Após um ano inteiro de perspectiva negativa, JP Morgan anuncia: mudança tática para perspectiva positiva no dólar americano!

Pergunta ao AI · O JPMorgan virou-se para uma visão otimista do dólar, qual o significado profundo por trás desta mudança tática?

A escalada do preço do petróleo provocada pelo encerramento do Estreito de Hormuz já trouxe de volta à tela dos traders a palavra “estagflação”, e o sinal de alta do dólar está a acender-se. O JPMorgan realizou duas mudanças de posição em menos de três semanas: a 2 de março passou de bearish (otimista com o mercado) para neutro, e agora voltou a uma postura tática de compra do dólar, abandonando definitivamente a posição de short dólar que manteve por um ano.

Segundo a mesa de trading de tendências, a lógica central desta mudança, o estratega de câmbio do JPMorgan, Meera Chandan, expressou de forma bastante direta no seu último relatório: isto não se baseia numa previsão do curso do conflito geopolítico, mas sim numa “segurança cautelosa”. Se o choque energético e a pressão da estagflação persistirem, e se simultaneamente as ações e os títulos estiverem sob pressão, o dólar será a ferramenta de hedge mais eficaz. Ao mesmo tempo, se o sentimento do mercado continuar a deteriorar-se, a narrativa do “excepcionalismo americano” poderá ressurgir, dando ainda mais suporte ao dólar.

O caminho de transmissão do choque energético apresenta-se claramente na taxa de câmbio, com uma distinção entre países importadores e exportadores. Moedas de países exportadores de energia, como o dólar, o dólar australiano, o dólar canadiano e a coroa norueguesa, devem beneficiar; enquanto as moedas do eurozona sofrerão um impacto empírico maior do que na Ásia, embora a depreciação absoluta do iene seja geralmente mais pronunciada. As condições comerciais da eurozona já colapsaram, os estoques de gás natural estão abaixo do normal sazonal, e o valor justo do EUR/USD foi pressionado para entre 1,10 e 1,13, o nível mais baixo desde julho de 2025.

Contudo, o JPMorgan também delimitou claramente os limites desta mudança: trata-se de um ajuste tático, não de uma alteração de posição permanente. A previsão de médio prazo para a maioria das moedas mantém-se inalterada, apenas com um aumento na inclinação para a valorização do dólar. A nova posição macro de compra consiste numa cesta de moedas com peso igual de dólar contra euro, coroa sueca, libra esterlina e dólar neozelandês.

A lógica do reforço do dólar é uma questão de defesa, e os quatro cenários principais apresentam trajetórias distintas

Quando a notícia do encerramento do Estreito de Hormuz surgiu a 2 de março, o JPMorgan já tinha mudado de bearish para neutro. Agora, a mudança adicional centra-se em: a pressão da estagflação faz com que tanto os títulos como as ações percam a sua função de hedge, e o dólar preenche essa lacuna.

Dados históricos corroboram este ponto: os períodos em que as carteiras de risco tiveram pior desempenho em relação ao dólar forte coincidiram altamente com a valorização do dólar. O modelo quantitativo do JPMorgan, TEAM, atualmente classifica o dólar como a moeda com maior pontuação — todos os sinais de rendimento real, rendimento nominal e momentum relativo de ações inverteram-se, exceto a avaliação, que continua relativamente fraca. Além disso, a correlação do dólar mantém-se em torno de 60, numa zona relativamente elevada na história, oferecendo espaço para futuras operações de descorrelação com desconto.

No relatório, o JPMorgan resumiu quatro cenários:

Cenário 1: Escalada extrema (baixa probabilidade) A deterioração profunda do conflito geopolítico, com o bloqueio do fornecimento de gás natural do Azerbaijão, provoca uma fuga generalizada para refúgios. O dólar dispara, com o índice DXY a subir 4,6% até 103,7, e o euro a cair para 1,10; as moedas de países exportadores de energia (como o dólar canadiano e a coroa norueguesa) beneficiam, enquanto as moedas de países altamente dependentes de energia (como a coroa sueca e a libra) sofrem forte pressão. Os preços de energia sobem rapidamente, com o TTF a ultrapassar 80 euros por megawatt-hora, e o Brent a subir para entre 100 e 120+ dólares por barril.

Cenário 2: Interrupção do Estreito de Hormuz (probabilidade média) O transporte pelo Estreito de Hormuz é suspenso até ao final do verão, com o mercado a seguir uma trajetória semelhante à do cenário de escalada, mas com impacto relativamente menor. O dólar reforça-se, com o DXY a subir 3,4% até 102,6, e o euro mantém-se entre 1,10 e 1,13; o TTF sobe para entre 60 e 70 euros por megawatt-hora, e o Brent sobe para entre 100 e 120 dólares por barril.

Cenário 3: Normalização parcial (alta probabilidade) O transporte marítimo recupera parcialmente em três semanas, com o volume de tráfego a subir para 70%, alinhando-se com as expectativas atuais do mercado. O dólar enfraquece-se, com o DXY a cair 1,1% até 98,1, e o euro a subir para 1,17; as moedas de países importadores de energia (libra, euro e iene) fortalecem-se, enquanto o dólar canadiano volta a uma função de moeda de financiamento. Os preços do gás TTF caem para entre 40 e 45 euros por megawatt-hora, e o Brent recua para entre 70 e 80 dólares por barril.

Cenário 4: Normalização total (probabilidade média) O transporte marítimo recupera totalmente, as sanções ao Irão são levantadas, e o risco de prémio desaparece completamente, levando o mercado a uma trajetória semelhante à do cenário de normalização parcial, mas com maior intensidade. O dólar enfraquece-se significativamente, com o DXY a cair 3,5% até 95,8, e o euro a subir para 1,20; os preços do gás TTF caem para cerca de 30 euros por megawatt-hora, e o Brent desce para cerca de 60 dólares por barril, atingindo mínimos recentes.

As duas formas distintas de queda do euro e da libra, e o aumento do limiar de intervenção do iene

Mais especificamente, o euro enfrenta uma pressão de quantificação. As condições comerciais da eurozona colapsaram, os estoques de gás natural estão abaixo do normal sazonal, e a deterioração dos juros reais agravou-se bastante, empurrando o valor justo do EUR/USD para entre 1,10 e 1,13, o nível mais baixo desde julho de 2025. Embora as taxas nominais tenham inclinado-se a favor do euro, não conseguem compensar a deterioração dos juros reais. A previsão para o segundo trimestre foi revista para 1,17, e para o final do ano mantém-se em 1,20, mas o JPMorgan afirma claramente que essa meta de final de ano “reflete uma falta de visibilidade, não de confiança”, com riscos de descida claramente dominantes.

A questão da libra é ainda mais confusa. O JPMorgan passou de uma visão tática de alta para uma de baixa, com o objetivo de GBP/USD a cair de 1,41 para 1,34. A razão é uma combinação de fatores: a economia do Reino Unido sofreu um impacto maior na sua pesquisa de PMI de manufatura do que a maioria dos países do G10; ao mesmo tempo, a subida da yields dos títulos do governo britânico, típica de um ambiente de estagflação, não apoia a libra, pois as taxas elevadas assustam os investidores em vez de atraí-los. As eleições locais de 7 de maio (que podem desencadear mudanças na liderança do partido no poder) representam um risco político adicional de cauda. A libra já está bastante acima do valor implícito na sua dependência de energia, deixando espaço para uma correção à baixa.

A avaliação do iene na análise do relatório é a mais definitiva: mantém-se a visão de baixa, com USD/JPY a atingir 158 no segundo trimestre e 164 no final do ano. O aumento dos preços de energia deteriora diretamente a balança comercial do Japão, que é o principal canal de transmissão. Ainda mais subtil, dado que a recente valorização do USD/JPY é impulsionada principalmente pelo fortalecimento geral do dólar, a legitimidade de uma intervenção do Ministério das Finanças para enfraquecer unilateralmente o iene diminui — uma intervenção para enfraquecer o iene faz sentido, mas para enfraquecer o dólar em geral, não. Assim, o limiar de intervenção torna-se mais elevado do que o esperado anteriormente.

A evolução do dólar norueguês e do dólar australiano, e a relativa estabilidade do renminbi

O coroa norueguesa é a moeda do G10 que mais beneficia do choque energético. As condições comerciais melhoraram, o Banco Central da Noruega mantém uma postura hawkish, e o EUR/NOK rompeu o limite inferior de um intervalo de vários anos, com o JPMorgan a considerar que essa quebra pode manter-se. As compras de FX pelo Banco Central da Noruega já se tornaram negativas este ano (perto de 800 bilhões de coroas norueguesas por dia), o que constitui um suporte estrutural. O modelo quantitativo do JPMorgan classifica a inflação da NOK como a segunda mais forte do G10, impulsionando uma postura hawkish.

A lógica do dólar australiano é mais subtil. A previsão para o segundo trimestre mantém-se em 0,73, e o núcleo da questão é que o beta do AUD em relação às commodities recuperou-se nos últimos doze meses, e o efeito das condições comerciais de commodities voltou a ser “efetivo”, algo que não tinha acontecido entre 2022 e 2025. Naquele período, a distorção na correlação entre ações e títulos prejudicou as moedas sensíveis às commodities. A inflação doméstica na Austrália permanece acima da meta do RBA, e o mercado está a precificar uma probabilidade de 70% de aumento de juros.

A China é uma das principais economias menos afetadas por este ciclo de choque energético global. A dependência de importação de petróleo e gás é relativamente baixa, a estrutura elétrica doméstica é diversificada, e a participação de capitais estrangeiros nos ativos chineses é leve, o que reduz a pressão de saída de capitais. A previsão para o USD/CNY no segundo trimestre mantém-se em 6,85, e os ciclos anteriores de subida do preço do petróleo mostram que o RMB geralmente não se deprecia significativamente com grandes aumentos do preço do petróleo.