CMC Markets: Prejuízo trimestral de 1,5 mil milhões, fluxo de caixa sob pressão, mas ainda com dividendos em alta proporção, redução salarial de funcionários enquanto executivos como Zhu Wenkai recebem aumentos

Fonte | Finance 9号

Autor | Pang Hu

Março de 2026, China Merchants Shekou (001979.SZ) divulgou o relatório anual de 2025, uma prestação de contas carregada de expectativas do mercado, que acabou por surpreender com um desempenho quase “cortado ao meio”.

Dados do relatório mostram que a empresa não só registou a pior receita dos últimos cinco anos, como também atingiu o seu ponto mais baixo de lucros desde a sua cotação na bolsa. Com fluxo de caixa pressionado, endividamento elevado, e uma distribuição de salários de altos executivos e funcionários desbalanceada, esta construtora com o halo de estatal enfrenta uma crise operacional sem precedentes. O que está por trás disso não é apenas uma fraqueza estratégica da própria empresa, mas também a dura realidade de uma profunda reestruturação no setor imobiliário.

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Queda de desempenho combinada com prejuízos trimestrais,

provoca instabilidade nos lucros

A queda de desempenho tornou-se o “pior ano”, com prejuízos expressivos no quarto trimestre que quebraram a linha de lucro, sendo o aspecto mais marcante do relatório de 2025 da China Merchants Shekou.

Segundo os dados do relatório, a receita operacional totalizou 154,728 bilhões de yuans, uma queda de 13,53% em relação ao ano anterior, atingindo o nível mais baixo dos últimos cinco anos, sinalizando uma contínua deterioração de sua capacidade operacional central. Os lucros também apresentaram números alarmantes, com lucro líquido anual de apenas 7,04 bilhões de yuans, uma queda de 83% em relação ao ano anterior; o lucro líquido atribuível aos acionistas caiu de 40,16 bilhões de yuans em 2024 para 10,24 bilhões, uma redução de 74%, possivelmente o pior desempenho desde sua abertura de capital.

Ainda mais impressionante foi a disparidade nos resultados trimestrais, especialmente o grande prejuízo no quarto trimestre, que revelou a vulnerabilidade operacional da empresa. Segundo o terceiro relatório trimestral de 2025, até o final de setembro, a empresa tinha um lucro líquido atribuível aos acionistas de 24,97 bilhões de yuans, o que significa que, no quarto trimestre, a China Merchants Shekou teve um prejuízo de quase 15 bilhões de yuans em um único trimestre, uma perda extremamente rara na sua história.

Esse prejuízo anormal não foi por acaso, tendo duas causas principais: primeiro, a empresa fez uma provisão concentrada para perdas de estoques no quarto trimestre, totalizando 4,27 bilhões de yuans em provisões de impairment de ativos ao longo do ano, o que reduziu o lucro líquido atribuível aos acionistas em 2,918 bilhões de yuans, refletindo a desvalorização de projetos adquiridos a preços elevados em anos anteriores, diante do atual mercado. Segundo, o ritmo de reconhecimento de receitas foi anormal, com alguns projetos adiando o reconhecimento de receita para 2026, o que criou um contraste entre a alta receita de 650 bilhões de yuans no quarto trimestre e o grande prejuízo, evidenciando uma situação desconfortável em que a margem de lucro bruto dos projetos de liquidação se aproxima do ponto de equilíbrio. A situação de “quanto mais vende, mais perde” revela problemas profundos no modelo de lucro da empresa.

Ao analisar detalhadamente a composição do lucro, fica claro que a qualidade dos lucros deteriorou-se gravemente. Em 2025, o lucro líquido atribuível aos acionistas, descontando itens não recorrentes, foi de apenas 1,69 bilhões de yuans, uma queda de 93,10% em relação ao ano anterior. Isso indica que, após excluir 855 milhões de yuans de ganhos e perdas não recorrentes, a principal atividade da empresa quase atingiu o ponto de equilíbrio. Esses itens não recorrentes incluem ganhos de valor justo (517 milhões de yuans) e subsídios governamentais (87 milhões de yuans), que não refletem a verdadeira capacidade de geração de lucro do negócio principal, confirmando que a queda nos lucros é resultado de dificuldades operacionais reais, e não de ajustes financeiros de curto prazo.

Simultaneamente, a redução significativa nos ganhos de investimentos agravou a queda de lucros. Em 2025, os ganhos de investimentos foram de apenas 708 milhões de yuans, muito abaixo dos 3,892 bilhões de yuans de 2024, devido à contração do setor, com menos dividendos de joint ventures e oportunidades de venda de participações, quase eliminando uma antiga fonte de lucro.

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Fluxo de caixa e endividamento sob pressão dupla:

restrição de liquidez, risco de inadimplência aumenta

Por trás da queda de desempenho, estão o fluxo de caixa e o endividamento sob forte pressão, com riscos à sustentabilidade da cadeia de financiamento cada vez mais evidentes — o risco mais crítico na operação de 2025 da China Merchants Shekou, possivelmente maior do que o esperado pelo mercado.

Dados do relatório indicam que, ao final de 2025, a caixa disponível era de apenas 86,1 bilhões de yuans, uma redução de 14 bilhões em relação aos 100,3 bilhões do ano anterior, uma queda de 13,96%. Essa diminuição contínua do caixa compromete a capacidade de enfrentar riscos de mercado e de pagar dívidas vencidas, atingindo o nível mais baixo dos últimos cinco anos, o que enfraquece a “almofada” de segurança financeira da empresa.

Em contrapartida, o endividamento de curto e longo prazo aumentou, criando um ciclo vicioso de “caixa reduzido e dívidas crescentes”. O endividamento de curto prazo subiu de 1,379 bilhões de yuans em 2023 para 2,954 bilhões em 2025, um aumento de 114,21% em dois anos, enquanto as dívidas não circulantes com vencimento em um ano passaram de 496,6 bilhões de yuans em 2024 para 589 bilhões em 2025, um acréscimo de mais de 100 bilhões, aumentando a pressão de pagamento de dívidas de curto prazo. As dívidas de longo prazo também cresceram de 1.188 bilhões em 2023 para 1.409 bilhões em 2025, um aumento de 18,6%, agravando a carga financeira futura, com juros a serem pagos que corroem ainda mais os lucros já escassos.

A contínua redução do fluxo de caixa operacional piora ainda mais a situação, tornando a cadeia de financiamento mais tensa, um “pedregulho” na operação da empresa. Em 2025, o fluxo de caixa operacional líquido caiu para 96,9 bilhões de yuans, uma redução de 69,67% em relação aos dois ou três anos anteriores, refletindo a deterioração na capacidade de recebimento de vendas — imóveis vendidos, mas o dinheiro não entra, devido ao aumento na fiscalização de fundos de pré-venda e à diminuição da capacidade de pagamento dos compradores, dificultando a recuperação de recursos. Essa questão é mais arriscada do que a queda de lucros, pois afeta diretamente a operação diária.

Mais preocupante ainda é que o fluxo de caixa de financiamento da empresa permanece negativo há vários anos, indicando uma capacidade de captação de recursos externa cada vez menor. Com o ambiente de financiamento do setor imobiliário ainda difícil, a China Merchants Shekou encontra dificuldades para obter recursos via empréstimos bancários ou emissão de títulos, dependendo cada vez mais de autofinanciamento e de recursos existentes.

Apesar de a empresa reiterar que mantém as “três linhas vermelhas” sob controle, com uma relação dívida/ativos de 64,17%, relação dívida líquida/ativos de 72,46% e índice de cobertura de caixa de 1,19, a redução do caixa, o fluxo de caixa operacional e o aumento do endividamento já colocam a cadeia de financiamento em estado de tensão. Se as receitas de vendas futuras não melhorarem ou ocorrerem picos de pagamento de dívidas, a operação poderá enfrentar dificuldades sérias.

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Desigualdade salarial: funcionários com salários reduzidos versus altos executivos com aumentos,

alta proporção de dividendos gera dúvidas sobre continuidade

Se a crise de desempenho e de fluxo de caixa revela problemas decorrentes do ciclo do setor e de estratégias de gestão, a grave desproporção na distribuição de salários expõe problemas internos de governança, gerando controvérsia no mercado. E, diante de fluxo de caixa apertado e prejuízos expressivos, a decisão de distribuir dividendos elevados parece ainda mais questionável.

Dados do relatório indicam que, ao final de 2025, a força de trabalho total era de 49.135 funcionários, praticamente igual aos 49.501 de 2024, sem grandes cortes, mantendo a estabilidade da equipe. No entanto, os salários de funcionários comuns e de altos executivos apresentam um contraste gritante.

Os funcionários comuns enfrentam forte pressão de redução salarial, especialmente os vendedores. Os custos com salários na área de vendas caíram de 280 milhões de yuans em 2024 para 255 milhões em 2025, enquanto o número de vendedores aumentou de 1.270 para 1.480, um crescimento de 16,53%. Calculando a média, o salário dos vendedores caiu de aproximadamente 220.4 mil yuans em 2024 para 172.3 mil em 2025, uma redução de quase 50 mil yuans por pessoa, mais de 21%. Os salários de gerentes também diminuíram, de 1,6 milhão de yuans em 2024 para 1,597 milhão em 2025, embora a redução seja pequena, ela reforça que os funcionários comuns estão arcando com a maior parte da crise.

Em contraste, os salários dos altos executivos não só não caíram, como aumentaram significativamente, revelando privilégios de “garantia de renda”. Por exemplo, o salário do presidente, que em 2024 era de 2,417 milhões de yuans, subiu para 2,55 milhões em 2025, superando os 2,32 milhões de yuan de seu antecessor. Outros altos executivos também tiveram aumentos expressivos: o CEO Wu Bin passou de 1,63 milhão para 1,99 milhão (+22,09%), o vice-presidente Lü Bin de 1,66 milhão para 2,12 milhões (+27,71%), e Liu Ye de 1,63 milhão para 2,10 milhões (+28,83%).

Diante de uma queda de desempenho, prejuízos trimestrais, funcionários com salários reduzidos e fluxo de caixa apertado, o aumento salarial dos altos executivos não só desmotiva os funcionários comuns, como também viola o princípio de “benefício compartilhado, risco compartilhado”, evidenciando um desequilíbrio e uma governança interna questionável.

Ainda mais incompreensível é que, em meio a prejuízos e dificuldades financeiras, a China Merchants Shekou mantém uma alta proporção de dividendos em dinheiro, o que levanta dúvidas sobre sua racionalidade. O relatório de 2025 revela que a empresa distribuirá dividendos em dinheiro de 0,0511 yuan por ação, totalizando cerca de 460 milhões de yuans, representando aproximadamente 45% do lucro líquido atribuível aos acionistas naquele ano. Em 2024, a proporção de dividendos também ultrapassou 40%. Essa alta proporção é incomum no setor imobiliário atual.

Ainda mais importante, o plano de distribuição de dividendos para os próximos três anos (2026-2028) prevê que a empresa distribuirá dividendos em dinheiro anualmente, não menos que 40% do lucro líquido de cada ano. Se os resultados continuarem a piorar, será possível manter esse alto nível de dividendos? Não se deve prometer dividendos em excesso ao mercado.

No contexto do setor, em 2025, o mercado imobiliário continuou em profunda reestruturação, com vendas de imóveis residenciais caindo 12,6% em relação ao ano anterior, e muitas construtoras enfrentando dificuldades de recebimento de recursos e de liquidez. A maioria optou por reduzir dividendos e reter recursos para mitigar riscos. Mesmo assim, a China Merchants Shekou, com prejuízo de quase 15 bilhões no quarto trimestre, caixa em declínio e endividamento crescente, decidiu distribuir 460 milhões de yuans em dividendos, o que parece uma decisão amigável aos acionistas, mas cuja racionalidade a longo prazo é duvidosa.

Em suma, o relatório de 2025 da China Merchants Shekou é um documento cheio de sinais de alerta: maior queda de desempenho, prejuízos no quarto trimestre revelando crise de lucros; fluxo de caixa encolhendo, endividamento elevado, ameaçando a sustentabilidade financeira; desigualdade salarial acentuada, com altos executivos recebendo aumentos enquanto funcionários comuns têm salários reduzidos; alta proporção de dividendos em um cenário de crise, levantando dúvidas sobre a racionalidade das decisões.

Para a China Merchants Shekou, se não enfrentar esses problemas de frente, otimizar estratégias de investimento, reestruturar dívidas e melhorar a governança interna, equilibrando interesses de acionistas, executivos e funcionários, poderá enfrentar desafios ainda maiores no futuro. Este relatório também serve de alerta para todo o setor imobiliário: na fase de profunda reestruturação, construtoras estatais precisam abandonar a ilusão de vantagens e focar na competitividade central para alcançar um desenvolvimento sustentável.