Por que as expectativas do mercado são baixas em relação à possível cisão da subsidiária líder em material escolar para listar em Hong Kong?

Pergunta ao AI · Porque é que o negócio digital da KeliPu é visto com bons olhos para uma listagem autónoma?

Nota do editor: Decompor prospectos, valuation e desempenho em bolsa, registando as pulsações do capital com uma perspetiva profissional. InvestimentoTempo.com em parceria com o Puntuo Financeiro, em conjunto com uma programação especial para “Decodificar IPOs em Hong Kong”, investigando em profundidade oportunidades e lógicas por detrás de cada vaga de capital; convidamo-lo a acompanhar.

InvestimentoTempo.com e investigador do Puntuo Financeiro, Dong Lin

Perante a maturação da expansão da atividade principal tradicional, a primeira marca de material escolar da China — a Shanghai M&G Stationery Co., Ltd. (adiante, “M&G”, 603899.SH) — pretende reconstruir a sua rota de capital através de uma plataforma dupla “A+H”.

Recentemente, a M&G divulgou um anúncio, indicando que tenciona estudar a cisão e separação do seu respetivo controlador de 77,78% da subsidiária de que detém o controlo, a KeliPu Technology Group Co., Ltd. (adiante, “KeliPu”), para uma listagem na Bolsa de Valores de Hong Kong.

Conforme o que a empresa divulgou, a KeliPu foi fundada em 2012. Está principalmente orientada para vários tipos de clientes empresariais, oferecendo serviços de aquisição digital “one-stop” em todos os cenários, como compras de escritório, produtos industriais de manutenção, reparação e operações (MRO), brindes de marketing e benefícios para colaboradores. O negócio abrange todo o encadeamento, incluindo compra de bens, gestão da cadeia de abastecimento, logística de armazém e vendas no segmento empresarial.

Em termos de desempenho, nos três primeiros trimestres de 2025, a M&G alcançou uma receita de 17,328 mil milhões de renminbi, um aumento de 1,25%. Deste valor, a KeliPu alcançou uma receita de 9,691 mil milhões de renminbi, um aumento de 5,83%, representando 55,93% da receita em base consolidada da M&G. Porém, devido à queda da margem bruta do negócio de venda direta em escritório (principal negócio da KeliPu), o desempenho geral da M&G foi “aumento de receitas sem aumento de lucros”; no mesmo período, o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de 948 milhões de renminbi, uma diminuição de 7,18% ano contra ano.

InvestimentoTempo.com e investigador do Puntuo Financeiro observaram que, perante o aumento da concorrência na via de aquisições centralizadas para entidades governamentais e do setor público (政企集采) no mercado doméstico, a KeliPu precisa com urgência de estabelecer barreiras competitivas completas na fidelização de clientes na cadeia de abastecimento e nos sistemas digitais, sendo especialmente importante o investimento contínuo de capital.

No anúncio, a M&G afirma que uma listagem autónoma da KeliPu permitirá plenamente desempenhar o papel do mercado de capitais na otimização da afetação de recursos, alargando os canais de financiamento da KeliPu e, assim, melhorando ainda mais a sua força financeira, os níveis de governação empresarial e a sua competitividade central, impulsionando a sua concretização de um desenvolvimento de alta qualidade e sustentável. Além disso, a listagem por cisão irá aprofundar ainda mais o posicionamento da empresa no domínio dos serviços de aquisição digital de bens gerais para empresas, reforçando a competitividade global da empresa e estando em linha com os objetivos da estratégia global de desenvolvimento. A M&G também apresentou um aviso de risco: esta operação de cisão e listagem encontra-se ainda numa fase de planeamento inicial; será necessário submeter a aprovação do conselho de administração e das assembleias de acionistas, existindo incertezas.

Anúncio preliminar da M&G sobre a intenção de estudar a cisão e listagem da subsidiária controlada

Fonte da informação: anúncio da empresa

A M&G foi cofundada pelos três irmãos e irmãs da região de Chaoshan, Guangdong — Chen Huowen, Chen Huxiong e Chen Xueling — e listou-se na SSE em 2015. Do ponto de vista da estrutura de receitas, os negócios tradicionais e centrais incluem instrumentos de escrita, material escolar para estudantes e material de escritório; os novos negócios incluem a plataforma de e-commerce de retalho B2B “KeliPu” e o negócio de grandes lojas de retalho (Nine Wood Miscellaneous Society — 九木杂物社, M&G Lifestyle Hall — 晨光生活馆).

Nos últimos anos, com a queda do número de nascimentos no mercado doméstico e a popularização do escritório sem papel, o tamanho global do mercado da indústria de material escolar entrou numa fase de crescimento lento. Em consequência, nos três primeiros trimestres de 2025, a receita de instrumentos de escrita, material escolar para estudantes e material de escritório da M&G caiu, respetivamente, 1,52%, 6,51% e 6,84% ano contra ano, sendo apenas os outros produtos que registaram um crescimento de 9,26%.

Em contraste, o negócio de venda direta em escritório da empresa mantém uma tendência de crescimento. De 2022 a 2024 e nos três primeiros trimestres de 2025, a KeliPu alcançou receitas de 7,707 mil milhões de renminbi, 8,834 mil milhões de renminbi, 11,444 mil milhões de renminbi e 9,691 mil milhões de renminbi, respetivamente; a proporção na receita total da M&G foi de 47,18%, 49,79%, 54,17% e 55,93%, respetivamente, aumentando ano após ano.

Contudo, analisando o indicador da margem bruta, devido à concorrência nos preços na indústria e à capacidade de negociação dos clientes, o negócio de venda direta em escritório tornou-se a “fraqueza” de lucros da M&G. Nos três primeiros trimestres de 2025, a margem bruta deste negócio foi apenas de 6,78%, com uma redução de 0,34 pontos percentuais ano contra ano; já o negócio de instrumentos de escrita, com a margem bruta mais elevada, aumentou 2,03 pontos percentuais para 44,12% ano contra ano.

Uma margem bruta mais baixa reduz o nível global de rentabilidade da M&G. Nos três primeiros trimestres de 2025, a margem bruta de vendas da empresa diminuiu 0,16 pontos percentuais ano contra ano para 19,62%. A M&G afirma que a queda da margem bruta se deve principalmente a fatores como a proporção na estrutura do negócio; no futuro, a empresa irá melhorar o nível de lucros através do aumento da proporção de vendas de produtos próprios e auto-atuados, da expansão para novos clientes e da otimização da cadeia de abastecimento.

Situação por produto do principal negócio da M&G nos três primeiros trimestres de 2025

Fonte de dados: relatórios financeiros da empresa

Para esta operação de cisão e listagem, alguns analistas consideram que, no mercado A-share, o “ponto de ancoragem” da valuation da M&G tem sido, a longo prazo, condicionado pela característica da indústria de “varejo tradicional de material escolar”. Porém, o núcleo interno da KeliPu é a Internet para a indústria, sistemas SaaS, um sistema moderno de armazenamento e logística e uma cadeia de abastecimento inteligente. Ao separar e listar apenas a KeliPu em Hong Kong, o mercado de capitais internacional poderá valorizar a KeliPu de forma independente utilizando um novo modelo de “tecnologia + cadeia de abastecimento”, permitindo maximizar o valor empresarial.

Do ponto de vista da empresa-mãe, após a cisão, a M&G pode focar-se mais no negócio tradicional de material escolar com margens mais elevadas, na área de produtos culturais e criativos e na atualização do retalho, libertando-se do efeito de arrasto do negócio de aquisição centralizada com margens baixas sobre a margem bruta global e o nível de valuation da empresa, concretizando uma reconfiguração do valuation da empresa-mãe.

InvestimentoTempo.com e investigador do Puntuo Financeiro observaram que, embora a M&G tenha enfatizado no anúncio que, se a presente cisão for implementada, não levará à perda do controlo sobre a KeliPu, não causará um impacto materialmente desfavorável relevante no desenvolvimento e na rentabilidade contínua global de outras áreas de negócio da empresa, o mercado tem reagido com alguma cautela a esta cisão. No próprio dia da divulgação do anúncio, a ação da M&G fechou em 26,21 yuan/ação (sem ajuste de dividendos e desdobramentos), com um aumento marginal de apenas 0,04%; nos dois dias de negociação seguintes, a cotação da empresa registou uma tendência de queda.

Evolução da cotação da M&G desde o início de 2026 até ao momento（yuan）

Fonte de dados: Wind

A queda da cotação das ações pode ser atribuída à preocupação do mercado com a estabilidade do desempenho da M&G após a cisão e com as restrições de financiamento em Hong Kong. Por um lado, se o contexto de mercado na altura da listagem estiver fraco, a KeliPu poderá enfrentar problemas de valuation abaixo do esperado e de insuficiência do montante de financiamento, não conseguindo concretizar os objetivos de expansão definidos. Por outro lado, após a cisão, a dimensão da receita da M&G será significativamente reduzida; com a continuação de uma fraqueza persistente no crescimento, conseguirá o negócio tradicional de base sustentar a atual capitalização de mercado da empresa?

Palavra-chave de investimento: M&G (603899.SH)

Declaração do autor: opinião pessoal, apenas para referência