Se a guerra no Irão se prolongar, será muito mais do que apenas um aumento explosivo dos preços do petróleo.

A guerra no Irão entra numa fase de impasse, o que mais assusta o mercado não é a intensidade do fogo de um ou dois dias, mas sim a possibilidade de se prolongar até ao segundo trimestre ou mais, levando a uma deformação conjunta na oferta, logística, inventários e precificação financeira. Na sua análise, a Bank of America desmembra o percurso político em vários cenários de diferentes durações, e depois insere o petróleo, gás, derivados, carvão, matérias-primas químicas, fertilizantes, produtos agrícolas e metais numa lógica única de “duração da guerra—gap de oferta e procura—preços/volatilidade”.

Segundo a Chase Trade Desk, Francisco Blanch, estratega global de commodities e derivados na BofA, acredita que as probabilidades de dois cenários — “regime mais duro” e “fim rápido” — estão atualmente bastante equilibradas, enquanto os caminhos considerados possíveis anteriormente, como a “transição de regime” (tipo transição pacífica na Venezuela ou transições caóticas na Líbia/Síria), estão praticamente descartados.

Na vertente energética, a BofA considera o Estreito de Hormuz como um “interruptor geral”: se o estreito recuperar a normalidade, muitos preços podem recuar; se a recuperação for lenta, mesmo que os campos petrolíferos e refinarias não sejam destruídos permanentemente, o petróleo bruto e os derivados terão de ser reprecificados com um risco de prémio mais elevado. Com base num cenário de referência, o preço médio do Brent até 2026 rondará os 77,50 dólares por barril, com picos que podem ultrapassar os 240 dólares. O preço médio do gás natural na Europa, no cenário TTF, varia entre 40 e 150 euros por megawatt-hora.

Mais importante ainda, o relatório não limita o impacto ao petróleo e gás. O fertilizante (ureia) é visto como o primeiro ponto de ruptura na cadeia agrícola, o alumínio como o metal mais suscetível a um “choque de oferta”, e o enxofre (transportado pelo Estreito de Hormuz) pode estender o conflito geopolítico às indústrias de cobre na África e níquel na Indonésia, agravando a escassez de produtos industriais. No mercado, a BofA identifica pelo menos três áreas onde os preços ainda não estão totalmente ajustados: contratos de longo prazo, valor relativo entre diferentes commodities, e alterações estruturais na correlação e volatilidade.

Preço do petróleo de 77,5 a 240 dólares: quanto mais se prolongar, mais complexo fica

A BofA divide os cenários em quatro: resolução rápida, conflito até ao 2º trimestre, até ao 3º trimestre, e impacto na segunda metade de 2026. Para o Brent 2026, os preços médios situam-se aproximadamente em 70, 85, 100 e 130 dólares por barril, com um pico extremo de 240 dólares.

O cenário de referência para 2026 fixa uma “nova mediana” de 77,5 dólares por barril: no primeiro semestre, há um gap de oferta e procura de cerca de 1,1 milhões de barris por dia, que se reverte na segunda metade, após a recuperação da oferta. Dois pressupostos principais sustentam este cenário: primeiro, que os ativos energéticos não sofram danos permanentes superiores a 12 meses; segundo, que o trânsito pelo Estreito de Hormuz possa retomar rapidamente em poucos dias após o fim do conflito. A análise admite que estas hipóteses podem ser otimistas, o que explica a amplitude do risco.

Outro detalhe importante é que o relatório assinala que o WTI de longo prazo reage pouco ao conflito, enquanto a curva de futuros mais acentuada, com um desconto mais profundo, se intensifica; na opinião da BofA, o petróleo de xisto dos EUA é mais sensível ao WTI de 12 meses, que passou de cerca de 56 dólares no início do ano para aproximadamente 67, e só assim poderá desencadear uma resposta mais significativa na perfuração e produção, mas isso não é um amortecedor imediato para preencher o gap do Médio Oriente.

O impacto no mercado de derivados é até mais forte do que no crude, pois não há reservas estratégicas de gasolina ou gasóleo. A diferença de crack do óleo de aquecimento na NYMEX atingiu 73 dólares por barril, o máximo desde o início do conflito Rússia-Ucrânia, antes de recuar para 59 dólares. A BofA estima que a média do crack do gasóleo em 2026 será de 30 dólares por barril, acima dos 22 dólares previstos para 2025.

O que determina o teto dos preços é, sobretudo, a velocidade de recuperação do Estreito de Hormuz

O relatório assinala que o canal do Estreito corresponde a cerca de 20 milhões de barris por dia de petróleo bruto e derivados, sendo aproximadamente 70% petróleo bruto e 30% derivados. Quando o estreito fica quase paralisado, o problema não é só “se há petróleo”, mas sim “se o petróleo consegue sair”.

A capacidade de rotas alternativas está bem detalhada: oleodutos na Arábia Saudita até Yanbu, com cerca de 5 milhões de barris por dia; oleoduto de Abu Dhabi até Fujairah, com cerca de 1,5 milhões de barris por dia; o Kirkuk-Ceyhan na Iraque, com nominal 1,2 milhões de barris por dia, mas que na prática pode fornecer apenas 250 mil barris adicionais por dia a curto prazo. Assim, a estimativa da BofA é que a produção ou redução de produção na região do Médio Oriente possa ultrapassar os 10 milhões de barris por dia, e se o Estreito de Hormuz permanecer bloqueado, esse valor pode ser ainda maior.

Isto explica a postura da BofA relativamente ao aumento de produção da OPEC+: em 1 de março, os 8 países do grupo concordaram em retomar um aumento de 206 mil barris por dia, mas a análise questiona se esses volumes realmente chegarão ao mercado global, dado o bloqueio do Estreito.

Alumínio: o défice na região do Médio Oriente começa a formar-se, e os armazéns da LME estão quase no limite

A região do Médio Oriente representa cerca de 9% da oferta global de alumínio, com produção concentrada na EGA (Emirados Árabes, cerca de 2,68 milhões de toneladas/ano), Alba (Bahrein, cerca de 1,62 milhões de toneladas/ano) e Qatalum (Catar, 630 mil toneladas/ano). Segundo o anúncio da Norsk Hydro de 3 de março, Qatalum entrou em paragem controlada, operando atualmente a cerca de 60% da capacidade, sem data de reabertura definida, tendo já enviado aviso de força maior aos clientes. A Alumínio Bahrein também declarou força maior nos seus contratos de fornecimento.

A paragem de fundições de alumínio é uma ocorrência rara, pois a sua reativação é extremamente dispendiosa — uma célula de eletrólise congelada precisa de ser completamente reconstruída. Mesmo que o acordo de paz seja assinado amanhã, o impacto na redução de produção da Qatalum não desaparece de imediato.

Na previsão de cenário de resolução rápida, a BofA estima um défice de 1,2 milhões de toneladas de alumínio, com preço médio de 3.163 dólares por tonelada; se o conflito se prolongar até ao final do ano, o défice pode atingir 5 milhões de toneladas, com preços que podem ultrapassar os 4.000 dólares por tonelada, e em cenários extremos até 5.000 dólares. Atualmente, os armazéns da LME estão perto do mínimo histórico, com cerca de metade do stock proveniente da Rússia, não sendo a sua entrega preferida pelos compradores ocidentais. Os EUA já aplicaram uma tarifa de 50% sobre o alumínio, e tanto a Europa como os EUA são importadores líquidos, aumentando a competição por uma oferta limitada.

Cobre e zinco: o corte de fornecimento de enxofre é uma crise de ritmo lento

A região do Médio Oriente (principalmente Arábia Saudita, Catar e Irão) responde por cerca de 38% do transporte global de enxofre. Este é convertido em ácido sulfúrico, utilizado na extração de cobre por via húmida (SX-EW).

O cinturão de cobre na África (Copperbelt) importa cerca de 2 milhões de toneladas de enxofre por ano do Médio Oriente, convertendo-o em ácido sulfúrico para produzir aproximadamente 1,5 milhões de toneladas de cobre — cerca de 3% do fornecimento global. Contudo, este risco não se manifesta de forma imediata: a penetração do ácido sulfúrico na rocha mineral leva tempo, e os produtores normalmente têm uma reserva de 2 a 3 meses. Assim, se o bloqueio persistir por mais de dois ou três meses, a produção de cobre na África começará a ser afetada de forma significativa.

A previsão da BofA para o cobre em 2026 é de um défice de 453 mil toneladas, com preço médio de 13.187 dólares por tonelada (cerca de 5,98 dólares por libra). Se o fornecimento de enxofre na África for interrompido ao longo de todo o ano, o défice pode chegar a 1,4 milhões de toneladas, elevando o preço do cobre em cerca de 40%. Quanto ao zinco, a mina Mehdiabad, no Irão, fornece cerca de 100 mil toneladas de concentrado por ano às refinarias chinesas, e essa oferta está atualmente em risco. Contudo, a BofA destaca que preços elevados do petróleo tendem a restringir a procura por metais, criando uma dinâmica de oferta e procura de sinais opostos, com incerteza na evolução.

A pressão do gás natural na Europa: Hormuz bloqueado representa cerca de 20% do LNG mundial

O bloqueio do Estreito de Hormuz afeta aproximadamente 20% do fornecimento global de LNG, com o gás do Qatar e dos Emirados Árabes quase totalmente parados. A situação na Europa é mais frágil do que em 2022: na altura, a redução do gás russo por gasoduto foi lenta, dando tempo para se ajustar; agora, o fornecimento foi abruptamente interrompido. Os níveis de armazenamento de gás natural na Europa estão próximos dos mínimos de 2022.

A estimativa da BofA é que, para cada mês de interrupção do fornecimento por Qatar e Emirados, se consome cerca de 10% das reservas europeias. Se a interrupção durar 10 semanas, o preço TTF no primeiro trimestre de 2027 poderá ultrapassar o máximo histórico de 2022. Nessa situação, a Europa poderá ser forçada a reativar importações de gás russo via Yamal ou através de gasodutos ucranianos.

Qatar também adiou a entrada em operação do próximo projeto de expansão de 2027 para 2028. No cenário de referência (interrupção de 5 a 6 semanas), o preço médio do TTF em 2026 será cerca de 50 euros por megawatt-hora; se o conflito se prolongar até ao segundo trimestre, o preço sobe para 60 euros, com picos até 150 euros; no pior cenário, o preço médio pode atingir 150 euros, com picos até 500 euros.

Matérias-primas químicas e carvão: cadeias de substituição podem espalhar o impacto

Na vertente de NGL e petroquímica, o relatório destaca duas proporções: cerca de 37% do nafta marítimo e 24% do LPG marítimo passam pelo Estreito de Hormuz. A “prisão” de matérias-primas do Médio Oriente dificultará o preenchimento de lacunas na Ásia e Europa, podendo forçar a redução de carga ou paragens nas unidades de craqueamento. Os beneficiários relativos serão os sistemas petroquímicos americanos, que dependem de NGL doméstico e não atravessam rotas marítimas críticas. Segundo a BofA, se o Estreito de Hormuz permanecer bloqueado por muito tempo, as refinarias americanas poderão aumentar a procura de etano em até 400 mil barris por dia.

No carvão, o cenário é de “transição de gás para carvão”: a análise de custos indica que, quando o Newcastle se situa em torno de 130 dólares por tonelada, a geração a carvão é mais barata; a partir de 130 dólares, a vantagem do carvão aumenta; e só por volta de 300 dólares por tonelada o carvão se torna comparável ao gás. Assim, na ausência de gás natural, os sistemas elétricos asiáticos tenderão a queimar mais carvão, e na Europa, com baixos níveis de inventário e preocupações de segurança energética, poderá haver uma “reversão pragmática”. A BofA revisou a previsão do preço médio do Newcastle para 2026 de 123 dólares para 150 dólares por tonelada, com risco de atingir 200 dólares ou mesmo os recordes de 2022 em cenários de conflito prolongado.

Agricultura: a ureia é a primeira a cair, e a escala é maior do que em 2022

A análise não foca tanto nos preços dos cereais, mas nos insumos agrícolas. O relatório aponta que, desde o início do conflito, os preços dos produtos agrícolas subiram globalmente, com a ureia a valorizar entre 30% e 40%, superando claramente os cereais e oleaginosas. As razões incluem: primeiro, que o Golfo contribui com cerca de um terço das exportações mundiais de ureia, que atravessam o Estreito de Hormuz; segundo, que a produção de fertilizantes nitrogenados é altamente sensível ao gás natural, que pode representar entre 60% e 80% do custo de produção de amónia/ureia.

O relatório descreve o risco sistémico desta crise na fertilização como maior do que em 2022: a oferta global de ureia está altamente concentrada, com China, Índia e Médio Oriente a responderem por cerca de 65% a 70% do fornecimento mundial, regiões que também estão ligadas ao fornecimento de gás natural do Golfo. São apontados efeitos de contágio: Índia e Paquistão já começaram a reduzir a produção devido a problemas de fornecimento de gás do Qatar; a Turquia proibiu exportações de ureia armazenada; na Europa, a Agrofert reduziu a produção de amónia na Eslováquia (Duslo) e na Alemanha (SKW Piesteritz) devido ao aumento dos preços do gás.

Nos preços dos cereais, a BofA considera o milho como o mais “vulnerável”: já previa que a área de plantação de milho na primavera nos EUA poderia cair de 98,8 milhões de acres para cerca de 95 milhões, levando a uma redução de produção de 20 a 25 milhões de toneladas. Com a escassez de nitrogênio a pressionar a produtividade de outros países, as exportações americanas podem assumir um papel mais de equilíbrio, com uma projeção de exportação de milho de 90 a 95 milhões de toneladas na campanha 2026/27, e uma redução da sua participação nos stocks para cerca de 8,7%, o que pode fazer o preço do milho subir para acima de 6 dólares por bushel.

O relatório também posiciona o trigo como uma “proteção contra a insegurança alimentar”, enquanto a soja, por sua vez, é mais influenciada pelos preços da energia devido à sua utilização na produção de biodiesel; o transporte também é afetado, com o índice de frete rodoviário nos EUA a subir quase 30% após o conflito, e o marítimo a aumentar entre 6% e 8%.

A BofA revisou em alta as previsões para os principais produtos agrícolas em 2026: o trigo de 5,3 para 6,5 dólares por bushel, o milho de 4,4 para 5,3 dólares, a soja de 10,4 para 11,9 dólares, e o óleo de soja de 49 para 65 centavos por libra. Se o conflito se prolongar até ao terceiro trimestre, o preço do milho poderá chegar a 7 dólares, e o do trigo a 8 dólares.

Ouro: o cenário 2 é o mais difícil, os cenários 3 e 4 dão mais confiança para posições longas

A BofA mantém o objetivo de 12 meses para o ouro em 6.000 dólares por onça, mas os diferentes cenários de guerra têm implicações distintas para o metal.

O cenário 2 (conflito até ao segundo trimestre), que parece ser o mais provável atualmente, é também o mais difícil para o ouro. A economia dos EUA não está nem demasiado quente nem demasiado fria: o crescimento deve diminuir para entre 2% e 2,5% (abaixo dos 2,8% previstos anteriormente), e a inflação no final do ano pode manter-se em torno de 3%. Este quadro dificulta a redução de taxas pelo Fed, enfraquecendo o principal catalisador de alta do ouro. O mercado de juros já passou de uma expectativa de cortes para uma previsão de aumentos.

Os cenários 3 e 4 (prolongamento até ao terceiro trimestre ou ao longo do ano) representam as verdadeiras posições de alta no ouro: com inflação elevada e crescimento estagnado, o Fed será forçado a começar a cortar taxas antes do pico da inflação. Historicamente, o índice de sofrimento (desemprego + CPI) correlaciona-se fortemente com o ouro, e nestes cenários a BofA prevê que o ouro ultrapasse os 6.000 a 6.500 dólares por onça.

Quanto à possível nomeação de Kevin Warsh para a presidência do Fed, a BofA considera que isso não constitui uma lógica clara de venda a descoberto: a maioria dos investidores espera que Warsh traga uma moeda mais fraca e yields mais altos, e na história uma moeda fraca nunca foi acompanhada por uma queda sustentada do ouro.

Três aspetos ainda não totalmente precificados

Atualmente, a volatilidade implícita de 3 meses do petróleo e do alumínio está acima da média histórica em 2 a 4 desvios padrão, mas a volatilidade de 1 ano ainda se mantém próxima da média histórica. Isto indica que o mercado espera que os conflitos sejam de curto prazo. A BofA vê valor em posições de compra de volatilidade de longo prazo, especialmente nas opções de futuros de Brent, e também no óleo de soja e milho, pois os efeitos reais da escassez de fertilizantes na oferta agrícola levam tempo a refletir-se nos preços, sendo mais evidentes em contratos de prazo mais longo.

No que diz respeito ao valor relativo, a energia na Europa tem potencial de subida maior face aos EUA (Brent versus WTI), devido às entradas de crude da SPR americana. A oferta de alumínio é mais sensível a choques do que a do cobre, podendo superar este último. O óleo de soja, por sua vez, beneficia mais do aumento dos preços de energia devido à sua utilização na produção de biodiesel, e a relação de preços com o milho deve estreitar-se.

Contudo, há um ponto de viragem a não ignorar: se o preço do petróleo ultrapassar 160 dólares por barril, poderá desencadear uma recessão global, levando a uma forte queda nos preços dos metais. Os exemplos históricos de 1973-75 e 1990 mostram que preços energéticos elevados acabam por destruir a procura, com energia a resistir melhor à queda, enquanto metais e cereais entram em colapso primeiro. Se este conflito empurrar o petróleo para essa zona, a divergência entre as commodities será muito mais acentuada do que atualmente.