Dívida de centenas de bilhões de yuan enfrenta resgate por parte de ativos estatais: entrega do império de capitais de Zheng Yonggang, a família consegue aproveitar a oportunidade para sair do vermelho?丨【Pesquisa de campo】

Pergunta ao AI · O plano de tomada de controlo da administração estatal de Anhui pode ajudar a família Zheng a sair da crise?

Um braço cortado para salvar a vida.

Wu Wei, do 《Investors Network》

Em março, Xangai encontra-se num frio primaveril cortante. No nº 39, Alley 39, Yao Yuan Road, Edifício A do Kun Kang Financial Plaza, na zona de Pudong, que era a sede de Xangai do império “ShanShan” de milhares de milhões, hoje já se nota uma decadência de edifício vazio. De todo o edifício A, apenas algumas divisões com luz continuam acesas, o que contrasta fortemente com as luzes bem vivas que ainda se mantêm ao nível do rés-do-chão. No vidro das portas, os anúncios de hasta pública amarelados do tribunal tornaram-se o comentário mais evidente aqui.

Mas, para além da sombra da crise do capital, as indústrias de base do grupo ShanShan ainda mostram uma resiliência muito forte. A Kun Kang Hospital, pertencente ao grupo no nº 1195, Bei Ai Road, funciona normalmente; já no nº 5550, Jiangshan Road, o mais importante ativo do grupo ShanShan — a base de materiais de ânodo de Xangai da ShanShan Co., Ltd. (600884.SH) — continua bastante ativa, com grandes camiões a circular sem parar. Este contraste críptico — “sede vazia, indústria ainda lá” — é precisamente o retrato mais realista do atual “corte do braço para sobreviver” do grupo ShanShan.

Edifício A do Kun Kang Financial Plaza: Sede de Xangai do ShanShan Holdings

Filho forte e mãe fraca, a diferença entre o frio e o calor, pode também ser a chave para uma solução substancial que o “grupo ShanShan” encontra após a morte súbita do fundador, as lutas internas na família e a crise de incumprimento de dívidas de cem mil milhões. As informações mais recentes indicam que o processo de falência e reorganização do grupo ShanShan já realizou a quarta reunião de credores. Está a ser submetida à votação a introdução do 《Plano de Reorganização (Projeto)》 com a administração estatal de Anhui. A coligação de empresas estatais de província liderada pelo Grupo Wanwei de Anhui prevê o desembolso máximo de 7.156 mil milhões de yuan, obtendo o controlo da ShanShan Co., Ltd. através de uma combinação de “aquisição direta + subsídio imediato + aquisição futura”.

Isto não é um simples resgate financeiro. Perante um buraco negro de dívidas de mais de 300 mil milhões de yuan do grupo ShanShan, esta reorganização transprovincial, fortemente marcada pela sinergia industrial, está ligada à sobrevivência e ao destino de um grande líder de novos materiais de alta tecnologia que detém o título mundial nº 1 em “materiais de ânodo para baterias de lítio + películas de polarização”.

Num contexto em que, nos últimos anos, muitos grandes líderes do capital privado caíram devido a explosões de elevada alavancagem, levando as famílias a afundar num abismo sem fundo de dívidas, o mercado talvez se interesse ainda mais por uma questão: após a morte do fundador Zheng Yonggang, que outrora fez o grupo ShanShan dominar a cena, a sua viúva e o seu filho mais velho conseguirão, com este plano de reorganização, fazer o grupo retirar-se ileso do atoleiro das dívidas e alcançar, no sentido mais verdadeiro, um “sucesso em aportar” da riqueza familiar? A resposta para tudo isto pode estar escondida em detalhes pouco chamativos.

A glória e a ameaça das “figuras de chefe”: o “mapa de capital” de milhares de milhões de Zheng Yonggang e ShanShan

Para compreender a situação atual do grupo ShanShan, é preciso voltar à figura central que criou diretamente o império de milhares de milhões — o fundador falecido Zheng Yonggang. Como uma figura emblemática da primeira geração de empresários privados na China, Zheng Yonggang é frequentemente chamado na indústria de “General Patton” ou de “padrinho” do setor do vestuário / das energias novas. O seu estilo de gestão era extremamente sensível, decididamente implacável e marcado por forte pragmatismo e por traços de “política do homem forte”.

A história de como Zheng Yonggang fez fortuna é uma típica lenda comercial chinesa. Em 1989, ele assumiu a Fábrica de Vestuário Ningbo Yonggang, que tinha prejuízos graves, e criou a marca “ShanShan”. Graças à sua perspicácia no mercado e a uma grande campanha publicitária na CCTV com dinheiro de peso — “um fato ShanShan, não é preciso ser demasiado discreto” —, a ShanShan chegou a ultrapassar, durante algum tempo, os 30% de quota de mercado na área de fatos. Em 1996, a ShanShan Co., Ltd. listou-se na Bolsa de Xangai, tornando-se a primeira empresa cotada da indústria de vestuário na China.

Contudo, o郑永刚 que alcançou fama e sucesso não ficou a descansar na zona de conforto. Por volta de 1999, quando o negócio principal de vestuário estava em pleno auge, ele previu que o setor do vestuário tinha barreiras de entrada baixas e um teto claramente limitado, e decidiu procurar uma nova direção de transição para além do setor. Assim, investiu em colaboração com o Instituto de Investigação de Calor de Anshan, transformando em industrial o projeto nacional 863 — “carbono mesofásico microesférico” (tecnologia de materiais de ânodo para baterias de lítio).

Depois de atravessar o “inverno” da procura de novas energias durante vários anos, a ShanShan Co., Ltd. conseguiu quebrar com sucesso o monopólio japonês sobre materiais de ânodo e, em 2013, conseguiu que a receita do negócio de novas energias superasse novamente a do vestuário. Para se concentrar totalmente no negócio principal, Zheng Yonggang chegou mesmo, em 2020, a transferir a marca ShanShan por 168 milhões de yuan, cedendo 48,1% das suas ações, despedindo-se definitivamente do negócio de vestuário que lhe deu origem.

Após se estabilizar no setor de novas energias, aos 63 anos, Zheng Yonggang voltou a liderar, em 2021, um mega aposta transfronteiriça sem precedentes. Investiu mais de 5 mil milhões de yuan para adquirir o negócio de películas de polarização LCD da LG Chemical da Coreia do Sul, criando “ShanJin Optoelectronics”. Deste modo, a ShanShan Co., Ltd. estabeleceu um padrão de duas tecnologias centrais — materiais de ânodo para baterias de lítio + películas de polarização — em que ambas as áreas atingiram posições de liderança a nível global.

Por trás do avanço acelerado na indústria real, a operação de Zheng Yonggang no mercado de capitais também é de arrepiar. Ele defendia pessoalmente “integração entre indústria e finanças” e “impulso por aquisições e fusões”, tentando alimentar o setor real com o “sangue” da finança. Antes de a crise de dívidas explodir, a família de Zheng Yonggang e o grupo ShanShan construíram um “mapa de capital” extremamente complexo.

No setor financeiro, o grupo ShanShan foi um dos acionistas iniciais que fundaram o Banco Ningbo e o Banco Huishang, e participou em várias seguradoras, corretoras e instituições de venture capital.

Entre 2014 e 2018, Zheng Yonggang também, através do “grupo ShanShan”, controlou ou deteve participações em várias empresas cotadas A-share, como Jixang Shares (603399.SH) e Xinur (002485.SZ), e realizou frequentemente reorganizações de capital para “especular recursos de concha”. Por isso, durante algum tempo, foi etiquetado pelo exterior como “especialista em manter a concha” e “rei das conchas”.

Este tipo de ousadia “à maneira de apostador” e a dependência excessiva de alta alavancagem, embora tenha ajudado o grupo ShanShan a completar em velocidade muito rápida a expansão de capacidade em toda a cadeia industrial, levou também a que, ao nível da empresa-mãe controladora, se acumulassem grandes quantidades de ativos não essenciais, formando uma estrutura complexa de garantias cruzadas. Com uma estrutura de ativos assim, enquanto Zheng Yonggang, o “pilar imperturbável” dotado de altíssima reputação, estivesse presente, esta marioneta de alta alavancagem ainda podia manter-se; mas assim que ele faltasse, o enorme montante de dívidas suspensas sobre as cabeças perderia instantaneamente o seu alicerce de crédito.

Chuva torrencial e ventos violentos: morte súbita do gestor máximo e o buraco negro de dívidas de 300 mil milhões

Em fevereiro de 2023, o fundador do grupo ShanShan, Zheng Yonggang, faleceu subitamente devido a uma doença cardíaca. Como, durante a sua vida, ele não tinha preparado uma sucessão clara no âmbito de um sistema moderno de empresa, uma contenda dramática de família rica irrompeu rapidamente no interior do “grupo ShanShan” e rasgou diretamente o esconderijo do buraco negro de dívidas de mais de cem mil milhões do grupo.

Esta disputa pela liderança de controlo ocorreu entre o filho mais velho Zheng Ju, nascido da ex-mulher de Zheng Yonggang, e a viúva Zhou Ting. Em março de 2023, Zheng Ju foi eleito presidente num congresso geral extraordinário de acionistas, mas imediatamente enfrentou uma forte oposição de Zhou Ting, que atuava como tutor legal dos 3 filhos menores biológicos. As lutas internas e a morte de Zheng Yonggang fizeram com que a gestão ficasse paralisada no momento em que mais precisava de tomar decisões, perdendo a melhor janela de resgate para a alienação de ativos e para lidar com o ciclo descendente do setor de baterias de lítio.

A par das lutas internas e da queda do crédito, os grandes bancos começaram a retirar créditos de forma frenética e a interrompê-los. Assim, as dívidas do grupo ShanShan, que ultrapassavam 300 mil milhões de yuan, foram expostas ao mercado. Até 2025 de março, quando o tribunal decidiu que o grupo ShanShan e as suas subsidiárias integrais entrassem no procedimento substancial de falência e reorganização, o total das dívidas já atingia cerca de 335,5 mil milhões de yuan.

Os dados mostram que, até janeiro de 2025, os passivos com juros do grupo ShanShan no perímetro consolidado (excluindo as plataformas cotadas) atingiam 12.621 mil milhões de yuan, dos quais cerca de 12.037 mil milhões eram dívidas de curto prazo, e, nessa altura, o caixa em contabilidade da empresa não conseguia cobrir as dívidas de curto prazo. Durante a crise, como empresa-mãe, a ShanShan Holdings chegou a ocupar de forma irregular fundos da empresa cotada ShanShan Co., Ltd. num montante de até 1.788 mil milhões de yuan; as ações da ShanShan Co., Ltd. detidas pelo acionista controlador estavam também quase a 100% congeladas em fila para execução judicial.

Perante uma crise de dívidas tão avultada, em novembro de 2024, o filho mais velho de Zheng Yonggang, Zheng Ju, recuou para vice-presidente do conselho de administração. Zhou Ting assumiu oficialmente a presidência da ShanShan Co., Ltd. Após ser promovida, uma antiga conhecida apresentadora de programas de finanças e economia, mostrou capacidade forte de intermediação e negociação. Ao construir quatro “barreiras contra incêndio”, ela protegeu ao máximo os ativos nucleares desta empresa do grupo ShanShan.

Em primeiro lugar, uma barreira no âmbito legal. Ao manter o cumprimento das regras como linha de fundo, o grupo ShanShan garantiu que a sociedade cotada não apresentava garantias irregulares, impedindo juridicamente que as dívidas de mais de 30 mil milhões de yuan do grupo ShanShan “atravessem” para o nível da ShanShan Co., Ltd. Em segundo lugar, uma barreira no âmbito do negócio: apoiando-se nas barreiras de quota de mercado nº 1 mundial em materiais de ânodo e em películas LCD de grandes dimensões, a ShanShan Co., Ltd. assegurou entregas a plena carga para clientes-chave como CATL, BYD e BOE, preservando a capacidade de “produção de caixa” da empresa cotada.

Como nova gestora do grupo, Zhou Ting também visitou densamente instituições financeiras e conseguiu obter empréstimos sindicados junto de bancos como China Merchants Bank e China Construction Bank, alcançando um corte efetivo entre o crédito da empresa cotada e os créditos ruins do acionista-mãe. Além disso, Zhou Ting, após assumir funções, manteve com firmeza a estratégia de “redução e enraizamento”: com base no desmembramento prévio de negócios periféricos como eletrólitos e energia fotovoltaica, ela concentrou ainda mais fundos e recursos para salvaguardar a operação diária e o aperfeiçoamento tecnológico dos dois negócios principais da ShanShan Co., Ltd.

Depois de uma série de isolamento de riscos e de um “corte do braço”, embora a crise da empresa-mãe tenha levado a ShanShan Co., Ltd. a entregar um prejuízo líquido de 367 milhões de yuan em 2024 devido ao aumento explosivo de despesas financeiras e à desvalorização de ativos não essenciais, a sua capacidade de lucro de base ainda é extremamente forte. Em 2024, no contexto da guerra de preços na indústria, a margem bruta dos materiais de ânodo da ShanShan Co., Ltd. subiu contra a tendência, atingindo 18,45%. Ela está no mesmo grupo dos pares de topo como PuTaiLai (603659.SH) e Bettery (835185.BJ); o negócio de películas de polarização, por sua vez, registou um salto brutal no lucro.

E, segundo a previsão da empresa, em 2025 as ações cotadas já terão alcançado a reversão de prejuízo para lucro, com lucro líquido de 400 a 600 milhões de yuan. Este pano de fundo básico, altamente resiliente, também a torna uma peça importante no âmbito da falência e reorganização do grupo ShanShan.

Um cavaleiro de branco: reorganização transprovincial de mais de 7 mil milhões e o “pôr-se a salvo com grande risco” da família Zheng

Perante a dimensão de dívidas de mais de 335,5 mil milhões de yuan da empresa-mãe controladora, contar apenas com a capacidade de “geração de caixa” operacional do próprio ShanShan Holdings já não é suficiente. Após algumas voltas difíceis em que, em outubro de 2025, a primeira proposta de 3.28 mil milhões de yuan do “rei dos navios” privado de Jiangsu Ren Yuanlin foi rejeitada pelos credores por ter um preço demasiado baixo, em fevereiro de 2026 o plano de reorganização liderado pela administração estatal de Anhui (Grupo Wanwei) foi finalmente definido. Este plano de assunção com investimento máximo de 7.156 mil milhões de yuan poderá já ter-se tornado o principal instrumento de alavancagem para desmontar este bloco gigantesco de dívida de 300 mil milhões.

Pelo núcleo dos detalhes do plano, isto não é apenas um ato trágico de “vender o filho para salvar o pai”. É também uma assistência direcionada com conteúdo técnico muito elevado. Em primeiro lugar, a administração estatal de Anhui, com um prémio de cerca de 16,42 yuan por ação, que ultrapassa mais de 40% em relação ao preço mínimo de reorganização, desembolsou cerca de 4.987 mil milhões de yuan para adquirir diretamente 13,50% do capital da ShanShan Co., Ltd. detido pelo grupo ShanShan.

A injeção em dinheiro desta magnitude terá, como efeito mais direto, preencher as urgentes dívidas financeiras que se acumularam no nível da empresa-mãe e as dívidas de curto prazo a vencer, bloqueando eficazmente a “penetração” de incumprimento de dívidas até à responsabilidade ilimitada por parte dos membros centrais da família.

A configuração mais resiliente está em “preservar o valor a prazo” dos seus restantes ativos. Quanto aos 8,38% restantes das ações da ShanShan Co., Ltd. detidas pelo grupo ShanShan, embora o plano de reorganização não preveja a realização direta em dinheiro, pretende-se colocá-las numa “fideicomisso de serviços de falência”. O Grupo Wanwei compromete-se a, depois de terminado o período de 3 anos de restrição de negociação, permitir que os credores exijam uma aquisição a prazo pelo preço de “11,50 yuan por ação + juros a 3 anos calculados com base no LPR de 5 anos”.

Esta cláusula, na prática, cria uma base de “valor sólido” para essa parcela de participações. A medida contorna de forma inteligente o ciclo longo de aprovação da administração estatal para uma compra única de montante muito elevado e também reduz incertezas relacionadas; ao mesmo tempo, dando prioridade à satisfação do principal dos credores, bloqueia ao máximo o valor residual dos ativos.

Jiangshan Road 5550: ShanShan Technology

Com a entrada do Grupo Wanwei e a definição final do plano de reorganização, o mercado não deixa de perguntar: nesta crise de centenas de milhares de milhões que afeta muito gente, a família Zheng consegue mesmo contar como um “pôr-se a salvo com sucesso”? Pelo resultado da disputa de capital, a resposta talvez seja afirmativa, mas é um “recuo com dignidade” depois de perder o controlo do império de capital.

Com a entrada de dezenas de milhares de milhões da administração estatal de Anhui, como o Grupo Wanwei, para aquisição, a família Zheng pode isolar os riscos no nível legal. Com os fluxos de caixa gerados pela aquisição com prémio alto, o grupo ShanShan poderá resolver o problema de ocupação de fundos por partes relacionadas e, além disso, pagará em primeiro lugar dívidas com garantias pessoais prestadas por membros da família.

Isso significa que membros centrais da família, como Zhou Ting e Zheng Ju, se podem libertar de dezenas de milhares de milhões de responsabilidades de garantias solidárias pessoais, evitando voltar à antiga rota trágica de alguns líderes de empresas privadas que caíram no atoleiro das dívidas, “perdendo tudo e acabando por se tornar devedores inadimplentes”. E com a entrada de dinheiro novo, os restantes ativos sob a ShanShan Holdings também podem ser reativados, consumindo gradualmente as dívidas de mais de 300 mil milhões registadas no grupo.

Embora o plano de reorganização tenha feito com que a família Zheng perca o controlo do império de milhares de milhões, os preços de recompra a prazo e os direitos de benefício do trust pré-estabelecidos no próprio plano ainda permitem que a família mantenha a existência de ativos consideráveis após o pagamento das dívidas. Em comparação com o cenário cruel do colapso completo da riqueza familiar e até com o envolvimento em processo judicial enfrentado por vários impérios de capital privado no país, como Evergrande e a linha Xiangyuan, devido à perda de controlo da alavancagem, o desfecho do grupo ShanShan é, sem dúvida, uma “sorte surpreendente”.

Como um caso marcante do mercado de capitais na China, a ascensão e queda do grupo ShanShan e o seu desfecho deixaram também ensinamentos profundos ao mercado.

Em primeiro lugar, o desfecho final do grupo ShanShan prova que “ativos que geram caixa” são a única moeda dura em uma reorganização de dívidas. Em vários casos de falha nos últimos anos entre empresas privadas, a razão pela qual o grupo ShanShan conseguiu atrair a administração estatal com prémio de aquisição, em vez de ser liquidado em falência, reside no facto de a ShanShan Co., Ltd. manter uma base sólida em materiais de ânodo para baterias de lítio e películas de polarização, sempre entre os primeiros do mundo. Quando a empresa entra em crise de liquidez, aqueles “ativos de qualidade” capazes de gerar fluxos de caixa contínuos e possuírem barreiras tecnológicas são o único “cabalete” para trocar por espaço de sobrevivência.

Em segundo lugar, os empresários precisam ter cautela quanto ao desastre de convergência entre “governança por homem forte” e alavancagem de capital. No tempo de Zheng Yonggang, o grupo ShanShan dependia demasiado das decisões pessoais do fundador e de expansões por aquisições/fusões com alta alavancagem, fazendo com que o grupo não tivesse um sistema maduro de gestores profissionais nem a lógica de governança corporativa moderna. Assim que o “homem forte” essencial falece, a alavancagem transforma-se instantaneamente em uma corda de enforcamento.

Por fim, a forte intervenção das administrações estatais locais mostra que elas se tornaram o “peso no barco” para resolver riscos sistémicos de empresas privadas. A entrada da administração estatal de Anhui na ShanShan Co., Ltd. reflete a evolução da lógica atual do resgate do Estado. O resgate do Estado já deixou de ser apenas empréstimo financeiro simples, passando para participação acionária profunda baseada na integração de cadeias industriais. Este modelo não só resolveu o buraco negro das dívidas da empresa-mãe privada com dinheiro real, como também, através da substituição ordenada da titularidade, salvaguardou uma cadeia industrial nacional com significado estratégico.

Relativamente à votação sobre o plano de reorganização e aos arranjos subsequentes após a entrada da administração estatal, a ShanShan Co., Ltd. informou o 《Investors Network》: “ O sujeito desta reorganização é o acionista controlador da empresa, o grupo ShanShan, e a sua subsidiária integral, a Pengze Trading, e neste momento encontra-se na fase de votação do encontro de credores do acionista controlador; (progresso posterior) pedimos que acompanhem os anúncios subsequentes da empresa.”

Com o avanço do plano de reorganização, as ações da ShanShan Co., Ltd. já não pertencerão à família Zheng. Após a entrada formal da administração estatal de Anhui, esta empresa, com mais de 30 anos de história, está a separar-se das mazelas deixadas pelas dívidas e a avançar para uma era industrial mais estável, que perdeu o “sabor de família”, mas tornou-se ainda mais firme.