O "Senhor do Mercado" que encontra agulhas em palhas nos ovos de galinha transformou as ações chinesas listadas no exterior numa "pechincha"

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Com a divulgação do relatório financeiro da Meituan (3690.HK) após o fechamento de 26 de março, a janela de resultados das empresas de internet da China está chegando ao fim. No entanto, com a contínua fermentação da situação no Oriente Médio, somada à crise de liquidez no mercado de ações de Hong Kong, não há dúvida de que esta é uma temporada de resultados que destrói a linha de defesa psicológica dos investidores em valor, uma temporada que leva os investidores em valor a duvidar da vida.

Desde o pico em 2 de outubro de 2025 até 26 de março de 2026, o índice Hang Seng Tech teve uma máxima de recuo de 30,64%, e os investidores da Stock Connect de Hong Kong sofreram ainda mais, pois também tiveram que considerar a contínua valorização do renminbi em relação ao dólar (dólar de Hong Kong). Atualmente, o índice de PE (TTM) das empresas de internet da China está em 17,29 vezes, situando-se no percentil de 5,57% da avaliação dos últimos 10 anos.

Imagem: A avaliação PE do índice de 30 empresas de internet da China está no percentil de 5,57% dos últimos 10 anos, dados provenientes da Wind.

O “Sr. Mercado” que vê ossos nos ovos.

Benjamin Graham, no oitavo capítulo do seu livro aclamado como a Bíblia do investimento, “O Investidor Inteligente”, apresentou o famoso “Sr. Mercado”: o Sr. Mercado é uma pessoa que sofre de grave transtorno bipolar (mudanças de humor extremas); quando está extremamente otimista, ele só vê o futuro brilhante das empresas e teme que você roube sua árvore de dinheiro, portanto, oferece um preço absurdamente alto. Quando está extremamente pessimista (mercado em baixa), ele só vê problemas e desastres sem fim, apressando-se para se livrar deles e, portanto, oferece um preço miseravelmente baixo.

Claramente, Graham compara o mercado de ações dos EUA a um “Sr. Mercado” que sofre de grave transtorno bipolar, o que é um pouco difícil de empatizar para os investidores em ações de Hong Kong que já passaram por dificuldades, uma vez que este “Sr. Mercado” parece mais com uma “dama” de humor estável e educada, enquanto o mercado de Hong Kong é que parece o “Sr. Mercado” que é um pouco doente mental.

A brutalidade do mercado de capitais, talvez, só se manifeste de forma tão clara no mercado de ações de Hong Kong.

Na tarde de 25 de março, a Pop Mart (9992.HK) divulgou seus resultados financeiros, alcançando uma receita de 37,12 bilhões de yuanes em 2025, um aumento de 184,7% em relação ao ano anterior; o lucro líquido atingiu 12,78 bilhões de yuanes, um aumento de 308,8% em relação ao ano anterior. Após um explosivo crescimento de desempenho em 2025, o presidente Wang Ning definiu claramente 2026 como um “ano de ajuste”, afirmando que a empresa é como um carro de corrida da F1, precisando entrar no “pit stop” para reabastecer e trocar pneus, solidificando suas bases, e deu uma meta de crescimento de desempenho de “não inferior a 20%”.

No entanto, o mercado não aceitou isso, e entre 25 e 26 de março, as ações da Pop Mart caíram cumulativamente 30,62%, atualmente o PE (TTM) está em 14,3 vezes, e segundo as expectativas consistentes da Wind, o PE dinâmico de 2026 será de cerca de 10,3 vezes.

Claro que podemos atribuir a queda do preço das ações da Pop Mart às expectativas excessivamente altas antes dos resultados, ao desempenho abaixo do esperado do IP não LABUBU, levando a uma proporção excessiva de um único IP, e à inexplicável incursão em eletrodomésticos, etc. Com o olhar retrospectivo, parece que cada uma dessas razões é suficiente para derrubar o preço das ações, mas não esqueçamos que o PE TTM da Pop Mart atualmente é inferior a 15 vezes, e com a orientação de um crescimento de desempenho de 20% para 2026, o que mais há que valha a pena derrubar o preço das ações?

Pelo menos o presidente Wang Ning não vê razões para derrubar ainda mais as ações, e após o fechamento de 26 de março, a Pop Mart anunciou um grande programa de recompra de 3,94 milhões de ações (preço de recompra de 148,4 - 157,8 dólares de Hong Kong), usando dinheiro real para fazer o “Sr. Mercado” esfriar um pouco.

Imagem: Após a divulgação dos resultados da Pop Mart, o preço das ações caiu 30,62%, dados provenientes da Wind.

Na noite de 25 de março, a Kuaishou (1024.HK) divulgou seus resultados financeiros, com uma receita total de 142,8 bilhões de yuanes em 2025, um aumento de 12,5% em relação ao ano anterior; o lucro líquido ajustado para o ano alcançou 20,6 bilhões de yuanes, um aumento de 16,5% em relação ao ano anterior, com margem líquida ajustada aumentando para 14,5%. O CFO da Kuaishou, Jin Bing, anunciou na conferência de resultados que os gastos de capital total da empresa em 2026 devem subir significativamente para cerca de 26 bilhões de yuanes, um aumento de cerca de 11 bilhões de yuanes em relação a 2025 (15 bilhões de yuanes). Esse investimento massivo será principalmente utilizado para suporte de computação e construção de centros de dados para o grande modelo de “Keling” e outros grandes modelos de IA.

O mercado também não aceitou isso, e em 26 de março, as ações da Kuaishou caíram 14,04%, atualmente o PE (TTM) está em 9,6 vezes, e segundo as expectativas consistentes da Wind, o PE dinâmico de 2026 será de cerca de 8,4 vezes.

Claro que podemos atribuir a queda do preço das ações da Kuaishou a expectativas excessivamente altas antes dos resultados, a redução de metas por bancos de investimento estrangeiros como “Nomura, Morgan Stanley, Citigroup”, a leve queda no número de usuários ativos diários no quarto trimestre (4,08 bilhões) em relação ao terceiro trimestre, levando a preocupações de que os bônus de tráfego do mercado de vídeos curtos na China chegaram ao fim, etc. Com o olhar retrospectivo, parece que cada uma dessas razões é suficiente para derrubar o preço das ações, mas não esqueçamos que o PE TTM da Kuaishou atualmente é inferior a 10 vezes, e ainda há uma opção de IA “Keling” que não se concretizou; mesmo que o crescimento do desempenho para 2026 seja zero, o que mais há que valha a pena derrubar o preço das ações?

Imagem: Após a divulgação dos resultados da Kuaishou, o preço das ações caiu 14,04%, dados provenientes da Wind.

Na noite de 18 de março, a Tencent Holdings (0700.HK) divulgou seus resultados financeiros, com receita anual de 751,766 bilhões de yuanes, um aumento de 13,86% em relação ao ano anterior, e lucro líquido de 224,842 bilhões de yuanes, um aumento de 15,85% em relação ao ano anterior, com receita de jogos internacionais superando 10 bilhões de dólares pela primeira vez. Na conferência telefônica de 18 de março, a equipe de gestão da Tencent emitiu claramente um sinal de aprofundamento da “corrida armamentista de IA”, anunciando que ajustaria a prioridade da alocação de fundos, planejando reduzir o capital destinado à recompra de ações para dar espaço aos investimentos em poder computacional de IA, embora a Tencent também tenha anunciado um aumento de 18% no dividendo por ação (dividendo total de cerca de 41 bilhões de dólares de Hong Kong) como uma forma de compensação.

Novamente, o mercado de capitais não aceitou isso, e em 19 de março, as ações da Tencent caíram 6,81%, atualmente o PE (TTM) está em 18,2 vezes, e segundo as expectativas consistentes da Wind, o PE dinâmico de 2026 será de cerca de 16,2 vezes.

Claro que podemos atribuir a queda do preço das ações da Kuaishou a uma queda de 6,8% na receita de jogos do quarto trimestre, a primeira vez que a participação de tempo dos usuários dos aplicativos da ByteDance superou significativamente a da Tencent (37,4% contra 30,0%, dados da QuestMobile de janeiro de 2026), e à redução dos retornos aos acionistas, etc. Com o olhar retrospectivo, parece que cada uma dessas razões é suficiente para derrubar o preço das ações, mas não esqueçamos que, antes dos resultados, o mercado estava insatisfeito com a lentidão da Tencent em sua disposição para a IA, portanto, derrubou o preço das ações; após o resultado, a Tencent anunciou que aumentaria os investimentos em IA e compensaria o grande modelo de IA, e o mercado se queixou novamente de que o valor da recompra não era suficiente. Será que a Tencent está errada ou é o “Sr. Mercado” que está vendo ossos nos ovos?

Imagem: Após a divulgação dos resultados da Tencent Holdings, o preço das ações caiu 6,81%, dados provenientes da Wind.

Na noite de 19 de março, antes da abertura do mercado de ações dos EUA, a Alibaba (9988.HK) divulgou seu relatório financeiro do FY2026Q3, com receita atingindo 284,843 bilhões de yuanes, um aumento de 2% em relação ao ano anterior (crescimento de 9% em relação ao ano anterior excluindo a venda do negócio de varejo de alta qualidade). Entre eles: a receita do negócio de varejo imediato aumentou 56%, mas o crescimento depende de enormes subsídios; a receita do principal negócio de e-commerce cresceu apenas 6%, e a receita de gestão de clientes (ou seja, anúncios e comissões de comerciantes) cresceu apenas 1% em relação ao ano anterior; o desempenho da computação em nuvem foi o mais brilhante, com receita crescendo 36% em relação ao ano anterior, e a receita de produtos relacionados à IA alcançou um crescimento de três dígitos por dez trimestres consecutivos, com o número mensal de usuários ativos do Tongyi Qianwen ultrapassando 300 milhões.

Em termos de lucro, o lucro operacional caiu 74% em relação ao ano anterior, para 10,645 bilhões de yuanes, e o lucro líquido caiu 67% em relação ao ano anterior, para 16,71 bilhões de yuanes, enquanto o fluxo de caixa livre caiu 71% em relação ao ano anterior, para 11,346 bilhões de yuanes.

O mercado de capitais ficou apavorado com a estratégia de transformação da Alibaba, que “queima dinheiro” em uma guerra de entrega, e após a divulgação dos resultados, as ações na bolsa dos EUA caíram 7,09%, atualmente o PE (TTM) está em 22,9 vezes, e segundo as expectativas consistentes da Wind, o PE dinâmico de 2026 será de cerca de 21,2 vezes.

Imagem: Após a divulgação dos resultados da Alibaba, o preço das ações caiu 7,09%, dados provenientes da Wind.

Curiosamente, se o que os acionistas do mercado secundário mais não entendem na estratégia da Alibaba é “queimar dinheiro” na guerra de entrega, então, em 25 de março, quando a Administração Estatal de Supervisão do Mercado da China retransmitiu um artigo do Economic Daily intitulado “A Guerra de Entrega Deve Terminar”, isso deve ser algo que os acionistas do mercado secundário mais apreciam, afinal, o posicionamento da mídia oficial significa que a “guerra de entrega” realmente deve acabar.

Com o olhar retrospectivo, a Alibaba, usando o dinheiro dos acionistas, lutou na guerra de “queimar dinheiro” em um mercado com crescimento limitado, levando a um declínio tanto no desempenho quanto na avaliação, e a queda anterior do preço das ações não foi injustificada. No entanto, quando a mídia oficial se posiciona e indica que essa “guerra de queimar dinheiro” está prestes a acabar, o mercado de ações de Hong Kong, após uma leve recuperação em 25 de março, voltou a cair em 26 de março, o que realmente é um pouco confuso.

Imagem: A Administração Estatal de Supervisão do Mercado da China retransmitiu um artigo do Economic Daily intitulado “A Guerra de Entrega Deve Terminar”, dados provenientes da Administração Estatal de Supervisão do Mercado da China.

Ações de empresas da China continental em um ciclo vicioso.

De fato, para qualquer empresa listada, em qualquer momento, como investidor, desde que você tenha pesquisado profundamente sobre a empresa, você pode encontrar 5 fatores favoráveis ao aumento do preço das ações, assim como pode encontrar 5 fatores desfavoráveis ao aumento do preço das ações. Essencialmente, a operação da empresa sempre envolve riscos; exceto títulos do governo, não há quase nenhum ativo no mercado secundário que não tenha riscos.

Agora, o problema das ações de empresas da China continental é que estão presas em um ciclo vicioso: o mercado de capitais amplifica indefinidamente os fatores desfavoráveis da operação da empresa, extrapolando linearmente, enquanto ignora seletivamente os fatores favoráveis da operação da empresa. Isso leva a que, assim que os resultados são divulgados, se não forem especialmente acima das expectativas, qualquer pequeno problema pode levar a uma queda acentuada no preço das ações, fazendo com que todos se sintam inseguros.

Por fim, para romper esse ciclo vicioso, é necessário pensar com calma e esclarecer o que a queda do preço das ações realmente está refletindo. Está matando desempenho, matando avaliação ou matando lógica? (A tabela abaixo mostra as 10 maiores ações do índice de 30 empresas de internet da China).

Imagem: As 10 principais ações do índice de 30 empresas de internet da China, dados provenientes da Wind.

Se for matar desempenho. A partir da tabela acima, já é possível ver claramente que, exceto algumas empresas feridas pela “guerra de entrega”, a lógica de matar desempenho como um todo não se sustenta, além disso, a “guerra de entrega” está sendo corrigida pela Administração Estatal de Supervisão do Mercado da China, e as expectativas de desempenho são claramente recuperáveis.

Se for matar avaliação. A partir da tabela acima, pode-se ver que, exceto algumas empresas feridas pela “guerra de entrega”, a avaliação geral já está muito baixa, onde está o espaço para continuar a cair? E com a recuperação das expectativas de desempenho da “guerra de entrega”, a recuperação da avaliação também é razoável.

Se for matar lógica. Não se pode descartar a possibilidade de que algumas empresas enfrentem a morte da lógica, mas a probabilidade de morte da lógica como um todo é extremamente baixa.

Por fim, desde que o índice de 30 empresas de internet da China atingiu seu pico em 2021, a experiência de manter ações de empresas da China continental nos últimos cinco anos não tem sido boa, especialmente não é a primeira vez que se experimenta um momento de “preço de repolho”; embora os motivos para cada queda a “preço de repolho” sejam diferentes, no final, todas foram provadas não serem “morte da lógica”.

A Valuation House quer lembrar aos investidores que, desta vez, o “preço de repolho” em comparação com as quedas anteriores, especialmente a de 2022, as preocupações do mercado sobre a “morte da lógica” são muito menores; até mesmo aquela vez a “morte da lógica” foi finalmente desmentida, esta vez não é mais motivo de preocupação, o fundo das ações da China continental pode estar muito, muito próximo.