Ações listadas na A-share após 3 anos planejam IPO em Hong Kong novamente, analisando a estratégia de capital por trás da ação de alta de 12 vezes de Yuanjie Technology

Fonte: Caixin Media (钛媒体)

(Foto gerada por IA)

Nos últimos dias, Ações A (A-share) têm vivido uma cena efusiva, digna de um clamor geral. Em 20 de março, o preço das acções da Yuanjie Technology (688498.SH) ultrapassou o patamar das 1000 unidades, tornando-se a primeira acção “de mil yuan” a surgir este ano, e a sua capitalização total também chegou à marca dos 100 mil milhões (1 trilião).

Enquanto o mercado se admira com o “mito financeiro de 1 ano com alta de mais de 12x”, uma brochura de oferta pública para Hong Kong da empresa veio revelar uma estratégia ainda maior: em apenas 3 anos de listagem na bolsa STAR Market, a empresa tenciona ir a IPO em Hong Kong, atacando a tabela principal (main board) da Hong Kong Exchanges and Clearing.

Ao analisar, percebe-se que, da condição de “novato” no STAR Market ao estatuto de “novo favorito” entre as acções de mil yuan, e depois ao planeamento de uma estrutura de capitais transfronteiriços, cada passo da Yuanjie Technology parece estar a aproveitar as oportunidades da evolução do sector. No entanto, por trás desta sequência de banquetes de “riqueza gerada por capital”, na realidade, trata-se de um jogo de soma zero sob a onda de IA: expansão de capacidade de produção e reforço de I&D. E, à medida que a concorrência se intensifica, essa planificação ganha um sentido de “não há alternativa”.

Para os investidores, o brilho das acções de mil yuan é, naturalmente, deslumbrante, mas é ainda mais necessário ter cautela face ao risco por trás de uma avaliação demasiado elevada, encarando racionalmente este duplo banquete de “riqueza com IA” e expansão de capital.

Fortuna na computação de IA

Em 21 de dezembro de 2022, a Yuanjie Technology entrou no STAR Market. O preço de emissão foi de 100,66 yuan; no primeiro dia, a capitalização foi de quase 7 mil milhões de yuan, tornando-se na altura a 12.ª empresa do Shaanxi a ser listada no STAR Market. Naquela altura, esta empresa IDM (fabricante de integração vertical, com produção própria) focada em chips fotónicos era apenas uma participante entre as do sector de comunicações ópticas e não era especialmente notada.

A viragem aconteceu em 2025. Com a explosão da procura por capacidade computacional de IA, a procura dos data centers por módulos ópticos de 800G e 1,6T disparou. Como base central destes módulos, os chips ópticos de alta velocidade passaram por uma janela de ouro. Nesse contexto, os preços das acções do sector subiram. Entre eles, o preço das acções da Yuanjie Technology começou na baixa relativa de 88,10 yuan a 9 de abril de 2025 e disparou continuamente até, em 20 de março de 2026, a acção ter ultrapassado pela primeira vez os 1000 yuan. Nesse mesmo dia, ultrapassou a Cambricon (688256.SH) e passou a ser a segunda acção com maior preço nas Ações A, apenas abaixo da Guizhou Moutai (600519.SH). Até 26 de março, durante o pregão, o preço atingiu um máximo de 1212,49 yuan. Nesta fase, a subida acumulada máxima atingiu 1276,27%. No mesmo período, o gráfico mensal (month K-line) registou 11 dias de alta e 1 de queda. Até ao fecho de 27 de março, ficou em 1100,11 yuan, com uma capitalização de 94,6 mil milhões de yuan.

(Gráfico semanal das acções da Yuanjie Technology)

Este banquete de capital fez com que muitos accionistas lucrassem até ao fim, sendo beneficiários em primeiro lugar o controlador efectivo da Yuanjie Technology, ZHANG XINGANG (张欣刚), e a sua irmã, Zhang Xinying (张欣颖).

Nascido em 1970, Zhang Xingang licenciou-se em Materiais na Universidade Tsinghua e, depois, foi para os EUA para especialização, obtendo o doutoramento em Ciências dos Materiais pela Universidade do Sul da Califórnia. Após a graduação, trabalhou sucessivamente em empresas de comunicações ópticas no exterior como Luminent e Source Photonics, em funções de investigação e desenvolvimento. Em 2010, regressou ao país pela primeira vez para iniciar um projecto de empreendedorismo, mas, por várias razões (consultar o artigo anterior “Névoa das participações detidas em nome na Yuanjie Technology do Shaanxi: histórias de ruptura entre amigos e ‘herança’ do empreendedorismo inicial (II)”), terminou em fracasso. Em 2013, voltou a estabelecer novamente a Yuanjie Limited em Xianyang, província de Shaanxi (antecessora da Yuanjie Technology), iniciando um segundo ciclo de empreendedorismo.

Nessa altura, a dimensão da indústria de comunicações ópticas nacional já estava entre as primeiras do mundo, mas mais de 90% dos chips de lasers de alta gama dependiam de importações, existindo uma lacuna clara de substituição doméstica. Assim, a Yuanjie Technology entrou oportunisticamente. No entanto, como ZHANG XINGANG era um cidadão estrangeiro e, na época, ainda era director de I&D na Source Photonics, quando a Yuanjie Limited foi criada, Zhang Xinying detinha em nome de ZHANG XINGANG as acções da Yuanjie Limited, participando no registo da empresa. Só em setembro de 2020 é que essas relações de detenção em nome, complexas e entrelaçadas, foram esclarecidas, e Zhang Xinying passou também a ser accionista da empresa. Até agora, ZHANG XINGANG detém directamente 12,30% e, através de Xin Xin Ju Yuan (detém 6,205% do capital da Xin Xin Ju Yuan), detém indirectamente uma pequena parte das acções da empresa; Zhang Xinying detém directamente 3,43%.

(Diagrama da estrutura accionista da Yuanjie Technology, fonte: brochura de IPO de Hong Kong)

De acordo com a “Lista de Bilionários Globais Hurun 2026”, publicada em março deste ano, Zhang Xingang ficou em 3475.º lugar com um património de 8,5 mil milhões de renminbi. Se se utilizar a capitalização de mercado mais recente, o valor combinado das participações de ambos os irmãos (Zhang Xingang e Zhang Xinying) ronda cerca de 15 mil milhões de yuan.

Sem exclusividade, devido a a Yuanjie Technology ter, após a sua criação, continuado a fazer aumentos de capital e a financiar-se via emissão de acções/participações, várias instituições de investimento também partilharam este banquete de “criação de riqueza”.

Por exemplo, em novembro de 2018, Ningbo Chuangze Yun injectou directamente 11,25 milhões de yuan na Yuanjie Technology e, ao preço de 30 milhões de yuan, adquiriu parte das participações da Gengling (Zhi) Venture Capital. O LP por detrás de Ningbo Chuangze Yun, com 99,8% de participação, é a Jiying Xuchuang (300308.SZ). Em maio de 2020, liderada pela Zhongke Chuangxing, com a conclusão conjunta de Gungda Kechuang e Guotou Chuangye, foi feita a nona ronda de aumento de capital da Yuanjie Technology. E por detrás de Zhongke Chuangxing está, novamente, Jiying Xuchuang. Actualmente, apenas os 3,83% detidos pela Ningbo Chuangze Yun já correspondem a uma capitalização superior a 36 mil milhões de yuan.

Claro que a trajectória da “acção de 12x” da Yuanjie Technology não se deve apenas a especulação de capital; na verdade, é porque acertou em cheio na liderança da indústria.

Em primeiro lugar, é uma procura essencial por capacidade computacional de IA: o treino e a inferência de modelos de IA de grande porte exigem enormes quantidades de capacidade computacional como suporte. A iteração da tecnologia de interligação óptica nos data centers acelera, e os módulos ópticos de 800G e 1,6T tornam-se padrão. Como os chips fotónicos são o “coração” dos módulos ópticos, com os construtores líderes no exterior como Lumentum e Broadcom enfrentando falta de capacidade, abre-se espaço para substituição doméstica. A Yuanjie Technology conquistou primeiro chips de laser de 25G e 50G; produtos de alta potência, como CW 70mW e 100mW, foram enviados em lote. Isto permitiu entrar directamente na cadeia de fornecimento de empresas líderes de módulos ópticos como Jiying Xuchuang e Hisense Broadband, e indirectamente integrar ecossistemas de gigantes de cloud da América do Norte como Google, Microsoft e Amazon.

Em segundo lugar, barreiras do modelo IDM: como a primeira empresa doméstica a produzir em escala o chip DFB, a Yuanjie Technology controla a cadeia completa, desde o design do chip, fabrico, até ao empaquetamento e testes. A iteração de processos é rápida e a taxa de rendimento (yield) é elevada. A segurança da cadeia de fornecimento tornou-se a barreira de protecção central. Em 2025, a receita dos produtos para data centers da empresa foi de 393 milhões de yuan, representando mais de 65% das receitas totais. A margem bruta foi de cerca de 70%. Estes dados impressionantes fazem os investidores acreditarem que a empresa já se transformou de uma acção cíclica para uma acção de crescimento.

Combinando com a reversão do desempenho, aumenta ainda mais a expectativa do mercado. Em 2025, a Yuanjie Technology alcançou uma receita de 601 milhões de yuan, um aumento de 138,50% ano contra ano; o lucro líquido atribuível aos detentores das acções da empresa-mãe foi de 191 milhões de yuan, revertendo de prejuízo para lucro. Em 2024, houve prejuízo de 6,1339 milhões de yuan.

“Aceleração mortal” da expansão de capacidade

O mito de criação de riqueza no STAR Market ainda está no auge. Enquanto isso, a Yuanjie Technology arrancou rapidamente o IPO em Hong Kong. Porquê? A lógica é simples: apesar de parecer “excessivamente apressado”, na prática, é uma expansão de capacidade de produção que o modelo IDM torna inevitável.

O modelo IDM adoptado pela empresa cobre toda a cadeia de valor, incluindo I&D, fabrico de wafer, processamento de chips, empacotamento e testes. As vantagens do modelo são claras: encurta o ciclo de desenvolvimento de produtos, permite a produção independente e controlável de chips de laser, responde rapidamente às necessidades dos clientes e fornece eficazmente soluções correspondentes. No entanto, exige grandes despesas de capital e gera custos fixos elevados. Qualquer queda na taxa de utilização da capacidade ou um desfasamento entre a expansão de capacidade e a procura do mercado pode causar impactos adversos significativos na nossa capacidade de obter lucros.

Por outras palavras, depois da tecnologia, a capacidade de produção é a vantagem competitiva absoluta. No ciclo de prosperidade do sector, a Yuanjie Technology tem de expandir a capacidade com grandes investimentos.

A análise da empresa indica que, nos últimos anos, a Yuanjie Technology tem acelerado claramente a expansão de capacidade. Em junho de 2023, a empresa anunciou a criação de uma subsidiária integral em Singapura, Yuanjie Singapore. Em novembro de 2024, voltou a anunciar um aumento de capital para a Yuanjie Singapore de não mais de 50 milhões de dólares, para a sua subsidiária integral YST Semiconductor Technology Corporation (Yuanjie EUA) construir uma base de produção nos EUA, para ganhar quota no mercado externo.

Em fevereiro de 2026, a empresa voltou a publicar dois anúncios importantes: pretende investir 1,251 mil milhões de yuan para construir a segunda fase de uma base de I&D de semicondutores de comunicação óptica e de produção de componentes/dispositivos, criando novas linhas de chips ópticos de alta velocidade; além disso, ajustou o investimento do projecto de angariação via IPO “Projecto de Industrialização de Chips Ópticos 50G”, de 487 milhões de yuan (já ajustado uma vez em março de 2025, originalmente 129 milhões de yuan) para 757 milhões de yuan.

Em pouco mais de 1 ano, o orçamento de expansão saltou de nível “de centenas de milhões” para “de milhares de milhões”, e a necessidade de fundos subiu rapidamente. No prospecto do IPO em Hong Kong, está explicitamente indicado que os fundos angariados serão usados principalmente para reforçar o teste e a investigação, aumentar a capacidade de chips ópticos de alta velocidade, investimento estratégico, rede global de vendas, reforço de capital de giro, etc. Em essência, trata-se de usar financiamento transfronteiriço para suportar o layout global de capacidade produtiva e consolidar a posição de liderança tecnológica.

No entanto, pelos dados actuais, a Yuanjie Technology não parece “falta de dinheiro”. Até ao final de 2025, os seus activos totais eram de 2,577 mil milhões de yuan, com passivos totais apenas de 245 milhões de yuan; a taxa de passivo sobre activos é inferior a 10%. A empresa dispõe de 822 milhões de yuan em dinheiro e equivalentes, e o fluxo de caixa líquido das actividades operacionais foi de 150 milhões de yuan, com folga de tesouraria.

A mencionar: antes do financiamento em Hong Kong, a Yuanjie Technology, cuja performance inverteu, distribuiu lucros de forma generosa. O plano de repartição de lucros para o ano de 2025 mostra que a empresa pretende pagar a todos os accionistas um dividendo em dinheiro de 7 yuan por cada 10 acções (com impostos, o mesmo abaixo), e converter 4,5 acções adicionais. Prevê-se que a soma total do pagamento em dinheiro seja de 59,9708 milhões de yuan. Somando os 25,6487 milhões de yuan já distribuídos no primeiro semestre de 2025, o total chega a 85,6195 milhões de yuan, correspondendo a 44,84% do lucro líquido anual atribuível aos detentores da empresa-mãe. Até mesmo, nos anos de 2023 e 2024 — em que houve lucros de 19,4798 milhões de yuan e prejuízos de 6,1339 milhões de yuan — a empresa distribuiu respectivamente 8,5010 milhões de yuan e 17,0506 milhões de yuan.

Se alargarmos o horizonte temporal, desde a listagem nas Ações A, a empresa distribuiu lucros cumulativamente 6 vezes, totalizando 151 milhões de yuan, o que corresponde a quase 50% do lucro líquido acumulado.

“Dividendo na mão esquerda” e “IPO em Hong Kong na mão direita” — isso significa que a manobra estratégica de capital da Yuanjie Technology não acontece por “falta de dinheiro”; é antes “querer grande dinheiro, querer dinheiro rápido, querer dinheiro global”, usando a alavancagem de capital para impulsionar a expansão de capacidade.

As preocupações com a sustentabilidade das acções de mil yuan

Como referido acima, a computação de IA gera a procura de módulos ópticos, especialmente a tecnologia CPO (optical transceiver com encapsulamento conjunto), que pode melhorar significativamente a eficiência de transmissão e reduzir o consumo de energia. No mercado doméstico, a rota do sector de módulos ópticos representada por “Yi Zhongtian” já se materializou em resultados; em consequência, toda a cadeia industrial, incluindo chips ópticos, também recebeu uma reavaliação do seu valor. Algumas instituições prevêem que, entre 2026-2028, o mercado global de chips ópticos de alta velocidade manterá um crescimento a uma taxa de mais de 30% ao ano.

Mas, por trás da prosperidade, há uma concorrência cada vez mais intensa.

A poucos dias, a NVIDIA também assinou um acordo estratégico com Lumentum e Coherent. Investiu 2 mil milhões de dólares em cada uma destas empresas de tecnologias ópticas, incluindo compromissos de compras na casa das dezenas de milhares de milhões de dólares e direitos de utilização de capacidade para componentes laser avançados no futuro.

Focando no mercado doméstico: Jiying Xuchuang, New Aisheng (300502.SZ) e OptoElectronic Technology (002281.SZ) estendem a estratégia para cima na cadeia, para montar chips ópticos; e empresas como Longxin Bochung (300548.SZ) e Changguang Huaxin (688048.SH), seus pares, também se concentram em chips ópticos de alta velocidade, iniciando planos de expansão em massa, com a expansão de capacidade no sector já em andamento.

Em contraste, a Yuanjie Technology, embora tenha alcançado avanços nos produtos de 25G e 50G, os produtos topo de gama de 100G, 200G e acima ainda estão em fase de validação pelos clientes; a diferença tecnológica ainda não foi totalmente eliminada. Se, por um lado, a maré de expansão de capacidade no sector se combinar com a volatilidade da procura, a empresa enfrentará o risco de “liberação de capacidade que desencadeia uma guerra de preços”.

Além disso, actualmente, o P/E da Yuanjie Technology (TTM) é de 495x, muito acima do nível médio da indústria. Embora o desempenho que sustenta a avaliação elevada tenha aumentado de forma significativa, devido a uma base de resultados baixa, o lucro de 191 milhões de yuan em 2025 ainda está relativamente num patamar baixo. Tal como a empresa afirmou claramente no anúncio de variação atípica: “Actualmente, o tamanho global da actividade operacional da empresa ainda é pequeno, e a capacidade de resistir a flutuações do mercado e a mudanças no sector ainda é relativamente limitada.”

(Análise do desempenho e variações da Yuanjie Technology)

Ao mesmo tempo, a empresa tem uma alta concentração de clientes: a receita dos cinco maiores clientes representa mais de 70%. A dependência dos grandes clientes é evidente. Se houver oscilação nos pedidos dos principais clientes, isso irá afectar directamente a estabilidade do desempenho.

A destacar ainda que, na história das Ações A, as acções de mil yuan foram, em grande parte, produtos de especulação de curto prazo; desde All Tong Education até Anshuo Information, a maioria das acções de mil yuan acabou por “voltar à forma original” em termos de preço. Como acção de mil yuan recém-promovida, a Yuanjie Technology conseguirá escapar ao feitiço de “subir rápido e cair igualmente rápido”? Depende de saber se o desempenho conseguirá continuar a concretizar um crescimento elevado.

O IPO em Hong Kong é a “manobra de longo prazo” (yangmou) da Yuanjie Technology: usar a elevada avaliação das Ações A para habilitar a capacidade produtiva doméstica, usar a plataforma de Hong Kong para apoiar a expansão global e completar a transição, na onda da computação de IA, de “líder doméstico” para “competidor global”. Mas se esta manobra estratégica de capital será bem-sucedida, em última instância, ainda precisa voltar ao núcleo: tecnologia, capacidade de produção e desempenho, para ser observada. (Texto: Observação da Empresa; Autor: Su Qitao; Edição: Cao Shengyuan)

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