【申万宏源策略】Inflação acima das expectativas, o cenário pró-cíclico ainda está em tendência——Estratégia Comparativa de Investimento do Setor para a Primavera de 2026

Principais conclusões

Uma, características das negociações de mercado: A inflação do primeiro trimestre de 2026 superou as expectativas do mercado e também excedeu a previsão do nosso relatório anual de alocação setorial publicado em novembro de 2025, “Inflação moderada recomeça, atenção ao ciclo favorável”. O PPI de fevereiro, em comparação anual, melhorou de -3,6% (julho de 2025) para -0,9%. O aumento das negociações globais Halo e o agravamento dos conflitos geopolíticos reforçam a lógica de alocação em ciclos favoráveis, com o estilo de setor passando de tecnologia de crescimento para ativos de ciclo favorável. Desde o segundo semestre de 2025, a tendência de alta nos preços dos ciclos favoráveis se espalhou de metais não ferrosos para produtos químicos, petróleo, carvão, aço e materiais de construção.

Historicamente, durante a estabilização do fundo do PPI, os fatores de estilo de ciclo favorável tanto na A-share quanto na Hang Seng tiveram desempenho superior: o período de retorno excessivo nesta rodada foi mais curto que a média histórica. Os preços do petróleo, que estavam em torno de 60 dólares por barril no final de 2025, rapidamente ultrapassaram 100 dólares, mas o ciclo de alta de cerca de 20% ainda não se esgotou, permanecendo em tendência. A performance relativa e a transmissão para o downstream ainda estão na “primeira metade”. Revisando os ciclos de alta do petróleo (2007-2008, 2009-2011, 2016-2018, 2020-2022), a rotação setorial seguiu a sequência: aumento das expectativas de inflação, com destaque para recursos (metais não ferrosos, carvão); alta prolongada dos preços do petróleo, levando possivelmente a uma fase de estagflação, com desempenho superior de setores defensivos. Se a alta do petróleo for principalmente por choque de oferta, a rotação setorial pode pular a fase de preparação, com uma performance mais direta dos recursos.

Dois, fundamentos: A inflação de 2026 deve subir, a A-share entra na fase de reposição de estoques, com aumento de receita, lucro líquido e ROE. Os resultados do primeiro trimestre devem mostrar bom desempenho do ciclo favorável, com melhorias contínuas na manufatura, enquanto o setor de consumo e imóveis continuam a se estabilizar, e os setores não financeiros de TMT mantêm alta expansão.

A demanda interna será estimulada por dois fatores principais por dois anos consecutivos (novas duas políticas e duas prioridades): estimular o consumo e expandir o investimento, como prioridade econômica daquele ano. Os planos “14º Plano Quinquenal” e anteriores focaram em reformas estruturais, enquanto o “11º Plano” também priorizou o crescimento econômico; historicamente, o crescimento nominal do PIB no primeiro ano de cada plano quinquenal acelerou em relação ao anterior.

O ciclo de estoques na A-share está em baixa, com o aumento do preço do petróleo elevando o centro de preço esperado para 2026, e a melhora do PPI impulsiona as empresas a retomarem o ciclo de reposição de estoques. Além disso, o preço do petróleo influencia a rentabilidade dos setores favoráveis por meio de três canais: reavaliação do valor de estoque, transmissão de custos e elasticidade da demanda.

Recentemente, com o aumento dos custos das commodities, a cadeia de aumento de preços no primeiro trimestre começou a se espalhar: 1) preços de transporte de petróleo, cobalto, cobre, alumínio, ouro, prata e produtos químicos aumentaram significativamente em comparação anual; os preços de commodities de aço e carvão, que estavam em ciclo, mostraram redução de queda; 2) preços de armazenamento aumentaram em comparação anual, com transmissão do DRAM para NAND; 3) preços de materiais de baterias de lítio dobraram em comparação anual, enquanto os preços de energia solar apresentaram divergências; 4) setores que aumentaram preços proativamente incluem matérias-primas químicas, produtos químicos têxteis, agroquímicos, fibra de vidro e produtos metálicos; 5) setores com crescimento de vendas de dois dígitos incluem semicondutores, máquinas de escavação domésticas, exportação de veículos de passageiros, caminhões pesados e empilhadeiras; 6) preços de materiais de construção, carne bovina e ovina, produtos lácteos voltaram a subir em comparação anual.

Os setores com melhor controle de oferta atualmente incluem: materiais de construção, produtos químicos, imóveis, energia solar, baterias, energia eólica, aquicultura, e produtos farmacêuticos químicos.

Três, políticas setoriais e tendências industriais: “Mercado doméstico de grande escala” versus “Negociações Halo globais”

Nos últimos dois anos, a prioridade tem sido fortalecer o mercado interno: “Comprar na China”, “Exportar para a China”, “Investir na China”. 1) A energia será priorizada como a primeira indústria do futuro, com foco em investimentos de longo prazo na cadeia de energia nuclear; 2) Introdução de “corpos inteligentes” e “criação de uma nova economia inteligente”, valorizando a vantagem da cadeia de suprimentos global na manufatura inteligente chinesa; 3) Oportunidades de listagem de empresas inovadoras de consumo de alta qualidade e serviços modernos, impulsionando a recuperação dos valuations de bens de consumo. Segundo experiências internacionais, o consumo evolui de “sobrevivência” para “experiência”, e atualmente a participação do consumo de serviços na China é baixa, com espaço para expansão.

As indústrias “Halo” na A-share (ativos de ativos pesados com baixa taxa de eliminação, pontuação financeira em ambos os aspectos acima de 45) estão concentradas em recursos favoráveis ao ciclo, como carvão, metais não ferrosos, petróleo e petroquímica, materiais de construção, infraestrutura (serviços públicos, transporte), e bens de consumo com forte marca, como alimentos e bebidas.

Quatro, liquidez setorial: perspectivas de aumento de capital de médio a longo prazo

1. Expectativa de valorização do RMB e melhora do PPI estimularão entrada de capital estrangeiro em ativos chineses; 2) Com mais de 40 trilhões de yuans de depósitos a vencer em 3 e 5 anos até 2026, em um cenário de escassez de ativos, os dividendos das ações na A-share e na Hang Seng ainda oferecem relação custo-benefício; 3) Em 2026Q1, mais de 800 bilhões de yuans saíram de ETFs de ações passivos, enquanto os fundos de gestão ativa atualmente estão com baixa alocação em setores favoráveis ao ciclo e consumo.

Cinco, avaliação setorial: ativos “Halo” na China ainda subvalorizados com vantagem global

1. As avaliações de setores financeiros, de consumo e alguns setores favoráveis ao ciclo na A-share permanecem abaixo da mediana histórica; 2) Comparando as ações A e H, setores de equipamentos elétricos e biotecnologia na A-share estão mais baratos; muitos setores cíclicos na Hang Seng ainda estão descontados; 3) Em comparação global, a China, como grande fabricante mundial, deve valorizar os ativos Halo, com prêmio de avaliação. Empresas líderes, tanto na Hang Seng quanto na A-share, especialmente nos setores de recursos upstream, química, construção, maquinaria, transporte marítimo, portos, infraestrutura rodoviária e logística, além de setores financeiro e imobiliário, apresentam avaliações relativamente baixas.

Seis, alocação setorial para o segundo trimestre de 2026: inflação acima do esperado continuará favorecendo ciclos favoráveis, recomendando recursos tradicionais e energia futura. A estratégia de fundamentos recomenda setores de recursos tradicionais beneficiados pela alta da inflação, como aço, carvão, materiais de construção, construção civil, química, metais não ferrosos, produtos agrícolas e equipamentos de energia; no tema, foco na cadeia de energia nuclear como energia futura.

Aviso de risco: 1) O cenário de comércio global é incerto, o crescimento econômico mundial pode ficar abaixo do esperado; riscos políticos e geopolíticos podem afetar os fundamentos setoriais, especialmente empresas de exportação; os dados financeiros têm atraso e não representam tendências futuras; 2) Esta análise baseia-se nas principais posições divulgadas nos relatórios trimestrais de fundos, podendo haver diferenças em relação às posições totais; fundos públicos representam apenas parte do mercado, com limitação de representatividade, além de haver atraso nos dados trimestrais; 3) A avaliação do estilo de mercado depende da hipótese de alta do PPI macroeconômico; se as condições macroeconômicas mudarem de forma inesperada, a reação do mercado pode ser não linear.