Citic Securities Yu Jingwei: Dupla perturbação de aversão ao risco e estagflação, alta volatilidade antecipa mudança de estilo

CITIC Securities Yu Jingwei: Duplo impacto de proteção contra riscos e estagflação, alta volatilidade e mudança de estilo

● Jornalista Tán Dīngháo

Em março, o conflito no Oriente Médio e a interrupção do transporte marítimo no Estreito de Hormuz tornaram-se fatores catalisadores centrais nos mercados globais. O sentimento de proteção contra riscos e as expectativas de estagflação criaram um duplo impacto, dominando o sistema de precificação de ativos global.

Recentemente, Yu Jingwei, principal analista de ativos da CITIC Securities, afirmou em entrevista exclusiva ao China Securities Journal que o aumento abrupto do preço do petróleo, a volatilidade nos mercados de ações globais e o comportamento anormal dos ativos tradicionais de proteção contra riscos destacam a importância central da negociação de estagflação. O mercado de Ações na China apresenta resistência à queda, mas com aumento da volatilidade. Com avaliações elevadas, espera-se uma mudança de estilo de mercado. As perturbações externas de estagflação têm maior continuidade do que os choques de proteção contra riscos de curto prazo. Os movimentos dos grandes ativos estão se diferenciando significativamente: o mercado de dívida foca na janela de corte de juros doméstica, a lógica de precificação do ouro está sendo reformulada, enquanto as commodities são influenciadas pela geopolítica e pela trajetória de política do Federal Reserve. Políticas e oferta e demanda são fatores-chave que impulsionam o desempenho dos ativos.

Mercados globais: duplo impacto de proteção contra riscos e estagflação

No início de março, o conflito no Oriente Médio tornou-se um catalisador crucial, estabelecendo rapidamente a principal estratégia de negociação de “proteção + inflação”. O conflito provocou forte volatilidade nos preços dos ativos: queda geral nas ações globais, aumento nos preços de energia, fortalecimento do dólar, e mercado de dívida estrangeira em baixa. O preço do petróleo Brent subiu mais de 28% em uma semana, de US$78,07 por barril em 2 de março para US$101,75 em 12 de março, refletindo o impacto imediato do risco geopolítico.

Observando o desempenho do mercado, um fenômeno anômalo merece atenção. Yu Jingwei afirmou que, tradicionalmente, ativos de proteção como o ouro caíram simultaneamente, assim como moedas de refúgio como o iene e o franco suíço, que não demonstraram as funções de proteção esperadas. Por outro lado, o dólar, que vinha sendo questionado desde 2025, continuou a se fortalecer. A lógica por trás disso é que, por um lado, a rápida alta do ouro gerou divergências de opinião sobre o mercado otimista; por outro, a forte alta do petróleo aumentou as expectativas de inflação global, reduzindo o otimismo com liquidez frouxa do dólar. Essa “falha” dos ativos de proteção evidencia a predominância das expectativas de estagflação.

Para entender a volatilidade, Yu Jingwei acredita que a interrupção do transporte no Estreito de Hormuz é um fator-chave. Como passagem de cerca de 17% do petróleo mundial, a interrupção no Estreito resultou na paralisação de 180 milhões de barris de petróleo, com o número de navios passando de 91 em 28 de fevereiro para apenas 4 em 8 de março. A persistência do risco geopolítico amplificou a volatilidade, mas o mercado de ações sul-coreano, que caiu primeiro e depois se recuperou, indica que, embora a disposição ao risco tenha diminuído, ainda não atingiu um estado de pessimismo extremo de “proteção total”. A combinação de expectativas de estagflação e sentimento de proteção constitui o conflito central do mercado.

Na essência, a oscilação na preferência de risco do mercado global em março decorre de dois fatores subjacentes. Segundo Yu Jingwei: primeiro, a incerteza sobre a situação do Irã continua a se espalhar, impulsionando o sentimento de proteção e elevando os preços do petróleo, aumentando o risco de estagflação nos EUA; segundo, anos de política monetária acomodatícia global impulsionaram a alta prolongada do mercado de ações, com avaliações elevadas desde 2016, que por si só já apresentam alta volatilidade, e o conflito no Oriente Médio atua como um amplificador dessa volatilidade, aumentando a vulnerabilidade do mercado.

Mudança de estilo e diferenciação por perturbações externas

Voltando ao mercado doméstico, sob um ambiente externo complexo, a A-Share mostra resistência à queda, mas com aumento da volatilidade. Até 13 de março, o índice Shanghai Composite caiu menos de 2% desde o início de março, muito abaixo dos principais índices ocidentais, refletindo uma expectativa otimista dos investidores para 2026, além de uma mudança de sentimento de euforia para maior calma, sem uma postura de risco excessiva.

Yu Jingwei acredita que essa postura mais racional se deve ao fato de que avaliações elevadas dificultam ganhos, além de indicar maior volatilidade futura. A experiência histórica mostra que a volatilidade do mercado de ações está altamente relacionada às avaliações. Quando as avaliações passam de um “nível alto” para um “nível extremamente alto”, o potencial de alta diminui e a volatilidade aumenta. Assim, independentemente do desempenho geral em 2026, o ambiente de baixa volatilidade de 2025 dificilmente se repetirá, e o potencial de ganhos pode diminuir.

Outra manifestação importante de alta volatilidade é a possível mudança de estilo de mercado. Yu Jingwei afirma que, desde o segundo trimestre de 2025, em um ambiente de deflação de PPI, ciclo econômico no fundo e liquidez abundante, os estilos de tecnologia e crescimento de pequenas e médias empresas têm se destacado. Com a recuperação do PPI e o pico de M1, o ambiente subjacente está mudando profundamente, e uma mudança de estilo de “crescimento de pequenas e médias empresas” para “valor de grande capital” pode ocorrer entre o segundo e o terceiro trimestre, continuando ao longo de um ciclo de alta volatilidade.

Quanto aos riscos externos, Yu Jingwei destaca a necessidade de distinguir entre “negociação de proteção” e “negociação de estagflação”: com base em experiências históricas como o conflito Rússia-Ucrânia e a guerra no Afeganistão, a proteção contra riscos provocada por guerras tende a ter impacto curto e limitado na A-Share, como demonstrado na primeira semana de março; porém, os efeitos de longo prazo da negociação de estagflação são mais duradouros — a situação do Irã ainda não se acalmou, e a recuperação do transporte no Estreito de Hormuz pode levar semanas ou meses, dificultando uma rápida queda nos preços do petróleo. Assim, a negociação de estagflação deve continuar a perturbar o mercado de ações, com alta volatilidade prevalente em março.

Ativos de grande porte: diferenciação impulsionada por políticas e oferta e demanda

No panorama dos grandes ativos, as dinâmicas de diferentes categorias apresentam forte diferenciação, com políticas e oferta e demanda como fatores centrais. As lógicas de precificação de cada ativo estão se consolidando em trajetórias distintas.

No caso do mercado de dívida, a lógica é bastante clara. Yu Jingwei explica que, historicamente, os fatores que desencadearam mercados de baixa de títulos incluem recuperação econômica após o fundo do ciclo, aumento de risco de preferência ou aperto na liquidez pelo banco central. Apesar do ambiente macroeconômico desde 2025 não favorecer as taxas de juros, o mercado de dívida já precificou esses fatores negativos. Com o banco central sem grande aperto na liquidez, o risco de mercado de baixa é limitado. A política de 2023 mostra sinais claros de avanço, com pico de políticas no primeiro semestre, e março a abril podem ser a primeira janela de corte de juros do ano. Se o corte de juros não ocorrer na primeira metade do ano, o segundo semestre será uma nova janela importante para contrabalançar a desaceleração econômica.

A política monetária é decisiva para o desempenho do mercado de dívida. A possibilidade de corte de juros determina um risco limitado de baixa, e o ritmo de instrumentos quantitativos influencia a volatilidade e a experiência de manutenção. Yu Jingwei acredita que o efeito de “balança” entre ações e dívidas está se suavizando, e que as taxas de juros dos títulos de 10 anos, atualmente em torno de 1,79%, refletem expectativas de cortes de juros, embora ainda não totalmente precificadas. A emissão de 300 bilhões de títulos de poupança em 10 de março, esgotada rapidamente, demonstra a demanda por ativos de baixo risco e rendimento estável, reforçando o valor de alocação em títulos. A implementação de uma política monetária mais frouxa será um fator-chave para o mercado de dívida em março e no primeiro semestre.

“O preço do ouro mudou de lógica fundamental”, afirma Yu Jingwei. O período de rápida expansão de liquidez global terminou oficialmente. De 2022 a 2024, o padrão de política monetária acomodatícia mudou, e desde o final de 2025, a diferenciação entre bancos centrais ficou mais clara: o Banco do Japão retomou cortes de juros, o Banco Central Europeu pausou os cortes e pode começar a subir juros, enquanto o Federal Reserve, embora ainda em ciclo de cortes, tem trajetórias incertas e espaço de corte reduzido. Nesse contexto, o ouro, que já precificou amplamente a liquidez frouxa, deve ficar atento à persistência da estagflação e ao fortalecimento do dólar, que podem limitar seu potencial de alta. Além disso, seu papel como ativo de proteção contra riscos já está bem precificado, dificultando novas altas.

No que diz respeito às commodities, a “reinflação” será um tema central ao longo do ano. Os preços podem seguir várias trajetórias, mas o suporte fundamental é claro. Segundo Yu Jingwei, o futuro depende de duas incertezas principais: primeiro, o desenvolvimento do conflito no Oriente Médio, especialmente a duração do bloqueio do Estreito de Hormuz; segundo, a trajetória de cortes de juros do Federal Reserve.

No médio prazo, a oferta e demanda de cobre deve sustentar preços sólidos, enquanto os estoques globais de petróleo, atualmente nos menores níveis em cinco anos, mesmo com a redução de riscos geopolíticos, indicarão uma recuperação lenta na exportação de energia, mantendo o cenário de reinflação.