Bittensor (TAO) Lógica de Baixa: O Deserto de Receitas sob o Mito do Poder de Cálculo

Quando a maré das subsídios diminuir, qual será o destino da avaliação do TAO?

Por Pine Analytics

Tradução: Saoirse, Foresight News

O preço atual do TAO é cerca de 275 dólares, com uma capitalização de mercado de 2,6 bilhões de dólares e uma avaliação totalmente diluída de 5,8 bilhões de dólares. O projeto conta com o respaldo da Grayscale (que já submeteu pedido de listagem de ETF na NYSE em dezembro de 2025), além de reconhecimento público do CEO da Nvidia, Jensen Huang. Ao mesmo tempo, a narrativa de oferta de tokens é altamente atrativa: limite total de 21 milhões de unidades, com mecanismo de halving semelhante ao do Bitcoin. Após o primeiro halving em dezembro de 2025, a emissão diária cairá de 7200 para 3600 unidades. Em um ano, o número de sub-redes aumentará de 32 para 128, e o treinamento Covenant-72B da Templar também demonstrou que poder de computação descentralizado pode treinar modelos de linguagem de grande porte com competitividade de referência.

Este relatório não nega os fatos acima. O que queremos discutir é: o modelo econômico dessa rede consegue gerar receitas externas reais que sustentem a avaliação atual? E como ela se posiciona frente aos provedores de serviços centralizados e à competição por computação autogerida?

Distribuição de tokens do Bittensor (TAO)

Como o valor da rede circula

O Bittensor possui quatro tipos de participantes:

• Proprietários de sub-redes que constroem mercados especializados de IA, recebendo 18% das recompensas de emissão de TAO;
• Miners que executam tarefas de IA (inferência, treinamento, processamento de dados), recebendo 41%, totalizando cerca de 1476 unidades de TAO por dia, com valor anual de aproximadamente 148 milhões de dólares;
• Validadores que avaliam a produção dos miners, recebendo 41%;
• Stakers que colocam TAO em pools de liquidez de sub-redes, trocando por tokens exclusivos dessas sub-redes.

No modelo Taoflow, a recompensa de uma sub-rede é determinada pelo fluxo líquido de TAO em staking; se for negativo, não há recompensa. As dez principais sub-redes controlam cerca de 56% do total de emissão da rede.

TAO é um token universal: registro de miners, staking de validadores, compra de tokens de sub-redes e pagamento por serviços exigem o uso de TAO. Em teoria, as atividades das sub-redes criarão uma demanda estrutural pelo token base.

Análise comparativa do custo de inferência do modelo LLaMA 70B na LLaMA 70B SN64 da Chutes (SN64) e provedores centralizados

Situação atual da demanda

Oferta transparente vs demanda opaca

A oferta do Bittensor é altamente transparente: 3600 TAO emitidos por dia, com regras de halving codificadas, taxa de staking (~70%), proporções de distribuição e dados de liquidez todos registrados na blockchain.

Por outro lado, a demanda é completamente opaca. Não há um painel único que rastreie receitas externas por sub-rede; as chamadas de serviços de IA (inferência, cálculo, treinamento) ocorrem off-chain, sem registro na blockchain. Investidores só podem inferir a demanda indiretamente por fluxo de staking, preço dos tokens de sub-rede, dados autodeclarados pelos projetos, entre outros indicadores. Essa opacidade é estrutural, não temporária. A blockchain registra apenas a circulação de tokens, não as chamadas de API.

A seguir, o retrato mais completo da demanda até março de 2026.

Chutes (SN64): subsídios sustentam preço baixo

Chutes representa 14,4% da emissão total, sendo a maior entre as sub-redes. Desenvolvida pela Rayon Labs, oferece inferência sem servidor com modelos open source, com preços 85% mais baixos que a AWS e 10–50% mais baratos que a Together AI. Seus dados de uso dominam o ecossistema: mais de 400 mil usuários (incluindo mais de 100 mil API users), mais de 5 milhões de requisições diárias, processamento acumulado de 9,1 trilhões de tokens, com a geração diária de tokens crescendo de 6,6 bilhões para 101 bilhões em três dias. É também uma das principais fornecedoras de inferência na OpenRouter, com desempenho de alguns modelos superior ao de concorrentes centralizados.

Porém, esse preço baixo não resulta de eficiência operacional, mas de subsídios.

Com uma fatia de 14,4%, a Chutes recebe aproximadamente 518 TAO por dia, com valor anual de cerca de 52 milhões de dólares. Sua receita externa anual é estimada entre 1,3 e 2,4 milhões de dólares (valor mais alto declarado pela equipe, sem auditoria independente). A proporção de subsídio do protocolo para essa sub-rede é de aproximadamente 22:1 a 40:1. Ou seja, para cada dólar pago pelo usuário, a rede precisa emitir de 22 a 40 dólares em TAO para subsidiar.

Sem os subsídios, considerando a quantidade de tokens processados (~101 bilhões por dia), o custo estimado seria cerca de 1,41 dólares por milhão de tokens. Os preços atuais no mercado centralizado são:

• Together.ai LLaMA 3.3 70B Turbo: aproximadamente 0,88 dólares / milhão de tokens;
• DeepSeek V3: entre 0,40 e 0,80 dólares;
• Modelos menores podem chegar a 0,18 dólares.

Isso significa que, sem subsídios, o preço da Chutes seria de 1,6 a 3,5 vezes superior ao das soluções centralizadas. A vantagem de custo de 85% é completamente revertida, pois seu preço baixo é sustentado por inflação de TAO, não por eficiência estrutural de descentralização.

Na próxima redução de halving (prevista para final de 2026 ou 2027), o preço terá que dobrar, mineradores sairão ou o gap entre receita e subsídio se ampliará ainda mais.

Alguns comparam essa situação à aquisição de clientes via subsídios no início da internet, mas Uber, DoorDash e AWS criaram custos de mudança: plataformas proprietárias, redes de motoristas, ecossistemas empresariais. A rede Bittensor não possui barreiras: modelos open source, interfaces padronizadas, usuários podem trocar de provedores sem custo. Quando os subsídios cessarem, não há mecanismos de lock-in que mantenham os usuários.

A Rayon Labs também opera SN56 e SN19, controlando juntas cerca de 23,7% da emissão total, sem divulgar receitas externas. Um único time quase controla um quarto da distribuição de incentivos da rede.

Targon, Templar e outras sub-redes

Targon (SN4) é a sub-rede de maior receita, operada pela Manifold Labs, oferecendo serviços de GPU confidenciais para empresas, com receita anual estimada em 10,4 milhões de dólares, avaliação de 48 milhões, e um índice preço/vendas de aproximadamente 4,6. É a avaliação mais sólida do ecossistema, embora esses 10,4 milhões sejam apenas uma previsão citada por múltiplas fontes, sem auditoria.

Templar (SN3) completou o treinamento Covenant-72B, com avaliação de 98 milhões de dólares, mas receita externa zero. API de treinamento e vendas corporativas ainda estão em andamento, sem produtos pagos lançados.

Outras mais de 120 sub-redes não possuem receita pública ou ainda estão em fase inicial de produto, sobrevivendo principalmente por subsídios de emissão de tokens.

Panorama geral

A receita externa total do ecossistema, confirmada, é de aproximadamente 3 a 15 milhões de dólares anuais. Apenas a sub-rede Chutes, com subsídios anuais de cerca de 52 milhões de dólares, supera esse limite de receita externa.

Com uma avaliação de 2,6 bilhões de dólares, o múltiplo de receita é de cerca de 175 a 200 vezes; com avaliação totalmente diluída de 5,8 bilhões, chega a quase 400 vezes. Empresas centralizadas de IA, nos últimos anos, têm avaliações de 15 a 25 vezes a receita prevista, e SaaS de alto crescimento raramente mantêm múltiplos acima de 50. O múltiplo de avaliação do Bittensor é de 4 a 10 vezes maior que esses padrões.

A grande disparidade entre avaliação e fundamentos de demanda indica que o mercado está precificando o TAO quase exclusivamente com base na escassez de oferta (halving, staking), catalisadores institucionais (Grayscale ETF, expectativa de listagem) e sentimento do setor de IA, e não na geração real de valor econômico. Esses fatores impulsionam o preço, mas a lógica de que “Bittensor como rede de serviços de IA cria valor sustentável” é completamente distinta.

Comparação entre os gastos de capital de grandes provedores de nuvem em IA e o subsídio anual do Bittensor (TAO)

Dilema de precificação: pressão dupla

As sub-redes enfrentam duas pressões simultâneas:

• Superior: limite de auto-hospedagem

Todos os modelos na plataforma são open source, com pesos públicos. Uma única GPU H100 rodando um modelo 70B custa cerca de 40–50 dólares por dia, com ferramentas como vLLM e Ollama facilitando a implantação local. Os novos chips da Nvidia reduzirão ainda mais os custos de inferência. Organizações com volume suficiente podem construir suas próprias infraestruturas de forma mais barata.

• Inferior: pressão de gigantes de nuvem

Microsoft, Google, Amazon e Meta terão gastos combinados de mais de 200 bilhões de dólares em IA até 2025, com prioridade em hardware, data centers dedicados e relacionamento com clientes corporativos, além de usar fluxos de caixa de outros negócios para subsidiar IA. O orçamento anual de incentivos do Bittensor (~3,6 milhões de dólares) é menor que uma semana de investimentos em infraestrutura de IA da Microsoft. Provedores de serviços também subsidiam modelos open source com capital de risco para competir em preços baixos.

O preço das sub-redes está comprimido em uma faixa estreita, além de suportar custos específicos de descentralização: fricção de tokens, despesas de validação, divisão com proprietários, latência de rede, entre outros.

Barreiras competitivas

Mesmo que uma sub-rede ofereça um serviço valioso, os modelos e métodos subjacentes são abertos por padrão: Covenant-72B usa a licença Apache, com artigos técnicos publicados. Qualquer concorrente pode replicar o sistema sem participar do ecossistema TAO.

As tradicionais barreiras de proteção (tecnologia proprietária, efeitos de rede, custos de mudança, marca) não se aplicam:

• Tecnologia de código aberto;
• Efeito de rede pertence ao TAO, não a uma única sub-rede;
• Pesos do modelo são públicos, custo de troca para o usuário é zero.

A comunidade acredita que o mecanismo de incentivo é uma barreira, mas isso depende de emissão contínua de grandes quantidades de tokens, e cada halving reduz o orçamento de incentivos.

O que o TAO realmente está negociando

Com uma avaliação de 2,6 bilhões de dólares, o preço do TAO não reflete os fundamentos de demanda, cuja receita anual de 3 a 15 milhões de dólares é insuficiente para qualquer avaliação tradicional. O mercado está negociando: a escassez ao estilo Bitcoin, a expectativa de ETF da Grayscale, o ciclo de setores de IA, e o valor de opções de longo prazo para IA descentralizada. Todos esses fatores são razoáveis para especulação, mas vêm quase que exclusivamente do lado da oferta e do sentimento de mercado.

Se você mantém TAO baseado na narrativa de escassez, mesmo com demanda fraca, pode lucrar; mas se acredita que o Bittensor se tornará uma rede de serviços de IA de escala real, atualmente não há evidências e há obstáculos estruturais difíceis de superar. Investidores devem distinguir claramente suas próprias lógicas de investimento.