Hesai: Medo do colapso do preço unitário? O "filho pródigo" da Tesla enfrenta de frente com volume

Pergunte ao AI · Como é que Hesai mantém uma margem bruta acima de 40% num contexto de queda contínua do preço unitário?

De forma geral, a Hesai Technology (HSAI.US), com sede na Bolsa de Hong Kong, divulgou após o fecho de mercado de 24 de março de acordo com o horário de Pequim, o seu relatório financeiro do 4.º trimestre de 2025. Este relatório volta a evidenciar claramente as características de um forte aumento das remessas resultante do “afundamento dos preços”. No entanto, graças a uma boa capacidade de controlo de custos, a empresa manteve a margem bruta e deu ainda uma orientação optimista para as remessas de 2026. Em detalhe:

1）No lado da receita, situou-se no limite inferior da orientação, principalmente devido a um preço unitário inferior ao esperado：a receita global do 4.º trimestre foi de cerca de 1 mil milhões de yuans, com um crescimento homólogo de 39%, abaixo da expectativa do mercado de 1,08 mil milhões de yuans; ficou no limite inferior do intervalo anterior de orientação de receitas de 1-1,2 mil milhões de yuans. A principal razão reside na queda contínua do preço unitário dos radares lidar.

**2）As remessas voltaram a exceder as expectativas：**as remessas totais de radares lidar no 4.º trimestre atingiram 631 mil unidades, com um crescimento homólogo de 184%; não só superaram a expectativa do mercado de 619 mil unidades, como também excederam a orientação anterior da empresa de 600 mil unidades. Entre elas:

a. As remessas de radares para robôs atingiram 80 mil unidades, muito acima da expectativa do mercado de 50 mil unidades, possivelmente devido ao aumento da proporção das remessas da série JT, que tende a ser relativamente mais barata.

b. As remessas de radares lidar para ADAS atingiram 550 mil unidades, com uma taxa de crescimento homóloga de 185%; espera-se que tenha sido impulsionado principalmente pela expansão acelerada dos “mil dólares” ATX de baixo preço. A gestão orientou que, no 4.º trimestre, o ATX representaria 80% do total de remessas.

**3）Mas o preço unitário está ainda a acelerar na descida：**no 4.º trimestre, o ASP dos radares lidar caiu para cerca de 1557 yuans, com uma queda homóloga acentuada de 51%; em relação ao 3.º trimestre, quando era 1790 yuans, também caiu 13%. Ficou significativamente abaixo da expectativa do mercado de 1718 yuans (o mercado previa uma ligeira descida em relação ao período anterior). Esta foi a causa mais directa para a receita abaixo do esperado. O Duo dan acredita que o ASP a descer continuamente se deve principalmente a três factores:

a. Alterações na estrutura do produto：a proporção do ATX de baixo preço continuou a aumentar (prevê-se que suba de 70% no 3.º trimestre para 80% no 4.º trimestre). O ATX de “mil dólares” está a substituir de forma acelerada os modelos antigos AT128, que tinham preços várias vezes superiores;

b. Estratégia de preços：o preço de mercado dos produtos ATX em si está em torno de 200 dólares, e no 4.º trimestre a empresa ofereceu descontos aos principais clientes, fazendo com que o seu preço médio de venda efectivo desça ainda mais;

c. O negócio de robôs puxa para baixo a média：no 4.º trimestre, houve um forte aumento das remessas de radares para robôs, com uma proporção mais elevada da série JT de baixo preço, o que reduz estruturalmente o preço médio combinado.

4）Efeito de escala e redução de custos tecnológicos em aceleração, a margem bruta continua robusta：apesar da pressão de uma descida rápida do preço unitário, a Hesai ainda conseguiu uma margem bruta de cerca de 41% no 4.º trimestre, acima da expectativa do mercado de 39,7% e da orientação da empresa de 40%. Isto deve-se principalmente a:

a. Diluição dos custos fixos de fabrico devido ao salto no volume de remessas：no 4.º trimestre, as vendas de radares lidar foram de 630 mil unidades, e o crescimento em relação ao período anterior continuou em 43%;

b. Através de linhas de produtos baseadas em plataforma, design de circuitos integrados específicos para aplicação (ASIC) e optimizações contínuas na cadeia de fornecimento e nos processos de fabrico, foram alcançados custos tecnológicos eficazes, compensando o risco associado à queda dos preços.

c. A recuperação das receitas de serviços com margens elevadas;

5）O lucro principal ficou ligeiramente abaixo do esperado, mas o controlo de despesas é estável e robusto：

Lucro líquido GAAP de 150 milhões de yuans, dentro do limite superior da orientação (70-170 milhões de yuans). Beneficiou sobretudo do reconhecimento de receitas de juros e de outras receitas (em conjunto cerca de 120 milhões de yuans). No 4.º trimestre, a Hesai recebeu da Ouster uma compensação de arbitragem de direitos de propriedade intelectual de cerca de 6,4 milhões de dólares (aprox. 45 milhões de Rmb).

Excluindo estes factores, o lucro operacional principal rondou 40 milhões de yuans (margem bruta - as três despesas principais do núcleo), ligeiramente abaixo do esperado de 60 milhões de yuans. Isto deveu-se principalmente a um aumento, em relação ao período anterior, nas despesas de I&D e de vendas, mas no geral, o controlo de despesas da empresa continua dentro de um intervalo estável e razoável.

Principais pontos de vista do Duo dan：

De modo geral, neste trimestre, a Hesai continua a retratar a lógica de “aumento de volume e redução de preços” resultante da aceleração da redução de custos tecnológicos e do aumento da taxa de penetração. Embora a receita do 4.º trimestre tenha sido ligeiramente mais moderada devido à descida contínua do preço unitário dos radares lidar (ASP), a empresa, graças à sua excelente capacidade de controlo de custos e ao efeito de escala, conseguiu manter o patamar elevado de margem bruta de mais de 40%.

Olhar para 2026: a Hesai aumenta bastante a orientação de remessas, reforçando ainda mais a lógica dos radares lidar na indústria automóvel de “igualdade tecnológica” e de aceleração da penetração：

**a. Forte orientação de remessas anuais, e carteira de encomendas extremamente abundante：**a empresa aumentou significativamente a orientação de remessas totais de 2026 para 3-3,5 milhões de unidades (anteriormente 2-3 milhões de unidades). Em termos homólogos, mantém ainda um crescimento elevado de 85%-116%, muito acima das expectativas do mercado de 2,66 milhões de unidades. Para corresponder ao crescimento acelerado da procura, a empresa planeia duplicar a capacidade anual de produção, de 2 milhões de unidades em 2025 para mais de 4 milhões de unidades em 2026.

**Negócio ADAS：**a empresa assegurou a totalidade das encomendas dos 10 principais OEMs na China. No acumulado, cobre mais de 40 marcas e mais de 160 modelos. Entre eles, a reserva de encomendas dos ATX reformatados (改款 ATX) já ultrapassou 6 milhões de unidades (prevê-se SOP em abril de 2026, com a integração do chip FMC500 SOC, desenvolvido internamente). Isto reflecte uma capacidade extremamente forte de expansão por escala. A Hesai indicou que o volume de remessas do negócio ADAS tem potencial para duplicar (2,77 milhões de unidades).

**Negócio de robôs：**as remessas do primeiro ano da série JT já ultrapassaram 200 mil unidades. Somando às encomendas com interesse em robôs de corte de relva das marcas líderes como a Dreame e a Mova, a reserva total atinge uma escala na ordem dos 10 milhões de unidades. E no domínio Robotaxi/Robovan, alcança praticamente uma cobertura total. As remessas de radares para robôs também têm potencial para duplicar em termos homólogos (480 mil unidades).

b. O 1.º trimestre, apesar de ser época baixa, não decepciona; a estrutura do produto optimizada sustenta a estabilidade do ASP：

A orientação de receita líquida para o 1.º trimestre de 2026 foi definida em 650-700 milhões de yuans, com um aumento homólogo de 24%-33%. Considerando que normalmente o 1.º trimestre é uma época baixa de vendas na indústria automóvel (regra histórica de cerca de 12% do volume anual de remessas), as remessas do 1T26 situar-se-ão em cerca de 400-450 mil unidades.

O Duo dan estima que, embora o preço do produto principal, o ATX, continue a descer de cerca de 200 dólares em 2025 para 150 dólares em 2026 (queda homóloga de cerca de 25%), o ASP combinado esperado no 1.º trimestre é de 1548 yuans. Em termos do período anterior e comparado com o 4.º trimestre de 1557 yuans, está basicamente inalterado.

Isto deve-se principalmente à melhoria na estrutura de remessas：no 1.º trimestre, o ritmo das remessas de radares ADAS abrandará, enquanto as remessas de radares lidar de robôs de topo, com preços e margens brutas mais elevadas, deverão atingir cerca de 100 mil unidades, elevando a sua quota para 22%-25% (um aumento significativo de 13 pontos percentuais face ao período anterior). Isto desempenhará um bom papel de compensação.

O Duo dan considera que a Hesai é uma aposta de alta certeza que continua a beneficiar, no nível dos fundamentos, de “o aumento da taxa de penetração em condução inteligente” e da “expansão da segunda curva do negócio em robótica”：

① Canal de carros de passageiros: mantém o lugar de “número um” e o panorama competitivo é claro

Do ponto de vista da quota de mercado, embora a Hesai tenha sofrido flutuações na quota de mercado desde junho do ano passado devido à expansão do radar de compensação (complementar) da Huawei, os radares lidar da Huawei são sobretudo empacotados em modo de integração de hardware e software e vendidos com preços mais elevados, servindo principalmente os ecossistemas de veículos “escolha inteligente” (智选车) e do modo HI.

Assim, no mercado Tier 1 de terceiros independentes, a competição real continua concentrada entre a Hesai, a Hesai é a principal, a SAIC, e a Tudatong. Actualmente, a Hesai, apoiada pelas fortes remessas do ATX de baixo preço, teve no 4.º trimestre uma quota de mercado de 31,3% nos radares lidar para carros de passageiros, superando a “número dois” (velocidade de crescimento da segunda) Aceleradora Tianxin cerca de 13 pontos percentuais, mantendo-se ainda como líder na indústria.

② As orientações de 2026 superam as expectativas, dissipando a preocupação com “perda de clientes”; a lógica de “aumento de volume e redução de preços” continua a ser cumprida

Anteriormente, o mercado receava a desaceleração do crescimento dos radares ADAS em 2026 (chegando até a levantar receios de perda de encomendas dos grandes clientes). Desta vez, a orientação foi aumentada de forma significativa para 3-3,5 milhões de unidades, dissipando completamente as dúvidas do mercado. O grande acréscimo vem principalmente de quatro dimensões:

1）O ATX entra na era do “mil dólares” e continua a penetrar no mercado mais abaixo：

Modelos de 100 mil yuans como o Changan Q05 e o Zero Run A10 já se tornaram alguns dos primeiros modelos a incorporar radares lidar. O Duo dan prevê que, na primeira metade de 2026, os radares lidar acelerarão a penetração nas faixas de preço abaixo de 100 mil.

Em termos de segmentação de clientes, o Duo dan estima que o aumento principal de 2026 será composto essencialmente por grandes encomendas de marcas como Xiaomi (exclusiva, cerca de 550 mil unidades), Zero Run (basicamente exclusiva, cerca de 600 mil unidades), Ideal (exclusiva, cerca de 450-500 mil unidades), BYD (cerca de metade do total, 300-350 mil unidades), Geely (cerca de 500 mil unidades) e Great Wall (cerca de 200 mil unidades), etc.

2）O avanço de condução inteligente de alto nível L3 impulsiona o aumento múltiplo da quantidade de unidades equipadas por veículo：

Prevê-se que a implementação de regulamentos relacionados com a condução automática do nível L3 em 2026 se torne um catalisador importante. As exigências de percepção do nível L3 multiplicam-se, e a solução por veículo evoluirá da configuração de um único radar principal do L2 para “1 radar principal (ATX/ETX) + vários radares de compensação (FTX)”. Isto não só impulsionará o valor por veículo de cerca de 200 dólares para 500-1000 dólares, como, devido ao uso de alta frequência no L3, aumentará a tolerância dos clientes relativamente ao preço dos radares.

3）O mercado internacional entra num período de ruptura, com o ecossistema NVIDIA a dar energia：

A Hesai já concluiu o desenvolvimento de amostras de componentes C de radar de longa distância para um fabricante automóvel europeu de topo. Prevê-se que a produção em massa no exterior comece até ao final de 2026.

Em simultâneo, a plataforma full-stack NVIDIA Drive Hyperion (incluindo hardware e software e modelos de IA pré-treinados) melhora imenso a eficiência de integração dos produtos da Hesai, ajudando-a a expandir rapidamente entre OEMs no exterior. Considerando que os clientes internacionais têm menor sensibilidade a preços e preferem produtos topo de gama, exportar tornar-se-á uma ferramenta importante para compensar a queda do ASP no mercado interno.

4）A via de robôs torna-se a segunda curva de crescimento; a Hesai continua a reinar como líder em Robotaxi：

No domínio de robôs, o TAM potencial é o dobro do da condução automática. Além disso, o ASP e as margens do negócio de robôs são geralmente superiores aos produtos ADAS. Isto faz com que a Hesai compense eficazmente a pressão de redução de preços dos radares para carros de passageiros e mantenha uma margem bruta global elevada.

Encomendas fortes de robôs de consumo/serviço：apoiada por produtos como a série JT, concebida especificamente para cenários compactos e de alta performance, a Hesai celebrou acordos exclusivos de fornecimento de robôs de corte de relva com a Dreame e com a sua marca Mova. A reserva de encomendas relacionada ultrapassa 10 milhões de unidades, demonstrando um poder de explosão de remessas extremamente forte nessa via.

Robotaxi/Robovan continuam a ser o rei: no mercado de condução automática de nível L4, a Hesai continua a ser o líder absoluto.

A empresa não só ocupa uma quota absoluta de 60%-70% do mercado global de Robotaxi, como também já assinou acordos de fornecimento com as principais empresas de condução automática na América do Norte, Ásia e Europa;

No domínio de veículos logísticos de entrega sem condutor (Robovan), a empresa também estabeleceu a sua posição de líder — a classificação de radares lidar da GGI (高工智能) mantém-se em primeiro lugar e é ainda o único fornecedor exclusivo de radares lidar de várias empresas globais líderes como a Neolix e a DoorDash.

Quanto ao preço unitário, o Duo dan prevê que o ASP dos radares lidar em 2026 continuará a cair cerca de 21% ano contra ano para 1460 yuans：

Isto é principalmente influenciado pelo aumento da quota de remessas de ADAS de baixo preço (por exemplo, ATX para cerca de 150 dólares, com queda homóloga de 25%), descontos associados a volume e preço por parte de grandes clientes e exigências de redução anual de preços por parte das empresas automóveis. No entanto, será compensado em alguma medida pela implementação de soluções com múltiplos radares no L3, pela expansão de ETX de preço elevado, pela entrada de encomendas de alta margem no exterior e pelo negócio de robôs com elevada capacidade de geração de lucro.

Apesar do ASP continuar a descer, a Hesai ainda prevê que a margem bruta global do negócio em 2026 se mantenha forte e resiliente, principalmente devido à redução de custos tecnológicos + libertação do efeito de escala：

a. Nacionalização dos chips controladores e integração elevada (o chip FMC500 SOC desenvolvido internamente é baseado em arquitetura RISC-V, com elevada integração de MCU, FPGA e ADC; a solução num único chip comprime significativamente o custo dos chips principais que representam 40% do BOM);

b. Tecnologia de integração SPAD desenvolvida internamente (produção em massa em 2026);

c. Efeito de escala extremo (3-3,5 milhões de unidades diluem custos fixos) e fabrico altamente automatizado.

E do lado das despesas：

As despesas operacionais globais da empresa deverão crescer em dois dígitos médios. Isso deve-se principalmente ao investimento prospectivo de cerca de 200 milhões de dólares em I&D, destinado a expandir as extremidades de percepção (“olhos”) e de execução (“músculos”), com produtos de nova geração de ponta.

Se forem excluídas as despesas com novos negócios, as despesas operacionais do negócio principal core deverão manter-se estáveis ou cair em dígitos baixos. Isto continua a vir da forte capacidade de controlo de custos da Hesai + libertação do efeito de alavanca operacional + aplicação profunda de IA nas operações internas (já gerou dezenas de milhões de yuans de redução de custos quantificável).

A partir do preço actual das acções, o Duo dan estima que em 2026 a receita será de 4,85 mil milhões de yuans, com um crescimento de 60% ano contra ano; o lucro líquido será de 0,7-0,8 mil milhões de yuans, com um crescimento de 60%-70%; o que corresponde a um P/S de cerca de 5,2x em 2026 e um P/E de cerca de 32-36x. Com o lucro líquido a crescer fortemente em 2026, o Duo dan considera que esta avaliação não está cara.

A longo prazo, a indústria de radares lidar tem uma propriedade extremamente forte de “lei de Moore” (o índice de densidade de pontos de nuvem sobe em escala, e o custo desce em escala) e barreiras muito elevadas (vinculação de ecossistema e efeito de escala).

A concentração da indústria continuará a aumentar, com efeito “os fortes continuam a ser mais fortes” a tornar-se evidente e a Hesai mantém a posição de “número um” no mercado interno.

E em termos de TAM futuro, de momento, uma capitalização de mercado de cerca de 25,6 mil milhões de renminbi reflecte apenas a base do mercado ADAS para carros de passageiros no mercado interno (estimativa conservadora de que, em 2030, esse mercado atinja uma escala de 40 mil milhões); enquanto a Hesai, ao conquistar uma ruptura de maior certeza no mercado externo, e dado o grande upside de opções no sector de robôs com trajetória ascendente, a elasticidade para cima ainda é boa.

Para detalhes, consulte a análise em 《Hesai: “peça descartada” da Tesla? Não pára a “revira-volta” brilhante dos radares lidar****》**.

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《“4x” Hesai: por que é que os radares lidar “abandonados” pela Tesla acabam por ter “luz”?**》

《Hesai: “peça descartada” da Tesla?** Não consegue impedir a “revira-volta” brilhante dos radares lidar**》**

Relatório financeiro da Hesai

《Hesai: aumento forte no envio dos “olhos da condução inteligente”; pode voltar a descolar?》**