Mike Santoli: O peso da prova aumenta para os touros à medida que o mercado de ações está preso numa sequência de 5 semanas de perdas

Estamos naquele momento de retração do mercado bolsista em que os investidores começam a perguntar se os alarmistas são, afinal, os verdadeiros realistas. A retirada persistente, embora um tanto relutante, já se estendeu por cinco semanas consecutivas, levando o S & P 500 a uma queda de 9% face ao seu pico de há dois meses, sem contudo despoletar o tipo de pânico purificador e de liquidação indiscriminada que pode criar uma configuração do tipo “fechem os olhos para as manchetes e comprem”. Continuo a insistir que os investidores não estiveram errados ao manterem-se atentos ao “risco ascendente” no cenário de o conflito com o Irão e o choque energético serem contidos por uma declaração apressada de vitória por parte da Casa Branca. O mercado tem-se movido ao longo de um espectro de probabilidades que vai desde “desescalada rápida” na ponta otimista até “pântano sem saída” no extremo mais desesperado. Quanto mais durarem os combates e as perturbações no transporte marítimo, pior e mais preocupante se torna o impacto acumulado, e mais plausível começa a parecer a avaliação inicial dos alarmistas sobre o crude a $200 e a estagflação. Como ninguém sabe com clareza como as coisas irão evoluir a partir daqui, apostar no mercado torna-se um exercício de observar o aparecimento de condições extremas que façam o preço incorporar uma quantidade suficiente de perturbações económicas potenciais para criar uma almofada contra novas surpresas negativas. A conclusão conjunta dos observadores técnicos do mercado é “ainda não”. O S & P 500 falhou em sustentar vários limiares de suporte plausíveis (as médias móveis de 100 e 200 dias, a mínima do quarto trimestre). A teimosia da tendência baixista de curto prazo significa que nem mesmo um rápido rali de alívio de 4% — que poderia acontecer a qualquer momento com base na força de um post nas redes sociais ou num breve tombo nas cotações da energia — conseguiria virar o rumo de forma convincente. Algo surpreendente, porém: no passado, séries de cinco semanas de perdas para o S & P 500 foram seguidas, em média, por retornos fracos no curto prazo, em vez de por reversões bruscas e fortes, segundo vários desses estudos. À medida que os índices descem, o ónus da prova para os touros aumenta, mesmo quando a equação risco-recompensa para investidores de muito longo prazo melhora. O ritmo do mercado nos últimos meses tem algumas semelhanças desconfortáveis com o caminho no início de 2025 que levou a esse crescendo do pânico provocado por tarifas. No ano passado, as ações atingiram o pico no final de janeiro e ficaram por lá durante fevereiro, antes de uma venda em massa relacionada com tecnologia/momentum e, depois, da antecipação do lançamento das tarifas pressionarem os índices. Este ano, tivemos uma máxima marginal em fevereiro, seguida por uma nova desmontagem das ações de tecnologia e, depois, por ansiedade quanto ao rumo do conflito com o Irão, aumentando a pressão à medida que o presidente definiu prazos conceptuais para algum tipo de negociações. No último final de semana de março do ano passado, o S & P 500 estava 9,1% abaixo do seu pico. No último final de semana de março deste ano, o S & P 500 está 9,1% abaixo do seu pico. Em 2025, claro, os detalhes do “dia da libertação” foram tão mais extremos e incoerentes do que o esperado que tivemos uma descarga massiva que fez o índice cair temporariamente para um drawdown de 20% no início de abril. Quase que seria estranho se as coisas continuassem a bater tão de perto, mas serve como lembrança do modo como as quedas do mercado podem ter um ritmo “gradualmente, depois subitamente”, e de como um mercado por vezes já sobrevendido como o atual pode estar perto no tempo de um rali de alívio, embora por vezes não tão perto em termos de níveis de preços. Uma nota final sobre essas comparações: a venda em pânico do ano passado devido às tarifas foi claramente, à luz do que aconteceu, um overshoot severo, a ponto de ter montado uma subida de 40% ao longo de seis meses no S & P 500. As correções podem terminar aquém de extremos tão acentuados e, então, talvez criarem menos energia para um grande upside dramático assim que o momento de incerteza máxima percecionada passa. Não sabendo onde nem como isto acaba, vale a pena rever o que já foi alcançado com a retração e se o valor começa a surgir. As valorizações caem As valorizações voltaram ao patamar mais baixo do seu intervalo de três anos: a relação preço/lucro (forward) do Nasdaq-100 está em 21,5, quase de volta ao seu mínimo pós “dia da libertação”, e o S & P 500 está em 19,4, abaixo de um pico de 23 em outubro. As ressalvas aqui quase se escrevem sozinhas: Só num ciclo de bull run pós-pandemia impulsionado por esta inteligência artificial poderiam quase 20 vezes os lucros esperados representar um piso de avaliação. As previsões atuais de lucros estão a ser favorecidas por estimativas crescentes para empresas de semicondutores e de energia, sem ainda refletir quaisquer efeitos de fricção do salto massivo nos custos de energia, químicos e fretes, nem a subida pouco útil das yields das Treasury em direção ao topo do seu intervalo de um ano. Numa perspetiva mais ampla, Wall Street fez um trabalho decente ao justificar as recentes valorizações historicamente elevadas, apontando para a maior qualidade das maiores empresas americanas, exemplificada pelas elevadas rentabilidades sem esforço e pelos abundantes fluxos de caixa livres das plataformas tecnológicas mega-cap “asset-light”. Esta matemática é agora complicada pelo facto de estas empresas estarem agora a gastar a maior parte do que seriam os seus fluxos de caixa livres para se tornarem operadores de centros de dados “asset-heavy”, a fim de facilitar uma procura de computação de IA desenfreada. Ah, e pelo menos três startups massivas, crescidas demais — SpaceX, OpenAI e Anthropic — dizem-se estar em fila para ofertas públicas iniciais com um valor de mercado coletivo de $3 biliões ou mais. Isso equivale a mais de 5% da capitalização bolsista do S & P 500 — embora apenas as ações em circulação livre contariam para o peso dessas empresas no índice. É um ano em que as recompra de ações está a abrandar devido a exigências enormes de investimento de capital. Não se sabe ao certo se este é um tape em que vale a pena procurar nuances potencialmente mais otimistas, mas as ações de grandes bancos — um ponto de tensão recente, à medida que as dificuldades do private credit persistem — aguentaram-se no terreno ao longo das últimas três semanas, num tape escorregadio. Os semicondutores, o último resquício de liderança em ações de tecnologia, oscilaram, incluindo alguma realização de lucros severa em ações de memória. Ainda assim, por vezes uma retração precisa de fazer ceder os antigos grupos líderes e os paraísos percecionados de segurança antes de as coisas seguirem o seu curso. “É arrepiante” John Flood, da mesa de trading de ações do Goldman Sachs, observa esta manhã que os gestores de fundos de base não recuaram muito ainda. “Desde o início da guerra, a negociação apenas long — long-only (especificamente gestores de ativos e [fundos soberanos]) na nossa mesa praticamente não existiu (à parte de algumas situações pontuais). É arrepiante”, escreveu. “A palavra recorrente que anda a ser usada é frozen (congelada). Preocupo-me que estejamos a aproximar-nos do ponto neste conflito em que a comunidade [long-only] vai começar a ‘descongelar’ e a cortar algum risco real.” A saída de fundos ETF só começou a inverter após fluxos históricos de entrada em ações no virar dos anos. Os estrategistas de Wall Street, no seu conjunto, ainda não baixaram as elevadas metas de índices que tinham ao entrar em 2026, e a Barclays até aumentou o seu alvo na semana passada. As condições financeiras estão a apertar: as yields das Treasury, o petróleo, a volatilidade e o dólar norte-americano estão todos a subir. Em termos de potenciais alvos de queda, a atenção está agora a focar-se numa zona que fica 3%-4% abaixo do nível de fecho de sexta-feira, por volta de 6.150, para o S & P 500. Isto puxa para o pico de fevereiro de 2025 que precedeu a queda de quase 20% induzida pelas tarifas — um nível que não se via desde então, abrindo caminho a partir do fundo do “dia da libertação” em junho do ano passado. Isto certamente não precificaria uma crise indefinida ou uma recessão pela frente. Mas, sem dúvida, representaria um reajuste adequado das valorizações e das expetativas, em plena conformidade com o tipo de contrariedade robusta de vários meses num ano eleitoral de meio de mandato, algo que a história nos disse que deveríamos esperar — embora pareça mais assustador no momento em que vem acompanhado de manchetes genuinamente aterradoras e de sinais pressagiadores.