Hengtao Technology IPO: Por que a autenticidade do desempenho levantou dúvidas na BXFE?

《Eletric Eel Finance》文/Eletric Eel号

Notícia da Bolsa de Pequenas e Médias Empresas de Pequim, em 6 de fevereiro, Zhejiang Hengdao Technology Co., Ltd. (doravante “Hengdao Technology”) submeteu-se ao registro. Em 28 de fevereiro, Hengdao Technology recebeu a aprovação de registro. A atenção do 《Eletric Eel Finance》 foi para o fato de que Hengdao Technology pretende arrecadar 403 milhões de yuans com este IPO, destinados ao projeto de produção de 30.000 conjuntos de linhas de fluxo de calor por ano, construção do centro de pesquisa e desenvolvimento, e reforço de capital de giro. No entanto, na avaliação do mercado em 28 de janeiro, durante a reunião de análise, houve sérias dúvidas sobre a veracidade dos resultados. Além disso, o problema de Hengdao Technology de “dominar o mercado com uma única ação” ainda persiste, causando inquietação entre os investidores.

Dúvidas sobre a veracidade da receita

Durante a avaliação do IPO da Hengdao Technology na Bolsa de Pequenas e Médias Empresas de Pequim, as perguntas oficiais focaram principalmente em duas dimensões:

Primeiro, a questão da veracidade dos resultados, solicitando que a empresa, considerando as características do setor de sistemas de fluxo de calor automotivos, explique a razoabilidade das variações no número de clientes com vendas abaixo de 50 mil yuans por ano, esclareça a proporção elevada de contas a receber vencidas, a situação real de recebimentos após o período, e se a provisão para devedores duvidosos é suficiente, além de solicitar que a instituição de garantia e os auditores emitam opiniões claras; Segundo, a sustentabilidade dos resultados, pedindo que a empresa, considerando a cobertura da tecnologia de fluxo de calor em vários setores downstream (automóveis domésticos, eletrônicos de consumo 3C, eletrodomésticos, moldagem por injeção), a participação de mercado dos principais concorrentes, suas vantagens competitivas centrais, e a taxa de recompra de clientes principais, demonstre se o crescimento dos resultados pode ser sustentado, também solicitando que a instituição de garantia verifique e emita opinião.

De acordo com observações, os clientes da empresa são extremamente dispersos, com cobertura de auditoria bastante insuficiente. A concentração dos cinco maiores clientes é de apenas cerca de 20%, muito abaixo do padrão do setor (normalmente 30%–50%+); durante o período de relatório, o número de clientes aumentou de 628 para 776, e mais de 30% da receita veio de clientes com vendas abaixo de 50 mil yuans; porém, a taxa de emissão de cartas às pequenas empresas pelos intermediários é extremamente baixa: em 2024, apenas 5,72% dos pequenos clientes receberam cartas; a cobertura de visitas de verificação é de cerca de 20%, e mais de 30 milhões de yuans de receita anual não foram verificados no local. “Embora as pequenas empresas tenham valores individuais baixos, seu volume total é grande e facilmente manipulável, sendo uma área de alta incidência de receitas fictícias.” O mercado questiona fortemente essa prática.

Receitas “fictícias”

Na versão mais recente do prospecto divulgada em 6 de fevereiro, o 《Eletric Eel Finance》 notou que, em 2022, 2023, 2024 e de janeiro a junho de 2025 (doravante “período de relatório”), Hengdao Technology alcançou receitas operacionais de 142,56 milhões, 168,39 milhões, 234,46 milhões e 146,99 milhões de yuans, respectivamente, e lucros líquidos de 38,70 milhões, 48,67 milhões, 68,87 milhões e 40,30 milhões de yuans. Os resultados mostram crescimento ano a ano, mas o fluxo de caixa da empresa não é suficiente. Durante o período de relatório, o fluxo de caixa líquido das atividades operacionais foi de 5,52 milhões, -2,91 milhões, 14,70 milhões e 12,78 milhões de yuans, sendo negativo em 2023. Além disso, o fluxo de caixa das atividades operacionais foi sempre muito inferior ao lucro líquido de cada período.

A razão para esse fluxo de caixa fraco está relacionada a problemas graves de crédito da própria empresa. No final de cada período, o saldo de contas a receber foi de 105,82 milhões, 135,26 milhões, 178,65 milhões e 215,62 milhões de yuans, representando 74,23%, 80,32%, 76,19% e 73,34% (annualizado) da receita de cada período. Os saldos de contas a receber são elevados e representam uma alta proporção da receita, indicando que parte da receita é “fictícia”, contribuindo pouco para o desempenho real. Essa é uma das principais razões pelas quais, apesar do crescimento anual dos resultados, o fluxo de caixa não melhora. O fluxo de caixa sob pressão é muito inferior ao lucro líquido, o que indica que a receita operacional é, em certa medida, “fictícia”.

Na apresentação do prospecto de 6 de fevereiro, Hengdao Technology admitiu que há riscos de queda no desempenho operacional. A empresa afirma que seus resultados são influenciados por fatores externos, como economia macro, políticas do setor, demanda do mercado downstream e concorrência, bem como por fatores internos, como inovação em P&D e expansão de mercado. O setor de sistemas de fluxo de calor automotivo é altamente competitivo, com o mercado de alta tecnologia dominado por marcas internacionais e o mercado de médio-baixo por marcas nacionais e estrangeiras, tendo havido uma queda geral nos preços e margens de lucro durante o período de relatório. Se a concorrência aumentar, os principais clientes podem pressionar por preços mais baixos ou exigir descontos, prejudicando as vendas. Além disso, se a demanda do mercado downstream oscilar ou se a parceria com clientes principais como BYD não for estável, podendo ser substituída por fornecedores concorrentes, as vendas podem ser afetadas. A redução nos preços e volumes de vendas pode levar a uma queda no desempenho operacional.

“Domínio de uma única ação” e omissão de transações relacionadas

Antes da emissão, o acionista controlador e controlador efetivo de Hengdao Technology é o indivíduo Wang Hongchao, que detém 69,20% das ações, controlando também a Shaoxing Houfu e Shaoxing Houwu, com 5,40% e 3,90%, respectivamente, totalizando 78,50% de controle por votação direta e indireta.

Segundo o prospecto, Yu Yinghai é cunhado de Wang Hongchao e pai do diretor Yu Pengfeng, enquanto Pan Xinfang é irmã do diretor e responsável financeiro Tang Jianping. Assim, de acordo com as regras da Bolsa de Pequenas e Médias Empresas de Pequim, Yu Yinghai e Pan Xinfang são considerados partes relacionadas. Além disso, o prospecto mostra que ambos trabalharam na empresa durante o período de relatório, recebendo salários mensais, mas não fazem parte da alta administração. No entanto, a divulgação de transações relacionadas na empresa só menciona salários pagos a membros do conselho e alta administração, omitindo qualquer informação sobre pagamentos a outras partes relacionadas, possivelmente deixando de revelar transações relacionadas com outras pessoas físicas vinculadas.

Especialistas afirmam que o controle familiar e acionário pode garantir eficiência na tomada de decisões, mas também pode levar a uma concentração excessiva de poder, enfraquecendo a voz e participação de outros acionistas. Essa alta concentração de ações (o chamado “domínio de uma única ação”) costuma ter efeitos negativos, incluindo risco de esvaziamento da empresa, transferência de benefícios ilícitos e fraudes financeiras, prejudicando os investidores minoritários.

Diminuição do investimento em P&D ao longo dos anos

Durante o período de relatório, os gastos com P&D da Hengdao Technology foram de 7,06 milhões, 7,78 milhões, 10,08 milhões e 5,10 milhões de yuans, representando 4,95%, 4,62%, 4,30% e 3,47% da receita de cada período, com tendência de declínio. A empresa afirma que continua investindo em inovação para melhorar a competitividade, e que os gastos totais com P&D estão em crescimento. Esses gastos incluem salários de funcionários, materiais e custos de pesquisa externa.

A Hengdao Technology é uma empresa de alta tecnologia focada em pesquisa, design, produção e venda de sistemas de fluxo de calor para moldes de injeção. Se o ritmo de investimento em P&D diminuir, isso pode afetar sua capacidade de se manter competitiva a longo prazo. Na sua última apresentação, a empresa afirmou que, se seus principais clientes enfrentarem dificuldades operacionais, mudanças estratégicas ou se a tecnologia, qualidade ou serviço não atenderem às necessidades do mercado, suas vendas podem sofrer grande volatilidade ou queda, impactando seus resultados. Além disso, a dependência de tecnologia própria e inovação contínua é essencial para manter a vantagem competitiva. Se a empresa não acompanhar a evolução do setor automotivo, sua competitividade pode diminuir, levando à perda de participação de mercado. Investir continuamente em inovação exige recursos significativos; se os resultados não forem bem aproveitados ou não forem aceitos pelo mercado, a lucratividade e o retorno do investimento podem ser prejudicados. Há também riscos de vazamento de tecnologia e perda de talentos.