Lucro líquido cai 35,5%! Baiyi Shede Beer, mergulhada no momento mais sombrio

问AI · 复星入主后舍得酒业业绩为何先升后降？

A indústria das bebidas alcoólicas de marca própria está a atravessar uma nova ronda do seu ciclo.

As empresas do sector do licor de alta qualidade têm, também, dinâmicas de desenvolvimento muito diferentes.

No último dia de 2020, a Destilaria Shèdé (舍得酒业) recebeu o “cavaleiro de branco”.

Na altura, a Shèdé, que se via em dificuldades operacionais devido à utilização indevida de fundos por parte do anterior acionista controlador, Tianyang (天洋控股), foi adquirida pela Yuyuan Shares (豫园股份), pertencente ao grupo Fosun, por 45,3 mil milhões de yuans, para comprar 70% das participações do Grupo Sichuan Tuo Pai Shèdé (四川沱牌舍得集团). Assim, a empresa foi formalmente incorporada no “território do grupo Fosun” (复星系). Esta aquisição de participações foi, na altura, vista pelo mercado como um planeamento importante do Sr. Guo Guangchang (郭广昌) no sector do licor. Em declaração pública, a Fosun afirmou que não pretendia perseguir benefícios de curto prazo no caso da Shèdé; daria mais valor ao desenvolvimento longo e saudável e estável da empresa, comprometendo-se em transformá-la numa marca de elevada qualidade, com uma gestão sustentável e em continuidade.

Após a Fosun assumir o controlo da Shèdé, ambas as partes viveram um período curto de cooperação mutuamente benéfica. Com a validação de marca da Fosun e o apoio dos recursos dos canais, a Shèdé acelerou a implementação da sua “estratégia dos vinhos antigos” (老酒战略), e os resultados dispararam rapidamente. Em 2021, a Shèdé alcançou uma receita operacional de 4,969 mil milhões de yuans, um aumento de 83,80% face ao ano anterior; e um lucro líquido atribuível aos acionistas (归母净利润) de 1,246 mil milhões de yuans, com um aumento acentuado de 114,35% ano contra ano, estabelecendo um novo máximo histórico. Em simultâneo, a cotação da Shèdé também subiu em paralelo, e a sua capitalização bolsista chegou a ultrapassar, em certa altura, os 80 mil milhões de yuans.

No entanto, com o ajustamento do ciclo da indústria, a “qualidade” operacional das empresas foi-se tornando gradualmente evidente. Apenas passados pouco mais de cinco anos, a Shèdé, que tinha alcançado uma fase de perspectivas positivas, encontra-se agora sob uma pressão operacional relativamente severa.

A longo prazo, nos últimos dois anos os resultados da Shèdé registaram uma queda claramente visível: em 2024, o lucro líquido ficou apenas nos 346 milhões de yuans, uma queda acentuada de 80,46% face ao mesmo período do ano anterior; ao entrar em 2025, o lucro líquido desceu ainda mais para 223 milhões de yuans, o que representa uma queda de 35,51% em termos homólogos. Embora a percentagem de queda do lucro líquido tenha diminuído em 2024, ainda assim, em comparação com o topo de 2021, já recuou mais de 80%. O desempenho do mercado de capitais é ainda mais evidente: atualmente, a capitalização total da Shèdé ronda apenas os 15 mil milhões de yuans, o que equivale a uma redução de mais de 70 mil milhões de yuans face ao seu máximo.

De uma empresa de qualidade no sector, capaz de crescer rapidamente em resultados, para agora assistir a uma queda acentuada do lucro líquido e um ajuste contínuo do preço das ações — por que razão a cooperação acionista entre a Fosun e a Shèdé sofreu mudanças tão evidentes em poucos anos? Perante a pressão operacional, como é que a Shèdé deverá conseguir dar a volta à situação e “quebrar o impasse”?

Ajustamento difícil

“Usar um ano para antecipar e esgotar os benefícios do ciclo da indústria e, depois, usar três anos para ir absorvendo gradualmente o ajustamento.”

Esta frase resume a causa central das oscilações da gestão da Shèdé nos últimos quatro anos.

Em 2021, os resultados da Shèdé registaram um crescimento acentuado: a receita e o lucro líquido aumentaram, respetivamente, 83,8% e 114,35%. À primeira vista, trata-se do resultado da reconstituição da confiança nos canais e da coordenação de recursos após a Fosun assumir o controlo; mas, numa análise mais profunda, por trás dos momentos de maior brilho dos resultados, também houve esgotamento de espaço de desenvolvimento futuro da Shèdé.

No essencial, o que a Fosun trouxe à Shèdé não foi apenas validação de capital e apoio de gestão, mas também um reforço da confiança do mercado: graças ao apoio de recursos da Fosun, a confiança nos canais recuperou rapidamente; a recetividade dos distribuidores ao pagamento de encomendas melhorou; o ritmo de colocação de produtos no mercado acelerou; e, como consequência, os resultados aumentaram. No entanto, este modelo de crescimento tem limitações objetivas: a capacidade de absorção dos canais é limitada e a velocidade de digestão do mercado final é relativamente estável. Quando o volume de colocação de produtos nos canais excede a procura real do mercado, o crescimento de resultados passa a existir com o risco de esgotar o espaço futuro.

As opiniões do sector indicam que o rápido crescimento dos resultados da Shèdé em 2021 tinha, em grande medida, características de reparação faseada. Após a resolução do caso de apropriação/ocupação de fundos pela Tianyang, a confiança nos canais recuperou com caráter de “reparação”; este crescimento remendado, na essência, foi para colmatar o défice operacional da fase anterior, e não para gerar um novo motor de crescimento sustentável. O ponto mais crítico é que, para manter a tendência de crescimento, a Shèdé continuou a aumentar de forma persistente o investimento no mercado nos anos seguintes: em 2023, as despesas com vendas ascenderam a 1,293 mil milhões de yuans, enquanto que em 2020 esse número era apenas de 536,8 milhões de yuans.

É inegável que este tipo de investimento deu um impulso à operação no curto prazo, mas também aumentou os custos operacionais e lançou a base para a subsequente queda do nível de rentabilidade.

Agora, à medida que os efeitos do “esgotamento” da fase anterior vão surgindo gradualmente, em conjunto com as mudanças do ambiente da indústria, a empresa entrou numa fase de ajustamento da operação.

Em primeiro lugar, há uma queda acentuada do lucro líquido. Os relatórios financeiros mostram que, em 2024, a Shèdé alcançou um lucro líquido de 345,8 milhões de yuans, o que representa uma descida de 80,46% face aos 1,769 mil milhões de yuans de 2023, recuando para níveis próximos dos de 2018; em 2025, o lucro líquido voltou a cair para 223 milhões de yuans, uma redução de 35,51% em termos homólogos. Embora a percentagem de queda tenha ficado menor do que em 2024, em comparação com os 1,769 mil milhões de yuans de 2023 no seu pico, já recuou mais de 80%.

Para além da queda do nível de rendibilidade, este ajustamento também se reflete em otimizações na ponta dos canais.

De acordo com os dados dos relatórios financeiros, em 2025 a receita dos canais tradicionais de distribuição por grosso e agentes da Shèdé foi de 3,249 mil milhões de yuans, uma queda homóloga de 25,19%. Em paralelo, o número de distribuidores da Shèdé melhorou: foram adicionados 378 distribuidores ao longo do ano, e saíram 516, resultando numa redução líquida de 138. Além disso, no que diz respeito ao passivo contratual (contract liabilities) que reflete a intenção de reposição de stock dos distribuidores, em 2025 o passivo contratual da Shèdé foi de 146,7 milhões de yuans, uma queda de 11% face a 2024 e, face ao pico de 658,2 milhões de yuans em 2021, uma retração de cerca de 80%.

Além disso, ainda mais saliente é o facto de a Shèdé ter apresentado uma tendência de ajustamento estrutural na composição de produtos.

Em 2025, a receita de bebidas alcoólicas de gama média-alta da Shèdé foi de 3,120 mil milhões de yuans, uma queda de 23,83% em termos homólogos; a receita das bebidas comuns foi de 733 milhões de yuans, um aumento de 5,75%. A descida da receita dos produtos de gama média-alta e o aumento da receita dos produtos de massas indicam que, num contexto de consumo cada vez mais racional, a aceitação no mercado dos produtos relacionados com a estratégia central dos “vinhos antigos” da Shèdé mudou: os consumidores tendem mais a escolher produtos de massas com preços mais acessíveis. A margem bruta de vendas global da empresa caiu continuamente por quatro anos, desde o pico de 77,81% em 2021; em 2025, já se situava em 62,04%.

Há possibilidade de recuperar a tempo?

Pelo desempenho apresentado nos relatórios financeiros, é um facto objetivo que a Shèdé enfrenta pressão operacional.

Neste momento, o que merece atenção é: após dois anos de ajustamento, quanto tempo ainda precisará a Shèdé para voltar ao trilho do desenvolvimento estável?

Para responder a esta questão, é necessário conjugar uma análise abrangente sobre a estratégia central dos “vinhos antigos” da Shèdé e sobre o Grupo Fosun por trás dela.

Antes de mais, vejamos a “estratégia dos vinhos antigos” da Shèdé. A estratégia dos vinhos antigos é a direção central de operação da Shèdé após a Fosun assumir o controlo, e é também uma base importante para que a Shèdé construa uma vantagem diferenciada na indústria do licor. Os materiais indicam que, até ao final de 2025, o stock de bebidas alcoólicas em semiacabado da Shèdé (incluindo álcool-base) tinha atingido 182 mil quilolitros (18,2万千升). A estratégia de retenção de bons álcoois-base, implementada desde 1976, de facto lançou uma base sólida para o desenvolvimento da empresa.

No entanto, ter reservas de vinhos antigos é apenas a base; o verdadeiro desafio reside em como operacionalizar os produtos de vinhos antigos de forma orientada para o mercado e converter esse valor.

Como referido antes, em 2025 a receita de bebidas de gama média-alta da Shèdé foi de 3,120 mil milhões de yuans, uma queda de 23,83% homóloga. Por trás deste dado está uma pressão global sobre o posicionamento de preços “sub-high-end” entre 300 e 700 yuans, que é uma aposta central da Shèdé. De acordo com o《Relatório de investigação de médio prazo sobre o mercado de licor chinês de 2025》(《2025中国白酒市场中期研究报告》), os produtos na faixa de preço de 500 a 800 yuans enfrentam maior pressão operacional; na faixa de 800 a 1500 yuans, as flutuações de preço no mercado são mais evidentes; e a faixa de consumo dominante desceu: do intervalo anterior de 300 a 500 yuans para um intervalo de 100 a 300 yuans.

Para além da pressão sobre os produtos de gama média-alta, merece especial atenção o facto de a concorrência na “rota” dos vinhos antigos estar a intensificar-se.

Segundo informações do sector, atualmente as empresas que estão a apostar na área de vinhos antigos e de vinhos envelhecidos (por ano) continuam a aumentar. A Yanghe Shares (洋河股份) tem reservas de álcool-base em talhas (陶坛基酒储量) em grande escala e lançou, em paralelo, produtos relacionados com vinhos envelhecidos. A Moutai (茅台) e a Wuliangye (五粮液), entre outras empresas líderes, também possuem as suas próprias séries de vinhos envelhecidos por anos. Quando as empresas líderes do sector fazem, todas elas, a sua entrada no setor dos vinhos antigos, a vantagem diferenciadora da estratégia dos vinhos antigos da Shèdé será testada. Ainda assim, no planeamento estratégico da Shèdé para 2026, a empresa continuará a colocar a “estratégia dos vinhos antigos” na posição de base central.

Agora, vejamos o Grupo Fosun por trás disso. De acordo com estatísticas, nos últimos cinco anos houve muitas mudanças nos quadros de gestão centrais da Shèdé, com mais de 20 pessoas envolvidas. Apenas no cargo de presidente (董事长), ocorreram três substituições em apenas dois anos: em dezembro de 2022, Zhang Shuping (张树平) apresentou a demissão; em janeiro de 2023, Ni Qiang (倪强) assumiu; e ainda nesse mesmo ano, em dezembro, Pu Jizhou (蒲吉洲) foi promovido a presidente. A última alteração aconteceu em março de 2026: o vice-presidente Wang Yong (王勇) solicitou demissão devido a uma calendarização de trabalho, ficando apenas cerca de meio ano até ao fim do mandato originalmente previsto, que terminaria em 20 de setembro de 2026.

Na verdade, a frequente mudança da direção da Shèdé também reflete que pode haver alguma volatilidade na execução estratégica da empresa. Para a indústria do licor, a estabilidade da equipa de gestão é crucial. A expansão do mercado no sector do licor depende altamente da estabilidade das relações de cooperação entre a equipa central e os distribuidores. Cada mudança na gestão pode ter impacto na operação dos canais. Alguns distribuidores disseram que as mudanças na equipa de gestão central têm ocorrido com alguma frequência, o que pode resultar em falta de continuidade na estratégia de operação e em alguma incerteza na concretização de planos concebidos anteriormente.

Em termos globais, a Shèdé está a enfrentar vários desafios de operação: do ponto de vista financeiro, há uma queda acentuada do lucro líquido, o passivo contratual diminui e o nível de inventários mantém-se alto; do ponto de vista do negócio, a concorrência na rota dos vinhos antigos intensifica-se e a estabilidade da gestão precisa de ser melhorada. Neste momento, a concorrência no sector do licor está a tornar-se cada vez mais intensa. Neste contexto, para a Shèdé conseguir sair do fundo do ciclo operacional, ainda enfrenta muitos desafios. Atualmente, a empresa encontra-se na fase de ajustamento e o regresso a um padrão de desenvolvimento estável ainda exigirá algum tempo.

Declaração do autor: opiniões pessoais, apenas para referência