termos de dados, em 2025 a China Resources Beer alcançou uma receita de 37,985 mil milhões de yuan. Apesar de uma ligeira queda homóloga, ultrapassou ainda em escala a Anheuser-Busch (Budweiser) na Ásia-Pacífico, tornando-se a nova “primeira” no mercado chinês de cerveja. Esta mudança tem significado simbólico — a indústria de cerveja chinesa está a passar de um passado em que era “dominada por estrangeiros” para uma situação em que “as lideranças locais dominam”.

Por trás desta mudança está a migração dos cenários de consumo e da estrutura dos canais.

A Budweiser depende há muito de locais noturnos e de canais de restauração, enquanto a China Resources construiu uma capacidade mais profunda de penetração em cenários de supermercado, retalho comunitário e consumo imediato. Quando o consumo muda de um padrão “de convívio” para um padrão “de quotidiano”, a diferença na estrutura dos canais transforma-se diretamente numa diferença no crescimento.

Em simultâneo, o setor como um todo está a passar por uma reconstrução mais profunda.

O mercado de cerveja chinês já entrou na fase em que “o volume total atingiu o pico”. No futuro, o crescimento já não virá da expansão de escala, mas sim de uma melhoria de estrutura. A premiumização, a cerveja craft/precisa (precisely brewed), a redução do teor alcoólico e até a desalcoolização estão a tornar-se novas dimensões de competição. A lógica da indústria passou de “ocupar território” para “competição baseada em valor”; com as vantagens de marca e de canais, as empresas líderes continuarão a comprimir o espaço de sobrevivência das pequenas e médias fábricas.

Neste processo, as vantagens da China Resources Beer vão-se tornando gradualmente evidentes.

A sua rede de canais que cobre o país, o layout de capacidade produtiva em escala e o apoio de recursos do grupo China Resources permitem-lhe, na concorrência em mercados estabilizados, ter maior capacidade de resistir à pressão. Esta capacidade é, essencialmente, uma característica de “infraestrutura de consumo”, e não uma vantagem apenas de um produto.

É também por isso que a lógica de avaliação da China Resources Beer no mercado de capitais está a mudar.

No passado, o mercado valorizava mais a capacidade de crescimento trazida pela premiumização; mas, à medida que a incerteza do acordo de fusão e aquisição (M&A) de bebidas espirituosas é libertada e se reforça a natureza do fluxo de caixa do negócio de cerveja, a sua avaliação está a aproximar-se gradualmente de um modelo de valor de “dividendos estáveis + fluxos de caixa livres”.

Isto assemelha-se ao caminho de gigantes internacionais. Quer nas principais cervejeiras globais como a Anheuser-Busch InBev, quer nas empresas maduras em mercados estabelecidos, o suporte de avaliação de longo prazo vem da estabilidade dos fluxos de caixa e da capacidade de distribuição de dividendos — e não de um crescimento acelerado.

Por outras palavras, a China Resources Beer está a passar por uma reavaliação “descrescimento do crescimento” (going away from growth valuation).

Conclusão

Voltando ao próprio relatório, a queda dos lucros é certamente marcante, mas é mais um resultado do que uma causa.

O que realmente merece atenção é a mudança estrutural por detrás — o negócio de cerveja vai estabilizando-se gradualmente como motor de fluxos de caixa; o negócio de bebidas espirituosas revela a complexidade da expansão para fora do setor; e a própria indústria também está a passar de uma competição por incremento para um jogo em mercado estabilizado.

Com este pano de fundo, a história da China Resources Beer já não é sobre “como crescer”, mas sim sobre como manter a certeza face à incerteza.