Detalhes ignorados: $BTC Baleias gigantes estão a construir uma "máquina de impressão de moeda perpétua", enquanto os retalhistas ainda debatem se devem comprar moedas ou ações?

No último ano, o mercado tem estado sempre a questionar-se: o mNAV da MicroStrategy vai voltar a expandir-se? O mNAV, ou seja, a relação entre o valor de mercado da empresa e o valor das suas posições em $BTC no balanço. Quando o valor de mercado apresenta um prémio relativamente às posições, o mNAV expande-se; quando o prémio diminui, o mNAV diminui.

No ano passado, esta proporção chegou a atingir cerca de quatro vezes o valor das posições em $BTC, antes de recuar gradualmente para perto de uma vez. Isto significa que a avaliação do mercado atualmente é praticamente igual ao valor do $BTC que detém. Muitos interpretam isto como o fim de uma bolha especulativa ou uma pausa temporária antes de uma nova subida do $BTC.

Mas, na minha opinião, esta discussão pode estar a perder o foco na essência. O estado atual talvez não seja apenas uma fase de compressão, mas o início de uma transformação profunda. A lógica de funcionamento do capital da empresa está a evoluir de forma fundamental.

O foco do mercado atualmente está na emissão de ações através do ATM. Os críticos veem isto como uma diluição para os acionistas existentes, enquanto os apoiantes argumentam que, enquanto o $BTC estiver subavaliado, emitir ações para comprar mais é uma decisão racional. Ambos têm razão, mas não tocam na estratégia mais profunda.

A empresa não está apenas a emitir ações para comprar $BTC. Está a construir uma estrutura de capital em camadas, que pode operar de forma sustentável. A forma como esta estrutura funciona em diferentes intervalos de mNAV é completamente distinta.

Quando o mNAV está próximo de uma vez, a eficiência do financiamento através de ações é limitada, pois o valor de mercado é quase igual ao valor do $BTC. A lógica aqui é de acumulação direta: emitir ações ou ações preferenciais, usando os fundos para comprar $BTC. É uma fase de consolidação.

Quando o mNAV se expande significativamente, por exemplo, para três ou quatro vezes ou mais, as regras mudam. As ações tornam-se numa ferramenta financeira eficiente. Nesse momento, uma pequena emissão de ações é suficiente para pagar dívidas geradas por títulos preferenciais ou distribuir dividendos. O papel das ações passa de “ataque” para “defesa”, estabilizando a estrutura de passivos.

O elemento-chave aqui é a nova camada de títulos preferenciais introduzida pela empresa. Ela atrai investidores que procuram rendimento estável, diferentes dos investidores de ações que buscam crescimento e exposição ao $BTC. Esta camada permite à empresa aceder à enorme procura global por ativos de rendimento.

Os fundos arrecadados continuam a aumentar as posições em $BTC, mas os títulos preferenciais implicam uma obrigação contínua de pagamento de dividendos. A empresa deve equilibrar três aspetos: crescimento das posições em $BTC, capacidade de cobertura de dividendos e o grau de diluição acionista.

Assim, a emissão de ações atual pode ser vista como uma operação de desendividamento antecipada. Não é uma resposta passiva às futuras pressões de pagamento, mas uma estratégia de reforço da base acionista e de aumento da resiliência da estrutura de capital. Isto deixa espaço para uma futura expansão do volume de títulos preferenciais.

Então, por que motivo o mNAV pode voltar a expandir-se? A resposta do passado foi o aumento do preço do $BTC, visto como uma ferramenta de alavancagem. Mas novas forças estão a emergir: a capacidade contínua da empresa de captar recursos de diferentes grupos.

O mercado pode começar a vê-la não apenas como uma detentora de $BTC, mas como uma plataforma financeira de $BTC. Se esta tendência continuar, ela pode evoluir para uma instituição financeira semelhante a um $BTC: investidores de rendimento detêm títulos preferenciais, investidores de crescimento detêm ações, e a empresa usa esses capitais para expandir continuamente o negócio de $BTC.

Nesse momento, a avaliação refletirá não só o valor do $BTC que possui, mas também a sua capacidade de atrair capital e de transformar isso em produtos financeiros de $BTC. Isto poderá sustentar um prémio contínuo no mNAV.

Um ciclo de capital auto-reforçado está a formar-se: a procura no mercado de títulos preferenciais fornece fundos para comprar $BTC; a procura no mercado de ações valoriza o crescimento da plataforma; a valorização do $BTC reforça continuamente a qualidade do balanço. Os três elementos impulsionam-se mutuamente.

Por isso, a discussão sobre o mNAV pode precisar de uma atualização. No ciclo anterior, a expansão veio do aumento do preço do $BTC. No novo ciclo, a expansão pode vir do valor criado pela própria estrutura de capital. A questão central deixará de ser se o prémio vai regressar, e passará a ser qual o tamanho final que esta plataforma pode atingir.