Após um ano inteiro de perspectiva negativa, JP Morgan anuncia: mudança tática para perspectiva positiva no dólar americano!

O aumento dos preços do petróleo causado pelo encerramento do Estreito de Hormuz já trouxe de volta a palavra “estagflação” às telas dos traders, e o sinal de alta do dólar está começando a se acender. O JPMorgan realizou duas mudanças de posição em menos de três semanas: em 2 de março passou de bearish para neutro, e agora voltou a uma postura tática de compra, abandonando completamente a posição de dólar vendida que mantinha há um ano.

Segundo a plataforma de trading, a lógica central dessa mudança, explicada pelo estrategista de câmbio do JPMorgan, Meera Chandan, em seu relatório mais recente, é bastante direta: não se trata de uma previsão baseada na direção do conflito geopolítico, mas sim de uma “segurança cautelosa”. Se o choque energético e a pressão da estagflação persistirem, e ações e títulos estiverem sob pressão simultânea, o dólar será a ferramenta de hedge mais eficaz. Ao mesmo tempo, se o sentimento do mercado continuar a deteriorar-se, a narrativa de “excepcionalismo americano” pode ressurgir, dando ainda mais suporte ao dólar.

O canal de transmissão do choque energético apresenta uma clara distinção entre países importadores e exportadores de energia na taxa de câmbio. Moedas de exportadores de energia, como dólar, dólar australiano, dólar canadense e coroa norueguesa, devem se beneficiar; enquanto o impacto empírico na zona do euro foi maior do que na Ásia, a queda absoluta do iene costuma ser mais pronunciada. As condições comerciais da zona do euro já colapsaram, os estoques de gás natural estão abaixo do normal para a época, e o valor justo do EUR/USD foi reduzido para 1,10-1,13, o menor desde julho de 2025.

Porém, o JPMorgan também delimitou claramente os limites dessa mudança de postura: trata-se de um ajuste tático, não de uma mudança de posição definitiva. A previsão de médio prazo para a maioria das moedas permanece inalterada, apenas com um viés de risco mais forte para a valorização do dólar. A nova estratégia macro de abertura de posições consiste em comprar uma cesta igualitária de dólares contra euro, coroa sueca, libra esterlina e dólar neozelandês.

A lógica por trás do dólar em alta é uma necessidade defensiva, com diferentes cenários apresentando trajetórias distintas

Quando a notícia do fechamento do Estreito de Hormuz surgiu em 2 de março, o JPMorgan já tinha mudado de bearish para neutro. Agora, a mudança mais recente se baseia no fato de que a pressão da estagflação faz com que títulos e ações percam sua função de hedge ao mesmo tempo, e o dólar preenche essa lacuna.

Dados históricos corroboram esse ponto: períodos em que a carteira de risco de paridade de risco (risk parity) ficou atrás do desempenho do dólar estão altamente correlacionados com a valorização do dólar. O modelo quantitativo do JPMorgan, TEAM, atualmente classifica o dólar como a moeda com maior pontuação — todos os sinais de retorno real, retorno nominal e momentum relativo de ações foram revertidos, exceto a avaliação, que permanece fraca. Além disso, a correlação do dólar está em torno de 60, uma zona relativamente alta na história, oferecendo espaço para futuras operações de descorrelação com desconto.

No relatório, o JPMorgan delineou quatro cenários:

Cenário 1: Escalada extrema (baixa probabilidade)
A deterioração profunda do conflito geopolítico, com o bloqueio do fornecimento de gás natural do Azerbaijão, provoca uma fuga generalizada para segurança. O dólar se valoriza significativamente, com o DXY subindo 4,6% para 103,7, o euro caindo para 1,10; moedas de exportadores de energia (CAD, NOK) se beneficiam, enquanto moedas de países altamente dependentes de energia (SEK, GBP) sofrem. Os preços de energia disparam, com TTF ultrapassando 80 euros por MWh e Brent chegando a 100–120+ dólares por barril.

Cenário 2: Interrupção do Estreito de Hormuz (probabilidade média)
A navegação pelo Estreito de Hormuz é suspensa até o fim do verão, com impacto semelhante ao do cenário de escalada, mas de magnitude menor. O dólar se fortalece, DXY sobe 3,4% para 102,6, o euro permanece entre 1,10–1,13; TTF sobe para 60–70 euros por MWh, Brent atinge 100–120 dólares por barril.

Cenário 3: Normalização parcial (alta probabilidade)
A navegação se recupera parcialmente em três semanas, com volume de tráfego retornando a 70%, alinhado às expectativas atuais do mercado. O dólar enfraquece, DXY cai 1,1% para 98,1, o euro sobe para 1,17; moedas de importadores de energia (GBP, EUR, JPY) se fortalecem, CAD volta a ser uma moeda de financiamento. TTF recua para 40–45 euros por MWh, Brent cai para 70–80 dólares por barril.

Cenário 4: Normalização total (probabilidade média)
O transporte marítimo é totalmente restabelecido, as sanções ao Irã são removidas, o prêmio de risco desaparece completamente, e o mercado segue uma trajetória semelhante à normalização parcial, mas com maior intensidade. O dólar enfraquece significativamente, DXY despenca 3,5% para 95,8, o euro sobe para 1,20; TTF cai para 30 euros por MWh, Brent fica abaixo de 60 dólares por barril, retornando a mínimas recentes.

O euro e a libra apresentam duas formas distintas de queda, enquanto o limiar de intervenção no iene aumentou

Especificamente, o euro enfrenta uma pressão de quantificação. As condições comerciais da zona do euro colapsaram, os estoques de gás natural estão abaixo do normal sazonal, e a deterioração dos juros reais é significativa, levando o valor justo do EUR/USD para a faixa de 1,10–1,13, o menor desde julho de 2025. Embora as taxas nominais estejam inclinadas para o euro, elas não compensam a piora dos juros reais. A meta para o final do ano foi revisada para 1,20, de 1,17, mas o JPMorgan afirma que essa previsão “reflete falta de visibilidade, não confiança”, com riscos de baixa evidentes.

A questão da libra é mais confusa. O JPMorgan passou de uma visão tática de alta para baixa, reduzindo a meta de GBP/USD de 1,41 para 1,34. Isso ocorre por duas razões: primeiro, o crescimento do PMI manufatureiro do Reino Unido sofreu um impacto maior do que na maioria das economias do G10; segundo, a alta da taxa de juros dos títulos do governo britânico, típica de um ambiente de estagflação, não sustentará a libra, pois o ambiente de alta taxa de juros assusta capital em vez de atraí-lo. As eleições locais de 7 de maio (que podem desencadear mudanças no governo) representam um risco político adicional, e a libra já está bastante valorizada em relação ao seu nível implícito na dependência de energia, com espaço para uma correção de baixa.

A avaliação do iene permanece a mais consolidada de toda a análise — manter a postura de venda, com USD/JPY em 158 no segundo trimestre e 164 no final do ano. O aumento dos preços de energia piora diretamente a balança comercial do Japão, que é o principal canal de transmissão. Além disso, como essa alta do USD/JPY é impulsionada principalmente pelo fortalecimento geral do dólar, a legitimidade de intervenções do Ministério das Finanças para enfraquecer o iene diminui — intervenções unilaterais para enfraquecer o iene têm lógica, mas para enfraquecer o dólar em alta, não. Assim, o limiar de intervenção fica mais elevado do que o esperado anteriormente.

Correlações e tendências de moedas específicas

O coroa norueguesa é a moeda G10 que mais se beneficia do choque energético, com melhora nas condições comerciais, o Banco Central da Noruega adotando postura hawkish, e o EUR/NOK rompendo o limite inferior de um intervalo de anos, o que, segundo o JPMorgan, deve se manter. As compras de FX pelo Norges Bank já se tornaram negativas (cerca de 800 bilhões de coroas norueguesas por dia), sustentando a estrutura. O modelo quantitativo do JPMorgan aponta que a inflação na Noruega é a segunda mais forte entre as G10, impulsionando a postura hawkish.

O dólar australiano tem uma lógica mais sutil. A meta para o AUD/USD no segundo trimestre permanece em 0,73, com o núcleo da justificativa sendo que o beta do AUD em relação às commodities se recuperou nos últimos doze meses, e as condições comerciais de commodities voltaram a ser “efetivas” — algo que não ocorria de 2022 a 2025, quando a distorção na correlação entre ações e títulos pressionava moedas sensíveis a commodities. A inflação doméstica na Austrália ainda está acima da meta do RBA, e o mercado precificou uma probabilidade de 70% de aumento de juros.

A China é uma das principais economias menos afetadas por esse ciclo de choque energético global, devido à baixa dependência de importação de petróleo e gás, à estrutura diversificada de energia doméstica, e ao baixo peso de investimentos estrangeiros em ativos chineses, o que reduz a pressão de saída de capital. A meta para USD/CNY no segundo trimestre permanece em 6,85, e a relação histórica entre ciclos de alta de preços de energia e a taxa de câmbio trade-weighted do renminbi mostra que o CNY geralmente não se desvaloriza significativamente durante esses períodos.