"Venceu também com prata, perdeu também com prata", a causa do enorme prejuízo da Dike Co. depende totalmente do negócio secundário?

Como empresa líder na produção de massas condutoras para condutividade em painéis fotovoltaicos, a Jiteke Shares (300842) apresentou, em 2025, um relatório anual de forte contraste: a receita anual ultrapassou 18 mil milhões de yuan, um aumento de 17,56%, e a dimensão da receita voltou a atingir um novo máximo; porém, o lucro líquido atribuível caiu de forma abrupta para -276 milhões de yuan, uma queda de 176,80% ano contra ano, passando diretamente do lucro para o prejuízo e alcançando o pior desempenho desde a sua listagem.

Este resultado de “aumento de receitas sem aumento de lucros” e até de prejuízo colossal, não se deve apenas ao ciclo da indústria e à volatilidade dos preços das matérias-primas. Por trás, esconde perdas especulativas de um negócio de cobertura (hedge) com prata, riscos potenciais de grandes processos por patentes e múltiplas falhas ao nível da governação da empresa; a soma de múltiplos fatores negativos empurrou este líder de um segmento fotovoltaico para uma situação operacional de dificuldades sem precedentes.

O crescimento das receitas não consegue mascarar o colapso da rentabilidade

Em 2025, a dimensão das receitas da Jiteke Shares manteve uma expansão contínua. Embora pareça manter a tendência de crescimento de um líder da indústria, na realidade, o lado dos lucros ruiu por completo: a capacidade de gerar lucros do principal negócio fotovoltaico continuou a deteriorar-se, tornando-se um risco subjacente para o prejuízo do desempenho.

O negócio central da empresa é a massa condutora para metalização de células fotovoltaicas; este segmento contribuiu com mais de 82% da receita anual. E, como o pó de prata é a matéria-prima central das massas condutoras, a sua quota no custo do produto atinge mais de 95%; a volatilidade dos preços das matérias-primas determina diretamente o nível de rentabilidade da empresa.

Em 2025, o preço internacional da prata viveu uma escalada épica. A prata spot de Londres disparou de 29,4 USD por onça no início do ano para 72,0 USD no fim do ano; o aumento anual totalizou 144,8%, comprimindo diretamente a margem de lucro do negócio de massas fotovoltaicas.

De acordo com os dados do relatório anual, a margem bruta dos produtos de materiais fotovoltaicos da empresa foi apenas de 8,57%, uma redução acentuada de 2,05 pontos percentuais ano contra ano, com o espaço de rentabilidade do negócio principal a ser comprimido de forma significativa. Em simultâneo, a quantidade total vendida das massas condutoras fotovoltaicas foi de 1829,16 toneladas, uma queda de 10,23% ano contra ano; sob pressão simultânea sobre quantidade e preço, o negócio fotovoltaico já estava há muito numa situação de “vender muito e ganhar pouco”.

O que é ainda mais digno de alerta é que o lucro líquido excluindo itens não recorrentes foi de 163 milhões de yuan, continuando a descer 62,78% ano contra ano. Mesmo após excluir o impacto de resultados não recorrentes, a rentabilidade do negócio principal ficou praticamente a meio caminho.

E o desempenho por trimestre expôs ainda mais a deterioração operacional: no 4.º trimestre, a receita de exploração atingiu 5,322 mil milhões de yuan, o valor mais alto da receita trimestral ao longo do ano; contudo, o lucro líquido atribuível à empresa-mãe foi um prejuízo de 306 milhões de yuan. O montante do prejuízo do trimestre excedeu o prejuízo total do conjunto do ano. Com prejuízos consecutivos no 3.º e 4.º trimestres, o desempenho anual foi diretamente arrastado para baixo. O fluxo de caixa líquido proveniente das atividades operacionais foi de 668 milhões de yuan, uma queda de 28,88% ano contra ano. A aceleração do crescimento do caixa abrandou em paralelo, e a qualidade dos lucros degradou-se acentuadamente.

Perante a tendência técnica da indústria de “eliminar a prata” e “reduzir a utilização de prata”, embora a Jiteke Shares tenha feito planeamento de massas de cobre mais baratas, como as de baixo custo, no curto prazo não consegue inverter a tendência negativa de rentabilidade do negócio principal.

A concorrência na indústria fotovoltaica continua a intensificar-se, e com os custos das matérias-primas a manterem-se elevados, o negócio principal já deixou de ser uma pista de elevada qualidade com lucros estáveis e transformou-se numa atividade de margem apertada sob pressão. Apenas contar com o crescimento da dimensão das receitas é totalmente incapaz de cobrir a dura realidade do colapso dos lucros, além de plantar riscos graves para a operação futura da empresa.

Cobertura para especulação, a prata transforma-se em prejuízo avultado

O principal rastilho do prejuízo colossal da Jiteke Shares em 2025 não foi a má condução do negócio principal, mas sim a perda total de controlo do negócio de cobertura de prata por contratos a prazo, que se desviou do controlo de risco para uma especulação financeira e acabou por gerar um prejuízo de mais de 400 milhões de yuan em resultados não recorrentes, tornando-se o “culpado” por trás do arrastamento do desempenho anual.

No seu relatório anual, a empresa divulgou claramente que o impacto dos resultados não recorrentes no lucro líquido atribuível à empresa-mãe atingiu -440 milhões de yuan. Entre estes, as perdas com a variação do justo valor de contratos futuros de prata e de negócios de leasing, bem como as perdas de investimento, representam a maior parte. As operações financeiras relacionadas consumiram diretamente todo o lucro do negócio principal.

Segundo a lógica normal da operação, quando empresas de massas para fotovoltaico realizam negócios de cobertura de prata, a intenção é fixar os custos de aquisição das matérias-primas e compensar o risco de volatilidade dos preços da prata. A cobertura conforme o regulamento deve seguir o princípio de “direções opostas entre a moeda à vista e os futuros” e “adequação de escala”.

No entanto, a Jiteke Shares desviou-se completamente da intenção original da cobertura. Numa conjuntura em que, em 2025, o preço da prata subiu de forma unidirecional e acentuada, a empresa não apenas não compensou o risco do aumento do custo à vista através da compra (long) em futuros, como também operou no sentido inverso: realizou simultaneamente a venda a descoberto (short) em futuros de prata e negócios de leasing de prata, criando uma estratégia especulativa de venda a descoberto em ambas as direções, violando por completo os princípios centrais de cobertura de risco (hedge).

Os dados das demonstrações financeiras mostram que, nos resultados não recorrentes da empresa, as perdas e ganhos associados a instrumentos financeiros, incluindo a variação do justo valor relacionada com ativos e passivos financeiros, bem como os resultados de alienação, somaram um total de 641 milhões de yuan. Deste total, o resultado de investimento foi -272 milhões de yuan, a perda por variação do justo valor foi -411 milhões de yuan, e o enorme prejuízo teve origem principalmente nas operações contrárias de futuros de prata e do negócio de leasing.

No 4.º trimestre de 2025, o preço da prata acelerou rumo ao topo, com uma subida de cerca de 53% no trimestre. Coincidentemente, a Jiteke Shares expandiu de forma acentuada a escala de transações durante esse período: em outubro de 2025, a empresa aumentou o montante de garantia permitido para contratos futuros de prata de 1 mil milhões de yuan para 2 mil milhões de yuan. Após a duplicação da autorização, a administração intensificou a venda a descoberto no pico da alta explosiva do preço da prata, acabando por provocar um prejuízo gigantesco superior a 300 milhões de yuan no trimestre, podendo ser considerado um “aposta no sentido contrário”.

O negócio de leasing de prata também agravou as perdas. A empresa obteve empréstimo de prata em espécie para fazer leasing e, no vencimento, precisa devolver a mesma quantidade de prata. Após a subida acentuada do preço da prata, o custo de devolução aumentou drasticamente, criando uma “dupla perda” em combinação com a venda a descoberto em futuros.

Comparando com pares e empresas do mesmo tipo, empresas de joalharia com ouro geralmente mantêm a proporção de hedge entre 50% e 90%, alcançando uma compensação de risco estável. Já a Jiteke Shares não teve um hedge eficaz e realizou venda a descoberto unidirecional. Na essência, isto equivale a abandonar o controlo de risco e passar para especulação financeira de alto risco, colocando os interesses globais da empresa cotada sob o risco de grandes oscilações de preços, contrariando completamente a linha de fundo da operação prudente de uma empresa cotada.

Grandes processos judiciais

Falhas na governação da empresa escondem riscos

Para além do prejuízo colossal e da especulação com cobertura, a Jiteke Shares também enfrenta múltiplos problemas de governação, incluindo processos de patentes de elevado montante, dúvidas sobre transações relacionadas e mecanismos de governação não normalizados. Os riscos potenciais continuam a crescer e abalam ainda mais a base da operação da empresa.

A empresa e as suas subsidiárias Zhejiang Suotex encontram-se atualmente envolvidas em 3 processos por infração de patentes. As partes demandadas incluem várias empresas concorrentes como Juhé Materiais, Riyu Fotovoltaica, Jingyin Novos Materiais, Guangda Electrónica, entre outras. O montante de indemnizações reclamado em cada caso atinge 2 mil milhões de yuan, somando 6 mil milhões de yuan no total. O andamento dos processos afeta diretamente a operação futura e o fluxo de caixa da empresa.

Estes processos de patentes têm origem nas patentes do antigo negócio Solamet da DuPont adquiridas pela subsidiária Zhejiang Suotex. A Jiteke Shares tenta consolidar a sua posição na indústria e apertar os concorrentes através de processos de patentes; porém, se perder, não só não obteria uma indemnização avultada como também teria de suportar elevados custos de litígio, e até poderia enfrentar riscos de contestação da titularidade das patentes. Mesmo que ganhe, as disputas de concorrência maliciosa na indústria afetarão a reputação da marca da empresa; além disso, a execução efetiva das avultadas quantias de indemnização permanece extremamente incerta, não conseguindo, de facto, compensar as perdas causadas pela especulação com prata.

As falhas ao nível da governação da empresa são ainda mais evidentes: há dúvidas sobre a razoabilidade das transações relacionadas. Em 2025, a Jiteke Shares adquiriu 60% do capital da Zhejiang Suotex. No mesmo ano, a Suotex obteve um lucro líquido de 98,0546 milhões de yuan, cumprindo de forma superior as metas de desempenho, e tornou-se também o segundo maior cliente da Jiteke Shares, com uma aquisição anual no valor de 2,348 mil milhões de yuan. O conteúdo de aquisição era principalmente pó de prata.

A Jiteke Shares afirma que a aquisição concentrada de pó de prata e a sua revenda à Suotex visam obter condições vantajosas. No entanto, dentro do mesmo grupo, enquanto a empresa-mãe sofreu um enorme prejuízo especulativo com prata, a subsidiária obteve lucros estáveis, e a Suotex não participou em qualquer negócio de cobertura com prata. A diferença entre as estratégias de operação é enorme, e levantam-se dúvidas externas sobre a imparcialidade das transações relacionadas e sobre quem é o verdadeiro beneficiário do negócio de leasing de prata.

Além disso, a aprovação de derivados financeiros e o mecanismo de controlo de risco da empresa são, na prática, como se inexistissem. Os futuros de prata são derivados financeiros de alto risco; uma empresa cotada deveria controlar rigorosamente a escala das transações e os riscos. Contudo, a administração da Jiteke Shares expandiu unilateralmente a escala de transações, libertando a autorização de investimento na fase em que a volatilidade do preço da prata foi mais intensa, sem estabelecer um mecanismo eficaz de paragem de perdas por risco; no final, isto levou a um prejuízo avultado.

Em simultâneo, a empresa expandiu cegamente o negócio de armazenamento como segunda atividade principal, adquirindo consecutivamente Kowing Meng Holding e Jiangsu Jingkai. Embora a receita tenha aumentado rapidamente a curto prazo, a operação fora do setor carece de tecnologia central e de experiência operacional; a integração futura e a sustentabilidade da rentabilidade permanecem questionáveis, o que volta a dispersar recursos da empresa e agrava o risco operacional.

A Jiteke Shares em 2025, com um relatório anual de prejuízo colossal, revela múltiplas “feridas” na sua operação e na sua governação: a rentabilidade do negócio fotovoltaico continua sob pressão; a cobertura de prata deixou de ser um hedge de risco e tornou-se especulação financeira; processos de patentes de grande montante ficaram pendentes; falhas de governação aparecem frequentemente, afastando-se completamente da essência da operação prudente de uma empresa de fabrico.

Embora a empresa tenha esperança de reverter a tendência com o negócio de armazenamento, tentando criar uma segunda curva de crescimento, a incerteza da expansão fora do setor é extremamente elevada e não consegue compensar rapidamente o défice de desempenho atual.

Para uma empresa cotada, a base da operação é assentar no negócio principal e controlar estritamente os riscos. As ações da Jiteke Shares, ao apostar na especulação contra a corrente e ignorar o controlo de risco, não só prejudicam os interesses de todos os acionistas, como também soam um alarme para a indústria.

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