CITIC Securities: O efeito de catraca de inventário na indústria de transporte de petróleo e a onda de reabastecimento entre períodos

1. A lógica subjacente do setor de transporte de petróleo está a mudar, com o efeito de trava de estoque a tornar-se uma característica central. Sob o risco de interrupções na cadeia de abastecimento geopolítica, os países estão a reavaliar as suas linhas de segurança energética, elevando as metas de stock de segurança, que dificilmente voltarão aos níveis pré-crise, quebrando o antigo modelo de operação enxuta de baixo stock e alta rotatividade.

2. Os países produtores de petróleo que restringem as exportações pressionam temporariamente os preços do transporte marítimo, mas na prática forçam os países consumidores a entrarem em alerta de stock. Apesar de as restrições às exportações de petróleo provocarem uma correção faseada nos preços do transporte, continuam a empurrar os stocks disponíveis nos países consumidores para zonas de alerta de segurança.

3. A ansiedade de ruptura na cadeia de abastecimento gera uma necessidade adicional de reforço de stocks, cuja libertação concentrada atua como catalisador principal para a subida dos preços do transporte. Para além do reforço de stocks habitual, os terminais no exterior irão também criar stocks de buffer de alta segurança. Quando esta necessidade de reforço de stocks se combina com uma política mais permissiva ou com períodos de pico de procura, pode impulsionar fortemente os preços do transporte de petróleo.

O setor de transporte de petróleo está a passar por uma transformação profunda na sua lógica fundamental, manifestando-se sobretudo no efeito de trava de estoque. Anteriormente, o setor adotava um modelo de operação enxuto de baixo stock e alta rotatividade, mas, perante riscos extremos de interrupção na cadeia de abastecimento, como o bloqueio do Estreito de Hormuz, e ameaças potenciais, os países estão a reavaliar as suas linhas de segurança energética. Tal como uma trava, a meta de stock de segurança, impulsionada pelo pânico geopolítico, dificilmente regressará aos níveis anteriores à crise.

Recentemente, vários países produtores de petróleo têm restringido frequentemente as exportações de crude. A curto prazo, esta medida reprime o mercado de transporte marítimo, provocando uma correção faseada nos preços, mas na prática continua a empurrar os stocks disponíveis nos países consumidores para zonas de alerta de segurança.

A ansiedade de ruptura na cadeia de abastecimento gera uma necessidade adicional de reforço de stocks, cuja libertação concentrada será o principal catalisador para a subida dos preços do transporte. Com uma forte expectativa de interrupção na cadeia de abastecimento, os terminais de petróleo no exterior não só precisam de fazer reforços de stocks rotineiros, como também de criar stocks de buffer de alta segurança. Quando esta necessidade de reforço de stocks se combina com uma política mais permissiva ou com períodos de pico de procura, pode impulsionar fortemente os preços do transporte de petróleo.

Perspetiva: a pressão sobre os preços não vem do aumento da oferta, mas da reabertura do Estreito de Ormuz

(1) A transferência global de indústrias continua a ser uma variável de tendência, com uma grande migração da China, Coreia do Sul, Sudeste Asiático, África, Médio Oriente e América do Sul a gerar uma diferenciação nos preços do transporte.

No macrocosmo do mercado global de transporte de contentores, a transferência de indústrias deixou de ser uma simples relocação de fábricas, tornando-se numa profunda reestruturação da cadeia de abastecimento, que se tornou uma variável-chave para o futuro da evolução dos preços. O alongamento da cadeia de abastecimento provoca uma mudança essencial no fluxo comercial. O antigo modelo de “produção na Ásia Oriental, consumo na Europa e América” evolui gradualmente para um modelo de múltiplos nós: “China/Japão-Coreia (I&D, componentes principais, produtos intermédios) — Sudeste Asiático/México (montagem e processamento) — mercado global (consumo final)”. Esta mudança leva a um crescimento explosivo do comércio de bens intermédios, o que, para a indústria de transporte marítimo, significa que a procura por transporte de produtos acabados se desdobra em necessidades de transporte mais complexas dentro de regiões, sustentando a resiliência dos preços nas rotas asiáticas.

O surgimento do “Sul Global” está a remodelar o valor das rotas não principais. Com a transferência de indústrias do Leste Asiático para África, Médio Oriente e América do Sul, estas regiões estão a passar de simples exportadoras de recursos para novos centros de manufatura e consumo. As rotas para o Médio Oriente, América Latina e África beneficiam de investimentos em infraestruturas (como os projetos da Belt and Road) e de uma crescente procura de consumo. Assim, a exportação chinesa para estas regiões já não se limita a bens de consumo diários, incluindo agora maquinaria de alta tecnologia, painéis solares e veículos elétricos.

Esta migração provoca uma “diferenciação estrutural” significativa nos preços do transporte. No futuro, as rotas principais para a Europa e EUA irão amadurecer, entrando numa fase de “batalha de stocks”, com preços mais estáveis, influenciados sobretudo por fatores macroeconómicos e entregas de novas embarcações, apresentando baixa volatilidade e margens reduzidas. Por outro lado, as rotas do Norte e do Sul, assim como as rotas emergentes, devido à infraestrutura portuária mais deficiente, menor capacidade de oferta e procura mais rápida do que a oferta, tenderão a apresentar preços elevados, impulsionados por congestionamentos ou explosões de procura.

(2) Em 2026, a capacidade de transporte de contentores a ser entregue será de apenas 1,5 milhões de TEU, com uma taxa de crescimento nominal de cerca de 3,7%

A capacidade global de navios de contentores prevista para 2026 é de 1,5 milhões de TEU, o valor mais baixo dos últimos três anos, mas o verdadeiro impacto dependerá da normalidade da navegação no Estreito de Ormuz. A crise no Estreito de Ormuz prejudicou cerca de 10% da capacidade de transporte de contentores, e, se a navegação for retomada, inicialmente poderá causar congestionamentos portuários massivos, mas a médio e longo prazo exercerá uma forte pressão sobre os preços. Prevê-se que entre 2027 e 2029, sejam entregues 3,1 milhões, 3,7 milhões e 1,6 milhões de TEU, respetivamente, o que lança uma sombra de incerteza sobre o mercado nos próximos anos. Atualmente, cerca de 33% das embarcações têm mais de 15 anos, e 13% mais de 20 anos. Se o mercado conseguir efetuar uma renovação eficaz, eliminando 20% das embarcações com mais de 15 anos nos próximos cinco anos (considerando que, ao longo de cinco anos, as embarcações de 15 anos passarão a ter 20 anos), o colapso de preços poderá ser evitado.

(3) O congestionamento nos portos de contentores tornará-se uma norma

Na era pós-pandemia, temos que aceitar um facto: o congestionamento portuário deixou de ser um evento súbito de “cisne negro” e passou a uma “rhinoceros cinzento” estrutural no sistema de transporte marítimo global. Para 2026, o congestionamento evoluirá de um problema pontual de operações portuárias para uma condição estrutural permanente, tendo na sua origem uma profunda descoordenação entre navios e terminais: uma grande quantidade de navios de contentores em operação e uma insuficiência de investimentos em infraestruturas portuárias.

A “onda de mega-navios” de 24 mil TEU, com efeitos de picos de entrega, aproxima-se do limite dos terminais. Com a entrada em operação de navios ultra-grandes, o fluxo de carga não será mais uniforme, mas sim uma explosão de cargas num curto espaço de tempo. A operação de atracação de um único navio provoca um aumento súbito na carga e descarga, saturando os armazéns temporários. Apesar de a eficiência das pontes de carga estar a melhorar, a capacidade de armazenamento e a eficiência do sistema de transporte interno não conseguem acompanhar, tornando a “máquina de grandes navios, portos pequenos” uma realidade inevitável, com oscilações na eficiência operacional.

A nova rede de alianças, baseada em “núcleo e periferia”, aumenta a vulnerabilidade dos portos de transbordo. Redes de transporte com “gêmeos” como o projeto Gemini, que reduzem o número de portos de origem e destino, dependem fortemente de hubs como Xangai e Singapura. Embora aumentem a eficiência das linhas principais, concentram riscos: se um hub como Xangai ou Singapura sofrer interrupções por condições meteorológicas ou greves, toda a cadeia de abastecimento regional pode ser afetada rapidamente. O fenómeno de “barragem” nos portos centrais repetirá-se.

Interferências externas de longo prazo estão a tornar-se uma realidade. Greves de sindicatos em portos europeus e americanos, resistência à automação, alterações climáticas extremas que provocam encerramentos portuários frequentes, tudo contribui para uma redução contínua do tempo de operação efetiva dos portos.

O congestionamento portuário deixará de ser um problema de capacidade, passando a uma questão de resiliência sistémica. Para o mercado, esta normalização do congestionamento atua como uma forma de “controle passivo de volume”: absorve parte da capacidade excedente, mas faz do “taxa de serviço” a sua mais valiosa e escassa commodity.

Resumindo, o mercado de transporte marítimo em 2026 enfrentará uma pressão significativa, com a reabertura do Estreito de Ormuz a ser um fator decisivo. As políticas fiscais e de redução de taxas nos EUA poderão atenuar a queda do mercado, mas talvez não sejam suficientes para sustentar preços confortáveis para as companhias de navegação. Os preços do petróleo em baixa oferecem uma oportunidade favorável, mas também podem desencadear guerras de preços no setor. Acreditamos que, em 2026, o mercado de transporte marítimo enfrentará uma pressão considerável, com uma maior diferenciação das rotas e um congestionamento portuário de longa duração.

Transporte de petróleo: rumo a uma fase de conformidade e crescimento sustentável

A crise Rússia-Ucrânia alterou o panorama global de fornecimento de crude. Com as restrições à exportação russa, a UE e outros países reduziram significativamente a dependência do petróleo russo, que passou a ser direcionado para a Ásia. Simultaneamente, países como Brasil e outros produtores aumentaram a sua produção, enquanto alguns países africanos saíram da OPEP, levando a uma redução gradual da quota da organização, abrindo espaço para outros países aumentarem a produção. Em 2025, a OPEP mudou de estratégia, passando de cortes para aumentos de produção, entrando numa fase de crescimento efetivo. Embora o aumento de produção não signifique necessariamente maior volume de exportação por via marítima, os dados de comércio marítimo desde agosto mostram um aumento real, impulsionando fortemente as tarifas de transporte de crude.

Apesar de as importações chinesas de crude terem estado fracas em 2024 e início de 2025, nos últimos meses têm mostrado uma tendência mais forte, com um aumento de 5% no terceiro trimestre em relação ao ano anterior. A forte procura de refinarias por processamento adicional também impulsiona as importações. Em 2025, a média de processamento de crude foi de cerca de 14,8 milhões de barris por dia, um aumento de 3% face ao ano anterior, com um crescimento de 7% no terceiro trimestre. Os aumentos nas tarifas de importação de fuelóleo e betume no primeiro semestre sustentaram esta tendência, levando refinarias independentes a processar mais crude. A crescente procura por matérias-primas petroquímicas também apoia esta dinâmica, especialmente com a redução de planos de manutenção nas refinarias estatais.

A aceleração na atividade de stocks e o aumento na capacidade de processamento das refinarias impulsionaram a procura de importações, com o aumento do volume de cargas na China a oferecer potencial suporte ao mercado de crude em 2025. Os stocks de crude na China aumentaram para uma cobertura de 110 dias, com reservas estratégicas e comerciais a somar 150 milhões de barris, avaliada em cerca de 10 mil milhões de dólares. Prevê-se que este valor suba para entre 140 e 180 dias, apoiado por: (1) preços do petróleo historicamente baixos, que criam uma janela de oportunidade para compras estratégicas; (2) a nova lei de energia de 2025, que obriga empresas estatais e privadas a manter reservas estratégicas, criando um incentivo institucional; (3) cerca de 20-30% das importações de petróleo provenientes de países sob sanções ocidentais, com risco de interrupções, justificando o aumento de stocks para potenciais crises geopolíticas; (4) um grande excedente na conta corrente, que fornece fundos em divisas para a compra de crude.

A capacidade de refino continuará a expandir-se, prevendo-se que ultrapasse os 18 milhões de barris por dia em 2026, sustentando a procura de crude. A tendência de aumento de stocks poderá manter-se até 2026, com as empresas estatais a aumentar em mais 169 milhões de barris as reservas de crude, e a baixa dos preços do petróleo a oferecer suporte adicional. A importação de crude pela China, inicialmente prevista para crescer 3% para 10,7 milhões de barris por dia em 2024, poderá ainda subir mais.

Devido às sanções dos EUA e da Europa contra a expansão da frota de “shadow ships” (navios de transporte não registados oficialmente), especialmente desde o início de 2025, o mercado de transporte de crude tem sofrido uma redução efetiva de capacidade, elevando os preços e a sua elasticidade na época de pico. Atualmente, cerca de 16% da frota de VLCCs é composta por navios limitados, com 33% de navios relacionados com a Rússia (tipo Aframax).

Embora os preços de novas embarcações tenham recuado recentemente, o valor de mercado das embarcações usadas continua a subir, refletindo o aumento significativo das rendas. Por exemplo, um navio de 10 anos, construído em 2015 por cerca de 95 milhões de dólares, com depreciação de 20 anos, tem atualmente um valor de mercado de aproximadamente 88 milhões de dólares, um aumento de 85%.

Apesar do aumento da oferta previsto para 2026, o envelhecimento da frota ainda limita a queda dos preços, com o centro de preços a subir gradualmente.

Transporte especial: as exportações de novos produtos impulsionam a procura de mercado

Até agosto de 2025, as exportações chinesas de tecnologias de energia limpa atingiram um máximo histórico, com um valor superior a 141 mil milhões de dólares. A Europa é praticamente o maior mercado de importação de produtos chineses de energia limpa. Oriente Médio, América Latina e África representam as regiões com maior potencial de crescimento. Com a crescente dimensão dos equipamentos de energia renovável, o transporte de produtos está a evoluir de contentores para transporte de cargas especiais, especialmente para componentes de parques eólicos, armários de armazenamento de energia, entre outros.

As exportações chinesas de energia eólica e maquinaria de engenharia continuam em alta, com as regiões do Sudeste Asiático, África Oriental, África do Sul e América do Sul a serem os principais centros de transferência de indústria chinesa, com uma forte procura de transporte de equipamentos que mantém os rendimentos das principais embarcações da frota de transporte marítimo.

Riscos regulatórios decorrentes de alterações nas políticas de alianças de linhas de navegação globais

Diante do aumento dos preços do transporte marítimo, entidades como a National Industrial Transportation League (NITL) dos EUA pressionaram para limitar a isenção antitruste das alianças de linhas de navegação. A curto prazo, não há evidências claras de práticas monopolísticas; a UE mantém uma postura de não intervenção, considerando que as alianças aumentaram a densidade de rotas, a cobertura e reduziram transbordos, beneficiando os carregadores. A médio e longo prazo, se os preços permanecerem elevados, os governos dos EUA ou da UE poderão reavaliar a existência das alianças globais, com riscos de volatilidade no mercado de transporte marítimo devido a alterações regulatórias.

Risco de guerra comercial global agravado pela escalada do conflito Rússia-Ucrânia

A persistência do conflito Rússia-Ucrânia ameaça afetar severamente as rotas comerciais europeias e russas, podendo levar ao colapso do sistema de transporte marítimo global e até a uma reversão do processo de globalização. Os investidores devem acompanhar de perto a evolução do conflito, as políticas energéticas e as sanções.

Aumento significativo dos custos de combustível

Devido às oscilações do preço do petróleo, os custos de combustível das companhias de navegação podem subir drasticamente. Singapura, como maior centro de consumo e distribuição de fuelóleo marítimo, pode ser afetada por fatores geopolíticos, levando a aumentos nos custos. Além disso, regulamentos ambientais da IMO e de governos podem elevar ainda mais os custos de combustível. Em 2020, a implementação da norma de baixo teor de enxofre alterou significativamente o mercado de combustíveis marítimos, com o aumento de custos de combustíveis limpos, como fuelóleo de baixo teor de enxofre, MGO e LNG, provocando volatilidade de preços.

Nota: Os nomes dos analistas e detalhes do relatório permanecem inalterados.