Razão de endividamento em alta, o controlador principal de costas para o acordo de apostas; pontos de atenção inevitáveis na aprovação do IPO da Tainuo Maibo na STAR Market

Como a primeira empresa a obter aceitação após o relançamento das cincoªs normas de admissão à negociação no Mercado de Ciência e Tecnologia (科创板) para emissão de ações, depois de reiniciadas, o processo de IPO da Zhuhai Tenon Mab Biotechnology Pharmaceutical Co., Ltd. (珠海泰诺麦博制药股份有限公司, a seguir “Tenon Mab”) tem merecido grande atenção do mercado. Neste momento, a Tenon Mab já chegou à fase de apreciação em reunião. No sítio oficial da Bolsa de Valores de Xangai (上交所), consta que a Comissão de Auditoria de Listagens da Bolsa de Valores de Xangai se reunirá no dia 3 de abril de 2026 para a 16.ª reunião de apreciação de listagens, a fim de apreciar a questão de primeira emissão de ações da Tenon Mab. De acordo com a versão para a reunião divulgada pela empresa no mesmo momento, durante o período em causa, a Tenon Mab apresentou perdas contínuas e o valor das perdas aumentou ano após ano, com perdas acumuladas em três anos superiores a 1,5 mil milhões de yuan. Devido ao reforço do investimento em I&D e à construção da equipa de comercialização, durante o período em causa, a taxa de endividamento (passivo/ativo) da Tenon Mab subiu acentuadamente, passando de 28,19% para 88,18%. Além disso, ao apresentar-se para o Mercado de Ciência e Tecnologia, a pessoa efetivamente controladora da Tenon Mab tem um acordo de anti-“mismatch” (对赌协议). Se o IPO for travado, ao ser acionada a cláusula de recompra, a pessoa efetivamente controladora enfrentará uma pressão significativa de reembolso em numerário.

3 de abril — apreciação em reunião

Depois de cerca de 8 meses na fila, a Tenon Mab chegou à fase de apreciação em reunião, devendo ser submetida ao grande teste a 3 de abril.

Conforme mostra o prospecto, a Tenon Mab foi fundada em 2015 e é uma empresa biofarmacêutica inovadora voltada para o mercado global, dedicada a terapias de substituição de derivados do sangue. Dedicada ao desenvolvimento, fabrico, comercialização e potencial substituição global de derivados do sangue com especificidade, a fim de satisfazer necessidades clínicas amplas e beneficiar os doentes. O seu produto principal, a solução injetável de anticorpo monoclonal Steataduta (即“重组抗破伤风毒素全人源单克隆抗体TNM002”，produto comercial: 新替妥), foi aprovada para comercialização na China em fevereiro de 2025.

O IPO da Tenon Mab no Mercado de Ciência e Tecnologia foi aceite a 31 de julho de 2025, tornando-se a primeira empresa a apresentar-se e obter aceitação nesse padrão, depois do relançamento do Mercado de Ciência e Tecnologia com as cincoªs normas de admissão à negociação. No mesmo ano, a 11 de agosto, a empresa entrou na fase de perguntas e respostas (问询) e, antes de obter uma oportunidade para apreciação em reunião, passou por duas rondas de perguntas.

Como empresa aplicável para apresentação segundo o quinto conjunto de normas do Mercado de Ciência e Tecnologia, durante o período em causa, a Tenon Mab apresentou perdas contínuas e o valor das perdas aumentou ano após ano. Entre 2023 e 2025, o lucro líquido atribuível foi de -446 milhões de yuan, -515 milhões de yuan e -601 milhões de yuan, respetivamente. No prospecto, a Tenon Mab referiu que as perdas contínuas se devem principalmente a que, desde a sua constituição, a empresa se manteve focada de forma contínua no desenvolvimento de biofármacos inovadores. Estes projetos têm um ciclo de I&D longo, elevada incerteza e grande investimento de capital.

Além disso, o outro produto principal da empresa, o “anticorpo monoclonal humano total recombinante anti-vírus sincicial respiratório TNM001 (重组抗呼吸道合胞病毒全人源单克隆抗体TNM001)”, para populações-alvo de lactentes não classificados como de alto risco e lactentes de alto risco, já submeteu uma NDA e obteve aceitação, e também foi incluído no procedimento de revisão prioritária.

Atualmente, a solução injetável de anticorpo monoclonal Steataduta já listada da Tenon Mab pertence a um preparado de imunização passiva contra tétano, e os seus principais concorrentes são a imunoglobulina humana anti-tétano HTIG, a imunoglobulina anti-tétano F(ab’)2 de macaco/espécie e a antitoxina tetânica TAT. Os concorrentes têm sido utilizados clinicamente há muitos anos, pelo que a educação do mercado é relativamente madura, com uma elevada taxa de conhecimento clínico. Além disso, relativamente à solução injetável de anticorpo monoclonal Steataduta, os concorrentes têm um preço mais baixo.

Dado que a solução injetável de anticorpo monoclonal Steataduta é o primeiro medicamento de anticorpo monoclonal contra o tétano a nível global, trata-se de um mecanismo terapêutico totalmente novo, e o conhecimento do produto por parte dos médicos e do grupo de doentes depende da divulgação comercial da empresa. No entanto, até dezembro de 2025, as vendas reais da solução injetável de anticorpo monoclonal Steataduta apresentam uma certa diferença face às vendas previstas inicialmente. Antes da primeira submissão, a previsão de vendas para o período de março a dezembro de 2025 era de 278.900 unidades (frascos), mas as vendas reais foram de 159.000 unidades.

A taxa de endividamento disparou para 88,18%

Durante o período em causa, a taxa de endividamento da Tenon Mab subiu rapidamente.

De acordo com o prospecto, durante o período em causa, a taxa de endividamento a nível consolidado da Tenon Mab aumentou ano após ano, situando-se em 28,19%, 58,96% e 88,18%, respetivamente. Além disso, nos finais de cada período durante o período em causa, as taxas de liquidez corrente da empresa foram de 5,69, 2,2 e 1,63, e as taxas de liquidez imediata foram de 5,48, 2 e 1,42, respetivamente.

A Tenon Mab explicou no prospecto que, no final de 2023, a taxa de liquidez corrente e a taxa de liquidez imediata da empresa eram mais elevadas e a taxa de endividamento era mais baixa. A principal razão foi que, no início de 2023, a empresa concluiu a sexta rodada de aumento de capital da sociedade. À medida que a empresa aumentou o investimento em I&D e a construção da equipa de comercialização, aumentaram as despesas relacionadas, tendo diminuído o saldo de caixa e equivalentes em moeda. Ao mesmo tempo, a empresa aumentou o endividamento através de empréstimos para apoiar a rotação diária do negócio; em consequência, a taxa de liquidez corrente e a taxa de liquidez imediata diminuíram e a taxa de endividamento subiu.

A Tenon Mab acrescentou ainda que, no final de 2024 e no final de 2025, a taxa de endividamento foi elevada, principalmente porque os produtos da empresa começaram a ser comercializados e estavam numa fase de desenvolvimento acelerado, com grande investimento em I&D e abertura de mercado, levando a um aumento das despesas relacionadas; e, como as vendas do produto ainda estavam numa fase inicial, a empresa precisa de apoiar as atividades como o desenvolvimento de novos medicamentos e a expansão do mercado através de passivos com juros.

O economista e especialista em novas finanças, Yu Fenghui (余丰慧), afirmou que, se a empresa tiver uma taxa de endividamento demasiado elevada, poderá enfrentar riscos de liquidez, ou seja, não conseguir obter atempadamente fundos para reembolsar dívidas ou satisfazer necessidades da operação diária.

A Tenon Mab considera que, no geral, a capacidade de cumprimento de obrigações de dívida da empresa é boa. O prospecto mostra que, durante o período em causa, não existem dívidas em mora por pagar nem passivos contingentes com obrigações de pagamento significativas, etc. No final do período em questão, o valor de caixa e equivalentes em moeda da empresa é de 515 milhões de yuan, capaz de cobrir as dívidas de curto prazo que a empresa necessita reembolsar e as despesas para atividades operacionais diárias.

É de notar ainda que, na primeira ronda de perguntas e respostas, a situação de ativos e passivos da Tenon Mab já tinha sido objeto de perguntas. Nesta apreciação em reunião, a taxa de endividamento elevada da empresa também pode chamar a atenção da entidade reguladora.

Quanto às questões relacionadas com a empresa, o repórter do Beijing Business Daily enviou uma carta de entrevista à Tenon Mab; porém, até à data de publicação deste artigo, a empresa ainda não respondeu.

Existem riscos de a pessoa efetivamente controladora assumir obrigações de recompra

É de notar ainda que, por detrás da listagem no Mercado de Ciência e Tecnologia desta vez, existe o risco de a pessoa efetivamente controladora assumir obrigações de recompra.

De acordo com o prospecto, em 18 de junho de 2025, a pessoa efetivamente controladora da Tenon Mab e todos os acionistas assinaram em conjunto o “Acordo de Recompra pela Pessoa Efetivamente Controladora” (《实际控制人回购协议》). Entre as disposições sobre a obrigação de recompra assumida pela pessoa efetivamente controladora, ficou estipulado que, caso a empresa, depois de submeter um pedido de candidatura para a primeira oferta pública de ações e para listagem, retire o pedido de listagem, o pedido de listagem seja terminado, o pedido de listagem seja rejeitado/indeferido, o pedido de listagem perca validade, ou a empresa não obtenha a decisão de aprovação/consentimento da entidade de supervisão e administração de valores mobiliários, então a pessoa efetivamente controladora concorda em assumir, a partir da data em que ocorrer primeiro entre os factos acima mencionados, as responsabilidades e obrigações que a pessoa efetivamente controladora assume perante os investidores nos termos do “Acordo de Aumento de Capital e Expansão de Participação da Zhuhai Tenon Mab Pharmaceutical Co., Ltd.” (《关于珠海泰诺麦博制药股份有限公司之增资扩股协议》) (o “Acordo de Investimento da Rodada C” (《C轮投资协议》)).

Zhang Yue (张玥), presidente do conselho da Aouyou International, declarou em entrevista ao repórter do Beijing Business Daily que “se a listagem falhar, a recompra é efetuada pela pessoa efetivamente controladora”, o que é favorável para reduzir o risco de saída dos investidores, estabilizar a estrutura acionista e garantir o financiamento subsequente. Contudo, se a listagem falhar, a pessoa efetivamente controladora terá de proceder a uma recompra em numerário de grande montante, o que, por sua vez, afetará o controlo da empresa e a operação.

Neste IPO do Mercado de Ciência de Tecnologia, a Tenon Mab tenciona angariar 1,5 mil milhões de yuan, a serem direcionados para projetos de desenvolvimento de novos medicamentos, para a expansão das bases de produção de anticorpos e para o reforço do capital de exploração. A empresa prevê investir 830 milhões de yuan, 330 milhões de yuan e 340 milhões de yuan, respetivamente.

Na opinião de profissionais do setor, a questão de saber se a Tenon Mab conseguirá passar na apreciação em reunião não determina apenas o seu próprio destino, mas também servirá como um importante indicador de orientação regulatória para inúmeras empresas de medicamentos inovadores que, após adotar o quinto conjunto de normas e ainda se encontram no início da comercialização, se submetem posteriormente para apreciação.

Beijing Business Daily — Ding Ning (丁宁)