Salesforce emite $25 mil milhões em dívida para recompra de ações. Devemos estar preocupados?

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Marc Benioff, CEO da Salesforce Inc., fala durante a conferência Dreamforce 2025 em São Francisco, Califórnia, EUA, na terça-feira, 14 de outubro de 2025.

Michael Short | Bloomberg | Getty Images

A Salesforce anunciou esta semana que deu os primeiros passos no seu plano de recompra acelerada de ações de 25 bilhões de dólares, financiado por dívida. Isso representa metade da autorização de recompra maior de 50 bilhões de dólares aprovada em fevereiro.

Aumentar a dívida para recomprar ações é uma estratégia que merece atenção.

Afinal, o patrimônio líquido não traz obrigações financeiras nem consequências de emitir dívida. Se uma empresa deixar de pagar um dividendo de ações, isso não fica bem, e a ação sofrerá impacto. Contudo, não há consequências legais ou reivindicações a serem feitas. Se uma empresa defaultar na dívida, enfrentará questões legais e reivindicações dos detentores de títulos.

Sabemos por que a Salesforce quer recomprar ações — a gestão acredita que a forte queda do mês passado, devido ao medo de disrupção pela IA, tornou o preço das ações atraente — porque, como disse o CEO Marc Benioff no comunicado de imprensa de segunda-feira: “Estamos tão confiantes no futuro da Salesforce.” (Insiders da Salesforce também estão comprando. A membro do conselho e CEO da Williams-Sonoma, Laura Alber, comprou cerca de 500.000 dólares em ações da Salesforce na quinta-feira, e David Kirk, também diretor e ex-cientista-chefe da Nvidia, adquiriu aproximadamente 500.000 dólares em ações na quarta-feira.)

Então, por que a Salesforce está emitindo dívida para recomprar ações? Parte disso pode ser que Benioff e sua equipe queiram economizar caixa. Mas, principalmente, trata-se do custo do patrimônio líquido versus o custo da dívida. A repórter do CNBC Investing Club, Paulina Likos, e eu abordamos brevemente esse conceito em um vídeo recente sobre modelagem de fluxo de caixa descontado. Embora o foco do vídeo fosse mais no valor terminal, discutimos o conceito de uma taxa descontada, ou a taxa de retorno exigida por um investidor ao investir em um determinado ativo. Observamos que investidores individuais podem e devem usar a taxa que considerarem adequada para o risco avaliado.

Analogia de “Shark Tank” sobre custo de capital

Isso pode ser bastante complicado. Em uma analogia simplificada de “Shark Tank”, imagine que você está começando um negócio. Você precisa descobrir como financiá-lo. Pode dar aos tubarões uma porcentagem do seu negócio (patrimônio) ou pegar um empréstimo bancário (que implica a obrigação financeira de pagar o principal mais juros). Essa decisão depende do custo de cada uma — a taxa de juros do empréstimo (custo da dívida) versus o que você acha que essa participação de patrimônio pode gerar (porque você está abrindo mão do patrimônio, esse é o seu “custo do patrimônio”). O objetivo final, independentemente do caminho escolhido, é financiar seu negócio com o menor custo total de capital possível.

Para as empresas na Wall Street, no entanto, a taxa de desconto costuma ser o próprio “custo médio ponderado de capital”, ou WACC. O WACC é a média ponderada do custo da dívida e do patrimônio necessário para financiar a empresa.

Custo médio ponderado de capital

Aqui está o cálculo:

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Desmembrando:

• V = Valor total, que é patrimônio mais dívida
• E = Valor de mercado do patrimônio (E/V é o peso do patrimônio na estrutura de capital)
• D = Valor de mercado da dívida (D/V é o peso da dívida na estrutura de capital)
• Ce = Custo do patrimônio
• Cd = Custo da dívida
• T = Alíquota do imposto corporativo

Não se preocupe muito com como calcular isso. O verdadeiro objetivo é entender o que entra na equação para compreender como as empresas pensam em alcançar a estrutura de capital mais eficiente, ou seja, o menor WACC possível. Quanto menor a taxa de desconto — neste caso, o WACC — maior o valor presente dos lucros futuros e dos fluxos de caixa. A conclusão: qualquer aumento no peso do ativo de menor custo — patrimônio ou dívida — pode reduzir o WACC. Ou seja, até o ponto em que os investidores começam a se preocupar com a alavancagem no balanço e passam a exigir um retorno maior sobre o patrimônio, fazendo o preço das ações cair e elevando o custo do patrimônio da empresa.

Custo da dívida

Então, o que é mais baixo para a Salesforce: custo do patrimônio ou custo da dívida? Calcular a dívida é relativamente fácil, pois a Salesforce nos informou qual rendimento está pagando nos títulos. É isso que a próxima apresentação mostra.

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Voltando à equação anterior do WACC, o custo da dívida é multiplicado por um menos a taxa de imposto para refletir que as empresas podem deduzir os juros da dívida no imposto de renda. Assim, o custo real da dívida é menor do que o representado na apresentação. Não se preocupe com o quanto menor, apenas saiba que, com base no cálculo do WACC, o custo verdadeiro da dívida é o rendimento acima multiplicado por um número menor que 1. Portanto, nos títulos que vencem em 2066, a Salesforce tem um custo pré-imposto de cerca de 6,7% e um custo pós-imposto na dívida um pouco abaixo disso — talvez mais próximo de 5,3%, assumindo uma alíquota de imposto corporativo de 22%.

Custo do patrimônio

Agora que sabemos qual será a parte mais cara dessa captação de dívida para a Salesforce, vamos descobrir qual é o seu custo do patrimônio. Para isso, usa-se o modelo de precificação de ativos de capital (CAPM). Aqui está o cálculo:

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Desmembrando:

• Rf = Taxa livre de risco — uma proxy comum é o rendimento do Tesouro de 10 anos
• β = Beta — uma medida de risco sistêmico, que indica a volatilidade de uma ação em relação ao índice
• Rm = Retorno esperado do mercado (Rm - Rf é o cálculo do prêmio de risco de mercado)

Existe uma fórmula para calcular o beta; no entanto, a maioria dos provedores de dados já possui essa informação. Pegamos o beta de Salesforce no FactSet, ao invés de calcularmos nós mesmos. Assim, com um beta de 1,21 para Salesforce nos últimos três anos, uma taxa de rendimento do Tesouro de 4,24% (na data desta escrita) e uma expectativa de retorno de mercado de 8%, que é conservadora, o custo do patrimônio da Salesforce fica em torno de 9,27%. Como o custo do patrimônio é muito maior que o da dívida, trocar patrimônio por dívida reduz o custo médio ponderado de capital da Salesforce.

Conclusão

É compreensível questionar a recompra de ações financiada por dívida da Salesforce, pois ela implica novas obrigações financeiras num momento em que o mercado acredita que as perspectivas de longo prazo estão ameaçadas devido à IA. No entanto, do ponto de vista da gestão, que claramente não está preocupada com os fundamentos de longo prazo, essa é uma estratégia inteligente para melhorar a estrutura de capital da empresa, reduzindo o custo total de capital. Um WACC menor não só ajuda a aumentar o valor presente ao diminuir a taxa de desconto nos modelos financeiros da Wall Street, mas também pode abrir mais oportunidades de investimento, pois o obstáculo para gerar retorno positivo fica mais baixo.

A estratégia pode ser racional, mas se é inteligente ou não, só o tempo dirá. A Salesforce está trocando a opcionalidade do balanço por um menor número de ações, o que aumenta o lucro por ação. Mas essa estratégia também resulta na redução da classificação de crédito pela S&P Global devido ao aumento da alavancagem no balanço. Isso significa que futuros empréstimos terão custos mais altos.

Tudo depende de se a Salesforce conseguirá pagar a dívida, e isso provavelmente dependerá de quem estiver certo na discussão sobre IA. Se a Salesforce realmente for substituída por substitutos semelhantes ao Claude (não achamos que isso acontecerá, mas é claramente o medo do mercado), então a dívida ficará mais difícil de ser paga, os investidores ficarão ainda mais preocupados agora que o balanço está alavancado, e as ações provavelmente cairão — tornando tudo isso não só um desperdício de dinheiro, mas também uma âncora financeira. Por outro lado, se a gestão estiver certa e a Salesforce crescer com essa estratégia e realmente se beneficiar da IA, essa movimentação fortalecerá a estrutura de capital da empresa.

Embora a redução na classificação de crédito seja preocupante, ela pode ser revertida se tudo correr bem, pois a gestão poderá pagar a dívida, reduzir a alavancagem do balanço e melhorar a credibilidade financeira geral. A estratégia também aumentaria a recompensa, caso os otimistas estejam certos, garantindo que os acionistas tenham uma participação maior na empresa do que tinham anteriormente, graças à recompra de ações com essa dívida.

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